來源：鳳凰網(wǎng)財經(jīng)《IPO觀察哨》

過去主攻縣城的共享電單車企業(yè)松果出行（Pinecone Wisdom Inc.），近日向港交所遞交招股書，華泰國際擔(dān)任獨家保薦人。

這并非松果出行首次尋求上市。2021年，松果出行向美國證券交易委員會秘密遞交申請。然而“由于不利的資本市場狀況”，松果出行決定不再繼續(xù)嘗試于美國上市。

灼識咨詢報告顯示，按2024年交易額及車輛投放量計算，公司在中國“外圍發(fā)展區(qū)域”（即下沉市場）排名第一，在全國整體市場中位列第四。

但此次赴港上市之際，行業(yè)“老四”松果出行的估值縮水明顯。招股書顯示，自2018年以來，松果出行已完成六輪融資，但最新一輪融資的投后估值較此前高點大幅下滑。一個多月前，松果出行進行了D+輪融資，但投后估值僅9.96億美元，較2021年D輪時的估值少了3.86億美元。

圖片來源：松果出行

這家由美團創(chuàng)始團隊成員翟光龍打造的企業(yè)，成立于2017年。此前三年，翟光龍就開始出行領(lǐng)域創(chuàng)業(yè)，先后創(chuàng)立天天用車、7號電單車等項目。履歷顯示，翟光龍曾于2010年加入美團，10個月后便離職。

成立至今，松果出行已獲得創(chuàng)新工場、險峰、藍(lán)馳創(chuàng)投、軟銀、諾基亞投資基金、紅杉中國等知名機構(gòu)的投資。IPO前，創(chuàng)新工場、險峰和藍(lán)馳創(chuàng)投分別持有松果出行23.23%、14.12%和11.85%的股份，為主要機構(gòu)投資方。

躲過一線城市共享單車的“燒錢大戰(zhàn)”，松果出行憑借在下沉市場的持續(xù)滲透，迅速成長為縣域共享電單車領(lǐng)域的領(lǐng)頭羊，依靠精細(xì)化運營在2025年迎來扭虧（經(jīng)調(diào)整）。

然而，當(dāng)縣域市場增量見頂，垂直策略反而在一定程度上成為掣肘。眼下，松果在行業(yè)前三大參與者的擠壓中艱難求存，招股書數(shù)據(jù)顯示，若以2024年交易額計，松果出行市占率僅6.6%，另外前三大參與者則占據(jù)67.4%的市場份額。

美團、哈啰、青桔（滴滴旗下）等生態(tài)型巨頭的夾擊中求生，松果出行面臨的現(xiàn)實困境嚴(yán)峻。招股書顯示，2023年、2024年及2025年前三季度凈虧損累計超過4億元，過去3年的營收增長也近乎停滯。

圖片來源：招股書

增長動能失速的同時，松果出行的研發(fā)支出逐年走低。2023年、2024年及2025年前9月，公司研發(fā)開支分別為1.29億元、1.23億元及0.85億元。其在招股書中表示，這主要因為精簡組織架構(gòu)使得研發(fā)人員人數(shù)減少等。

不同于研發(fā)開支逐年走低，松果出行的應(yīng)收款項逐年走高。報告期內(nèi)，公司應(yīng)收款項分別為790萬元、1760萬元和2020萬元，并分別錄得應(yīng)收款項虧損撥備910萬元、1790萬元及2710萬元。

截至2025年9月30日，松果出行持有的現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物為1.57億元。

圖片來源：招股書

需要指出的是，公司流動負(fù)債增速有所加快。報告期內(nèi)，公司的流動負(fù)債凈額約11.27億元、12.04億元和14.52億元。

松果出行此次IPO募資資金的重要用途包括，擴大地區(qū)覆蓋范圍并深化市場滲透、探索海外擴張機會等。2024年起，松果出行實施戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型，將業(yè)務(wù)重心聚焦于競爭更為激烈的高線城市，即中國一線城市、新一線城市及二線城市，且城區(qū)為主要覆蓋范圍。

然而，此前電動車事故頻發(fā)，安全隱患有所暴露，加之亂停亂放等問題給市容帶來負(fù)面影響，不少一二線城市先后出臺管理措施或明確表態(tài)。

例如2025年1月，成都開始施行《成都市互聯(lián)網(wǎng)租賃自行車管理服務(wù)實施意見》，其中提出，成都市將不鼓勵發(fā)展共享電單車；2024年8月，上海市交通委員會曾回應(yīng)，上海市目前不發(fā)展互聯(lián)網(wǎng)租賃電動自行車。

當(dāng)押注的增長極變?yōu)樯鲜袛⑹轮凶詈诵牡牟淮_定性，松果出行的前景依舊未卜。