《港灣商業(yè)觀察》施子夫

近期，深圳市創(chuàng)想三維科技股份有限公司（以下簡稱，創(chuàng)想三維）遞表港交所，擬港股主板上市，保薦機(jī)構(gòu)為中金公司。

最新消息，10月29日，創(chuàng)新三維收到證監(jiān)會下發(fā)的關(guān)于本次境外上市的備案反饋意見，要求補(bǔ)充說明：公司及下屬公司經(jīng)營范圍是否涉及《外商投資準(zhǔn)入特別管理措施（負(fù)面清單）（2024年版）》領(lǐng)域；歷史沿革中是否存在股權(quán)代持，設(shè)立及歷次股權(quán)變動(dòng)是否合法合規(guī)；股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃是否存在糾紛；本次擬參與“全流通”的股東所持股份是否存在被質(zhì)押、凍結(jié)或其他權(quán)利瑕疵的情形。

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收入持續(xù)向好，凈利潤不佳

創(chuàng)想三維是一家消費(fèi)級3D打印產(chǎn)品及服務(wù)提供商。公司的產(chǎn)品及服務(wù)主要包括：3D打印機(jī)、3D打印耗材以及創(chuàng)想云（專注于3D打印內(nèi)容的全球在線社區(qū)）上提供的各類服務(wù)。憑借品牌及技術(shù)專長，創(chuàng)想三維擴(kuò)展了產(chǎn)品線，涵蓋3D掃描儀、激光雕刻機(jī)及配件。此外，公司近期推出Nexbie，一個(gè)專注于3D創(chuàng)意項(xiàng)目的海外電商平臺。

根據(jù)灼識咨詢的數(shù)據(jù)，全球消費(fèi)級3D打印行業(yè)在人工智能的進(jìn)步及3D打印機(jī)性能提升的推動(dòng)下快速增長，市場規(guī)模于2024年達(dá)到41億美元。此外，人們對網(wǎng)上購物的日益青睞，加上電商平臺及配套物流基礎(chǔ)設(shè)施的發(fā)展，加速了在線3D打印產(chǎn)品的全球銷售。

按2020年至2024年消費(fèi)級3D打印機(jī)的累計(jì)出貨量計(jì)，創(chuàng)想三維是全球最大的消費(fèi)級3D打印產(chǎn)品及服務(wù)提供商，市場份額為27.9%。

創(chuàng)想三維的產(chǎn)品及服務(wù)包括：3D打印機(jī)、3D打印耗材、3D掃描儀、激光雕刻機(jī)，配件及其他，3D打印成品及服務(wù)。

從2022年-2024年以及2025年1-3月（以下簡稱，報(bào)告期內(nèi)），3D打印機(jī)為主要的收入來源，各期實(shí)現(xiàn)收入分別為10.1億元、14.04億元、14.16億元和4.34億元，占當(dāng)期收入的81.7%、74.6%、61.9%和61.3%。

3D打印耗材、3D掃描儀的收入及實(shí)現(xiàn)較快提升，期內(nèi)3D打印耗材收入分別為4036.1萬元、1.36億元、2.62億元和8472.9萬元，占收入比重分別為3.0%、7.2%、11.4%和12.0%；3D掃描儀的收入分別為5323.0萬元、4153.0萬元、2.08億元和8635.2萬元，占收入的4.0%、2.2%、9.1%和12.2%。

與上述同一時(shí)間內(nèi)，配件及其他的收入分別為1.41億元、1.88億元、2.36億元和5669.7萬元，占當(dāng)期收入的10.4%、10.0%、10.3%和8.0%。

據(jù)介紹，創(chuàng)想三維的3D打印機(jī)可分為FFF打印機(jī)及光固化打印機(jī)。代表性FFF打印機(jī)整機(jī)系列價(jià)格在499美元至1499美元，DIY系列價(jià)格在199美元至599美元；光固化打印機(jī)消費(fèi)級系列價(jià)格在549美元至649美元；專業(yè)級系列在3400美元至4250美元。

更詳細(xì)來看量價(jià)方面的指標(biāo)，報(bào)告期內(nèi)，3D打印機(jī)的銷售量分別為84.19萬件、87.07萬件、72.06萬件和16.19萬件，平均售價(jià)分別為1305.9元、1612.3元、1965.1元和2681.5萬元。

2024年，3D打印機(jī)的銷量同比有所減少，公司方面表示，主要系專注于推廣相對高端的產(chǎn)品系列，從而導(dǎo)致更具針對性的銷量及更高的平均售價(jià)。

另外，報(bào)告期內(nèi)，3D掃描儀的銷售量分別為1.94萬件、2.4萬件、7.21萬件和2.84萬件，平均售價(jià)分別為2744.8元、1731.7元、2878.8元和3042.7元。2023年，3D掃描儀的均價(jià)下滑，主要系該年大多數(shù)3D掃描儀通過經(jīng)銷商按經(jīng)銷價(jià)售出。

整體業(yè)績層面，報(bào)告期內(nèi)，公司實(shí)現(xiàn)收入分別為13.46億元、18.83億元、22.88億元和7.08億元，凈利潤分別為1.04億元、1.29億元、8866.0萬元和8156.4萬元，毛利率分別為28.8%、31.8%、30.9%和35.2%，凈利率分別為7.7%、6.8%、3.9%和11.5%。

2024年，創(chuàng)想三維的凈利潤同比下滑31.01%，與此同時(shí)，2022年-2024年，公司凈利率還在期內(nèi)出現(xiàn)二連跳。明顯的波動(dòng)趨勢無不指向公司自身盈利能力已受到明顯制約。

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銷售費(fèi)用大幅提升，現(xiàn)金流由正轉(zhuǎn)負(fù)

有關(guān)創(chuàng)想三維盈利能力沖擊最為明顯的原因是，期內(nèi)公司愈發(fā)走高的各項(xiàng)費(fèi)用支出。

為保持核心競爭力，創(chuàng)想三維不得不保持一定的研發(fā)投入。報(bào)告期內(nèi)，公司研發(fā)開支分別為8749.4萬元、9627.1萬元、1.49億元和4646.9萬元，占當(dāng)期收入的6.5%、5.1%、6.5%和6.6%。

但外界還注意到，創(chuàng)想三維的銷售投入要明顯高于同一時(shí)期的研發(fā)開支。期內(nèi)，公司的銷售及營銷開支分別為1.09億元、3.02億元、3.83億元和1.04億元，占當(dāng)期收入的8.1%、16.0%、16.7%和14.6%；一般及行政開支分別為6977.1萬元、8254.7萬元、1.06億元和2832.2萬元，占當(dāng)期收入的5.2%、4.4%、4.6%和4.0%。

中國企業(yè)資本聯(lián)盟副理事長柏文喜表示：對創(chuàng)想三維而言，在凈利潤承壓時(shí)銷售費(fèi)用過高時(shí)，會讓外界質(zhì)疑其“燒錢”換來的增長是否健康、穩(wěn)定。同時(shí)，一旦企業(yè)習(xí)慣了高投入的營銷來驅(qū)動(dòng)增長，若此時(shí)削減銷售費(fèi)用，營收可能會出現(xiàn)大幅下滑，導(dǎo)致業(yè)績變臉。

若要詳細(xì)分析創(chuàng)想三維的銷售費(fèi)用，與公司自身近幾年海外擴(kuò)張密不可分。

創(chuàng)想三維的銷售渠道包括線上門店直銷以及線下經(jīng)銷商分銷。截至2025年3月末，公司擁有74家自營在線門店及2163家經(jīng)銷商，覆蓋全球約140個(gè)國家和地區(qū)。

同時(shí)，公司也在通過開設(shè)DTC網(wǎng)店、與國際電商平臺合作開設(shè)更多網(wǎng)店以及與更多海外經(jīng)銷商建立合作關(guān)系來拓展海外市場。

創(chuàng)想三維的線上銷售絕大部分收入來自通過自營網(wǎng)店對個(gè)人用戶和企業(yè)用戶的直接銷售，而余下收入則來自通過在阿里巴巴上經(jīng)營的網(wǎng)店對企業(yè)客戶的銷售。國內(nèi)網(wǎng)店在天貓、京東及淘寶等電商平臺上運(yùn)營。海外網(wǎng)店則是在不同國家直接對顧客銷售的網(wǎng)店（DTC網(wǎng)店），或亞馬遜及eBay等電商平臺運(yùn)營的網(wǎng)店。

為拓展海外市場，創(chuàng)想三維的海外網(wǎng)店數(shù)量由2022年的6家增加至2025年3月末的58家，與此同時(shí)，公司國內(nèi)電商平臺上的自營網(wǎng)店數(shù)量由2022年的13家增加至2025年3月末的16家，國內(nèi)增長較小。截至2025年3月末，創(chuàng)想三維共計(jì)有74家網(wǎng)店。

報(bào)告期內(nèi)，創(chuàng)想三維來自中國地區(qū)（包括香港、澳門及臺灣）的銷售收入分別為6.72億元、5.8億元、6.67億元和1.74億元，占比49.9%、30.8%、29.1%和24.6%，國內(nèi)銷售額明顯減少。

各期，創(chuàng)想三維來自北美地區(qū)的收入分別為2.24億元、5.61億元、6.15億元和2.36億元，占當(dāng)期收入的16.6%、29.8%、26.9%和33.3%；來自歐洲地區(qū)的收入分別為2.38億元、4.4億元、5.53億元和1.82億元，占當(dāng)期收入的17.7%、23.4%、24.2%和25.8%。

在海外地區(qū)尤其是海外線上渠道逐步的提升下，創(chuàng)想三維產(chǎn)生了不小的銷售費(fèi)用。在日常業(yè)務(wù)過程中，公司也面臨與應(yīng)收客戶或關(guān)聯(lián)方的貿(mào)易、票據(jù)及其他應(yīng)收款項(xiàng)的延遲及違約相關(guān)的信貸風(fēng)險(xiǎn)，以及存貨持續(xù)走高帶來的大額減值風(fēng)險(xiǎn)。

報(bào)告期各期末，創(chuàng)想三維的貿(mào)易應(yīng)收款項(xiàng)分別為2.23億元、1.77億元、2.25億元和2.44億元，平均貿(mào)易應(yīng)收款項(xiàng)周轉(zhuǎn)天數(shù)分別為52.5天、38.8天、32.1天及29.9天。

創(chuàng)想三維的存貨主要包括成品、原材料、在產(chǎn)品、委托加工物料及合約履行成本。各期，公司的存貨分別為1.84億元、3.56億元、4.38億元和5.16億元，存貨撥備分別為950萬元、1400萬元、1930萬元和360萬元，平均存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)分別為86.5天、81.4天、98.2天及100.8天。

由于存貨、貿(mào)易應(yīng)收款項(xiàng)等數(shù)據(jù)的不斷增長，創(chuàng)想三維的現(xiàn)金流也在2025年前三個(gè)月出現(xiàn)了由正轉(zhuǎn)負(fù)的情況。截至報(bào)告期各期末，公司經(jīng)營活動(dòng)所得現(xiàn)金流量凈額分別為2.62億元、1.61億元、1.73億元和-8032.5萬元，期末現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物分別為3.15億元、3.02億元、4.63億元和4.56億元。

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連年數(shù)千萬分紅后，遞表前再分8000萬

股權(quán)結(jié)構(gòu)上，截至最后實(shí)際可行日期，根據(jù)一致行動(dòng)安排，陳春、敖丹軍、劉輝林及唐京科連同彼等各自控制的實(shí)體（即創(chuàng)想創(chuàng)為、創(chuàng)想輝達(dá)、龍格爾投資、創(chuàng)想實(shí)業(yè)、創(chuàng)想創(chuàng)投及創(chuàng)想長盛）共同擁有并控制3.23億股股分，占本公司已發(fā)行股份總數(shù)及投票權(quán)約81.98%。

2021年，公司宣派現(xiàn)金股息1.95億元。2021年-2023年，分別向股東派付現(xiàn)金股息8800萬元、3600萬元和7100萬元，并悉數(shù)結(jié)付于2021年宣派的股息。2025年5月，向若干股東宣派8140萬元的股息，該等股息已于2025年7月悉數(shù)結(jié)付。在2025年前三個(gè)月現(xiàn)金流流出的前提下，公司的分紅狂歡無疑引起外界對于IPO募資必要性的質(zhì)疑。

柏文喜指出：現(xiàn)金分紅會直接減少公司的貨幣資金，在經(jīng)營性現(xiàn)金流無法補(bǔ)充的情況下，會加劇公司的流動(dòng)性壓力，可能影響短期償債能力。結(jié)合公司2025年前三個(gè)月現(xiàn)金流為負(fù)，在IPO前的多次分紅可能為帶來較多爭議，引發(fā)外界對公司利潤可持續(xù)性的深入探究。

截至報(bào)告期各期末，創(chuàng)想三維的貿(mào)易應(yīng)付款項(xiàng)及應(yīng)付票據(jù)分別為3.53億元、4.92億元、5.74億元和5.06億元，其他應(yīng)付款項(xiàng)及應(yīng)計(jì)費(fèi)用分別為1.33億元、1.14億元、1.3億元和1.2億元，借款分別為4789.6萬元、9520.6萬元、1.16億元和2.36億元。

截至同一時(shí)期，創(chuàng)想三維的負(fù)債總值分別為13.94億元、9.58億元、11.7億元和12.16億元，與此同時(shí)公司的流動(dòng)比率分別為1.5、1.5、1.4和1.5，短期償債能力仍存在一定風(fēng)險(xiǎn)。

此次IPO，創(chuàng)想三維計(jì)劃將募集資金主要用于投資研發(fā)；海外用戶營運(yùn)；全球品牌推廣及銷售渠道開發(fā)；尋求業(yè)務(wù)互補(bǔ)并符合公司戰(zhàn)略的戰(zhàn)略性合作關(guān)系、投資或收購、營運(yùn)資金及一般公司用途。（港灣財(cái)經(jīng)出品）