每經(jīng)記者：王琳 每經(jīng)編輯：陳旭

2025年，對A股和港股IPO（首次公開募股）市場來說都是豐收的一年。A股市場有115只新股上市，首發(fā)募資額超過1300億元，接近2024年全年募資額的2倍；港股市場則有117只新股上市，首發(fā)募資額超過2860億港元，由此重回全球交易所榜首位置。

值得一提的是，在港股市場2025年新股首發(fā)募資額中，“A+H”公司貢獻(xiàn)近一半。

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亮眼的數(shù)據(jù)之下，“制度競合”是2025年度IPO市場更重要的關(guān)鍵詞。為爭奪科技創(chuàng)新企業(yè)上市資源，在IPO政策包容性改革方面，A股市場推出了“1+6”政策措施，港股市場推出“科企專線”服務(wù)機(jī)制。有受訪學(xué)者對《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者表示，這一“制度競合”的終點(diǎn)是看誰能構(gòu)建出最能識別和滋養(yǎng)長期創(chuàng)新的市場生態(tài)。

此外，2025年還上演了“打新”盛宴和二級市場科技公司估值提升的戲碼。有受訪專家認(rèn)為，這在一定程度上帶來了估值邏輯的錯(cuò)位，進(jìn)而促成一級市場的“估值壓力”與并購終止，也迫使資本需要更冷靜地辨別“故事”與“前景”。

A股全年115只新股上市 首發(fā)過會(huì)率為95.61%

Wind（萬得）數(shù)據(jù)顯示，2025年全年，A股市場總共有115只新股上市（包括12月31日將上市的蘅東光），這一數(shù)量仍遠(yuǎn)低于2021年最高的524只，但較2024年的100只略有上升，也止住了連續(xù)3年的下滑態(tài)勢。115只已上市新股總計(jì)首發(fā)募資金額為1309.65億元（據(jù)Wind數(shù)據(jù)匯總，下同），接近2024年全年的2倍。

從上市新股的行業(yè)分布來看，按照Wind行業(yè)來劃分，2025年上市新股更多來自硬件設(shè)備、汽車與零配件、電氣設(shè)備、機(jī)械、化工和半導(dǎo)體行業(yè)，分別有18只、16只、15只、11只、10只、8只。

從保薦券商的分布來看，國泰海通證券（包含合并之前的國泰君安和海通證券）、中信證券、中信建投、華泰聯(lián)合證券和招商證券保薦新股數(shù)最多，分別有17只、14只、11只、10只和9只，總共占全部新股數(shù)的一半以上。

從上市新股的地域分布來看，上述115只新股來自19個(gè)省、市、自治區(qū)，擁有新股最多的分別為江蘇、廣東、浙江、北京、上海、山東、安徽、福建和湖北，分別擁有28只、21只、17只、8只、8只、5只、5只、4只和4只。

從新股首發(fā)募資額來看，福建、江蘇、北京、廣東、浙江、上海、湖北和陜西的上市新股合計(jì)首發(fā)募資額分別為224.47億元、200.95億元、199.08億元、185.94億元、133.25億元、96.71億元、47.92億元和46.36億元，位居前列。其中，福建和陜西在新股首發(fā)募資額上排名靠前，源于來自福建的華電新能首發(fā)募資額達(dá)181.71億元、來自陜西的西安奕材-U首發(fā)募資額達(dá)46.36億元，這分別是A股市場年內(nèi)首發(fā)募資額居第一和第三的新股。

《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者注意到，2025年全年，A股市場總共迎來117家公司首發(fā)上會(huì)，除了12月29日和30日上會(huì)的廣泰真空、維通利和沛城科技3家公司外，剩余114家公司中109家成功過會(huì)，僅有節(jié)卡股份被取消審核，恒坤新材、泰金新能、優(yōu)迅股份和永大股份4家公司被暫緩表決，未有直接被否的情況。以此計(jì)算，首發(fā)過會(huì)率為95.61%。

市場流動(dòng)性大幅回升 港股IPO市場重回繁榮

2025年全年，港股市場總共有117只新股上市（包括12月30日上市的五一視界等6家公司），創(chuàng)下自2021年以來新高；首發(fā)募資金額超過2860億港元，創(chuàng)下自2022年以來新高，使得港股市場新股首發(fā)募資額重回全球交易所榜首位置。

從行業(yè)分布來看，117只上市新股中，來自醫(yī)藥生物、軟件服務(wù)、醫(yī)療設(shè)備與服務(wù)、硬件設(shè)備、有色金屬行業(yè)的最多，分別有20只、19只、8只、7只和7只；首發(fā)募資金額較高的行業(yè)則包括電氣設(shè)備、有色金屬、醫(yī)藥生物、汽車與零配件、軟件服務(wù)、機(jī)械、硬件設(shè)備，分別為446.27億港元、427.81億港元、288.43億港元、287.88億港元、275億港元、268.44億港元和204.86億港元。

值得一提的是，2025年全年有19家A股公司成功赴港上市，總計(jì)首發(fā)募資金額約1400億港元，接近港股市場新股首發(fā)募資額的一半。港股市場2025年首發(fā)募資金額最高的5只新股中，除了紫金黃金國際外，其余4只新股均為“A+H”，其中寧德時(shí)代以410.06億港元的首發(fā)募資額位列榜首。

《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者注意到，截至2025年12月28日，年內(nèi)總共有547家公司遞表港交所主板市場，其中A股上市公司遞表的超過100家，占比近20%。

港股IPO市場重回繁榮，以及A股公司紛紛赴港上市的背后，是港股市場流動(dòng)性大幅回升。港交所數(shù)據(jù)顯示，2025年前11個(gè)月的平均每日成交金額為2558億港元，較2024年同期的1309億港元上升約95%。

近期，德勤中國發(fā)布的《中國內(nèi)地及香港IPO市場2025年回顧與2026年前景展望》顯示，展望2026年，香港新股市場有望再創(chuàng)融資額紀(jì)錄，至少為3000億港元。美聯(lián)儲降息和增加購買國債、中國內(nèi)地企業(yè)出海及加大對硬科技和新質(zhì)生產(chǎn)力領(lǐng)域的支持，以及港股市場正在進(jìn)行和未來將會(huì)推行有助提升市場競爭力的資本市場改革，均有助于吸引更多超大型新股。

A股與港股IPO“制度競合” 科創(chuàng)資本市場邏輯生變

2025年港股市場大爆發(fā)背后，與港交所近年來不斷加大對IPO制度的包容性，以重點(diǎn)吸引科技創(chuàng)新企業(yè)赴港上市密切相關(guān)。

2018年4月，港交所在主板《上市規(guī)則》中新增第十八A章，允許未有收入、未有利潤的生物科技公司提交上市申請。該項(xiàng)制度的推出被認(rèn)為是港股市場多年來最重大的一次上市制度改革。2023年3月，港交所又在主板《上市規(guī)則》中新增第十八C章，允許未盈利但具有高發(fā)展?jié)摿Φ目萍计髽I(yè)上市。

港交所發(fā)布的《香港交易所2025年回顧》顯示，自《上市規(guī)則》第十八A章和第十八C章實(shí)施以來，共有88家生物科技和特?？萍脊驹诟劢凰鲜校浞址从吵鐾顿Y者對科技前沿領(lǐng)域的濃厚興趣。

《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者梳理發(fā)現(xiàn)，2025年港股市場總共有16只以第十八A章規(guī)則上市的新股。截至2025年12月28日，還有37家公司已通過第十八A章規(guī)則遞表港交所，1家公司已通過第十八C章規(guī)則遞表港交所。

2025年5月，港交所宣布正式推出“科企專線”服務(wù)機(jī)制，該機(jī)制支持特專科技公司與生物科技公司通過保密形式提交上市申請。

在港交所發(fā)力爭奪上市公司資源的同時(shí)，A股IPO市場相關(guān)制度也在悄然發(fā)生變化，為更多科技創(chuàng)新企業(yè)打開通往資本市場的大門。2025年6月，中國證監(jiān)會(huì)發(fā)布《關(guān)于在科創(chuàng)板設(shè)置科創(chuàng)成長層增強(qiáng)制度包容性適應(yīng)性的意見》，正式推出進(jìn)一步深化改革的“1+6”政策措施。

在“1+6”政策成果逐步落地后，禾元生物于2025年7月1日首發(fā)過會(huì)，成為科創(chuàng)板第五套標(biāo)準(zhǔn)重啟后首家以此標(biāo)準(zhǔn)成功過會(huì)的企業(yè)；2025年10月，A股市場迎來首批3家在科創(chuàng)板成長層上市的公司；2025年12月26日，上交所對外發(fā)布《發(fā)行上市審核規(guī)則適用指引第9號——商業(yè)火箭企業(yè)適用科創(chuàng)板第五套上市標(biāo)準(zhǔn)》。

“A股‘1+6’政策確實(shí)是在與港股爭奪科技企業(yè)?！敝袊袌鰧W(xué)會(huì)金融學(xué)術(shù)委員付立春在接受《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者微信采訪時(shí)表示，A股市場在IPO政策包容性方面仍可進(jìn)一步完善，一是進(jìn)一步淡化短期盈利指標(biāo)，強(qiáng)化技術(shù)成熟度和產(chǎn)業(yè)協(xié)同，尤其是針對硬科技公司；二是并購重組與IPO形成閉環(huán)，給未達(dá)IPO條件的科技企業(yè)一個(gè)明確的并購?fù)顺鐾ǖ溃蝗枪乐敌纬蓹C(jī)制更市場化，減少“定價(jià)一致性預(yù)期”，讓高風(fēng)險(xiǎn)、高成長項(xiàng)目真正有高波動(dòng)的空間。

在接受記者采訪時(shí)，南開大學(xué)金融學(xué)教授田利輝同樣認(rèn)為，A股推出“1+6”等政策，確是在構(gòu)建更具競爭力的制度體系。未來的政策深化方向，應(yīng)聚焦于建立更精細(xì)、更動(dòng)態(tài)的適配機(jī)制。

例如，可簡化紅籌架構(gòu)企業(yè)回歸的流程，進(jìn)一步優(yōu)化差異化的表決權(quán)制度，并為前沿技術(shù)企業(yè)建立以產(chǎn)業(yè)訂單或研發(fā)里程碑為導(dǎo)向的、多元化的市場價(jià)值認(rèn)證機(jī)制，而不僅僅依賴傳統(tǒng)的財(cái)務(wù)或估值指標(biāo)。

田利輝進(jìn)一步表示，這場“制度競合”背后是中國科創(chuàng)資本市場的新生態(tài)，其邏輯正從簡單的“融資供給”轉(zhuǎn)向復(fù)雜的“價(jià)值發(fā)現(xiàn)與風(fēng)險(xiǎn)定價(jià)”，其終點(diǎn)則是看誰能構(gòu)建出最能識別和滋養(yǎng)長期創(chuàng)新的市場生態(tài)。

二級市場估值提升 給一級市場帶來壓力

2025年，隨著二級市場火熱，A股和港股IPO市場也迎來一輪“打新”盛宴。

截至12月28日，A股市場年內(nèi)已上市的111只新股無一只在上市首日破發(fā)，其中99只新股在上市首日股價(jià)漲幅超過1倍，占比近九成；上市首日漲幅最大的為大鵬工業(yè)，達(dá)到1211.11%。上市首日漲幅達(dá)692.95%的沐曦股份-U，投資者中1簽可賺近40萬元，堪稱年內(nèi)最大“肉簽”。

值得一提的是，近年來地方國資越來越多地參與科技創(chuàng)新企業(yè)的早期融資，如今也在IPO上收獲不錯(cuò)的回報(bào)。

例如，成都國資因先后投資海光信息、摩爾線程和沐曦股份三大科技牛股，并獲得巨大回報(bào)而受到市場廣泛關(guān)注。

國資和產(chǎn)業(yè)資本對科技創(chuàng)新企業(yè)的追捧仍在持續(xù)。近日，國家創(chuàng)業(yè)投資引導(dǎo)基金啟動(dòng)，基金將種子期、初創(chuàng)期、早中期企業(yè)作為投資重點(diǎn)，預(yù)計(jì)將撬動(dòng)萬億元投資資金規(guī)模。

不過，科技創(chuàng)新企業(yè)的“打新”盛宴以及二級市場的估值提升，是否可能傳導(dǎo)至一級市場并帶來估值壓力，同樣值得觀察。

《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者注意到，近期芯原股份、思瑞浦、帝奧微等半導(dǎo)體領(lǐng)域上市公司按下重組“終止鍵”，引發(fā)市場關(guān)注。

付立春認(rèn)為，二級市場估值提升，確實(shí)在反向擠壓一級市場定價(jià)，也對并購重組產(chǎn)生了影響。具體來看，2025年科技股“打新”盛宴、二級市場估值快速抬升，客觀上抬高了一級市場企業(yè)和老股東的心理錨定價(jià)。而問題在于，二級市場給的是“流動(dòng)性溢價(jià)+情緒溢價(jià)”，一級市場投的是“不確定性+時(shí)間成本”，這就導(dǎo)致不少并購談判里，賣方按“二級對標(biāo)”要價(jià)，買方按“現(xiàn)金流與整合風(fēng)險(xiǎn)”算賬，差距一拉大，交易就終止了?！?025年不少科技并購流產(chǎn)，本質(zhì)就是估值認(rèn)知沒有重新校準(zhǔn)所致。”

田利輝同樣認(rèn)為，一級市場的“估值壓力”與并購終止，背后是估值邏輯的錯(cuò)位與時(shí)間差的博弈。二級市場的估值狂歡，建立在對技術(shù)顛覆性、市場爆發(fā)力的遠(yuǎn)期貼現(xiàn)之上。而一級市場的融資與產(chǎn)業(yè)并購，則更需要審視技術(shù)路徑的確定性與中短期現(xiàn)金流。當(dāng)兩者對“風(fēng)險(xiǎn)折現(xiàn)率”的認(rèn)知出現(xiàn)巨大鴻溝時(shí)，交易自然難以達(dá)成。

“但這并非壞事，它正迫使資本更冷靜地辨別‘故事’與‘前景’?！碧锢x強(qiáng)調(diào)。