出品 | 妙投APP

作者 | 丁萍

編輯 | 關(guān)雪菁

頭圖 | AI生圖

對(duì)很多投資者來(lái)說(shuō)，判斷長(zhǎng)期趨勢(shì)相對(duì)容易，真正困難的是把握短期的節(jié)奏變化。

即便是經(jīng)濟(jì)學(xué)家也不例外。

例如11月28日上午，洪灝、李蓓、付鵬在The Year Ahead 2026展望峰會(huì)上均表示黃金泡沫已現(xiàn)，短期要謹(jǐn)慎。但在11月29日，COMEX黃金收漲了1.29%，其中的催化劑是CME停擺近11個(gè)小時(shí)，出現(xiàn)逼空與流動(dòng)性沖擊。

CME是黃金與白銀期貨的核心交易平臺(tái)，所有報(bào)價(jià)、撮合及清算均通過(guò)該系統(tǒng)完成。

停擺期間，投資者無(wú)法交易，流動(dòng)性瞬間蒸發(fā)、空頭無(wú)法止損、訂單積壓。一旦交易恢復(fù)，即便只有少量主動(dòng)買單，也會(huì)在流動(dòng)性極淺的環(huán)境下迅速推高價(jià)格。

但值得注意的是，黃金只是小漲，暴漲的是白銀。當(dāng)日COMEX白銀觸及57.245美元/盎司，刷新歷史高位，最終上漲了6.49%。同日，現(xiàn)貨白銀也在倫敦/全球市場(chǎng)創(chuàng)出新高。

問題是，為何CME停擺能讓白銀上漲幅度達(dá)到黃金的5倍？這背后暴露了白銀什么問題？以及普通人投資白銀應(yīng)該知道哪些真相？

白銀投機(jī)性更強(qiáng)

白銀比黃金更受流動(dòng)性沖擊的影響，是由白銀市場(chǎng)自身的結(jié)構(gòu)脆弱性決定的。

白銀的“市場(chǎng)深度”比黃金弱得多，停擺后更容易出現(xiàn)流動(dòng)性真空。黃金雖然也受制于流動(dòng)性，但其市場(chǎng)深度遠(yuǎn)強(qiáng)于白銀。

黃金交易量大，世界黃金協(xié)會(huì)口徑下的ETF存量超2100噸；黃金參與者也眾多，包括央行、ETF、現(xiàn)貨投資者、機(jī)構(gòu)和對(duì)沖基金，價(jià)格波動(dòng)相對(duì)穩(wěn)??；且倫敦OTC24小時(shí)連續(xù)報(bào)價(jià)能提供 “影子價(jià)格”，維持交易穩(wěn)定。

而全球白銀ETF存量還不足3萬(wàn)噸，其中相當(dāng)一部分被鎖定在光伏、電子及其他工業(yè)用途，不能隨時(shí)流回交易所，流通盤更小。所以在CME停擺后，白銀價(jià)格就失去了錨點(diǎn)，極易出現(xiàn)價(jià)格跳躍。

但要注意的是，停擺造成的是價(jià)格劇烈波動(dòng)，但不會(huì)決定方向。要理解為什么停擺導(dǎo)致白銀暴漲，而不是暴跌，這就要看“方向性力量”。

白銀空頭被逼倉(cāng)

在暫停前，白銀市場(chǎng)的“方向性力量”本來(lái)就偏多。所以當(dāng)交易所恢復(fù)時(shí)，這個(gè)方向就會(huì)被放大。

白銀做多力量偏強(qiáng)的早期預(yù)警信號(hào)出現(xiàn)在10月中旬，那時(shí)候COMEX白銀交割風(fēng)險(xiǎn)就開始顯現(xiàn)。

什么是交割風(fēng)險(xiǎn)？

交割風(fēng)險(xiǎn)就是期貨合約到期時(shí)，空頭或多頭可能因?yàn)楝F(xiàn)貨或倉(cāng)單不足、資金不足或操作不及時(shí)而無(wú)法履約的風(fēng)險(xiǎn)。此次情況主要涉及白銀空頭的交割風(fēng)險(xiǎn)。

與做空股票不同，股票空頭只要虧錢就可以平倉(cāng)了結(jié)（除非特殊情況出現(xiàn)）。但做空白銀期貨，一旦臨近交割，空頭必須交付標(biāo)準(zhǔn)白銀倉(cāng)單，也就是白銀現(xiàn)貨或倉(cāng)單（代表銀條所有權(quán)的倉(cāng)庫(kù)憑證）。

（妙投注：白銀做空期貨是指你認(rèn)為價(jià)格會(huì)下跌，先賣后買，期貨允許你空手賣出，賣出一個(gè)“未來(lái)交割的承諾”。如果你到期仍未平倉(cāng)，你要么通過(guò)交易所交付實(shí)物，要么交付倉(cāng)單）

以白銀12月合約為例，其最后交易日通常是11月的最后一個(gè)交易日?？疹^如果沒有提前平倉(cāng)，只能從市場(chǎng)上購(gòu)買現(xiàn)貨或倉(cāng)單來(lái)完成交割（除非合約允許現(xiàn)金結(jié)算）。

但由于此時(shí)做多力量偏強(qiáng)，多頭資金集中買入白銀期貨和現(xiàn)貨，甚至囤積可交割倉(cāng)單，導(dǎo)致空頭難以獲取足夠白銀或倉(cāng)單。

在這種情況下，空頭被迫高價(jià)買入現(xiàn)貨或倉(cāng)單來(lái)履約，白銀需求大增，價(jià)格被迅速推高。白銀價(jià)格越漲，空頭越急，買的需求越高，價(jià)格漲得越快，如此就形成了惡性循環(huán)。這時(shí)候，多頭可以選擇不平倉(cāng)，而是繼續(xù)持有倉(cāng)單或?qū)嵨镢y條，從而加劇市場(chǎng)供需緊張，空頭就被“掐脖子”了。這就是為什么白銀期貨這么容易出現(xiàn)暴漲。

問題來(lái)了，為何最近白銀市場(chǎng)做多力量會(huì)偏強(qiáng)呢？這就回到了白銀的基本面研究上。

半個(gè)銅+半個(gè)黃金

白銀是人類最早發(fā)現(xiàn)和開采的金屬之一，歷史上曾長(zhǎng)期擔(dān)任著貨幣的角色，它作為貴金屬，被認(rèn)為是“黃金的影子”，也具有金融屬性，即在實(shí)際利率下行的周期中，白銀往往顯示出強(qiáng)勁的上漲勢(shì)頭，與黃金價(jià)格的走勢(shì)呈現(xiàn)正相關(guān)。

同時(shí)因具備優(yōu)異的導(dǎo)熱、導(dǎo)電性以及高度的延展性，白銀也是一種應(yīng)用廣泛的工業(yè)品，使其從消費(fèi)電子到高級(jí)餐具，從工藝飾品到醫(yī)療器械等領(lǐng)域無(wú)處不在。

世界白銀協(xié)會(huì)數(shù)據(jù)顯示，白銀有50%以上需求來(lái)自工業(yè)領(lǐng)域（2024年全球白銀工業(yè)需求占比58.5%，其中電力電子應(yīng)用占到40%，珠寶需求占18%，實(shí)物投資占比約16%），具備較強(qiáng)的工業(yè)屬性，也就是看供需關(guān)系。

所以我們可以把白銀看成“半個(gè)黃金+半個(gè)銅”。

而近期白銀市場(chǎng)之所以偏多，是因?yàn)?strong>金融屬性和商品屬性都釋放出了積極信號(hào)。

首先看金融屬性，美聯(lián)儲(chǔ)降息預(yù)期升溫。

截至2025年11月下旬，多位美聯(lián)儲(chǔ)官員公開表達(dá)對(duì)12月降息的支持。

24日開盤前，美聯(lián)儲(chǔ)理事沃勒表示，最新數(shù)據(jù)顯示勞動(dòng)力市場(chǎng)依然疲軟，因此他主張?jiān)?2月進(jìn)行降息。舊金山聯(lián)儲(chǔ)主席戴利也在24日接受媒體采訪時(shí)明確表示支持12月降息，因?yàn)樗J(rèn)為就業(yè)市場(chǎng)突然惡化的可能性比通脹驟然上升更大，也更難以控制。

25日晚間消息，美聯(lián)儲(chǔ)理事米蘭繼續(xù)支持降息，認(rèn)為美國(guó)不存在通脹問題，美聯(lián)儲(chǔ)應(yīng)該盡快將利率降至中性水平。

此外，美國(guó)財(cái)長(zhǎng)貝森特表示，特朗普很有可能在12月25日之前宣布美聯(lián)儲(chǔ)主席人選。美國(guó)彭博新聞社援引知情人士說(shuō)法報(bào)道，在美國(guó)總統(tǒng)特朗普及其顧問和盟友眼中，白宮國(guó)家經(jīng)濟(jì)委員會(huì)主任凱文·哈西特是美國(guó)聯(lián)邦儲(chǔ)備委員會(huì)下任主席頭號(hào)候選人。

凱文·哈西特被市場(chǎng)稱為“鴿派候選人”，如果他被任命為下一任美聯(lián)儲(chǔ)主席，政策傾向可能更偏向降息，因此大幅強(qiáng)化了美聯(lián)儲(chǔ)降息預(yù)期。據(jù)CME“美聯(lián)儲(chǔ)觀察”，美聯(lián)儲(chǔ)12月降息25個(gè)基點(diǎn)的概率在12月2日已經(jīng)升到了87.6%。

再看商品屬性，供需矛盾一直存在。

世界白銀協(xié)會(huì)數(shù)據(jù)顯示，2025年全球白銀供應(yīng)僅增長(zhǎng)約1%，雖然總需求有所回落，但仍有供應(yīng)缺口。綜合世界白銀協(xié)會(huì)、瑞達(dá)期貨、金十?dāng)?shù)據(jù)等多家機(jī)構(gòu)2025年11-12月最新預(yù)測(cè)，2025年全球白銀供應(yīng)缺口預(yù)計(jì)為0.95~1.18億盎司（約2950–3670噸），這是連續(xù)第五年市場(chǎng)出現(xiàn)供不應(yīng)求的情況。

另外，2025年11月28日，中國(guó)銅原料聯(lián)合談判小組（CSPT）要求成員企業(yè)將2026年度銅礦開工負(fù)荷降低10%以上。按照國(guó)內(nèi)銅粗煉產(chǎn)能近1000萬(wàn)噸，10%對(duì)應(yīng)約100萬(wàn)噸精煉銅減量。按平均含銀量約80-90克/噸粗銅估算，將直接削減800-900噸副產(chǎn)品白銀供應(yīng)，這約占全球礦產(chǎn)銀的3%。而且全球2026年銅礦供給端的擾動(dòng)大概率還在，這必然會(huì)影響副產(chǎn)品白銀的供給量。

在這種供給持續(xù)收縮的背景下，庫(kù)存水平就成了影響白銀價(jià)格彈性的關(guān)鍵變量。

在商品市場(chǎng)中，庫(kù)存的核心作用就是緩沖供需矛盾，平滑價(jià)格波動(dòng)。當(dāng)庫(kù)存充足時(shí)，供需矛盾會(huì)被部分緩沖；當(dāng)庫(kù)存不足時(shí)，供需矛盾就會(huì)直接反映到價(jià)格上，相當(dāng)于產(chǎn)業(yè)鏈的“減震器”失效。

尤其是白銀庫(kù)存較為特殊，其結(jié)構(gòu)極度分化，包括投資性庫(kù)存（ETF與投資者持有的銀條，理論上“可回流”市場(chǎng)但高度依賴資金行為）、工業(yè)鏈庫(kù)存（電子、電動(dòng)車、光伏等行業(yè)的原料庫(kù)存，通常不會(huì)因價(jià)格波動(dòng)而流出）和可交割庫(kù)存（交易所認(rèn)可的標(biāo)準(zhǔn)倉(cāng)單）。

其中可交割庫(kù)存規(guī)模最小，卻是唯一對(duì)期貨交割真正有效的庫(kù)存。

正是這一部分庫(kù)存持續(xù)下滑，使得白銀供需缺口帶來(lái)的價(jià)格波動(dòng)被顯著放大。

從全球數(shù)據(jù)來(lái)看，倫敦、紐約、上海等主要市場(chǎng)的庫(kù)存均處在多年低位。Wind數(shù)據(jù)顯示，11月28日，上海金交易所白銀庫(kù)存為687.195噸，跌至近10年以來(lái)最低水平；COMEX白銀庫(kù)存已經(jīng)從9月底的高位1.654萬(wàn)噸降至上周三的1.42萬(wàn)噸，降幅約16.5%。

整體而言，白銀這波暴漲，CME停擺充當(dāng)了情緒的放大器，真正推動(dòng)白銀持續(xù)走強(qiáng)的還是靠基本面。從中長(zhǎng)期來(lái)看，白銀這個(gè)供需缺口大概率還會(huì)持續(xù)，美聯(lián)儲(chǔ)進(jìn)入寬松貨幣周期的可能性很大，白銀未來(lái)走勢(shì)依然比較樂觀。

什么時(shí)候白銀會(huì)有風(fēng)險(xiǎn)？

具體市場(chǎng)拐點(diǎn)我們無(wú)法精準(zhǔn)判斷，但我們可以通過(guò)觀察某些關(guān)鍵信號(hào)的變化，提前識(shí)別風(fēng)險(xiǎn)并作出應(yīng)對(duì)。

那么，哪些信號(hào)最值得關(guān)注？

當(dāng)供給端擴(kuò)產(chǎn)、需求端催化不及預(yù)期或金融屬性弱化等利空同時(shí)出現(xiàn)，或者部分利空抵消其他利好的時(shí)候，我們就需要保持謹(jǐn)慎。

具體來(lái)看：

供給端主要關(guān)注重要銀礦或銅礦是否復(fù)產(chǎn)，產(chǎn)量是否意外增加； 需求端主要看光伏和新能源車的增長(zhǎng)進(jìn)展是否低于預(yù)期，關(guān)鍵信號(hào)包括行業(yè)補(bǔ)貼政策收緊，或者中美貿(mào)易戰(zhàn)升級(jí)導(dǎo)致供應(yīng)鏈中斷； 金融屬性則關(guān)注美聯(lián)儲(chǔ)降息節(jié)奏是否不及預(yù)期，前置指標(biāo)是美國(guó)非農(nóng)數(shù)據(jù)強(qiáng)勁，通脹過(guò)高，以及美聯(lián)儲(chǔ)官方言論偏鷹。

最后要注意的是，這次事件也暴露了白銀的脆弱性，又給普通投資者敲了一次警鐘。相比黃金，白銀更具備投機(jī)性，屬于高彈性品種，普通投資者要控制杠桿和倉(cāng)位，避免情緒化追高。

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