作為中國(guó)房地產(chǎn)行業(yè)的龍頭企業(yè)之一，保利發(fā)展靜悄悄地完成了控股股東的變更。

近日，保利發(fā)展公告稱，控股股東無償劃轉(zhuǎn)國(guó)有股份已完成過戶登記。原控股股東保利南方將其持有的37.69%股份全部劃轉(zhuǎn)至保利集團(tuán)。

此次股份劃轉(zhuǎn)完成后，保利集團(tuán)對(duì)保利發(fā)展的直接持股比例從3.03%躍升至40.72%，成為控股股東。保利發(fā)展仍由國(guó)務(wù)院國(guó)資委通過保利集團(tuán)控股，實(shí)際控制人未發(fā)生變化。

根據(jù)保利發(fā)展10月9日發(fā)布的公告，保利集團(tuán)與全資子公司保利南方簽署了《國(guó)有股權(quán)無償劃轉(zhuǎn)協(xié)議》。

這次劃轉(zhuǎn)使保利發(fā)展的治理結(jié)構(gòu)從“集團(tuán)-保利南方-保利發(fā)展”的三級(jí)持股模式，轉(zhuǎn)變?yōu)椤凹瘓F(tuán)-保利發(fā)展”的二級(jí)直接管控模式。

這一變化呼應(yīng)了2024年9月國(guó)務(wù)院國(guó)資委黨委在《旗幟》雜志刊發(fā)的文章精神，文中明確提出要“推動(dòng)國(guó)有企業(yè)完善中國(guó)特色現(xiàn)代企業(yè)制度，加快組織形態(tài)變革，大力去行政化、機(jī)關(guān)化，探索扁平化管理、平臺(tái)化運(yùn)作等模式”。

在股權(quán)結(jié)構(gòu)優(yōu)化的同時(shí)，保利發(fā)展的經(jīng)營(yíng)卻呈現(xiàn)出令人擔(dān)憂的背離。

2025年上半年，保利發(fā)展以1451.71億元銷售額繼續(xù)蟬聯(lián)行業(yè)銷售冠軍。但其歸母凈利潤(rùn)僅為27.11億元，同比下降63.15%。加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率更是降至1.37%，創(chuàng)上市18年新低。

這種“分裂”在三季度進(jìn)一步加劇。公司單季營(yíng)收達(dá)568.65億元，同比增長(zhǎng)30.65%，表面看實(shí)現(xiàn)了顯著復(fù)蘇。

但盈利端卻呈現(xiàn)斷崖式下滑：?jiǎn)渭練w母凈利潤(rùn)虧損7.82億元，同比降幅達(dá)299.19%。這是公司首次在非年末結(jié)算期出現(xiàn)季度虧損。

這種“銷售額增加，凈利潤(rùn)反而減少”的現(xiàn)象，保利發(fā)展將其歸因于“受行業(yè)和市場(chǎng)波動(dòng)影響，結(jié)轉(zhuǎn)項(xiàng)目盈利能力下降”。

更深層次看，這種困境源于公司前幾年為追求規(guī)模而采取的戰(zhàn)略選擇。保利發(fā)展面臨的困境是結(jié)構(gòu)性的，反映出公司對(duì)規(guī)模追求帶來的長(zhǎng)期隱患。

首當(dāng)其沖的是歷史遺留的庫(kù)存問題。截至2025年6月末，保利發(fā)展總土地儲(chǔ)備為11426萬平方米，其中三四線城市占比高達(dá)43.8%。相比之下，公司2022年以來新增土地中三四線占比已低于30%。

這種結(jié)構(gòu)性失衡意味著大量早期獲取的三四線項(xiàng)目面臨“虧本銷售”風(fēng)險(xiǎn)。截至2025年6月末，公司約有2000萬平方米三四線未售土儲(chǔ)，其中近60%尚未開工。

合作開發(fā)模式則成為另一個(gè)反噬因素。為快速擴(kuò)張，保利發(fā)展過去廣泛采用合作開發(fā)模式，現(xiàn)在卻導(dǎo)致少數(shù)股東分走大量利潤(rùn)。

2025年前三季度，少數(shù)股東損益占凈利潤(rùn)總額比例飆升至70.41%。這意味著約七成的項(xiàng)目利潤(rùn)被少數(shù)股東優(yōu)先劃走，導(dǎo)致上市公司股東直接承受更大虧損沖擊。

轉(zhuǎn)型緩慢也是保利發(fā)展的突出問題。與同行相比，公司多元化收入貢獻(xiàn)有限。2025年上半年，保利發(fā)展商業(yè)運(yùn)營(yíng)收入為25.4億元，而同期華潤(rùn)置地經(jīng)營(yíng)性不動(dòng)產(chǎn)業(yè)務(wù)收入高達(dá)121.1億元。

在經(jīng)營(yíng)困境背后，保利發(fā)展的財(cái)務(wù)狀況呈現(xiàn)出矛盾的雙面性。

在風(fēng)險(xiǎn)指標(biāo)上，公司仍保持行業(yè)領(lǐng)先的財(cái)務(wù)安全度。截至2025年中期，保利發(fā)展的凈負(fù)債率為59.64%，扣除預(yù)收后的資產(chǎn)負(fù)債率為64.56%，穩(wěn)居“綠檔”。非受限現(xiàn)金短債比為1.19，較期初提升0.18。

融資成本方面，保利發(fā)展充分利用了央企背景的優(yōu)勢(shì)，2025年中期綜合融資成本降至2.89%，處于行業(yè)極低水平。上半年，公司成功發(fā)行國(guó)內(nèi)首單現(xiàn)金類定向可轉(zhuǎn)債，發(fā)行規(guī)模85億元，6年期綜合成本僅2.32%。

然而，現(xiàn)金流在2025年第三季度卻出現(xiàn)了明顯惡化。公司經(jīng)營(yíng)性凈現(xiàn)金流轉(zhuǎn)負(fù)，為-90.4億元，同比下降875.12%。

銷售端的壓力也在加劇。2025年前三季度，公司實(shí)現(xiàn)簽約金額2017.31億元，同比減少16.53%，這一降幅高于品牌房企平均12.2%的下滑水平。公司的月均銷售額從上半年的約242億元，滑落至第三季度的約188.5億元。

面對(duì)困境，保利發(fā)展正通過多項(xiàng)戰(zhàn)略調(diào)整尋求出路。

在土地投資方面，公司明顯調(diào)整了方向。2025年上半年，保利發(fā)展將51%的投資投向了北上廣等核心區(qū)域，以優(yōu)化土儲(chǔ)質(zhì)量。新增項(xiàng)目全部位于北京、上海、杭州、西安等核心城市。

然而，這種調(diào)整需要時(shí)間產(chǎn)生效果。新拿地項(xiàng)目需2-3年進(jìn)入結(jié)算期，短期內(nèi)無法對(duì)沖存量項(xiàng)目的盈利下滑。國(guó)盛證券指出，這種“存量拖累、增量未顯”的周期錯(cuò)配，將持續(xù)影響2025年盈利表現(xiàn)。

“調(diào)轉(zhuǎn)換退”策略被用于盤活存量土地。通過調(diào)規(guī)、轉(zhuǎn)性、換地、退地等方式，保利發(fā)展已累計(jì)完成超270萬平方米存量土地資源盤活。2025年，公司掛牌轉(zhuǎn)讓12個(gè)非核心城市項(xiàng)目，回籠資金83億元。

在發(fā)展多元業(yè)務(wù)方面，公司正著力發(fā)展資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)與物業(yè)服務(wù)兩大主業(yè)。目前，公司租賃住房、酒店、購(gòu)物中心等資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)收入同比提升13%。

保利發(fā)展計(jì)劃將租賃住房規(guī)模擴(kuò)張至30萬間，希望以此構(gòu)建盈利新支柱。保利發(fā)展指出，未來將推動(dòng)開發(fā)、經(jīng)營(yíng)、服務(wù)三大主業(yè)均衡發(fā)展。

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