十賭九輸

01

祥源集團(tuán)的“資金大挪移”終于出問(wèn)題了。

這幾日，浙江金融資產(chǎn)交易中心（以下簡(jiǎn)稱(chēng)“浙金中心”）暴雷的消息持續(xù)發(fā)酵。背后是祥源集團(tuán)因地產(chǎn)項(xiàng)目資金斷裂，導(dǎo)致在浙金中心交易的部分金融產(chǎn)品到期未能兌付，加上提現(xiàn)通道被關(guān)閉，致使投資者本金無(wú)法提取，引發(fā)集體恐慌。

“心死了，我媽里面還有100w，雖然不是全部家當(dāng)，但還是很心碎?！?/p>

“今天下午，老婆哭著叫我過(guò)去，向我坦白了在浙金買(mǎi)了300多個(gè)（萬(wàn)），所有雞蛋都放在一個(gè)籃子里，現(xiàn)在全完了?！?/p>

社交媒體上，眾多投資者曬出自家的虧損，小的幾十萬(wàn)，大的上百萬(wàn)，幾百萬(wàn)都有。主要是由于涉事金融產(chǎn)品的起投門(mén)檻就是20萬(wàn)元，且部分產(chǎn)品要求投資者驗(yàn)資50萬(wàn)元，所以單筆數(shù)額都比較大。

據(jù)財(cái)新媒體了解，目前未能兌付的產(chǎn)品涉及金額超過(guò)200億元，涉及投資者或達(dá)一萬(wàn)余人。筆者隨機(jī)搜取一個(gè)，就是196萬(wàn)被悶殺，而該投資者也只能空留抱怨：

“知道暴雷到現(xiàn)在，沒(méi)好好吃過(guò)一頓飯、睡過(guò)一次好覺(jué)，心里充滿(mǎn)了不甘，卻又無(wú)能為力。每天不停在想，感覺(jué)自己要瘋了，可是能怎么辦？又能怎么辦！”

（圖源：小紅書(shū)）

值得關(guān)注的是，此次暴雷最反常識(shí)的一點(diǎn)，是投資者手里拿的不是10%的高息P2P，而是4%-5%的收益權(quán)，利息只比當(dāng)時(shí)的定期高一點(diǎn)點(diǎn)，為什么如此受追捧？

對(duì)此，資深投資者A君認(rèn)為這次違約的背后，其實(shí)是一場(chǎng)精心設(shè)計(jì)的“龐氏融資”：

“對(duì)于浙江地區(qū)擁有數(shù)百萬(wàn)閑置資金的律師、醫(yī)生、企業(yè)主等高凈值人群而言，他們未必貪婪，卻極度厭惡風(fēng)險(xiǎn)。剛好4%-5%的收益率在心理上不容易被認(rèn)定為詐騙，再加上浙金中心這塊金字招牌，背后有國(guó)資股東，所以給投資者構(gòu)成了強(qiáng)大的信用錯(cuò)覺(jué)?！?/p>

“在祥源系內(nèi)部，這筆資金的融資成本高達(dá)8%-9%，中間還有4個(gè)點(diǎn)左右的利差去哪了，普通投資者很難知曉。他們真金白銀買(mǎi)入的，表面是一份名為‘應(yīng)收賬款收益權(quán)’的安穩(wěn)，實(shí)際上卻成了祥源系填補(bǔ)地產(chǎn)黑洞的燃料，并承擔(dān)100%本金滅失的風(fēng)險(xiǎn)?！?/p>

遺憾的是，國(guó)內(nèi)大多數(shù)普通投資者只認(rèn)收益和平臺(tái)背書(shū)，很少深扒理財(cái)產(chǎn)品的背后是什么？

以這次暴雷的核心產(chǎn)品“麗水卓盛”為例，它的底層資產(chǎn)是一筆5000萬(wàn)元的保理融資債權(quán)。聽(tīng)起來(lái)很專(zhuān)業(yè)，但本質(zhì)還是一種企業(yè)債券，只不過(guò)增加一個(gè)保理人的角色。

怎么理解呢？另一個(gè)資深投資者光芒君（小紅書(shū)博主）告訴筆者：

“就好比企業(yè)B把錢(qián)借給企業(yè)A，到期后B向A催債，但A沒(méi)錢(qián)，這個(gè)時(shí)候企業(yè)D愿意先把A欠的一部分錢(qián)（比如80%）打給B，等A還款后自己賺20%差價(jià)。如果A還不起錢(qián)，D也不愿意提供資金，那擔(dān)保人企業(yè)C就得兜底。”

“這個(gè)企業(yè)D就是保理人，是銜接債權(quán)轉(zhuǎn)讓的核心，通常需要公開(kāi)資質(zhì)、背景，讓投資者放心。但祥源這事做得有點(diǎn)離譜--不僅最為關(guān)鍵的保理人未公布，債權(quán)人、債務(wù)人、擔(dān)保人都是祥源系的地產(chǎn)公司，只是注冊(cè)為不同的實(shí)體，明顯債務(wù)債權(quán)左手倒右手?！?/p>

所以也就有了這樣一種可能：投資者的錢(qián)明面上是流向了卓盛企業(yè)，實(shí)際上被保理人暗中挪用，最終流向地產(chǎn)項(xiàng)目。只要地產(chǎn)項(xiàng)目的資金鏈不斷裂，產(chǎn)品交易就能進(jìn)行下去，但新債利息就會(huì)越滾越多。

祥源集團(tuán)執(zhí)行總裁沈保山，在接受界面新聞走訪時(shí)也已公開(kāi)承認(rèn)：“產(chǎn)品（的錢(qián)）是我們用的，所以也是我們擔(dān)保.....目前到期未兌付的產(chǎn)品約2-3款。在此之前我們也是在東拼西湊地去兌付，現(xiàn)在我們沒(méi)有錢(qián)了?！?/p>

這其實(shí)就指向了，這場(chǎng)游戲終于難以為繼。

前期大家都能賺錢(qián)，越往后，賺錢(qián)的速度覆蓋不了利息，融資人只能靠出售資產(chǎn)或再借新錢(qián)來(lái)履行支付承諾，然后負(fù)債和利息支出更多，拆東墻補(bǔ)西墻，直至現(xiàn)金流斷裂，利息和本金都還不上?，F(xiàn)實(shí)版的案例就是美國(guó)08年的次貸危機(jī)。

當(dāng)然，也有敏銳的投資者意識(shí)到，在2024年國(guó)資把股份賣(mài)給民資的時(shí)候，自己就該撤了。但可惜的是，普通投資者很少會(huì)實(shí)時(shí)跟蹤產(chǎn)品動(dòng)態(tài)，更不會(huì)察覺(jué)浙金中心已經(jīng)失去國(guó)資身份。

02

有趣的是，12月7日晚間，祥源系旗下的祥源文旅、海昌海洋公園、交建股份三家上市公司，均發(fā)布公告表示：本次事件涉及的金融產(chǎn)品與公司及其參、控股子公司均無(wú)關(guān)，公司不承擔(dān)任何兌付及擔(dān)保義務(wù)。

但前幾天，祥源文旅還發(fā)了一份公告，說(shuō)要用3.4億元100%收購(gòu)金秀蓮花山公司，也就是廣西大瑤山5A景區(qū)盤(pán)王界的相關(guān)運(yùn)營(yíng)權(quán)。

一邊大把花錢(qián)，一邊說(shuō)沒(méi)錢(qián)，祥源的地產(chǎn)跟文旅這是分家了嗎？答案玄之又玄。

A君也研究過(guò)祥源早期的“騷操作”，他說(shuō)：“在2022年的時(shí)候，祥源文旅累計(jì)將高達(dá)4.1億元的資金，經(jīng)由上海楓某、長(zhǎng)沙友某等空殼公司中轉(zhuǎn)，最終非法流入了祥源控股集團(tuán)的資金池。”

“彼時(shí)，房地產(chǎn)行業(yè)寒冬初現(xiàn)，祥源冒著實(shí)控人被禁入市場(chǎng)、上市公司被罰款的巨大法律風(fēng)險(xiǎn)，去偽造合同占用上市公司資金。唯一的解釋就是，集團(tuán)的現(xiàn)金流斷了。”

這些經(jīng)過(guò)可溯源查證，也有其他媒體整理過(guò)，筆者不再贅述。總之結(jié)論是，祥源的地產(chǎn)和文旅之間曾經(jīng)存在輸血行為，僅公告切割實(shí)在難以服眾。

這從資本市場(chǎng)用腳投票就可看出一二，上述三家上市公司的股價(jià)已經(jīng)連續(xù)大跌。

硬幣的另一面，祥源文旅的瘋狂并購(gòu)還在繼續(xù)，不禁讓人疑惑，它哪來(lái)那么多流動(dòng)資金？這是不是又一場(chǎng)龐氏融資？

因?yàn)樨?cái)報(bào)上的業(yè)績(jī)?cè)鏊匐m高，但家底可不算“大款”。前三季度的營(yíng)收為8.44億元，同比增長(zhǎng)35.29%；歸母凈利潤(rùn)1.56億元，同比增長(zhǎng)41.8%。

就連沈保山也公開(kāi)表示了：“文旅板塊賺得少，地產(chǎn)賺的才是大頭?！?/p>

于是，筆者翻閱祥源文旅2024年財(cái)報(bào)發(fā)現(xiàn)，其并購(gòu)的打法很可能就是，不斷把收購(gòu)的優(yōu)質(zhì)文旅資產(chǎn)抵押給金融機(jī)構(gòu)獲得借款。

累計(jì)到2025年半年，祥源文旅一年期短期借款超過(guò)1.5億元；3年以上長(zhǎng)期借款近5.9億元，兩者合計(jì)7.4億元。借來(lái)的錢(qián)，比賺來(lái)的快。

（截圖僅展示部分）

如果按照這種模式融資的終局推斷，祥源文旅的這些抵押品，也就是作為底層資產(chǎn)的景區(qū)項(xiàng)目，它們整體的收益回流一旦出現(xiàn)大問(wèn)題，那并購(gòu)的資金鏈可能就會(huì)斷裂。

但并不意味這就一定是欺詐行為，因?yàn)槿谫Y人最初的意圖也許并不一定是要進(jìn)行欺詐。只是說(shuō)祥源集團(tuán)地產(chǎn)板塊的融資玩法暴雷了——而地產(chǎn)為什么會(huì)出問(wèn)題，也許只能歸結(jié)于“時(shí)代變了”。

回到本次暴雷事件，它給所有人敲醒警鐘，對(duì)于理財(cái)產(chǎn)品，如果沒(méi)辦法判斷它是否屬于龐氏融資，至少要知曉哪些因素決定投資的風(fēng)險(xiǎn)？畢竟，旅游業(yè)、酒店業(yè)很多資產(chǎn)也可以被證券化打包成理財(cái)產(chǎn)品。

對(duì)此，光芒君告訴筆者的答案是：

“一要看底層資產(chǎn)，也就是收益來(lái)源于哪里；二要看這個(gè)底層資產(chǎn)到底是誰(shuí)管理的，人品如何、能力如何、相關(guān)主體是否獨(dú)立；三要看產(chǎn)品結(jié)構(gòu)，如果胡里花哨、結(jié)構(gòu)復(fù)雜、語(yǔ)焉不詳、衍生品交叉關(guān)聯(lián)，那就說(shuō)明風(fēng)險(xiǎn)概率會(huì)變高。”

“其中，最重要的是要穿透底層資產(chǎn)。因?yàn)榻鹑谛袠I(yè)為了把東西賣(mài)出去，經(jīng)常會(huì)發(fā)明很多專(zhuān)業(yè)術(shù)語(yǔ)，其實(shí)都是炒冷飯，就像現(xiàn)在賣(mài)得很多的定融就是垃圾債券（Junk bond）。但是叫垃圾債券別人就不買(mǎi)，叫定融就牛逼多了。”

最后，這次祥源系欠下的債，是由浙江的中產(chǎn)背鍋，還是等來(lái)白馬騎士拯救大家，我們繼續(xù)對(duì)市場(chǎng)保持關(guān)注。