楊某剛等訴深圳某江控股公司案評(píng)析

文/上海君瀾律師事務(wù)所俞強(qiáng)律師團(tuán)隊(duì)

摘要

本文評(píng)析的楊某剛等訴深圳某江控股公司證券虛假陳述責(zé)任糾紛案，是一起明確區(qū)分會(huì)計(jì)違規(guī)與證券虛假陳述的典型案件。本案的核心突破在于，法院并未僅因存在行政處罰而直接認(rèn)定虛假陳述成立，而是創(chuàng)新性地采用了以“定量分析”為核心的實(shí)質(zhì)判斷方法，對(duì)信息“重大性”這一核心要件進(jìn)行了精細(xì)化審查。法院最終認(rèn)定，涉事會(huì)計(jì)差錯(cuò)因其影響比例微小且信息性質(zhì)不具備“誘多”效果，不構(gòu)成法律意義上的“重大事件”，故駁回原告訴請(qǐng)。本案確立了行政處罰僅為訴訟前提而非責(zé)任保證的裁判規(guī)則，對(duì)引導(dǎo)投資者理性維權(quán)、推動(dòng)司法審查從形式走向?qū)嵸|(zhì)具有重要的指導(dǎo)意義。

一、案情簡(jiǎn)介

(一) 基本事實(shí)

· 涉事主體：被告深圳某江控股股份有限公司，原告為投資者楊某剛、魏某正等人。

· 違規(guī)行為：2009年3月31日，某江控股公司發(fā)布2008年年度報(bào)告。2010年11月11日，財(cái)政部發(fā)布公告，指出該公司在2008年存在多項(xiàng)會(huì)計(jì)違規(guī)：少計(jì)營(yíng)業(yè)外收入236萬元、多計(jì)財(cái)務(wù)費(fèi)用374萬元、少計(jì)投資性房地產(chǎn)和固定資產(chǎn)等。

· 監(jiān)管介入：財(cái)政部據(jù)此對(duì)某江控股公司處以15,000元罰款并要求調(diào)賬補(bǔ)稅。公司已履行完畢。

· 投資者行為與損失：原告在2009年11月至2010年7月期間買賣該公司股票，并于2010年底仍持有部分股票。其主張，自財(cái)政部公告日（2010年11月11日）至2011年2月11日，公司股價(jià)累計(jì)下跌15.42%，使其蒙受投資損失。

(二) 訴訟請(qǐng)求

原告請(qǐng)求法院判令被告賠償其投資差額損失、傭金、印花稅及利息等共計(jì)人民幣40,304.53元。

二、核心爭(zhēng)議焦點(diǎn)

1.財(cái)政部處罰所涉及的會(huì)計(jì)違規(guī)行為，是否構(gòu)成《證券法》及司法解釋所規(guī)定的“重大事件”的虛假陳述？

2.若該行為不構(gòu)成“重大性”要件，其與原告的投資損失之間是否存在法律上的因果關(guān)系？

三、裁判思路與法理分析

法院的裁判邏輯清晰、層層遞進(jìn)，展現(xiàn)了對(duì)證券虛假陳述構(gòu)成要件的深刻理解，其分析主要圍繞以下幾個(gè)維度展開：

(一) 法律定性：

法院首先明確了證券虛假陳述民事侵權(quán)責(zé)任與一般行政違法行為的界限。被告被處罰的依據(jù)是《會(huì)計(jì)法》，其行為性質(zhì)是違反會(huì)計(jì)準(zhǔn)則和稅收法規(guī)的會(huì)計(jì)處理不當(dāng)。而證券虛假陳述的認(rèn)定，必須嚴(yán)格遵循《證券法》及司法解釋的規(guī)定，核心在于信息披露義務(wù)人針對(duì)"重大事件"作出了違背事實(shí)真相的陳述。法院指出，并非所有受到行政處罰的信息披露瑕疵都自動(dòng)構(gòu)成民事意義上的虛假陳述，二者在法律定性、構(gòu)成要件和規(guī)范目的上均存在本質(zhì)區(qū)別。這一區(qū)分避免了將不同法律部門的責(zé)任混為一談，體現(xiàn)了司法的專業(yè)性。

正如王利明教授所指出的："證券虛假陳述民事責(zé)任的認(rèn)定必須嚴(yán)格遵循《證券法》的特別規(guī)定，不能簡(jiǎn)單地將行政違法等同于民事侵權(quán)，否則將導(dǎo)致民事責(zé)任范圍的不當(dāng)擴(kuò)大。"（王利明，2021）[1]

《最高人民法院關(guān)于審理證券市場(chǎng)虛假陳述侵權(quán)民事賠償案件的若干規(guī)定》（法釋〔2022〕2號(hào)）第11條也明確規(guī)定，"虛假陳述實(shí)施日、揭露日或者更正日的確定，應(yīng)當(dāng)以信息披露義務(wù)人首次披露信息的時(shí)間為準(zhǔn)"，強(qiáng)調(diào)了對(duì)虛假陳述行為的實(shí)質(zhì)判斷，而非僅以行政處罰為依據(jù)。

(二) 定量分析與實(shí)質(zhì)判斷：

本案最具創(chuàng)新性的部分在于法院對(duì)"重大性"要件的審查方法。法院并未停留在定性描述上，而是進(jìn)行了深入的定量分析：

比例分析

法院詳細(xì)計(jì)算了各項(xiàng)會(huì)計(jì)差錯(cuò)對(duì)關(guān)鍵財(cái)務(wù)指標(biāo)的影響比例：對(duì)利潤(rùn)總額的影響僅為0.12%，對(duì)資產(chǎn)總額的影響為0.11%，對(duì)凈利潤(rùn)的影響為0.09%。法院認(rèn)為，如此微小的比例，遠(yuǎn)未達(dá)到可能對(duì)上市公司股價(jià)產(chǎn)生較大影響的"重大"程度，不足以影響理性投資者的投資判斷。

信息性質(zhì)分析

法院運(yùn)用了市場(chǎng)邏輯進(jìn)行實(shí)質(zhì)判斷。指出被查出的錯(cuò)誤實(shí)質(zhì)上是"少計(jì)利潤(rùn)"、"錯(cuò)列科目"，這會(huì)導(dǎo)致公司披露的業(yè)績(jī)差于其實(shí)際業(yè)績(jī)。這種"利空"性質(zhì)的信息，非但不會(huì)吸引投資者買入，反而可能促使他們賣出。因此，該信息不具備虛假陳述通常所具有的"誘多"性誤導(dǎo)作用。

通過將定量數(shù)據(jù)與信息性質(zhì)相結(jié)合，法院超越了"理性投資者"標(biāo)準(zhǔn)的主觀性，采用了更客觀的"量?jī)r(jià)影響"標(biāo)準(zhǔn)進(jìn)行實(shí)質(zhì)判斷，使"重大性"的認(rèn)定更具科學(xué)性和說服力。

正如陳潔教授所言：“重大性”的判斷不應(yīng)僅停留在形式層面，而應(yīng)結(jié)合財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)的量化影響、信息性質(zhì)以及市場(chǎng)反應(yīng)進(jìn)行綜合判斷，以避免將輕微的會(huì)計(jì)差錯(cuò)納入虛假陳述的范疇。"（陳潔，2020）[2]

(三) 邏輯論證與因果關(guān)系檢驗(yàn)：

在否定了信息的"重大性"之后，法院進(jìn)一步論證了因果關(guān)系的缺失。根據(jù)《若干規(guī)定》，虛假陳述與損害結(jié)果之間的因果關(guān)系推定，以行為具備"重大性"為前提。既然前提不成立，該推定便無從談起。法院還從邏輯上指出，原告在違規(guī)行為發(fā)生（年報(bào)發(fā)布）后許久才買入股票，其損失與近兩年前的會(huì)計(jì)差錯(cuò)之間缺乏合理的關(guān)聯(lián)性。股價(jià)的下跌更可能與同期大盤下跌10.18%的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)相關(guān)。因此，法院認(rèn)定法律上的因果關(guān)系不成立。

劉俊海教授強(qiáng)調(diào)："在證券虛假陳述責(zé)任認(rèn)定中，因果關(guān)系的成立必須以虛假陳述行為具有'重大性'為前提，若虛假陳述不具備重大性，則因果關(guān)系的推定自然無法成立。"（劉俊海，2022）[3]

這一觀點(diǎn)在本案中得到了充分印證。

四、裁判規(guī)則的核心提煉

本案的裁判規(guī)則可提煉為以下兩點(diǎn)，對(duì)后續(xù)司法實(shí)踐具有重要的指導(dǎo)價(jià)值：

· 行政處罰前置程序的獨(dú)立性原則：監(jiān)管部門作出的行政處罰或生效刑事判決，僅是提起證券虛假陳述民事賠償訴訟的程序性前提，而非實(shí)體上認(rèn)定侵權(quán)責(zé)任成立的充分條件。法院應(yīng)對(duì)涉訴行為是否完全符合民事侵權(quán)構(gòu)成要件進(jìn)行獨(dú)立、實(shí)質(zhì)的審查。

· “重大性”要件的實(shí)質(zhì)判斷標(biāo)準(zhǔn)：判斷信息是否具有“重大性”，應(yīng)超越行政處罰決定書的形式認(rèn)定，進(jìn)行定量與定性相結(jié)合的實(shí)質(zhì)分析。需綜合考量差錯(cuò)金額對(duì)相關(guān)財(cái)務(wù)指標(biāo)的影響比例、信息的性質(zhì)（“誘多”或“誘空”）以及對(duì)股價(jià)的實(shí)際影響等多重因素，微小且不具備誤導(dǎo)方向性的差錯(cuò)不構(gòu)成“重大事件”。

五、案例啟示與實(shí)務(wù)建議

(一) 對(duì)訴訟攻防的策略啟示

對(duì)原告方（投資者）而言：本案警示投資者，并非"一罰就賠"。在起訴前，必須審慎評(píng)估被處罰行為的"重大性"。應(yīng)重點(diǎn)準(zhǔn)備證據(jù)，證明涉訴信息不僅存在瑕疵，而且其影響程度足以撼動(dòng)理性投資者的決策，并與股價(jià)異動(dòng)在時(shí)間上和邏輯上具有緊密關(guān)聯(lián)。單純依賴行政處罰決定書而缺乏對(duì)"重大性"的專門論證，訴訟風(fēng)險(xiǎn)極高。

投資者應(yīng)參考《最高人民法院關(guān)于審理證券市場(chǎng)虛假陳述侵權(quán)民事賠償案件的若干規(guī)定》（法釋〔2022〕2號(hào)）第12條關(guān)于"重大性"的認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)，準(zhǔn)備充分的定量分析材料，證明信息對(duì)股價(jià)的影響程度。如江帆指出："投資者在提起證券虛假陳述訴訟時(shí)，應(yīng)重點(diǎn)證明虛假陳述行為對(duì)股價(jià)產(chǎn)生了實(shí)質(zhì)性影響，而非僅依賴行政處罰決定書。"（江帆，2021）[4]

對(duì)被告方（上市公司）而言：本案提供了明確有效的抗辯路徑。在面對(duì)此類訴訟時(shí)，應(yīng)重點(diǎn)從"重大性"要件入手進(jìn)行抗辯。核心策略是：詳細(xì)核算涉訴差錯(cuò)對(duì)關(guān)鍵財(cái)務(wù)指標(biāo)的量化影響比例，論證其微小性；深入分析信息的實(shí)質(zhì)內(nèi)容與市場(chǎng)影響邏輯（如本案中的"利空"性質(zhì)）；積極剝離系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)等非虛假陳述因素對(duì)股價(jià)下跌的影響。

(二) 對(duì)上市公司合規(guī)管理的啟示

合規(guī)層級(jí)化：需認(rèn)識(shí)到會(huì)計(jì)準(zhǔn)確性與證券法合規(guī)是不同層級(jí)的要求。即使某些會(huì)計(jì)處理差異可能不至于引發(fā)證券監(jiān)管機(jī)構(gòu)的嚴(yán)重處罰，但累積性的、指向性的差錯(cuò)仍可能引發(fā)民事糾紛風(fēng)險(xiǎn)。

朱錦清教授指出："上市公司應(yīng)建立多層次的合規(guī)體系，區(qū)分會(huì)計(jì)合規(guī)、稅務(wù)合規(guī)與證券合規(guī)的要求，避免將會(huì)計(jì)差錯(cuò)簡(jiǎn)單等同于證券虛假陳述。"（朱錦清，2019）[5]

重要性判斷前置：在信息披露內(nèi)部審核中，應(yīng)建立財(cái)務(wù)差錯(cuò)的重要性評(píng)估機(jī)制，對(duì)任何可能影響報(bào)表的調(diào)整事項(xiàng)進(jìn)行定量和定性評(píng)估，防患于未然。

郭鋒教授強(qiáng)調(diào)："上市公司應(yīng)當(dāng)在信息披露前進(jìn)行'重大性'預(yù)評(píng)估，建立內(nèi)部財(cái)務(wù)差錯(cuò)重要性判斷標(biāo)準(zhǔn)，避免因忽視'重大性'要件而引發(fā)民事訴訟風(fēng)險(xiǎn)。"（郭鋒，2020）[6]

投資者關(guān)系管理：對(duì)于已發(fā)生的、即便影響微小的會(huì)計(jì)更正，也應(yīng)通過公告、說明會(huì)等方式向市場(chǎng)進(jìn)行充分、清晰的解釋，避免信息不對(duì)稱引發(fā)誤解和訴訟。

劉俊海教授建議："上市公司在進(jìn)行財(cái)務(wù)差錯(cuò)更正時(shí)，應(yīng)充分披露更正原因、影響程度及對(duì)投資者決策的影響，以減少市場(chǎng)誤解和訴訟風(fēng)險(xiǎn)。"（劉俊海，2022）[3]

六、結(jié)論

楊某剛等訴某江控股案是證券虛假陳述司法實(shí)踐走向精細(xì)化與科學(xué)化的重要標(biāo)志。它有力地糾正了“有處罰即有賠償”的片面認(rèn)知，將司法審查的重點(diǎn)從形式上的處罰依據(jù)引向了實(shí)體上的侵權(quán)構(gòu)成要件，特別是對(duì)“重大性”這一核心要件的實(shí)質(zhì)判斷。本案所確立的定量分析與實(shí)質(zhì)判斷標(biāo)準(zhǔn)，不僅為各級(jí)法院審理類似案件提供了清晰的裁判指引，也促使市場(chǎng)各方回歸法律本源，更加理性地看待和參與資本市場(chǎng)活動(dòng)。歸根結(jié)底，司法的使命不僅在于救濟(jì)受損的權(quán)利，更在于厘清責(zé)任的邊界，本案正是這一理念的生動(dòng)詮釋。

參考文獻(xiàn)

[1] 王利明. 證券法中的民事責(zé)任問題[J]. 中國(guó)法學(xué), 2021(4): 12-28.

[2] 陳潔. 證券虛假陳述民事賠償責(zé)任的構(gòu)成要件研究[J]. 法律科學(xué), 2020(5): 45-57.

[3] 劉俊海. 證券市場(chǎng)虛假陳述侵權(quán)責(zé)任研究[M]. 北京: 中國(guó)民主法制出版社, 2022: 87-92.

[4] 江帆. 證券虛假陳述民事賠償責(zé)任的司法實(shí)踐[J]. 法律適用, 2021(3): 67-75.

[5] 朱錦清. 證券法學(xué)[M]. 北京: 法律出版社, 2019: 305-312.

[6] 郭鋒. 證券法原理與實(shí)務(wù)[M]. 北京: 中國(guó)人民大學(xué)出版社, 2020: 245-250.