國內(nèi)CXO行業(yè)，一超多強。

藥明康德，毫無疑問是那個領(lǐng)軍企業(yè)。2023年全球銷售額前十的小分子藥物中，有4款由其提供服務(wù)生產(chǎn)。

2025年三季報，藥明康德更是捷報頻傳：

先是業(yè)績，前三季度公司營收328.6億，凈利潤120.8億，分別同比增長18.6%、84.8%；接著，藥明康德同步上調(diào)全年增長預期：持續(xù)經(jīng)營業(yè)務(wù)收入增速從13%-17%上調(diào)至17%-18%；訂單方面，截至9月末，其更是手握近600億大單，同比增長超40%！

要知道，在2024年，公司還遇上市以來成長首挫，當期營收、凈利潤同比小幅下滑。

短短不到一年過去，藥明康德如何做到業(yè)績重回增長？公司經(jīng)營又面臨哪些挑戰(zhàn)？

TIDES業(yè)務(wù)：增長新引擎

藥明康德，簡單點說就是一家醫(yī)藥“代工”企業(yè)，自身不生產(chǎn)藥品，而是幫著藥企做產(chǎn)品的研發(fā)、生產(chǎn)等。

翻開財報，2025年前三季度藥明康德的營收增長中，TIDES業(yè)務(wù)貢獻尤為突出：收入高達78.4億，同比大幅增長121.1%，增速遠超測試和生物學等其他業(yè)務(wù)領(lǐng)域。

公司的TIDES業(yè)務(wù)，主要聚焦多肽與寡核苷酸領(lǐng)域。巧的是，多肽與寡核苷酸是GLP-1類藥物（如替爾泊肽、司美格魯肽）的關(guān)鍵原料和中間體，而這類藥物正處于銷售爆發(fā)期。

據(jù)禮來2025年三季報，替爾泊肽的降糖版與減重版產(chǎn)品在該季度合計銷售額達101.03億美元。其中，降糖版產(chǎn)品銷售額為65.15億美元，同比大幅增長109%；減重版產(chǎn)品銷售額為35.88億美元，同比增速更高達185%。

這兩款產(chǎn)品的強勁表現(xiàn)，不僅貢獻了禮來該季度總營收的57%，更助力替爾泊肽2025年前三季度累計銷售額達248.37億美元，成功超越默沙東的K藥，登頂全球“藥王”寶座。

而藥明康德，正是這條全球熱門產(chǎn)業(yè)鏈中不可或缺的關(guān)鍵參與者。

GLP-1類藥物方興未艾，其產(chǎn)能擴張需求迫切，像禮來等核心藥企即便自身擴產(chǎn)，短期內(nèi)也需依賴外部CDMO企業(yè)保障供給。據(jù)悉，禮來替爾泊肽的外包率高約40%。

藥明康德，正是憑借穩(wěn)定的供給能力成為該領(lǐng)域全球主要供貨商之一，承接了大量核心訂單，深度參與藥物從研發(fā)到生產(chǎn)的核心環(huán)節(jié)。

截至2025年9月，公司已完成泰興多肽產(chǎn)能建設(shè)，多肽固相合成反應(yīng)釜總體積提升至超10萬升，穩(wěn)居國內(nèi)第一，可滿足全球約30%的GLP-1原料藥需求。

實際上，早在2011年，當GLP-1類產(chǎn)品尚未火熱，藥明康德就已圍繞多肽展開布局；2018年，公司更是整合推出新分子業(yè)務(wù)板塊WuXiTIDES，專注于多肽、寡核苷酸。

這種前瞻性的戰(zhàn)略布局，使得藥明康德牢牢把握住了行業(yè)機遇，產(chǎn)能響應(yīng)迅速，TIDES業(yè)務(wù)一躍成為公司業(yè)績增長新的核心引擎。

獨特的CRDMO模式

得益于超前布局帶來的先發(fā)優(yōu)勢，藥明康德TIDES業(yè)務(wù)實現(xiàn)了爆發(fā)式增長：營收從2021年的7.9億迅速攀升至2025年前三季度的78.4億。這一數(shù)值不僅遠超自身往年同期水平，更直接超過了同行凱萊英當期全部營收（46.3億）。

問題是，國內(nèi)CXO行業(yè)，不乏康龍化成、泰格醫(yī)藥、凱萊英等資深玩家，為何單是藥明康德更早、更快布局TIDES業(yè)務(wù)，不僅實現(xiàn)業(yè)務(wù)快速成長，更是做到相關(guān)產(chǎn)能全國第一？

這背后，或許與藥明康德獨特的CRDMO模式密不可分。

CXO即醫(yī)藥外包，“X”代表不同細分外包環(huán)節(jié)：R為研究，D為開發(fā)，M為生產(chǎn)。其本質(zhì)是藥企將新藥研發(fā)、生產(chǎn)等非核心環(huán)節(jié)外包給專業(yè)機構(gòu)，自身聚焦核心業(yè)務(wù)，從而降本、提效、避險。

大多數(shù)CXO企業(yè)是從單一環(huán)節(jié)切入，像凱萊英是聚焦CDMO即藥物開發(fā)、生產(chǎn)，泰格醫(yī)藥、康龍化成等則是主攻CRO即藥物研發(fā)。

藥明康德，則是將CRO與CDMO深度融合，其獨特的CRDMO模式是一種“研發(fā)到生產(chǎn)”的端到端服務(wù)體系，為客戶提供從分子到上市的全程護航。

這種模式就好比一個精妙的客戶轉(zhuǎn)化漏斗：分子發(fā)現(xiàn)、研究階段如同游樂園入場票，客戶一旦邁入大門，大概率繼續(xù)購買臨床開發(fā)、商業(yè)化生產(chǎn)等項目。

因為，全鏈條的CRDMO模式使得藥企無需在不同階段與不同CXO企業(yè)對接，這不僅降低了溝通成本，更避免了因頻繁切換合作方而可能引發(fā)的質(zhì)量風險與時間延誤。

所以，滿足了藥企效率與質(zhì)量雙重追求的藥明康德，自然深受青睞，合作版圖既覆蓋全球前二十大制藥企業(yè)，也囊括海量特色中小藥企。

廣泛的客戶合作下，藥明康德獲得大量研發(fā)端的積累，得以更好預判未來醫(yī)藥研發(fā)的大方向。

公司在細分的TIDES業(yè)務(wù)中脫穎而出，正是這一因素的生動體現(xiàn)——早在2011年，藥明康德就率先切入了多肽藥物的研發(fā)，隨后持續(xù)推進技術(shù)沉淀與產(chǎn)能布局，為承接GLP-1類藥物需求奠定了堅實基礎(chǔ)。

并且，獨特的CRDMO模式，也給藥明康德帶來大量訂單。截至2025年9月末，公司持續(xù)經(jīng)營業(yè)務(wù)在手訂單同比增長41.2%，達598.8億，充分保障短期業(yè)績增長。

繁華背后的隱憂

不得不提的是，盡管業(yè)績、訂單取得了較好成績，藥明康德卻也暗藏隱憂。

一方面，新興業(yè)務(wù)競爭日益激烈。隨著GLP-1類藥物的爆發(fā)，國內(nèi)諸多CXO企業(yè)紛紛加碼多肽布局。

凱萊英，其多肽固相合成產(chǎn)能呈階梯式增長，2024年末該產(chǎn)能約2.1萬升；2025上半年進一步提升至3萬升；按照規(guī)劃，2025年底公司多肽固相合成總產(chǎn)能將達4.4萬升，以此匹配GLP-1等熱門多肽藥物的臨床及商業(yè)化需求。

再如博騰股份，多肽業(yè)務(wù)近年增長迅猛，2025上半年新簽訂單中多肽業(yè)務(wù)占比已達22%，遠超2023年5%的占比，且公司還拿下單筆超5000萬美元的禮來口服多肽項目。

雪上加霜的是，全球GLP-1“雙雄”禮來和諾和諾德，也在加速自身產(chǎn)能建設(shè)：禮來規(guī)劃270億美元，擬5年內(nèi)建設(shè)4家生產(chǎn)基地；諾和諾德自2024年起亦開始擴充產(chǎn)能，甚至采取直接收購CDMO企業(yè)的策略。

通常，產(chǎn)能建設(shè)需要3-5年之久。所以，雖然短期內(nèi)藥明康德能穩(wěn)住局面，但在巨頭降外包、行業(yè)競爭加劇的背景下，其新興TIDES業(yè)務(wù)的成長似乎開始面臨挑戰(zhàn)。

尤其是，公司TIDES業(yè)務(wù)訂單增速降低，好像也從側(cè)面提供印證。數(shù)據(jù)顯示，此業(yè)務(wù)在手訂單同比增速從2023年的226%、2024年的104%，驟降至2025年前三季度的17.1%。

另一方面，CRDMO模式的前端項目增量下降，給藥明康德成長再度蒙上一層陰影。

數(shù)據(jù)顯示，2022年-2025年前三季度，藥明康德D&M管線新增分子數(shù)從973個降至621個。同時，公司臨床前及Ⅰ期臨床項目凈增量也從2023年的807個驟降至24個，意味著后續(xù)的臨床開發(fā)和商業(yè)化生產(chǎn)環(huán)節(jié)的潛在業(yè)務(wù)量可能也會受到影響。

此外，藥明康德近期頻繁的資本運作，也讓其受到質(zhì)疑。

2025年前三季度其凈利潤的大幅增長，部分源于出售藥明合聯(lián)股權(quán)所得，貢獻藥明康德凈利潤約43.51億。

而且就在2025年10月，藥明康德又公告以28億出售旗下兩家臨床CRO公司：康德弘翼和津石醫(yī)藥。對此，藥明康德解釋，出售這兩家子公司是為了業(yè)務(wù)聚焦，加速全球化能力和產(chǎn)能投放。

這些資本運作短期內(nèi)增厚了公司利潤，但也讓市場對藥明康德的長期戰(zhàn)略定力產(chǎn)生疑問。更何況，伴隨子公司售出的還有實控人的大額減持計劃，粗略計算套現(xiàn)金額可達約60億。

結(jié)語

“讓天下沒有難做的藥，難治的病?！北种@樣的愿景，2025年前三季度，藥明康德在業(yè)績、訂單方面均是取得較好成績。

然而，需要指出的是，新興業(yè)務(wù)競爭加劇、CRDMO模式前端項目增量減少的背景下，藥明康德似乎正面臨新一輪的挑戰(zhàn)。

以上分析不構(gòu)成具體買賣建議，股市有風險，投資需謹。