【潮汐商業(yè)評(píng)論/文】

“中國版英偉達(dá)”上市了。

今日，摩爾線程登陸上交所科創(chuàng)板，開盤大漲468.78%，總市值突破3000億元，單簽盈利高達(dá)26.786萬元。

這家被譽(yù)為“中國版英偉達(dá)”的AI芯片企業(yè)，在創(chuàng)立僅五年后，便叩開了科創(chuàng)板的大門，成為“國產(chǎn)GPU第一股”。

本次摩爾線程預(yù)計(jì)總募資80億，其中70億投資三個(gè)芯片研發(fā)項(xiàng)目，另外10億用于補(bǔ)充流動(dòng)資金。

然而，當(dāng)我們深入探究摩爾線程的招股書，一些關(guān)鍵問題撲面而來，這家公司在持續(xù)虧損的情況下如何實(shí)現(xiàn)真正的盈利？面對(duì)與國際巨頭的技術(shù)差距，它又該如何實(shí)現(xiàn)突破？

01 “國產(chǎn)英偉達(dá)”，神話如何造就？

摩爾線程的崛起速度，可以說是一個(gè)行業(yè)神話。

其核心競爭力，首先來自于的團(tuán)隊(duì)。

根據(jù)招股書顯示，摩爾線程成立于2020年6月11日，由張建中創(chuàng)立，主要從事GPU及相關(guān)產(chǎn)品的研發(fā)、設(shè)計(jì)和銷售。

摩爾線程多名高管均來自英偉達(dá)。其中，摩爾線程創(chuàng)始人、董事長、總經(jīng)理張建中曾在英偉達(dá)任全球副總裁，大中華區(qū)總經(jīng)理。聯(lián)合創(chuàng)始人周苑曾在英偉達(dá)任市場生態(tài)高級(jí)總監(jiān)，張鈺勃?jiǎng)t曾在英偉達(dá)任GPU架構(gòu)師，王東曾在英偉達(dá)任銷售總監(jiān)。

這支成建制的、擁有豐富實(shí)戰(zhàn)經(jīng)驗(yàn)的團(tuán)隊(duì)，讓摩爾線程從誕生之初就站在了巨人的肩膀上，深刻理解GPU的技術(shù)路徑與生態(tài)奧秘，這是其他初創(chuàng)企業(yè)難以企及的先天優(yōu)勢。

其次，是精準(zhǔn)的戰(zhàn)略卡位。

摩爾線程沒有選擇從邊緣切入，而是直指行業(yè)核心，在招股書中，摩爾線程表示，以自主研發(fā)的全功能GPU為核心，致力于為AI、數(shù)字孿生、科學(xué)計(jì)算等高性能計(jì)算領(lǐng)域提供計(jì)算加速平臺(tái)。

目標(biāo)是成為具備國際競爭力的GPU領(lǐng)軍企業(yè)，為融合AI和數(shù)字孿生的數(shù)智世界打造先進(jìn)的計(jì)算加速平臺(tái)。

這意味著，它走的是與英偉達(dá)相同的“通吃”路線，野心是成為AI算力時(shí)代的底層基石，而非某一領(lǐng)域的專用加速器。

更讓市場興奮的是其展現(xiàn)出的驚人迭代速度。

自2021年起，摩爾線程以每年一代的速度，接連推出了“蘇堤”、“春曉”、“曲院”、“平湖”四代GPU芯片。從用于專業(yè)圖形加速到專注AI智算，產(chǎn)品矩陣快速擴(kuò)張。

市場的反饋是最真實(shí)的試金石。

招股書顯示，摩爾線程的營收從2022年的約0.46億元，暴增至2024年的4.38億元，并在2025年上半年達(dá)到7.01億元，超過前三年總和，顯示出極強(qiáng)的成長性，復(fù)合增長率高達(dá)208%。

尤其值得注意的是，其AI智算產(chǎn)品在2024年實(shí)現(xiàn)了90.7%的毛利率，公司總毛利率從2023的26%上升到2024的71%。這一數(shù)字已接近英偉達(dá)的盈利水平。

最后是資本的持續(xù)加碼。

自成立以來，摩爾線程在短短五年內(nèi)經(jīng)歷了8輪融資，吸引了包括紅杉中國、深創(chuàng)投、紀(jì)源資本、騰訊投資、字節(jié)跳動(dòng)以及中國保險(xiǎn)投資基金、前海母基金等在內(nèi)的85家知名機(jī)構(gòu)。

即便在持續(xù)虧損的階段，資本依然源源不斷地投入。然而，高增長的故事背后，卻藏著無法忽視的虧損與潛在風(fēng)險(xiǎn)。

02 狂奔的“燒錢”巨獸

摩爾線程的財(cái)務(wù)表現(xiàn)，是典型的“三高”模式：高增長、高投入、高虧損。

“燒錢”可以說是科技公司的常態(tài)，但摩爾線程的“燒法”令人咋舌。

2022年至2025年上半年，摩爾線程累計(jì)虧損超過50億元。而同期累計(jì)研發(fā)投入高達(dá)43.66億元，是總營收13.09億元的333%。這意味著，公司每產(chǎn)生1元收入，就需要投入超過3元進(jìn)行研發(fā)。

這種模式固然體現(xiàn)了技術(shù)攻堅(jiān)的決心，但也讓公司的生存依賴于資本的持續(xù)輸血。

更值得警惕的是深度綁定大客戶，營收依賴大單品。

數(shù)據(jù)顯示，2025年上半年，AI智算集群產(chǎn)品占總營收的94.8%；前兩大客戶購買額61,419.36萬元，占總營收的87.54%。另外截至2025年6月末，摩爾線程應(yīng)收賬款從2023年末的1476萬元激增至3.87億元，占當(dāng)期營收比重高達(dá)55.21%。其中，對(duì)單一客戶R的應(yīng)收賬款就占到了總額的81.12%。這不僅暴露了其回款風(fēng)險(xiǎn)的急劇升高，也揭示了業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)的高度脆弱性，公司命運(yùn)幾乎與少數(shù)幾個(gè)大客戶的訂單深度捆綁。

并且，盈利對(duì)于當(dāng)下的摩爾線程而言，是一個(gè)遙遠(yuǎn)的目標(biāo)。

摩爾線程預(yù)計(jì)即便在最樂觀的情況下，也要到2027年，在營收達(dá)到約52億元并計(jì)入3億元政府補(bǔ)貼后，才能實(shí)現(xiàn)“微利”。

當(dāng)然，財(cái)務(wù)的困境或許可以通過資本耐心來解決，但技術(shù)與生態(tài)的鴻溝，或許才是最須直面的現(xiàn)實(shí)。

摩爾線程最新AI智算芯片MTT S5000與英偉達(dá)的H100進(jìn)行對(duì)比：在關(guān)鍵的FP8算力指標(biāo)上，H100高達(dá)3958 TFLOPS，而S5000僅為32 TFLOPS，差距超過123倍。

03 現(xiàn)實(shí)困境下的突圍之路

在內(nèi)憂之外，摩爾線程更面臨著“前后夾擊”的殘酷市場競爭格局。

前方，是難以撼動(dòng)的國際巨擘。

英偉達(dá)與AMD憑借其技術(shù)領(lǐng)先性、規(guī)模效應(yīng)和近乎無解的生態(tài)優(yōu)勢，在全球市場形成了雙寡頭壟斷。在絕對(duì)的技術(shù)實(shí)力和品牌號(hào)召力面前，摩爾線程的產(chǎn)品在國際市場上幾乎“可以忽略不計(jì)”。其競爭策略，在短期內(nèi)只能局限于國產(chǎn)替代的“安全”市場，而非全球范圍的“性能”競爭。

后方，是虎視眈眈的國內(nèi)追兵。

中國的GPU/AI芯片賽道早已是一片紅海。既有已上市的海光信息、寒武紀(jì)、景嘉微等前輩，它們或在特定領(lǐng)域深耕多年，或已憑借先發(fā)優(yōu)勢占據(jù)了部分市場份額；后起之秀中，壁仞科技、沐曦集成電路等“小弟”同樣來勢洶洶，融資規(guī)模和技術(shù)路線各具特色。在這個(gè)“前有猛虎，后有群狼”的戰(zhàn)場中，摩爾線程目前在國內(nèi)GPU市場的份額不足1%，其領(lǐng)先地位遠(yuǎn)非穩(wěn)固。

面對(duì)困境，摩爾線程的突圍策略清晰而務(wù)實(shí)：深耕國產(chǎn)替代，聚焦信創(chuàng)市場。

在“推動(dòng)關(guān)鍵技術(shù)自主可控”的國家戰(zhàn)略指引下，政務(wù)、金融、能源等關(guān)鍵行業(yè)的國產(chǎn)化替代需求，為它提供了一個(gè)巨大的、受保護(hù)的初期市場。通過獲得相關(guān)信創(chuàng)認(rèn)證，摩爾線程目前已在手訂單超過20億元，這為其提供了寶貴的“造血”能力和產(chǎn)品迭代的實(shí)踐場景。

然而，前路荊棘滿途。巨額虧損如何收窄？技術(shù)代差如何追趕？生態(tài)荒漠如何綠化？這些問題的答案，遠(yuǎn)非一次成功的IPO所能給出。

摩爾線程的上市不是終點(diǎn)，而是更像長征。它最終是成長為參天大樹，成為中國版的“英偉達(dá)”，還是像許多曾經(jīng)的明星初創(chuàng)企業(yè)一樣，在耗盡資本耐心后黯然退場，一切都有待時(shí)間與市場的考驗(yàn)。