江西華伍制動(dòng)器股份有限公司（股票簡(jiǎn)稱：華伍股份）創(chuàng)建于1992年，2010年7月在深交所創(chuàng)業(yè)板上市，主要從事工業(yè)制動(dòng)器及其控制系統(tǒng)的研發(fā)、設(shè)計(jì)、制造和銷售。

華伍股份是目前國(guó)內(nèi)生產(chǎn)規(guī)模大、產(chǎn)品品種全、行業(yè)覆蓋面廣，并具備較強(qiáng)自主創(chuàng)新能力的工業(yè)制動(dòng)器專業(yè)生產(chǎn)商和工業(yè)制動(dòng)系統(tǒng)解決方案提供商。產(chǎn)品大量廣泛應(yīng)用于港口、軌道交通、風(fēng)力發(fā)電、冶金、礦山及建筑機(jī)械、水利電力工程、船舶及海洋重工、石油鉆采等行業(yè)。

2025年前三季度，華伍股份的營(yíng)收同比增長(zhǎng)了16.6%，總算是結(jié)束了前兩年連續(xù)下跌的不利局面。從2020年?duì)I收達(dá)到13.2億元之后，華伍股份的增長(zhǎng)就變慢，甚至出現(xiàn)了前兩年的下跌，似乎卡在了15億元的關(guān)口了。

華伍股份的三大核心業(yè)務(wù)是“起重運(yùn)輸制動(dòng)系統(tǒng)”、“風(fēng)電制動(dòng)系統(tǒng)”和“金屬管件、閥門(mén)產(chǎn)品”，還有“航空工裝及零部件”、“摩擦襯墊”和“軌道交通制動(dòng)系統(tǒng)”等業(yè)務(wù)，整個(gè)產(chǎn)品結(jié)構(gòu)相當(dāng)豐富。國(guó)外市場(chǎng)的占比一成多，主要的市場(chǎng)在國(guó)內(nèi)。

凈利潤(rùn)在2020年達(dá)到峰值，之后就進(jìn)入了持續(xù)四年的下跌，2024年還出現(xiàn)了大額虧損；2025年前三季度成功扭虧，雖然離峰值年份還有距離，但盈利水平還真不算太低。前面說(shuō)過(guò)，營(yíng)收正是在2020年大幅增長(zhǎng)后爬上近15億元的新平臺(tái)，后續(xù)的增長(zhǎng)就偏慢，甚至下跌了。

是不是因?yàn)槠陂g費(fèi)用等增長(zhǎng)和壓縮都要滯后于營(yíng)收，規(guī)模效應(yīng)在2020年最后一次明顯發(fā)揮后就基本消失了呢？有這方面的影響，但主要影響因素還不是規(guī)模效應(yīng)，因?yàn)檫€有一項(xiàng)比其影響更直接的因素，那就是毛利率的波動(dòng)，我們還是先看一下毛利率的情況再說(shuō)吧。

毛利率在2019年大幅增長(zhǎng)，2020年達(dá)到40%的峰值水平；前面我們已經(jīng)看到，正是這一年的凈利潤(rùn)達(dá)到了峰值。2021年的毛利率有兩個(gè)百分點(diǎn)的下滑，之后就成了大幅下跌，2024年暴跌至不足2020年時(shí)的一半，此時(shí)正好出現(xiàn)大額虧損。

營(yíng)收以及由其帶來(lái)的規(guī)模效應(yīng)，正反作用當(dāng)然都有，但沒(méi)有毛利率的影響直接有效。至于說(shuō)為何毛利率會(huì)大幅下跌，一般是由市場(chǎng)決定的。下跌的具體原因，只有業(yè)內(nèi)人士，甚至是其公司內(nèi)部人士才清楚，我們就不去代替這些市場(chǎng)專業(yè)人士做猜測(cè)了。

2025年前三季度的毛利率大幅反彈，但仍然處于僅高于2024年的低位。在該水平的毛利率下，仍可以取得不錯(cuò)的銷售凈利率和凈資產(chǎn)收益率了。至于說(shuō)以前那幾年的情況，我們就不細(xì)說(shuō)了，除了虧損的兩年，其他年份的表現(xiàn)也還過(guò)得去。

主營(yíng)業(yè)務(wù)盈利空間在2021年還高達(dá)16.1個(gè)百分點(diǎn)，之后就是連續(xù)三年的大幅下跌，導(dǎo)致其下跌的核心原因是毛利率持續(xù)下跌，期間費(fèi)用占營(yíng)收比的影響只有兩三個(gè)百分點(diǎn)，相對(duì)較小。

2025年前三季度的主營(yíng)業(yè)務(wù)盈利空間比2023年只差0.4個(gè)百分點(diǎn)，但毛利率還差得比較多，正好大部分的差額靠期間費(fèi)用占營(yíng)收比的下降給彌補(bǔ)了?！伴_(kāi)源”方面持續(xù)沒(méi)有效果，就只能在“節(jié)流”方面想些辦法彌補(bǔ)了。

在其他收益方面，每年都是凈損失的狀態(tài)，主要的損失項(xiàng)是“資產(chǎn)減值損失”和“信用減值損失”，2024年主要是因?yàn)椤百Y產(chǎn)減值損失”特別嚴(yán)重，才導(dǎo)致了大額凈損失，而且是當(dāng)年大額虧損的主要原因。收益項(xiàng)主要是政府補(bǔ)助，部分年份也有些投資收益，但金額較小，影響有限。

2025年前三季度的兩大減值損失的金額比前些年有明顯下降，綜合政府補(bǔ)助等收益項(xiàng)后，凈損失也下降了。由于年底會(huì)有更加嚴(yán)格的減值測(cè)試，現(xiàn)在還不能說(shuō)全年的凈損失就一定會(huì)下降。

分季度來(lái)看，華伍股份的營(yíng)收，在2023年有兩個(gè)季度在同比小幅增長(zhǎng)，但另外兩個(gè)季度的同比下跌幅度要大得多，全年就只能是小幅下跌了。2024年的4個(gè)季度都在同比下跌，全年的跌幅擴(kuò)大也是正常現(xiàn)象。

2025年前三季度恢復(fù)了同比增長(zhǎng)，增長(zhǎng)幅度還不錯(cuò)，特別是離現(xiàn)在最近的三季度，不僅營(yíng)收在增長(zhǎng)，凈利潤(rùn)也在較大幅度增長(zhǎng)，整個(gè)形勢(shì)確實(shí)有好轉(zhuǎn)的跡象。

季度間的毛利率波動(dòng)比較大，主要是2024年下半年的兩個(gè)季度，特別是四季度的毛利率低至6.4%；也就是這兩個(gè)季度的主營(yíng)業(yè)務(wù)出現(xiàn)虧損，其他季度的主營(yíng)業(yè)務(wù)都能夠盈利。

2025年前三季度的毛利率反彈的高度有限，但相對(duì)穩(wěn)定，主營(yíng)業(yè)務(wù)盈利情況也不錯(cuò)。特別是離現(xiàn)在最近的三季度盈利形勢(shì)較好，在最近11個(gè)季度中排在第二的位置。如果能夠穩(wěn)住這一有利形勢(shì)，全年的業(yè)績(jī)就有望好一些。不過(guò)，這并非沒(méi)有壓力，從前兩年四季度的情況看，業(yè)績(jī)都是全年中最差的季度。

“經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的現(xiàn)金流量?jī)纛~”表現(xiàn)正常，已經(jīng)連續(xù)多年是凈流入的狀態(tài)，2024年出現(xiàn)大額虧損，當(dāng)年經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的凈現(xiàn)金流反而比較高，原因我們后面會(huì)看到。

固定資產(chǎn)類的投資規(guī)模持續(xù)下降，從2024年以來(lái)幾乎就停止了這類活動(dòng)。面對(duì)現(xiàn)在的市場(chǎng)形勢(shì)，采取保守的投資戰(zhàn)略是相對(duì)理性的選擇。

經(jīng)營(yíng)性長(zhǎng)期資產(chǎn)在2023年穩(wěn)定一年后開(kāi)始下跌，與其表現(xiàn)一致的還有固定資產(chǎn)。由于這一行對(duì)固定資產(chǎn)類的依賴性不強(qiáng)，小幅的波動(dòng)也不影響其產(chǎn)能等發(fā)揮，這方面總體正常。

2024年的存貨下降1億元，2025年三季度末仍有小幅下降，營(yíng)收下跌和增長(zhǎng)都可以降低存貨水平，除了可以減少“資產(chǎn)減值損失”之外，也可以減少資金的占用。

不過(guò)，這里的“存貨”是扣除了“資產(chǎn)減值損失”后的凈值。2024年大額的資產(chǎn)減值損失顯然是導(dǎo)致其下降的主要原因。

2024年末的“應(yīng)收票據(jù)及應(yīng)收賬款”大幅下降，這是其經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的凈現(xiàn)金流表現(xiàn)較好的主要原因。當(dāng)然，還得益于其“應(yīng)付票據(jù)及應(yīng)付賬款”不僅沒(méi)有下降，還有所增長(zhǎng)。也就是說(shuō)，虧損時(shí)從供應(yīng)鏈和客戶端都“擠”出了現(xiàn)金，以保障生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)的正常運(yùn)營(yíng)。

2025年前三季度這方面的波動(dòng)相對(duì)較小，對(duì)現(xiàn)金流的影響有限。隨著其營(yíng)收恢復(fù)增長(zhǎng)，2024年較長(zhǎng)的“應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)”已經(jīng)開(kāi)始下降，這顯然是積極的信號(hào)。

華伍股份的長(zhǎng)短期償債能力都是很強(qiáng)的，從2023年末以來(lái)開(kāi)始“縮表”（總資產(chǎn)下降），在2025年三季度末已經(jīng)停止并有所反彈。如果營(yíng)收恢復(fù)增長(zhǎng)，縮表的節(jié)奏就會(huì)停下來(lái)；如果上下波動(dòng)呢？那就要看華伍股份的管理水平，如果管理到位的話，那還會(huì)優(yōu)化資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)，導(dǎo)致小幅縮表。

2025年前三季度，華伍股份的營(yíng)收止跌反彈，并成功扭虧。但毛利率的反彈有限，盈利方面想恢復(fù)到峰值年份的水平，還需要繼續(xù)努力。

聲明：以上為個(gè)人分析，不構(gòu)成對(duì)任何人的投資建議！

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