特朗普成交易最大變數(shù)

文 / 書航 2025.12.9

，但在短短三天后遭遇了戲劇性的轉(zhuǎn)折。

北京時(shí)間 12 月 9 日（當(dāng)?shù)刂芤唬┝璩?，由大衛(wèi)·埃里森領(lǐng)導(dǎo)的派拉蒙天舞，正式向包括有線電視在內(nèi)的華納兄弟探索（WBD）全部資產(chǎn)發(fā)起敵意收購，報(bào)價(jià)抬高到1084億美元，且為全現(xiàn)金交易。

彭博社報(bào)道，Netflix 聯(lián)席CEO薩蘭多斯11 月中旬密會(huì)特朗普，特朗普表示W(wǎng)BD應(yīng)“賣給出價(jià)最高的人”，讓薩蘭多斯認(rèn)為是消除了政治阻礙，從而大膽推進(jìn)了交易。

既然“價(jià)高者得”，當(dāng)有人出得起更高價(jià)錢的時(shí)候，WBD的股東們會(huì)不會(huì)臨陣“反水”呢？

何為派拉蒙的“敵意收購”

埃里森（David Ellison）領(lǐng)導(dǎo)的派拉蒙天舞（Paramount Skydance）向 WBD 發(fā)起總價(jià)值高達(dá) 1084 億美元的全現(xiàn)金敵意收購。

所謂“敵意收購”（Hostile Takeover）指收購方在遭到目標(biāo)公司董事會(huì)拒絕后，繞過管理層，直接向公司股東提出收購要約，試圖通過金錢的力量“強(qiáng)行”入主。

9 月初，剛剛完成與天舞合并的派拉蒙 CEO，甲骨文公子大衛(wèi)·埃里森就開始接觸 WBD。當(dāng)時(shí)的 WBD 正處于低谷，股價(jià)一度跌至 6.64 美元，但 CEO 扎斯拉夫認(rèn)為公司價(jià)值被低估，并在初期拒絕出售。

在隨后的幾個(gè)月里，派拉蒙先后發(fā)起了三次非公開報(bào)價(jià)。第一次報(bào)價(jià)每股約 19 美元，第二次提高至 22 美元，第三次于 10 月 13 日提高至 23.50 美元。但 WBD 董事會(huì)不為所動(dòng)，堅(jiān)持認(rèn)為公司價(jià)值應(yīng)在 30 美元左右。這部分內(nèi)容可以參見此前報(bào)道：

11 月 20 日，WBD 開啟競標(biāo)，收到了三份報(bào)價(jià)。此時(shí) Netflix 半路殺出，在 12 月 1 日提交了每股 27.75 美元的報(bào)價(jià)，并附帶了高達(dá) 58 億美元的分手費(fèi)。WBD 董事會(huì)評估后，最終選擇了 Netflix 的報(bào)價(jià)，并與之簽署了排他性協(xié)議。

派拉蒙制片廠大門

派拉蒙方面對此感到極度憤怒。在 Netflix 勝出前夕，派拉蒙的律師曾致信 WBD，指責(zé)其正在進(jìn)行一場“受污染”的拍賣，并認(rèn)為 WBD 董事會(huì)甚至沒有給派拉蒙公平競爭的機(jī)會(huì)，就“內(nèi)定”了 Netflix。

派拉蒙轉(zhuǎn)而向 WBD 股東開出了每股30美元的全現(xiàn)金價(jià)格，相比 Netflix 上周五提出的約 27.75 美元/股的現(xiàn)金+股票混合報(bào)價(jià)，每股價(jià)格高出2.25美元。

Netflix 的方案中包含了大量 Netflix 自身的股票，讓交易價(jià)值受制于 Netflix 股價(jià)波動(dòng)。埃里森稱全現(xiàn)金方案提供了“更高的總體價(jià)值、更大的確定性”。

更大的區(qū)別是派拉蒙承諾收購 WBD 的整個(gè)公司，包括 CNN、TNT 等有線電視網(wǎng)絡(luò)。Netflix 僅計(jì)劃收購制片廠和 HBO，這要求 WBD 必須先將有線電視業(yè)務(wù)剝離。埃里森說 WBD 董事會(huì)選擇了一個(gè)“劣質(zhì)提案”，不僅結(jié)構(gòu)復(fù)雜，還讓股東持有的一半資產(chǎn)前途未卜。

派拉蒙將這一要約的截止日期設(shè)定為 2026 年 1 月 8 日，迫使 WBD 股東必須在圣誕假期的短短一個(gè)月內(nèi)做出決定。

白宮與海湖莊園的“秘密面試”

這場商戰(zhàn)同時(shí)也是一場政治角力。在特朗普第二任期，他針對媒體并購和超大規(guī)模交易的態(tài)度已經(jīng)頗為放寬，年初就有很多分析預(yù)測這四年會(huì)出現(xiàn)不少世紀(jì)級的并購。但一切交易能否成事，最關(guān)鍵還是看能否俘獲特朗普本人的芳心。

此前外界普遍認(rèn)為特朗普傾向于支持埃里森家族，因?yàn)榧坠俏膭?chuàng)始人，大衛(wèi)的父親拉里·埃里森是特朗普的鐵桿支持者。但從這幾天的新情報(bào)來看，Netflix 顯然也在進(jìn)行高層的政治游說。

據(jù)彭博社披露的內(nèi)幕，Netflix 聯(lián)席 CEO 泰德·薩蘭多斯11月中旬前往白宮，與特朗普進(jìn)行了超過一小時(shí)的會(huì)面。特朗普在會(huì)上表示華納兄弟應(yīng)該出售給“出價(jià)最高者”。薩蘭多斯贊同，并借機(jī)闡述了Netflix的立場。

為了打消反壟斷顧慮，薩蘭多斯趁熱打鐵，向特朗普強(qiáng)調(diào)Netflix并非無所不能的壟斷者。他指出Netflix沒有廣播網(wǎng)或有線電視頻道，競爭對手不僅僅是流媒體，且Netflix僅是電視市場的第五或第六大分發(fā)商。他以此論證收購華納兄弟后，公司在美國的規(guī)模也僅相當(dāng)于YouTube。

薩蘭多斯妻子曾任奧巴馬政府大使，家人與民主黨關(guān)系深厚，但他意識(shí)到Netflix在特朗普核心圈層缺乏盟友，因此主動(dòng)修補(bǔ)關(guān)系。兩人早在2024年12月于海湖莊園（Mar-a-Lago）共進(jìn)晚餐時(shí)就建立了私交，當(dāng)時(shí)雙方就童年經(jīng)歷和對娛樂業(yè)的熱愛建立了共鳴。此后雙方一直保持聯(lián)系，特朗普也從未公開反對過Netflix。

海湖莊園

派拉蒙一直對外宣稱只有他們才能獲得特朗普政府的批準(zhǔn)，并因此認(rèn)為可以壓低出價(jià)。薩蘭多斯通過會(huì)面得出結(jié)論，認(rèn)為白宮不會(huì)立即阻撓Netflix，且Ellison家族高估了自己的政治優(yōu)勢。這促使薩蘭多斯決定利用這一“缺口”進(jìn)行積極競價(jià)。

然而，政治的風(fēng)向標(biāo)在過去幾天繼續(xù)轉(zhuǎn)來轉(zhuǎn)去。在派拉蒙發(fā)動(dòng)攻勢前夕，特朗普的態(tài)度突然轉(zhuǎn)冷，公開對媒體表示Netflix 的交易“可能會(huì)有問題”，并指出其流媒體市場份額過大，他將“介入此事”。

更有趣的是，特朗普在周一早晨猛烈抨擊了派拉蒙旗下的 CBS 新聞部，因?yàn)椤?0分鐘》節(jié)目的一期采訪又冒犯了他。他說CBS的新東家“并不比舊東家好”，同時(shí)也稱贊薩蘭多斯是“棒極了”的人。這種矛盾的態(tài)度讓局勢更加撲朔迷離。當(dāng)然說到CBS，派拉蒙方面其實(shí)已經(jīng)在盡力迎合總統(tǒng)了，在近期聘請了親共和黨的媒體人，并與特朗普就一起訴訟達(dá)成了和解。

需要注意的是，派拉蒙的敵意收購背后是甲骨文目前狂飆突進(jìn)的股價(jià)，以及資本財(cái)團(tuán)的共同支持。除了埃里森家族和RedBird Capital外，監(jiān)管文件披露其外部融資伙伴，還包括特朗普女婿庫什納（Jared Kushner）創(chuàng)立的 Affinity Partners，以及沙特公共投資基金（PIF）和卡塔爾投資局（QIA）。

眾所周知，帶上利益綁定的關(guān)系是最好的“投名狀”。雖然派拉蒙在文件中聲明這些外國主權(quán)基金已放棄投票權(quán)以規(guī)避 CFIUS（美國外國投資委員會(huì)）的審查，但這些資金來源的政治色彩揮之不去。所以，Netflix和派拉蒙雙方可能都低估了對方的“政治能量”。

埃里森打出“壟斷牌”和“工會(huì)牌”

特朗普周末說Netflix有流媒體市場份額過大的問題，薩蘭多斯也小心翼翼避開被人指作壟斷。這邊拼命想甩掉的帽子，大衛(wèi)·埃里森就想給他戴上。

埃里森在接受 CNBC 采訪時(shí)辯稱，Netflix 收購 WBD 將造就一個(gè)擁有 4 億訂閱用戶的超級巨頭，這是“反競爭”的；而派拉蒙與 WBD 的合并合計(jì)約 2 億用戶，則是“老四和老五”的抱團(tuán)取暖，更能抗衡 Netflix 和迪士尼。

在政壇，民主黨籍參議員伊麗莎白·沃倫（Elizabeth Warren）雖然批評派拉蒙的交易在壟斷級別上也是“五級火警”，但她對 Netflix 交易的定性更為嚴(yán)厲，是“反壟斷噩夢”。

除了反壟斷敘事，大衛(wèi)·埃里森還試圖拉攏傳統(tǒng)電影工業(yè)，將自己塑造成傳統(tǒng)好萊塢電影工業(yè)的“白衣騎士”。

在同一個(gè)采訪中，埃里森認(rèn)為Netflix 的模式意味著“電影院的死亡”，而派拉蒙將致力于保護(hù)影院窗口期。他引用了薩蘭多斯此前關(guān)于電影院“過時(shí)”的言論，警告 Netflix 將摧毀傳統(tǒng)的院線發(fā)行窗口期。

保留傳統(tǒng)電影制片廠模式，維護(hù)導(dǎo)演和創(chuàng)作者的利益的論調(diào)，恐怕會(huì)很受好萊塢工會(huì)和傳統(tǒng)電影人的歡迎。美國導(dǎo)演工會(huì)（DGA）和編劇工會(huì)（WGA）等行業(yè)組織已經(jīng)明確表示反對 Netflix 收購，稱其將導(dǎo)致失業(yè)并減少內(nèi)容多樣性。

不過，正如我們分析的那樣，媒體形態(tài)世代更替是大勢所趨。保留有線電視網(wǎng)絡(luò)及傳統(tǒng)院線渠道，并不會(huì)拖慢行業(yè)整體變革的腳步，但可能讓埃利森家族背負(fù)比收購支出更大的持續(xù)財(cái)務(wù)負(fù)擔(dān)，也不能保證他們過幾年后不反悔。

對于WBD在派拉蒙面前如此“傲嬌”的舉動(dòng)，各方面有不一致的猜測。

比如有的分析認(rèn)為，扎斯拉夫相比拿錢退休更喜歡掌控權(quán)力，在 Netflix 的拆分方案下，他雖然賣掉了最好的資產(chǎn)（HBO 和制片廠），但仍有機(jī)會(huì)繼續(xù)掌控剝離后的有線電視公司，保住自己的 CEO 職位。當(dāng)然和來看，這個(gè)說法是有沖突的。

唯一確定的事實(shí)是，經(jīng)過曲折的抬價(jià)斗爭，WBD董事會(huì)曾經(jīng)給出的每股30美元收購價(jià)目標(biāo)已經(jīng)接近實(shí)現(xiàn)。在埃里森剛報(bào)出每股19美元的時(shí)候，這個(gè)目標(biāo)還是高不可攀的。這個(gè)抬價(jià)過程給所有旁觀者好好地上了一堂資本運(yùn)作課。

WBD 股東手中的股票從未如此燙手，也從未如此值錢。面對派拉蒙 30 美元的全現(xiàn)金報(bào)價(jià)，WBD 董事會(huì)面臨著巨大的信托責(zé)任壓力。耶魯大學(xué)金融學(xué)教授 Kelly Shue 指出，雖然董事會(huì)不喜歡派拉蒙的收購，但為了股東利益最大化，他們現(xiàn)在的處境非常艱難。

WBD 股價(jià)周一收盤上漲 4.4% 至 27.23 美元，而 Netflix 股價(jià)下跌 3.4%。市場似乎正在重新評估這場戰(zhàn)役的贏家。我們也將持續(xù)關(guān)注這次并購案又會(huì)怎樣重寫好萊塢的歷史。