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蒙牛如何決勝沙場？

吳楠

2025年9月，內(nèi)蒙古烏蘭布和沙漠深處，275名蒙牛高管與業(yè)務(wù)骨干完成了一場25公里的徒步熔煉。黃沙撲面、步履維艱，這場被命名為“要強進化，決勝沙場”的戰(zhàn)略共識會，既是對企業(yè)精神的淬煉，也折射出當下蒙牛的真實處境——前路如荒漠，挑戰(zhàn)前所未有。

就在活動舉辦前不久，蒙牛乳業(yè)（2319.HK）發(fā)布了2025年半年度報告。數(shù)據(jù)顯示，公司上半年實現(xiàn)營收415.67億元，同比下降6.9%；歸母凈利潤為21.3億元，同比下滑16.4%。

作為行業(yè)雙巨頭之一，蒙牛雖仍穩(wěn)居第二，卻與伊利存在距離——2025年上半年，雙方營收差距突破200億元；市值方面，截至2025年12月17日，蒙牛市值僅為588億港元（約合535億元人民幣），尚不足伊利1824億元市值的三分之一。

業(yè)績下滑與市值縮水的背后，是蒙牛結(jié)構(gòu)性困境的持續(xù)發(fā)酵：核心品類液態(tài)奶市場份額節(jié)節(jié)失守，高毛利的奶粉業(yè)務(wù)尚未形成有效支撐，而奶酪、冰淇淋等新興賽道雖有增長，體量仍難彌補基本盤的滑坡。

當前，乳制品行業(yè)仍深陷需求疲軟、原奶價格低位震蕩與消費信心不足的多重困局。面對周期底部的漫長煎熬與競爭對手的加速領(lǐng)跑，蒙牛該如何穿越這片真正的“沙漠”？

成本與供需

蒙牛2025年上半年的業(yè)績表現(xiàn)，本質(zhì)上是行業(yè)供需失衡的縮影。

中國乳業(yè)在經(jīng)歷多年高速增長后，已正式步入增長放緩的結(jié)構(gòu)性調(diào)整期。國家統(tǒng)計局數(shù)據(jù)顯示，2025年1-6月全國乳制品產(chǎn)量為1433萬噸，同比微降0.3%，相較于2024年全年2%的降幅已有明顯收窄，但整體需求疲軟的格局未變。

從需求端看，消費信心恢復(fù)緩慢成為制約乳制品需求釋放的核心瓶頸。2024年以來，由于消費整體承壓，我國乳制品需求陷入增長停滯，根據(jù)USDA數(shù)據(jù)，2024年中國乳制品液體奶消費量4230.5萬噸，同比下降3.2%，結(jié)束了6年的持續(xù)增長。根據(jù)尼爾森數(shù)據(jù)，2025年上半年乳品全渠道銷售額同比下滑6.7%，行業(yè)整體增長依然乏力。

在此背景下，蒙牛整體營收同比下降6.9%至415.67億元。公司在財報中坦言，收入下滑主要源于“原奶仍階段性供給過剩，需求恢復(fù)不及預(yù)期，乳制品行業(yè)供需矛盾仍存”。

原奶價格持續(xù)下行，已成為貫穿2024-2025年乳業(yè)運行的關(guān)鍵變量。自2022年起，國內(nèi)原奶產(chǎn)能持續(xù)釋放，疊加下游需求疲軟，導(dǎo)致原奶價格進入下行通道。根據(jù)農(nóng)業(yè)農(nóng)村部數(shù)據(jù)，2024年，我國奶業(yè)主產(chǎn)省生鮮乳全年均價為3.32元/公斤，同比下降13.54%；進入2025年上半年，價格進一步下探至3.04元左右/公斤，創(chuàng)近五年新低。作為乳制品生產(chǎn)的核心原材料，原奶成本約占總生產(chǎn)成本的50%，其價格大幅回落雖緩解了企業(yè)成本壓力，卻也直接壓制了以原奶銷售為主業(yè)的上游企業(yè)的盈利空間。

對蒙牛而言，原奶價格下行呈現(xiàn)出典型的“雙刃劍”效應(yīng)。

一方面，成本端紅利顯著改善了盈利質(zhì)量。2025年上半年，公司毛利率同比提升1.4個百分點至41.7%，財報明確指出，這“得益于原奶價格下降”。疊加費用端的管控（銷售費用率降至27.9%，同比減少0.5個百分點），公司經(jīng)營利潤率同比提升1.5個百分點至8.5%，經(jīng)營利潤同比增長13.4%至35.38億元。

與此同時，經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金凈流入達28.06億元，同比大幅增長46.2%。中報解釋稱，現(xiàn)金流改善“主要得益于原奶價格進一步走低帶來的采購現(xiàn)金流出減少，以及營運資金管理效率的提升”。

另一方面，奶價下跌壓縮了部分以原奶為收入來源的業(yè)務(wù)板塊（如聯(lián)營企業(yè)）的營收，間接拖累集團整體業(yè)績表現(xiàn)。

報告期內(nèi)，蒙牛應(yīng)占聯(lián)營公司中國現(xiàn)代牧業(yè)控股有限公司的虧損達5.45億元（中國現(xiàn)代牧業(yè)自身歸屬于權(quán)益股東凈虧損約9.14億元）。后者為優(yōu)化牛群結(jié)構(gòu)主動淘汰低產(chǎn)低效牛只，疊加原奶市場價格下行，導(dǎo)致乳牛公允價值變動及乳牛銷售成本產(chǎn)生約6.72億元的一次性虧損。受此非經(jīng)常性因素影響，蒙牛歸母凈利潤同比減少16.37%，降至20.46億元。

地位穩(wěn)固但競爭猶存

在中國乳制品市場，蒙牛與伊利長期形成的“雙寡頭”格局依然穩(wěn)固，但兩大巨頭之間的競爭態(tài)勢正在發(fā)生微妙變化。

從增長軌跡分析，2020年至2024年間，伊利營收復(fù)合增長率約為4.5%，領(lǐng)先于蒙牛的3.9%。而這一差距在2025年上半年進一步擴大：伊利營收同比增長3.4%，達619.33億元；蒙牛營收則同比下降6.9%，至415.67億元，二者之間的營收差額突破了200億元。

營收分化的背后，是雙方在核心業(yè)務(wù)與增長曲線上的表現(xiàn)差異，且在各大細分品類中均有所體現(xiàn)。

液態(tài)奶作為兩大乳企的基本盤，目前均面臨行業(yè)性增長壓力。海通國際證券分析指出，除液態(tài)奶自身的周期性因素（如疫情期間高速增長有所透支）外，今年其他行業(yè)的快速增長也對牛奶消費形成擠壓——在外賣奶茶大戰(zhàn)的背景下，即飲奶茶部分替代了純奶消費，加劇了大眾純牛奶的銷售低迷。

但蒙牛所受沖擊顯然更為明顯。2025年上半年，伊利液態(tài)奶業(yè)務(wù)營收為361.3億元，同比下降2.06%；蒙牛同期液態(tài)奶收入為321.9億元，同比下降11.2%，占總營收比重從2024年的81.2%降至77.4%。公司管理層表示，相較競爭對手，蒙牛2025年上半年采取了較為審慎的價格策略，導(dǎo)致銷量有較大幅度下滑。

在高毛利的奶粉賽道，兩者的發(fā)展軌跡與成果差異更為懸殊。2025年上半年，伊利奶粉及奶制品業(yè)務(wù)營收達165.78億元，同比大幅增長14.3%，其中嬰幼兒配方奶粉零售額市占率攀升至18.1%，躍居中國市場第一。

蒙牛盡管布局奶粉領(lǐng)域多年，卻始終未能躋身行業(yè)前列。據(jù)巴黎銀行研報數(shù)據(jù)，2024年嬰幼兒配方奶粉市場CR5（前五大企業(yè)合計市占率）已達73.4%，而蒙牛的份額僅約1%。即便在2025年上半年嬰幼兒奶粉業(yè)務(wù)實現(xiàn)雙位數(shù)增長的背景下，其整體奶粉業(yè)務(wù)營收仍僅為16.76億元，同比微增2.5%，規(guī)模僅為伊利的十分之一，占公司總營收比重也僅有4%。

蒙牛在奶粉賽道的表現(xiàn)，從其一系列戰(zhàn)略決策可見端倪：2019年，其以40億元出售本土成熟資產(chǎn)君樂寶股份，同時以71億元收購澳大利亞品牌貝拉米，意圖借力高端進口品牌切入中國嬰幼兒奶粉市場。但受限于本土化運營不足與市場環(huán)境變化等因素，貝拉米銷售表現(xiàn)始終未達預(yù)期。2024年，蒙牛對貝拉米計提46.45億元減值損失，直接拖累當年凈利潤縮水至1.05億元。

值得肯定的是，蒙牛在奶酪和冰淇淋業(yè)務(wù)上表現(xiàn)不俗。2025年上半年，其奶酪業(yè)務(wù)收入為23.74億元，同比增長12.3%；冰淇淋業(yè)務(wù)實現(xiàn)收入38.79億元，同比增長15.0%，營收占比從7.5%提升至9.3%。奶酪增長主要受益于餐飲渠道拓展與常溫產(chǎn)品創(chuàng)新；冰淇淋亦在渠道拓展和口味創(chuàng)新上發(fā)力，此外，其海外布局也取得了持續(xù)性突破——旗下艾雪品牌在印尼市場份額穩(wěn)居第一。

不過客觀來看，蒙牛在這兩個領(lǐng)域的優(yōu)勢并非絕對。同期，伊利的冷飲業(yè)務(wù)（主要為冰淇淋）收入達82.29億元，規(guī)模是蒙牛的兩倍有余。在奶酪業(yè)務(wù)上，伊利同樣擁有強大布局。盡管這些業(yè)務(wù)增長迅速，但對目前的蒙牛而言，其合計不足總營收兩成的占比，短期內(nèi)仍難以抵消液態(tài)奶基本盤下滑帶來的巨大壓力。

“334密碼”能否真正破局？

面對行業(yè)低谷和業(yè)績壓力，蒙牛管理層蒙牛管理層正積極尋求破局之道。

去年8月，總裁高飛在業(yè)績會上首次提出蒙牛“一體兩翼”戰(zhàn)略，即以主體業(yè)務(wù)為核心，創(chuàng)新業(yè)務(wù)與國際化業(yè)務(wù)協(xié)同發(fā)展。

今年9月的烏蘭布和沙漠戰(zhàn)略會，高飛進一步系統(tǒng)化地提出了破局企業(yè)和行業(yè)困境的“334密碼”——即直面“供需矛盾、品類多元不足、產(chǎn)業(yè)鏈韌性不足”三大痛點，圍繞“喝上奶、喝好奶、喝對奶”三大目標，通過“科技創(chuàng)新、產(chǎn)業(yè)升級、組織重塑、生態(tài)共贏”四大引擎驅(qū)動進化。

目前，部分舉措已逐步落地?？萍挤矫?，蒙牛自主研發(fā)的益生菌Lc19研究成果登上國際頂級期刊《Cell》，相關(guān)技術(shù)亦獲得省部級獎項。產(chǎn)品創(chuàng)新上，通過深加工技術(shù)突破，馬斯卡彭奶酪、乳鐵蛋白等高附加值產(chǎn)品已試產(chǎn)上市，有助于推動消費結(jié)構(gòu)升級并緩解部分原料進口依賴。產(chǎn)業(yè)鏈方面，公司建成全球液態(tài)奶行業(yè)首座“燈塔工廠”，其數(shù)智化系統(tǒng)與人才培育項目獲得行業(yè)認可。生態(tài)合作上，蒙牛成立了專注餐飲渠道的“奶立方”事業(yè)部，著力拓展B端業(yè)務(wù)，旗下專業(yè)乳品已進入星巴克、蜜雪冰城等頭部客戶供應(yīng)鏈。

2025年，蒙牛亦完成重要管理層更替，任命沈新文為新任首席財務(wù)官，同時擔(dān)任公司戰(zhàn)略及發(fā)展委員會成員，與去年上任的董事長慶立軍、總裁高飛共同構(gòu)成新的領(lǐng)導(dǎo)班底。沈新文擁有多年快消與跨國企業(yè)財務(wù)管理經(jīng)驗，其履新也被市場視為蒙牛強化精細化運營與資本效率管理的重要信號。

盡管戰(zhàn)略動作密集，蒙牛管理層對當下的處境還是有著清醒的認知。高飛在業(yè)績會上坦言：“奶業(yè)周期比我們預(yù)期中更長，也更具挑戰(zhàn)性。”基于此，公司將全年收入指引從“低單位數(shù)增長”下調(diào)至“中高單位數(shù)下滑”。

券商機構(gòu)也隨之調(diào)整盈利預(yù)測。交銀國際指出，行業(yè)仍處于筑底階段，需求恢復(fù)節(jié)奏存在不確定性，因此下調(diào)蒙牛2025-2027年盈利預(yù)測，基于2026年15倍預(yù)期市盈率將目標價降至21.51港元（原22.91港元）。浦銀國際亦基于管理層的指引，適度下調(diào)了2025全年的業(yè)績預(yù)測，并考慮到蒙牛液態(tài)奶市場份額正在流失，以及收入和經(jīng)營利潤率可能承壓，將目標價下調(diào)至17.71港元，并將評級降至“持有”。

行業(yè)基本面的改善時點，是決定蒙牛業(yè)績能否反轉(zhuǎn)的關(guān)鍵。綜合多家券商與行業(yè)專家觀點，2025年上半年上游牧場加速去產(chǎn)能，但奶牛單產(chǎn)提升與終端需求疲軟并存，導(dǎo)致原奶供需平衡尚需時日。國家奶牛產(chǎn)業(yè)技術(shù)體系首席科學(xué)家李勝利研判，本輪奶價周期底部已基本確定，但趨勢性反轉(zhuǎn)或需一年左右時間；浦銀國際報告中也援引行業(yè)專家觀點，預(yù)計原奶價格在2025年下半年可能繼續(xù)維持低位，明顯回升最快或需等到2026年。

行業(yè)周期的拐點或許正在臨近。但能否在行業(yè)復(fù)蘇期把握機遇、奪回失地，對蒙牛而言，不止需要“沙場點兵”的魄力，更需要對產(chǎn)品質(zhì)量的極致堅守、對消費者需求的敏銳洞察，以及將戰(zhàn)略共識真正轉(zhuǎn)化為市場行動的能力?！?/p>