保險行業(yè)告別粗放式增長。

作者 | 徐長卿

編輯丨高遠山

來源 | 野馬財經(jīng)

三年前，陽光保險在港交所敲響上市銅鑼，成為國內第十家上市保險公司，標志著我國上市險企隊伍迎來難得的“擴容”；這三年來，不僅是陽光保險在進行著深刻的內部變革與戰(zhàn)略調整驅動，中國保險業(yè)也展現(xiàn)出穿越周期、重塑增長邏輯的韌性。隨著宏觀環(huán)境改善與資本市場預期轉向“長牛慢?！?，一度被市場冷落的保險板塊，正重新進入投資者的視野。

業(yè)績是最直接的證明。2025年上半年，以陽光保險為代表的上市險企，普遍交出了一份令人振奮的成績單。花旗在分析報告中明確指出，中國保險業(yè)正進入一個“結構性上升周期”，這一趨勢由財富重配置、監(jiān)管順風及強勁投資表現(xiàn)共同推動。

圖源：罐頭圖庫

01

業(yè)績亮眼

既“穩(wěn)”又“快”

回顧2025年以來的業(yè)績表現(xiàn)，上半年，行業(yè)在兩大核心指標上取得關鍵突破：一是代表未來增長潛力的壽險“新業(yè)務價值”（NBV）強勁反彈，二是衡量財險承保盈利能力的“綜合成本率”（COR）持續(xù)優(yōu)化。

NBV的強勁反彈是首要亮點。根據(jù)中信建投證券的統(tǒng)計，2025年上半年，七家主要上市險企的NBV整體實現(xiàn)算術平均40.5%的較快增長。盡管驅動因素略有不同——如新華保險、中國太保主要由新單保費高增長驅動，而中國人壽、中國平安、中國人保、中國太平及陽光保險則更多得益于價值率（NBVM）的顯著改善——但增長勢頭是普遍的。尤為突出的是陽光保險。業(yè)績報告顯示，2025年上半年，陽光人壽在可比口徑下的新業(yè)務價值（NBV）同比增長47.3%，達到40.1億元，表現(xiàn)優(yōu)于部分市場預期。

財險承保端盈利能力同步夯實。綜合成本率是財險公司的生命線，低于100%即意味著承保盈利。2025年上半年，受益于行業(yè)自身風控能力與費用管控的強化，財險承保盈利普遍改善。頭部公司表現(xiàn)卓越：中國人保財險綜合成本率優(yōu)化至95.3%，創(chuàng)下近十年最好水平，承保利潤同比增長53.5%；平安產(chǎn)險綜合成本率降至95.2%，承保利潤大增125.9%；太保產(chǎn)險綜合成本率也同比下降0.8個百分點。在已披露數(shù)據(jù)的85家財險公司中，近七成實現(xiàn)了綜合成本率的同比下降，改善具有廣泛性。陽光保險的中期業(yè)績正是這一趨勢的縮影，2025年上半年，陽光財險實現(xiàn)了承保利潤與成本控制的雙重優(yōu)化。承保綜合成本率同比下降0.3個百分點至98.8%，承保利潤達到2.9億元，同比大幅增長42.4%。這一改善主要得益于綜合費用率的顯著下降，同比降低2.8個百分點至29.9%，顯示出其在費用管控方面的卓越成效。

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政策環(huán)境的持續(xù)優(yōu)化，為行業(yè)的高質量發(fā)展鋪設了堅實的軌道。東吳證券在研報中指出，目前監(jiān)管呵護態(tài)度明顯，政策環(huán)境非常友好，“我們判斷未來相當長一段時間都將保持這一趨勢”。從推動人身險“報行合一”以規(guī)范渠道費用、終結惡性競爭，到實施三年以上長周期考核引導保險資金發(fā)揮長期投資者優(yōu)勢，再到優(yōu)化權益資產(chǎn)風險因子以鼓勵長期持股，一系列舉措正為行業(yè)的行穩(wěn)致遠奠定制度基礎，推動行業(yè)告別粗放式增長。

02

結構變革

穿越周期的“生存法則”

本輪保險業(yè)的復蘇，并非簡單的周期性輪回，而是一場深刻的供給側改革。為應對長期低利率環(huán)境的挑戰(zhàn)，整個行業(yè)都在主動求變，在產(chǎn)品、渠道與資產(chǎn)配置上進行了根本性的重塑。

產(chǎn)品結構上，一場從“剛兌”到“共享”的轉型正在加速。過去幾年，保證收益的傳統(tǒng)型儲蓄險備受市場青睞，但也給保險公司帶來了潛在的利差損壓力。如今，兼具保障與浮動收益的分紅險、萬能險等產(chǎn)品，成為行業(yè)應對低利率、平衡客戶需求與公司穩(wěn)健經(jīng)營的新發(fā)力點。

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中信建投證券在其“十五五”展望報告中，將“浮動收益型產(chǎn)品轉型”列為八大產(chǎn)業(yè)趨勢之首。他們認為，這能更好地實現(xiàn)“保險公司自身壓降剛性負債成本與客戶財富長期保值增值的‘雙贏’”。陽光保險的實踐印證了這一趨勢。公司加速拓展浮動收益型產(chǎn)品版圖，2025年上半年，其個險渠道新單保費中，浮動收益型與保障型產(chǎn)品占比已超過50%。作為這一戰(zhàn)略的最新落地，陽光人壽于近期推出了“陽光人壽紫荊壹號終身壽險（分紅型）”。這款產(chǎn)品在提供終身壽險保障的同時，讓客戶有機會分享保險公司的經(jīng)營成果，正是在當前低利率與市場波動環(huán)境下，回應家庭對財富安全與穩(wěn)健增長訴求的典型解決方案。

渠道格局發(fā)生深刻演變，銀保崛起與個險優(yōu)化并舉。渠道變革是結構轉型的另一核心。上半年，銀保渠道超越個險，成為驅動行業(yè)NBV增長的第一引擎。中信建投數(shù)據(jù)顯示，六家上市險企銀保渠道NBV算術平均增速高達103.2%，對整體NBV的貢獻占比提升約9個百分點。這背后是“報行合一”政策下，銀行與頭部保險公司從簡單的費用合作，轉向基于客戶長期價值的“雙向奔赴”。

與此同時，個險渠道并未沉寂，而是堅定走向“精兵”的專業(yè)化之路。陽光人壽在個險渠道堅持“一身兩翼”發(fā)展戰(zhàn)略，聚焦產(chǎn)能提升。數(shù)據(jù)顯示，其傳統(tǒng)隊伍活動人均產(chǎn)能保持在2.4萬元的行業(yè)領先水平，而精英團隊的人均產(chǎn)能更是達到傳統(tǒng)隊伍的2倍以上。這意味著，行業(yè)正以更專業(yè)的人力，創(chuàng)造更高的價值，從人海戰(zhàn)術轉向人才戰(zhàn)術。

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投資端，一場從賺票息到掙股息的靜默革命已然開啟。在長期利率中樞下行的背景下，作為險資壓艙石的固收類資產(chǎn)收益率承壓。保險公司對持續(xù)現(xiàn)金流的獲取方式，正在加速從依賴債券票息向挖掘股票股息轉移。增配計入“其他綜合收益”（FVOCI）科目的高股息股票，已成為行業(yè)共識策略。

新會計準則（IFRS 9）給予了險企將部分權益資產(chǎn)指定為FVOCI的選擇權。劃入此科目的股票，其公允價值波動不影響當期利潤表，僅影響凈資產(chǎn)，而穩(wěn)定的股息收入則可直接貢獻于投資收益。這完美契合了保險資金“長期持有、追求穩(wěn)定現(xiàn)金流”的特性，既能增厚收益，又能有效平抑資本市場波動對利潤的沖擊。

據(jù)行業(yè)分析及公司財報，各險企正積極布局。中國人保表示上半年OCI股票規(guī)模增長超60%；中國人壽OCI股票占其股票總規(guī)模的比例升至22.6%；中國平安更是將約67%的股票投資歸入OCI賬戶。其中，陽光保險的轉型步伐尤為迅捷。據(jù)統(tǒng)計，其FVOCI股票占二級市場股票投資的比例在2025年上半年已超過70%，處于上市同業(yè)領先水平。這種配置策略，實質上是在構建一個“類固收”的高股息資產(chǎn)池，用穩(wěn)定的股息現(xiàn)金流來應對負債端成本，成為公司在復雜市場環(huán)境中實現(xiàn)“穩(wěn)收益、控波動”的關鍵財務工具。

03

展望未來

新一輪行情的基礎與空間

站在當前時點，多家機構對保險業(yè)2026年及“十五五”時期的展望趨于一致地樂觀。其信心源于對行業(yè)資產(chǎn)端與負債端長期發(fā)展趨勢的雙重看好，以及當前極具吸引力的估值水平。

負債端，增長的故事遠未結束?；ㄆ煅芯繉?026年的前景保持積極，認為“代理人和銀保渠道將持續(xù)受益于財富再配置趨勢”。這一判斷植根于深刻的宏觀經(jīng)濟背景：在“資產(chǎn)荒”環(huán)境下，居民龐大的儲蓄資金正在尋找新的出口。保險產(chǎn)品因其獨特的長期鎖定、保障功能和相對穩(wěn)健的收益特性，成為承接這部分“求穩(wěn)”資金的重要容器。從傳統(tǒng)險到分紅險的產(chǎn)品演進，恰恰是更精準地匹配了這一長期趨勢下的客戶需求。

圖源：罐頭圖庫

資產(chǎn)端，資本市場高質量發(fā)展與政策協(xié)同為險資開辟廣闊空間。隨著“長錢”入市政策的持續(xù)完善與長期投資理念的引導，保險資金運用正迎來更優(yōu)的環(huán)境。監(jiān)管部門通過下調權益資產(chǎn)風險因子、建立長周期考核機制等措施，積極鼓勵險資作為長期投資者、價值投資者參與資本市場。這不僅能幫助保險資金在服務國家戰(zhàn)略、支持實體經(jīng)濟的過程中獲取更穩(wěn)健的長期回報，夯實利差益基礎，更能促進資本市場與實體經(jīng)濟的良性互動。對高股息OCI股票的青睞，正是這一長期主義投資觀在資產(chǎn)配置上的直接體現(xiàn)。

盡管板塊已有反彈，但市場的共識是，保險股的估值仍處于歷史低位，提供了充足的安全邊際。東吳證券在報告中明確指出，“當前保險板塊估值處于歷史低位（2025年預測PEV在0.61-0.93倍），配置價值凸顯”。這意味著，當前股價尚未充分反映行業(yè)基本面的實質性改善和長期轉型的成果。未來，隨著業(yè)績的持續(xù)增長（尤其是高價值的NBV增長）得到驗證，市場有望對保險板塊進行價值重估。業(yè)績增長與估值修復的“戴維斯雙擊”效應，可能成為2026年保險板塊最值得期待的投資邏輯。

展望“十五五”開局之年，在政策引導與自我革新的雙重驅動下，保險業(yè)正徹底擺脫舊有模式的桎梏。其增長邏輯已從簡單的規(guī)模擴張，切換至價值深耕、結構優(yōu)化與專業(yè)制勝的新范式。作為經(jīng)濟“減震器”和社會“穩(wěn)定器”的行業(yè)本質價值，也在這一輪深刻的結構性變革中，被市場重新發(fā)現(xiàn)與定價。一場屬于保險業(yè)的品質革命，正在為下一輪可持續(xù)的、高質量的增長周期奠定堅實的基礎。大門已然叩響，新周期正在啟幕。

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