資料圖。

蒙牛如何決勝沙場(chǎng)？

吳楠

2025年9月，內(nèi)蒙古烏蘭布和沙漠深處，275名蒙牛高管與業(yè)務(wù)骨干完成了一場(chǎng)25公里的徒步熔煉。黃沙撲面、步履維艱，這場(chǎng)被命名為“要強(qiáng)進(jìn)化，決勝沙場(chǎng)”的戰(zhàn)略共識(shí)會(huì)，既是對(duì)企業(yè)精神的淬煉，也折射出當(dāng)下蒙牛的真實(shí)處境——前路如荒漠，挑戰(zhàn)前所未有。

就在活動(dòng)舉辦前不久，蒙牛乳業(yè)（2319.HK）發(fā)布了2025年半年度報(bào)告。數(shù)據(jù)顯示，公司上半年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收415.67億元，同比下降6.9%；歸母凈利潤(rùn)為21.3億元，同比下滑16.4%。

作為行業(yè)雙巨頭之一，蒙牛雖仍穩(wěn)居第二，卻與伊利存在距離——2025年上半年，雙方營(yíng)收差距突破200億元；市值方面，截至2025年12月17日，蒙牛市值僅為588億港元（約合535億元人民幣），尚不足伊利1824億元市值的三分之一。

業(yè)績(jī)下滑與市值縮水的背后，是蒙牛結(jié)構(gòu)性困境的持續(xù)發(fā)酵：核心品類液態(tài)奶市場(chǎng)份額節(jié)節(jié)失守，高毛利的奶粉業(yè)務(wù)尚未形成有效支撐，而奶酪、冰淇淋等新興賽道雖有增長(zhǎng)，體量仍難彌補(bǔ)基本盤的滑坡。

當(dāng)前，乳制品行業(yè)仍深陷需求疲軟、原奶價(jià)格低位震蕩與消費(fèi)信心不足的多重困局。面對(duì)周期底部的漫長(zhǎng)煎熬與競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的加速領(lǐng)跑，蒙牛該如何穿越這片真正的“沙漠”？

成本與供需

蒙牛2025年上半年的業(yè)績(jī)表現(xiàn)，本質(zhì)上是行業(yè)供需失衡的縮影。

中國(guó)乳業(yè)在經(jīng)歷多年高速增長(zhǎng)后，已正式步入增長(zhǎng)放緩的結(jié)構(gòu)性調(diào)整期。國(guó)家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，2025年1-6月全國(guó)乳制品產(chǎn)量為1433萬(wàn)噸，同比微降0.3%，相較于2024年全年2%的降幅已有明顯收窄，但整體需求疲軟的格局未變。

從需求端看，消費(fèi)信心恢復(fù)緩慢成為制約乳制品需求釋放的核心瓶頸。2024年以來(lái)，由于消費(fèi)整體承壓，我國(guó)乳制品需求陷入增長(zhǎng)停滯，根據(jù)USDA數(shù)據(jù)，2024年中國(guó)乳制品液體奶消費(fèi)量4230.5萬(wàn)噸，同比下降3.2%，結(jié)束了6年的持續(xù)增長(zhǎng)。根據(jù)尼爾森數(shù)據(jù)，2025年上半年乳品全渠道銷售額同比下滑6.7%，行業(yè)整體增長(zhǎng)依然乏力。

在此背景下，蒙牛整體營(yíng)收同比下降6.9%至415.67億元。公司在財(cái)報(bào)中坦言，收入下滑主要源于“原奶仍階段性供給過(guò)剩，需求恢復(fù)不及預(yù)期，乳制品行業(yè)供需矛盾仍存”。

原奶價(jià)格持續(xù)下行，已成為貫穿2024-2025年乳業(yè)運(yùn)行的關(guān)鍵變量。自2022年起，國(guó)內(nèi)原奶產(chǎn)能持續(xù)釋放，疊加下游需求疲軟，導(dǎo)致原奶價(jià)格進(jìn)入下行通道。根據(jù)農(nóng)業(yè)農(nóng)村部數(shù)據(jù)，2024年，我國(guó)奶業(yè)主產(chǎn)省生鮮乳全年均價(jià)為3.32元/公斤，同比下降13.54%；進(jìn)入2025年上半年，價(jià)格進(jìn)一步下探至3.04元左右/公斤，創(chuàng)近五年新低。作為乳制品生產(chǎn)的核心原材料，原奶成本約占總生產(chǎn)成本的50%，其價(jià)格大幅回落雖緩解了企業(yè)成本壓力，卻也直接壓制了以原奶銷售為主業(yè)的上游企業(yè)的盈利空間。

對(duì)蒙牛而言，原奶價(jià)格下行呈現(xiàn)出典型的“雙刃劍”效應(yīng)。

一方面，成本端紅利顯著改善了盈利質(zhì)量。2025年上半年，公司毛利率同比提升1.4個(gè)百分點(diǎn)至41.7%，財(cái)報(bào)明確指出，這“得益于原奶價(jià)格下降”。疊加費(fèi)用端的管控（銷售費(fèi)用率降至27.9%，同比減少0.5個(gè)百分點(diǎn)），公司經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率同比提升1.5個(gè)百分點(diǎn)至8.5%，經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)同比增長(zhǎng)13.4%至35.38億元。

與此同時(shí)，經(jīng)營(yíng)活動(dòng)產(chǎn)生的現(xiàn)金凈流入達(dá)28.06億元，同比大幅增長(zhǎng)46.2%。中報(bào)解釋稱，現(xiàn)金流改善“主要得益于原奶價(jià)格進(jìn)一步走低帶來(lái)的采購(gòu)現(xiàn)金流出減少，以及營(yíng)運(yùn)資金管理效率的提升”。

另一方面，奶價(jià)下跌壓縮了部分以原奶為收入來(lái)源的業(yè)務(wù)板塊（如聯(lián)營(yíng)企業(yè)）的營(yíng)收，間接拖累集團(tuán)整體業(yè)績(jī)表現(xiàn)。

報(bào)告期內(nèi)，蒙牛應(yīng)占聯(lián)營(yíng)公司中國(guó)現(xiàn)代牧業(yè)控股有限公司的虧損達(dá)5.45億元（中國(guó)現(xiàn)代牧業(yè)自身歸屬于權(quán)益股東凈虧損約9.14億元）。后者為優(yōu)化牛群結(jié)構(gòu)主動(dòng)淘汰低產(chǎn)低效牛只，疊加原奶市場(chǎng)價(jià)格下行，導(dǎo)致乳牛公允價(jià)值變動(dòng)及乳牛銷售成本產(chǎn)生約6.72億元的一次性虧損。受此非經(jīng)常性因素影響，蒙牛歸母凈利潤(rùn)同比減少16.37%，降至20.46億元。

地位穩(wěn)固但競(jìng)爭(zhēng)猶存

在中國(guó)乳制品市場(chǎng)，蒙牛與伊利長(zhǎng)期形成的“雙寡頭”格局依然穩(wěn)固，但兩大巨頭之間的競(jìng)爭(zhēng)態(tài)勢(shì)正在發(fā)生微妙變化。

從增長(zhǎng)軌跡分析，2020年至2024年間，伊利營(yíng)收復(fù)合增長(zhǎng)率約為4.5%，領(lǐng)先于蒙牛的3.9%。而這一差距在2025年上半年進(jìn)一步擴(kuò)大：伊利營(yíng)收同比增長(zhǎng)3.4%，達(dá)619.33億元；蒙牛營(yíng)收則同比下降6.9%，至415.67億元，二者之間的營(yíng)收差額突破了200億元。

營(yíng)收分化的背后，是雙方在核心業(yè)務(wù)與增長(zhǎng)曲線上的表現(xiàn)差異，且在各大細(xì)分品類中均有所體現(xiàn)。

液態(tài)奶作為兩大乳企的基本盤，目前均面臨行業(yè)性增長(zhǎng)壓力。海通國(guó)際證券分析指出，除液態(tài)奶自身的周期性因素（如疫情期間高速增長(zhǎng)有所透支）外，今年其他行業(yè)的快速增長(zhǎng)也對(duì)牛奶消費(fèi)形成擠壓——在外賣奶茶大戰(zhàn)的背景下，即飲奶茶部分替代了純奶消費(fèi)，加劇了大眾純牛奶的銷售低迷。

但蒙牛所受沖擊顯然更為明顯。2025年上半年，伊利液態(tài)奶業(yè)務(wù)營(yíng)收為361.3億元，同比下降2.06%；蒙牛同期液態(tài)奶收入為321.9億元，同比下降11.2%，占總營(yíng)收比重從2024年的81.2%降至77.4%。公司管理層表示，相較競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，蒙牛2025年上半年采取了較為審慎的價(jià)格策略，導(dǎo)致銷量有較大幅度下滑。

在高毛利的奶粉賽道，兩者的發(fā)展軌跡與成果差異更為懸殊。2025年上半年，伊利奶粉及奶制品業(yè)務(wù)營(yíng)收達(dá)165.78億元，同比大幅增長(zhǎng)14.3%，其中嬰幼兒配方奶粉零售額市占率攀升至18.1%，躍居中國(guó)市場(chǎng)第一。

蒙牛盡管布局奶粉領(lǐng)域多年，卻始終未能躋身行業(yè)前列。據(jù)巴黎銀行研報(bào)數(shù)據(jù)，2024年嬰幼兒配方奶粉市場(chǎng)CR5（前五大企業(yè)合計(jì)市占率）已達(dá)73.4%，而蒙牛的份額僅約1%。即便在2025年上半年嬰幼兒奶粉業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)雙位數(shù)增長(zhǎng)的背景下，其整體奶粉業(yè)務(wù)營(yíng)收仍僅為16.76億元，同比微增2.5%，規(guī)模僅為伊利的十分之一，占公司總營(yíng)收比重也僅有4%。

蒙牛在奶粉賽道的表現(xiàn)，從其一系列戰(zhàn)略決策可見(jiàn)端倪：2019年，其以40億元出售本土成熟資產(chǎn)君樂(lè)寶股份，同時(shí)以71億元收購(gòu)澳大利亞品牌貝拉米，意圖借力高端進(jìn)口品牌切入中國(guó)嬰幼兒奶粉市場(chǎng)。但受限于本土化運(yùn)營(yíng)不足與市場(chǎng)環(huán)境變化等因素，貝拉米銷售表現(xiàn)始終未達(dá)預(yù)期。2024年，蒙牛對(duì)貝拉米計(jì)提46.45億元減值損失，直接拖累當(dāng)年凈利潤(rùn)縮水至1.05億元。

值得肯定的是，蒙牛在奶酪和冰淇淋業(yè)務(wù)上表現(xiàn)不俗。2025年上半年，其奶酪業(yè)務(wù)收入為23.74億元，同比增長(zhǎng)12.3%；冰淇淋業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)收入38.79億元，同比增長(zhǎng)15.0%，營(yíng)收占比從7.5%提升至9.3%。奶酪增長(zhǎng)主要受益于餐飲渠道拓展與常溫產(chǎn)品創(chuàng)新；冰淇淋亦在渠道拓展和口味創(chuàng)新上發(fā)力，此外，其海外布局也取得了持續(xù)性突破——旗下艾雪品牌在印尼市場(chǎng)份額穩(wěn)居第一。

不過(guò)客觀來(lái)看，蒙牛在這兩個(gè)領(lǐng)域的優(yōu)勢(shì)并非絕對(duì)。同期，伊利的冷飲業(yè)務(wù)（主要為冰淇淋）收入達(dá)82.29億元，規(guī)模是蒙牛的兩倍有余。在奶酪業(yè)務(wù)上，伊利同樣擁有強(qiáng)大布局。盡管這些業(yè)務(wù)增長(zhǎng)迅速，但對(duì)目前的蒙牛而言，其合計(jì)不足總營(yíng)收兩成的占比，短期內(nèi)仍難以抵消液態(tài)奶基本盤下滑帶來(lái)的巨大壓力。

“334密碼”能否真正破局？

面對(duì)行業(yè)低谷和業(yè)績(jī)壓力，蒙牛管理層蒙牛管理層正積極尋求破局之道。

去年8月，總裁高飛在業(yè)績(jī)會(huì)上首次提出蒙?！耙惑w兩翼”戰(zhàn)略，即以主體業(yè)務(wù)為核心，創(chuàng)新業(yè)務(wù)與國(guó)際化業(yè)務(wù)協(xié)同發(fā)展。

今年9月的烏蘭布和沙漠戰(zhàn)略會(huì)，高飛進(jìn)一步系統(tǒng)化地提出了破局企業(yè)和行業(yè)困境的“334密碼”——即直面“供需矛盾、品類多元不足、產(chǎn)業(yè)鏈韌性不足”三大痛點(diǎn)，圍繞“喝上奶、喝好奶、喝對(duì)奶”三大目標(biāo)，通過(guò)“科技創(chuàng)新、產(chǎn)業(yè)升級(jí)、組織重塑、生態(tài)共贏”四大引擎驅(qū)動(dòng)進(jìn)化。

目前，部分舉措已逐步落地?？萍挤矫?，蒙牛自主研發(fā)的益生菌Lc19研究成果登上國(guó)際頂級(jí)期刊《Cell》，相關(guān)技術(shù)亦獲得省部級(jí)獎(jiǎng)項(xiàng)。產(chǎn)品創(chuàng)新上，通過(guò)深加工技術(shù)突破，馬斯卡彭奶酪、乳鐵蛋白等高附加值產(chǎn)品已試產(chǎn)上市，有助于推動(dòng)消費(fèi)結(jié)構(gòu)升級(jí)并緩解部分原料進(jìn)口依賴。產(chǎn)業(yè)鏈方面，公司建成全球液態(tài)奶行業(yè)首座“燈塔工廠”，其數(shù)智化系統(tǒng)與人才培育項(xiàng)目獲得行業(yè)認(rèn)可。生態(tài)合作上，蒙牛成立了專注餐飲渠道的“奶立方”事業(yè)部，著力拓展B端業(yè)務(wù)，旗下專業(yè)乳品已進(jìn)入星巴克、蜜雪冰城等頭部客戶供應(yīng)鏈。

2025年，蒙牛亦完成重要管理層更替，任命沈新文為新任首席財(cái)務(wù)官，同時(shí)擔(dān)任公司戰(zhàn)略及發(fā)展委員會(huì)成員，與去年上任的董事長(zhǎng)慶立軍、總裁高飛共同構(gòu)成新的領(lǐng)導(dǎo)班底。沈新文擁有多年快消與跨國(guó)企業(yè)財(cái)務(wù)管理經(jīng)驗(yàn)，其履新也被市場(chǎng)視為蒙牛強(qiáng)化精細(xì)化運(yùn)營(yíng)與資本效率管理的重要信號(hào)。

盡管戰(zhàn)略動(dòng)作密集，蒙牛管理層對(duì)當(dāng)下的處境還是有著清醒的認(rèn)知。高飛在業(yè)績(jī)會(huì)上坦言：“奶業(yè)周期比我們預(yù)期中更長(zhǎng)，也更具挑戰(zhàn)性?！被诖耍緦⑷晔杖胫敢龔摹暗蛦挝粩?shù)增長(zhǎng)”下調(diào)至“中高單位數(shù)下滑”。

券商機(jī)構(gòu)也隨之調(diào)整盈利預(yù)測(cè)。交銀國(guó)際指出，行業(yè)仍處于筑底階段，需求恢復(fù)節(jié)奏存在不確定性，因此下調(diào)蒙牛2025-2027年盈利預(yù)測(cè)，基于2026年15倍預(yù)期市盈率將目標(biāo)價(jià)降至21.51港元（原22.91港元）。浦銀國(guó)際亦基于管理層的指引，適度下調(diào)了2025全年的業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)，并考慮到蒙牛液態(tài)奶市場(chǎng)份額正在流失，以及收入和經(jīng)營(yíng)利潤(rùn)率可能承壓，將目標(biāo)價(jià)下調(diào)至17.71港元，并將評(píng)級(jí)降至“持有”。

行業(yè)基本面的改善時(shí)點(diǎn)，是決定蒙牛業(yè)績(jī)能否反轉(zhuǎn)的關(guān)鍵。綜合多家券商與行業(yè)專家觀點(diǎn)，2025年上半年上游牧場(chǎng)加速去產(chǎn)能，但奶牛單產(chǎn)提升與終端需求疲軟并存，導(dǎo)致原奶供需平衡尚需時(shí)日。國(guó)家奶牛產(chǎn)業(yè)技術(shù)體系首席科學(xué)家李勝利研判，本輪奶價(jià)周期底部已基本確定，但趨勢(shì)性反轉(zhuǎn)或需一年左右時(shí)間；浦銀國(guó)際報(bào)告中也援引行業(yè)專家觀點(diǎn)，預(yù)計(jì)原奶價(jià)格在2025年下半年可能繼續(xù)維持低位，明顯回升最快或需等到2026年。

行業(yè)周期的拐點(diǎn)或許正在臨近。但能否在行業(yè)復(fù)蘇期把握機(jī)遇、奪回失地，對(duì)蒙牛而言，不止需要“沙場(chǎng)點(diǎn)兵”的魄力，更需要對(duì)產(chǎn)品質(zhì)量的極致堅(jiān)守、對(duì)消費(fèi)者需求的敏銳洞察，以及將戰(zhàn)略共識(shí)真正轉(zhuǎn)化為市場(chǎng)行動(dòng)的能力?！?/p>