“第一批90后已經(jīng)開始禿了”——這句網(wǎng)絡(luò)調(diào)侃背后，是一個(gè)正在高速增長(zhǎng)的百億級(jí)市場(chǎng)。據(jù)《2025中國(guó)頭皮健康產(chǎn)業(yè)白皮書》數(shù)據(jù)顯示，在中國(guó)，超過(guò)3.39億人正受脫發(fā)問(wèn)題困擾，其中69.8%為20-35歲的年輕群體。日益普遍的脫發(fā)問(wèn)題，催生了龐大的頭發(fā)健康管理需求，也讓一家專注于此領(lǐng)域的企業(yè)走到了資本市場(chǎng)的門口。

近日，三生制藥（股份代號(hào)：01530）宣布擬分拆其旗下專注于毛發(fā)健康及體重管理業(yè)務(wù)的子公司——蔓迪國(guó)際，并于香港聯(lián)合交易所主板獨(dú)立上市。分拆完成后，三生制藥將不再保留蔓迪國(guó)際的任何權(quán)益，蔓迪國(guó)際也將不再是三生制藥的附屬公司。若此次分拆上市順利完成，蔓迪國(guó)際有望成為資本市場(chǎng)上備受關(guān)注的“國(guó)貨防脫第一股”。

截自三生制藥招股書

01

從藥品到消費(fèi)品，蔓迪國(guó)際的轉(zhuǎn)型之路

蔓迪國(guó)際的前身可追溯至1997年成立的浙江三生蔓迪藥業(yè)有限公司，蔓迪國(guó)際長(zhǎng)期專注于皮膚健康及體重管理解決方案，尤其在頭發(fā)健康領(lǐng)域確立了領(lǐng)導(dǎo)地位。

根據(jù)灼識(shí)咨詢的資料，按零售額計(jì)，曼迪國(guó)際的旗艦產(chǎn)品蔓迪?系列米諾地爾類脫發(fā)治療產(chǎn)品自2014年起連續(xù)十年在中國(guó)脫發(fā)藥物市場(chǎng)及米諾地爾類藥物市場(chǎng)排名第一。2024年，曼迪國(guó)際在上述兩個(gè)市場(chǎng)的份額分別達(dá)到約57%及71%，成為防脫領(lǐng)域無(wú)可爭(zhēng)議的龍頭。

蔓迪國(guó)際的核心產(chǎn)品蔓迪?米諾地爾源自上世紀(jì)90年代降血壓藥物的意外發(fā)現(xiàn)，當(dāng)時(shí)，醫(yī)生注意到服用該藥物的患者出現(xiàn)了多毛的副作用，從而開啟了米諾地爾作為生發(fā)藥物的征程。

·產(chǎn)品迭代創(chuàng)新：蔓迪國(guó)際于2001年推出了中國(guó)首款5%米諾地爾酊劑，填補(bǔ)了當(dāng)時(shí)脫發(fā)治療市場(chǎng)的關(guān)鍵空白。2018年，蔓迪國(guó)際采用磷酸鹽緩沖液制備技術(shù)對(duì)產(chǎn)品進(jìn)行配方升級(jí)，解決了米諾地爾在常溫儲(chǔ)存條件下質(zhì)量穩(wěn)定性的行業(yè)難題。

·新品表現(xiàn)亮眼：2024年，蔓迪國(guó)際成功推出第二代蔓迪?5%米諾地爾泡沫劑，這是中國(guó)首個(gè)且唯一獲批的米諾地爾泡沫劑制劑。新品上市首年即創(chuàng)下銷售超過(guò)250萬(wàn)瓶、收入超過(guò)人民幣3億元的業(yè)績(jī)。截至目前，蔓迪?系列米諾地爾類產(chǎn)品已累計(jì)銷售超過(guò)5000萬(wàn)瓶。

在穩(wěn)固藥品市場(chǎng)地位的同時(shí)，蔓迪國(guó)際將產(chǎn)品積極拓展至化妝品大類，推出了蔓迪?品牌的一系列功效洗發(fā)水，旨在防脫固發(fā)、止癢去屑、控制多余油脂，并改善頭皮健康。

2025年3月，曼迪國(guó)際推出中國(guó)首款添加烏諾地爾防脫發(fā)成分的功效防脫發(fā)洗發(fā)水，上市首六個(gè)月內(nèi)創(chuàng)下逾50萬(wàn)瓶的銷售表現(xiàn)，成功從藥品領(lǐng)域延伸至日常洗護(hù)市場(chǎng)。在“成分黨”當(dāng)?shù)赖慕裉欤瑩碛泻诵膶＠煞趾团R床背書的藥企殺入洗護(hù)市場(chǎng)，銷售一種“醫(yī)學(xué)級(jí)”頭皮護(hù)理方案，正好擊中了年輕消費(fèi)者需求。

02

高毛利與隱憂并存

蔓迪國(guó)際的財(cái)務(wù)表現(xiàn)無(wú)疑是令人矚目的。數(shù)據(jù)顯示，蔓迪國(guó)際收入從2022年的人民幣9.82億元增加至2023年的人民幣12.28億元，并進(jìn)一步增至2024年的人民幣14.55億元，2022年至2024年的復(fù)合年增長(zhǎng)率達(dá)21.7%。

◤截自蔓迪國(guó)際招股書

曼迪國(guó)際的盈利能力也尤為突出。2022年、2023年、2024年及2025年上半年，蔓迪國(guó)際的毛利分別為人民幣7.89億元、10.07億元、12.03億元及6.03億元，同期毛利率高達(dá)80.3%、82.0%、82.7%及81.1%。

這樣的毛利率水平一方面源于其強(qiáng)勢(shì)的市場(chǎng)地位和定價(jià)權(quán)，另一方面也揭示了頭皮護(hù)理賽道，尤其是“醫(yī)美藥妝”細(xì)分領(lǐng)域的利潤(rùn)潛力。

此外，蔓迪國(guó)際已建立起覆蓋線上線下的廣泛銷售及分銷網(wǎng)絡(luò)。在線上，蔓迪是最早建立基于互聯(lián)網(wǎng)頭發(fā)健康產(chǎn)品推廣團(tuán)隊(duì)及能力的公司之一，線上收入占比攀升至74%，已成為蔓迪國(guó)際最重要的增長(zhǎng)引擎。

在線下渠道，曼迪國(guó)際的產(chǎn)品銷往全國(guó)2000多家醫(yī)療機(jī)構(gòu)及約19萬(wàn)家零售藥店，覆蓋中國(guó)超過(guò)90%的百?gòu)?qiáng)連鎖藥店。但值得關(guān)注的是，蔓迪國(guó)際分銷商數(shù)量從2022年的173家減少至2025年上半年的106家，并且線下銷售渠道的占比則從44.8%下降至26.0%。

過(guò)于依賴核心產(chǎn)品系列是其最大風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)。公開資料顯示，其90%以上收入來(lái)自核心產(chǎn)品系列，一旦出現(xiàn)強(qiáng)效競(jìng)品、專利到期或政策變動(dòng)，蔓迪國(guó)際或?qū)⒚媾R巨大沖擊。

截自蔓迪國(guó)際招股書

03

從“頭”開始，但不止于“頭”

中國(guó)消費(fèi)醫(yī)療市場(chǎng)正在經(jīng)歷快速增長(zhǎng)。據(jù)灼識(shí)咨詢數(shù)據(jù)，中國(guó)消費(fèi)醫(yī)療市場(chǎng)規(guī)模從2018年的9313億元增長(zhǎng)至2024年的16420億元，預(yù)計(jì)到2035年將達(dá)到40569億元，2024年至2035年的復(fù)合年增長(zhǎng)率為8.6%。

在這一大格局下，中國(guó)頭發(fā)健康管理市場(chǎng)從2018年的198億元擴(kuò)大到2024年的527億元，預(yù)計(jì)到2035年將增長(zhǎng)至1714億元，2024年至2035年的復(fù)合年增長(zhǎng)率為11.3%，增速高于整體消費(fèi)醫(yī)療市場(chǎng)。

然而，曼迪國(guó)際的野心，早已超越了頭發(fā)。其管線布局清晰地指向了皮膚健康和大健康這兩個(gè)黃金賽道。

蔓迪國(guó)際的產(chǎn)品管線包括針對(duì)尋常痤瘡的柯拉特龍乳膏，據(jù)招股書介紹這是全球首創(chuàng)且唯一適用于尋痤瘡的外用雄激素受體抑制劑，目前在中國(guó)進(jìn)行III期臨床試驗(yàn)，預(yù)計(jì)2027年提交藥品注冊(cè)申請(qǐng)；在體重管理領(lǐng)域，蔓迪國(guó)際正在開發(fā)用于體重管理的長(zhǎng)效型GLP-1受體激動(dòng)劑司美格魯肽注射液，同樣于中國(guó)進(jìn)行III期臨床試驗(yàn)，目標(biāo)于2026年上半年提交藥品注冊(cè)申請(qǐng)。

不僅如此，蔓迪國(guó)際還搭建了一系列早期資產(chǎn)，包括用于治療白癜風(fēng)的D2501以及治療肥胖及相關(guān)代謝綜合征的WS2505，顯示出在皮膚健康和體重管理領(lǐng)域進(jìn)行長(zhǎng)期布局的戰(zhàn)略意圖。

招股書顯示，蔓迪國(guó)際計(jì)劃將此次上市募集資金用于提高自有研發(fā)能力、戰(zhàn)略性業(yè)務(wù)合作、數(shù)字化運(yùn)營(yíng)模式迭代以及營(yíng)銷及品牌建設(shè)。蔓迪國(guó)際表示，希望借助資本市場(chǎng)的助力，進(jìn)一步鞏固頭發(fā)健康領(lǐng)域的領(lǐng)先地位，同時(shí)加速新業(yè)務(wù)板塊的落地。

從一瓶生發(fā)噴霧起步，到構(gòu)建全面的皮膚健康與體重管理產(chǎn)品組合，蔓迪國(guó)際的資本化道路也將為國(guó)貨消費(fèi)企業(yè)的發(fā)展提供重要參考。