挫折之后盡是坦途

作者：行者

編輯：李莉

風(fēng)品：可樂(lè)

來(lái)源：首財(cái)——首條財(cái)經(jīng)研究院

熬過(guò)堅(jiān)冰、春天總會(huì)到來(lái)，“游戲茅”最近喜事連連。

11月10日，世紀(jì)華通公告稱(chēng)，關(guān)于撤銷(xiāo)其他風(fēng)險(xiǎn)警示的申請(qǐng)已獲深交所審核同意。隨后公司股票復(fù)牌并撤銷(xiāo)其他風(fēng)險(xiǎn)警示，日漲跌幅限制由5%變?yōu)?0%。

回望2024年11月，因財(cái)務(wù)造假世紀(jì)華通被證監(jiān)會(huì)責(zé)令整改，并罰款800萬(wàn)元，5名高管被罰，公司就此“戴帽”。如今不僅成功“摘帽”，業(yè)績(jī)也持續(xù)逆增，2025年前三季營(yíng)利分別增超75%、141%，體量均居A股游戲公司前列。

僅一年時(shí)間就成功翻盤(pán)，世紀(jì)華通如何做到的？背后還有無(wú)短板隱憂(yōu)呢？

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全面整改+真金回購(gòu)

重塑信譽(yù)金身??

說(shuō)到“摘帽”，不得不提是如何“戴帽”的。

公開(kāi)信息顯示，世紀(jì)華通以汽車(chē)零部件起家，2014年起通過(guò)收購(gòu)天游軟件、七酷網(wǎng)絡(luò)、點(diǎn)點(diǎn)互動(dòng)、盛趣游戲等多公司股權(quán)，快速切入互聯(lián)網(wǎng)游戲賽道。2019年收購(gòu)盛趣游戲是關(guān)鍵節(jié)點(diǎn)，公司完成由傳統(tǒng)制造向數(shù)字文娛的戰(zhàn)略跨越，成為A股文化傳媒板塊龍頭之一。

然而，頻繁并購(gòu)導(dǎo)致公司商譽(yù)激增，成為日后“戴帽”的一個(gè)誘因。財(cái)報(bào)顯示，2017-2022年各期末，世紀(jì)華通商譽(yù)分別為20億元、152.91億元、153.2億元、220.5億元、164.02億元、120.77億元。

2023年7月，世紀(jì)華通被曝因信披違規(guī)被證監(jiān)會(huì)立案調(diào)查，顯示其在2018至2022年未按規(guī)定執(zhí)行商譽(yù)減值測(cè)試，少計(jì)提減值準(zhǔn)備超6億元，高估商譽(yù)原值1.22億元。

2024年11月，公司收到證監(jiān)會(huì)《行政處罰決定書(shū)》，被責(zé)令整改并處800萬(wàn)元罰款，董事長(zhǎng)王苗通、前總裁王佶等多位高管被罰，公司股票復(fù)牌后被實(shí)施“其他風(fēng)險(xiǎn)警示”，簡(jiǎn)稱(chēng)變更為“ST華通”。

關(guān)鍵時(shí)刻，世紀(jì)華通沒(méi)有回避，選擇直面問(wèn)題、積極整改。在2024年11月13日召開(kāi)的投資者交流會(huì)上，董秘黃怡坦言，經(jīng)歷這次教訓(xùn)，公司將在財(cái)務(wù)處理尤其商譽(yù)問(wèn)題處理上更加審慎。

事實(shí)證明公司沒(méi)有空喊口號(hào)：自查期間，對(duì)處罰決定書(shū)中的相關(guān)認(rèn)定事項(xiàng)逐一落實(shí)整改，并更正前期會(huì)計(jì)差錯(cuò)。大信會(huì)計(jì)師事務(wù)所出具《前期會(huì)計(jì)差錯(cuò)更正情況審核報(bào)告》，確認(rèn)公司2018年至2023年度相關(guān)差錯(cuò)已糾正并追溯調(diào)整完畢。

不僅如此，公司還以此次監(jiān)管事件為契機(jī)，進(jìn)行全面自我革新、夯實(shí)治理基礎(chǔ)。據(jù)《證券日?qǐng)?bào)》，期間世紀(jì)華通修訂了企業(yè)治理、風(fēng)險(xiǎn)防控等6大類(lèi)23項(xiàng)章程制度，持續(xù)展開(kāi)制度優(yōu)化、人事調(diào)整、業(yè)務(wù)聚焦等行動(dòng)，全面提升經(jīng)營(yíng)韌性。

且基于對(duì)未來(lái)持續(xù)發(fā)展的信心、全體股東的投資回饋，2025年11月12日，公司宣布擬使用自有資金或自籌資金，通過(guò)集中競(jìng)價(jià)交易方式回購(gòu)公司已發(fā)行的部分普通股（A股）股份，回購(gòu)金額5億-10億元，將全部注銷(xiāo)并減少公司注冊(cè)資本。

面對(duì)種種誠(chéng)意真章，資本市場(chǎng)也給出積極反饋。截至11月20日收盤(pán)，世紀(jì)華通市值達(dá)1272億元，較去年同期的382億元增長(zhǎng)233%。

從“戴帽”到“摘帽”，能快速走出低谷、修復(fù)信譽(yù)金身，彰顯了世紀(jì)華通自我修復(fù)能力，不僅化解風(fēng)險(xiǎn)，還帶來(lái)資本市場(chǎng)結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)：從“ST板塊”回歸正常交易序列、估值修復(fù)空間打開(kāi)，同時(shí)合規(guī)形象重塑有助降低融資成本、后續(xù)業(yè)務(wù)開(kāi)展。

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握緊第一性原理

核心業(yè)務(wù)戰(zhàn)力拉滿(mǎn)

整改到位只是“摘帽”前提，透過(guò)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)體現(xiàn)出來(lái)的經(jīng)營(yíng)韌性才是翻盤(pán)最大底氣。

財(cái)報(bào)顯示，2024年公司營(yíng)收226.20億元，同比增長(zhǎng)70.27%，凈利12.13億元，同比大增131.51%。2025年前三季度營(yíng)收進(jìn)一步攀至272.23億元，已超去年全年，凈利更達(dá)到43.57億元，是去年全年的三倍還多。經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流62.78億元，同比增長(zhǎng)81.3%，同樣創(chuàng)出近年新高。其中，第三季營(yíng)收首破百億大關(guān)，凈利更超過(guò)去年全年達(dá)到17.01億元，同比大增163.78%。

傲人漲姿的背后，是互聯(lián)網(wǎng)游戲?yàn)榇淼暮诵囊鎻?qiáng)力拉升。拆分主營(yíng)業(yè)務(wù)構(gòu)成，互聯(lián)網(wǎng)游戲占比最高，以2025上半年為例，貢獻(xiàn)營(yíng)收164.33億元、同比大增93.06%，占總營(yíng)收比達(dá)95.49%。

深入游戲板塊，點(diǎn)點(diǎn)互動(dòng)和Century Games堪稱(chēng)中流砥柱，2025上半年?duì)I收131.27億元，占總收入比76.28%。其中，外銷(xiāo)收入87.73億元，占總外銷(xiāo)比97.93%，內(nèi)銷(xiāo)收入43.54億元，占總內(nèi)銷(xiāo)比52.78%。

尤其點(diǎn)點(diǎn)互動(dòng)，是世紀(jì)華通近年業(yè)績(jī)攀升的一大核心動(dòng)力。據(jù)移動(dòng)應(yīng)用數(shù)據(jù)分析公司Sen－sorTower11月7日發(fā)布的《2025年10月中國(guó)手游發(fā)行商全球收入排行榜》，點(diǎn)點(diǎn)互動(dòng)收入繼續(xù)超過(guò)網(wǎng)易，位列第二位，僅次于騰訊。

而《Whiteout Survival》（中文名《無(wú)盡冬日》）又是點(diǎn)點(diǎn)互動(dòng)的拳頭產(chǎn)品。在國(guó)內(nèi)市場(chǎng)，微信小程序、抖音小程序上《Whiteout Survival》堪稱(chēng)現(xiàn)象級(jí)單品。在海外市場(chǎng)，據(jù)世紀(jì)華通披露數(shù)據(jù)，2025年前三季度全球下載量破2億，不僅創(chuàng)下連續(xù)15個(gè)月“霸榜”中國(guó)手游出海收入榜榜首的紀(jì)錄，更在今年3月登頂全球手游收入榜，創(chuàng)出業(yè)績(jī)新高。

打深一度看，獨(dú)特的“SLG+X”模式是一大成長(zhǎng)秘訣，其握緊了滿(mǎn)足用戶(hù)需求的第一性原理。SLG原本是重度游戲品類(lèi)，玩家需大量時(shí)間精力來(lái)策略決策，而“X”代表其他玩法的融合，兩者兼具讓點(diǎn)點(diǎn)互動(dòng)實(shí)現(xiàn)了SLG玩法輕度化、休閑化改造，從而吸引更廣泛群體。

對(duì)于X，在2024年末投資者關(guān)系活動(dòng)記錄表中，點(diǎn)點(diǎn)互動(dòng)CEO陳琦曾解釋稱(chēng)，點(diǎn)點(diǎn)互動(dòng)在大的賽道中是自上而下，比如聚焦休閑、SLG這個(gè)大方向。但也有自下而上的嘗試和突破，如SLG+X中的X是可以不斷嘗試的。

以爆款游戲《Whiteout Survival》、《Kingshot》為例，前者開(kāi)創(chuàng)了冰雪生存題材與SLG玩法的結(jié)合，不僅要搭建庇護(hù)所、收集資源以應(yīng)對(duì)惡劣的冰雪環(huán)境，還要與其他玩家或AI勢(shì)力展開(kāi)策略對(duì)抗，創(chuàng)新玩法滿(mǎn)足了市場(chǎng)全新體驗(yàn)，長(zhǎng)期穩(wěn)居中國(guó)出海手游收入榜首。

《Kingshot》同樣展現(xiàn)出“SLG+X”模式魅力。其以中世紀(jì)王國(guó)建造為背景，巧妙融合輕度放置塔防玩法與SLG核心策略元素，迎合了市場(chǎng)對(duì)趣味性與策略性的深度需求，2025年2月下旬上線(xiàn)以來(lái)收入持增。

不要小看了這兩個(gè)現(xiàn)象級(jí)爆款的橫空出世，其讓世紀(jì)華通不再依賴(lài)傳奇、龍之谷等經(jīng)典IP，實(shí)現(xiàn)了新IP拓荒，順應(yīng)出海大趨勢(shì)，真正具備了全球影響力。且上下自如、打法靈活、在融合貫通中錨定第一性原理、真正用戶(hù)為本。

值得一提的是，拓荒新IP并不意味著放棄老IP，而是更好發(fā)揮不同IP價(jià)值。正如董秘黃怡在2025年ChinaJoy舉辦期間所言，公司針對(duì)旗下不同類(lèi)型游戲IP采取差異化的長(zhǎng)期運(yùn)營(yíng)策略，“一方面為盛趣提供專(zhuān)項(xiàng)支持優(yōu)化經(jīng)典IP喚醒，另一方面賦予點(diǎn)點(diǎn)互動(dòng)充分自由度，進(jìn)行創(chuàng)新品類(lèi)探索，同時(shí)嚴(yán)格把控投入風(fēng)險(xiǎn)，拒絕‘賭爆款’式的大規(guī)模投入。整體規(guī)劃上，集團(tuán)也希望在AI游戲上有所突破，未來(lái)會(huì)有所布局。”

整體來(lái)看，世紀(jì)華通游戲核心業(yè)務(wù)戰(zhàn)力拉滿(mǎn)、持續(xù)能打，并非無(wú)源之水。通過(guò)引進(jìn)消化再創(chuàng)新與內(nèi)部協(xié)同發(fā)展，公司實(shí)現(xiàn)了對(duì)經(jīng)典IP與新IP的全覆蓋，差異化策略+新老業(yè)務(wù)兼顧，讓生態(tài)體系搭建最終迎來(lái)豐收。同時(shí)，精品游戲+游戲出海雙輪驅(qū)動(dòng)模式讓增長(zhǎng)更穩(wěn)定、更持久。一句話(huà)，一切源于厚積薄發(fā)、水到渠成。

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從爆款依賴(lài)到研發(fā)品控

待補(bǔ)功課知多少

不過(guò)如同硬幣有兩面，爆款產(chǎn)品一方面能快拉業(yè)績(jī)，一方面也易造成大單品依賴(lài)。Sensor Tower數(shù)據(jù)顯示，截至2025年8月底，《Kingshot》累計(jì)收入超3億美元，《Whiteout Survival》全球累計(jì)收入破33億美元。

同時(shí)，盈利質(zhì)量有待加強(qiáng)。一是買(mǎi)量成本較高，比如《Whiteout Survival》買(mǎi)量成本持續(xù)高企，資金使用效率有提升空間。二是高額營(yíng)銷(xiāo)費(fèi)吞噬利潤(rùn)，2025年前三季世紀(jì)華通銷(xiāo)售費(fèi)達(dá)到105.69億元、創(chuàng)歷史同期新高，103.40%的增速遠(yuǎn)超同期營(yíng)收。

值得一提的是，2024年銷(xiāo)售費(fèi)增速就高達(dá)129.47%，體量為77.42億元，即2025前三季的投入已超去年全年。2025半年報(bào)中，世紀(jì)華通曾解釋銷(xiāo)售費(fèi)大漲主要系游戲業(yè)務(wù)收入大幅上升、市場(chǎng)推廣費(fèi)同步上升所致。

相比之下，研發(fā)投入顯得有些薄弱。2025年前三季為17.80億元，雖增速超過(guò)了35%，前與銷(xiāo)售費(fèi)的體量差距仍在加大。長(zhǎng)此以往，需警惕不利公司創(chuàng)新能力、核心競(jìng)爭(zhēng)力，影響發(fā)展后勁。

行業(yè)分析師孫業(yè)文表示，這非世紀(jì)華通一家之痛，通過(guò)資本并購(gòu)快速擴(kuò)張、依賴(lài)爆款游戲沖高業(yè)績(jī)，但持續(xù)創(chuàng)新能力不足，這是多數(shù)國(guó)內(nèi)游戲企業(yè)的通病。尤其在政策監(jiān)管趨嚴(yán)、市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)加劇背景下，經(jīng)營(yíng)韌性易面臨考驗(yàn)。如世紀(jì)華通旗下《熱血傳奇》等IP曾創(chuàng)造百億級(jí)流水，可后續(xù)未能持續(xù)突破。

瀏覽黑貓投訴平臺(tái)，一些用戶(hù)反饋的產(chǎn)品體驗(yàn)服務(wù)瑕疵，也提醒企業(yè)精進(jìn)之路任重道遠(yuǎn)。截至11月20日，盛大游戲的運(yùn)營(yíng)主體盛趣游戲累計(jì)投訴量698條，涉及游戲bug、誘導(dǎo)消費(fèi)、充值退款糾紛等質(zhì)疑。

（以上投訴均已經(jīng)過(guò)平臺(tái)審核）

誠(chéng)然，用戶(hù)千人千面，人人滿(mǎn)意并不現(xiàn)實(shí)，上述投訴或存偏頗處。然產(chǎn)品體驗(yàn)、用戶(hù)口碑是企業(yè)發(fā)展基石，尤其面對(duì)市場(chǎng)高迭代、強(qiáng)競(jìng)爭(zhēng)，快速切入精品時(shí)代，用戶(hù)從不缺選擇，多些查漏補(bǔ)缺、附身傾聽(tīng)、自我進(jìn)化總沒(méi)錯(cuò)。

放眼整個(gè)行業(yè)，已步入“存量博弈+增量突圍”階段，世紀(jì)華通核心布局的SLG與休閑賽道競(jìng)爭(zhēng)日益激烈。不僅騰訊、網(wǎng)易等大廠(chǎng)持續(xù)加碼，推出《征服與霸業(yè)2》等新品爭(zhēng)奪用戶(hù)；中小廠(chǎng)商也借助“細(xì)分題材+輕度化”尋求突破。例如多款“末日生存+SLG”新品憑借差異化題材吸引不少玩家。在境內(nèi)休閑游戲市場(chǎng)，隨著微信、抖音等平臺(tái)流量紅利見(jiàn)頂，世紀(jì)華通新作《奔奔王國(guó)》需更強(qiáng)的玩法創(chuàng)新與流量策略才能保持持增、脫穎而出。

行業(yè)分析師李小敬認(rèn)為，世紀(jì)華通產(chǎn)品結(jié)構(gòu)方面還需進(jìn)一步優(yōu)化完善，其打通海外市場(chǎng)的“雙爆款”，多偏重中小休閑游戲，重度游戲、精品游戲、3A等還缺少新大作，如何讓精品游戲、游戲出海雙驅(qū)模式走得更平穩(wěn)，考驗(yàn)企業(yè)的破局智慧。

的確，欲戴王冠必承其重，業(yè)績(jī)高增顯示了世紀(jì)華通的產(chǎn)品力、競(jìng)爭(zhēng)壁壘，但也意味著進(jìn)一步增長(zhǎng)的門(mén)檻難度在抬升。而市場(chǎng)多變、競(jìng)品也不等人，未雨綢繆、先人一步總沒(méi)錯(cuò)。如何進(jìn)一步敏銳洞察市場(chǎng)，捕捉游戲市場(chǎng)最新需求，及時(shí)調(diào)整戰(zhàn)略方向；如何適度加大研發(fā)投入，增強(qiáng)持續(xù)創(chuàng)新能力，以在激烈競(jìng)爭(zhēng)中立于不敗之地，世紀(jì)華通需要做的還有很多。

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四個(gè)隱憂(yōu) 修行在路上?

此外，作為曾被實(shí)施“ST”風(fēng)險(xiǎn)警示的企業(yè)，縱使已經(jīng)“摘帽”，如何持續(xù)念好合規(guī)經(jīng)、成長(zhǎng)經(jīng)、重塑好信譽(yù)金身，仍是一個(gè)警鐘長(zhǎng)鳴話(huà)題。透視上述繁華喜報(bào)背后，一些隱憂(yōu)點(diǎn)需審視警惕。

一是潛在商譽(yù)風(fēng)險(xiǎn)。雖可喜下降卻依然不算低。2024年末商譽(yù)余額120.21億元、總資產(chǎn)余額389.24億元、流動(dòng)資產(chǎn)余額122.52億元，商譽(yù)占流動(dòng)資產(chǎn)比達(dá)98.11%。2025年三季度末商譽(yù)余額119.81億元，總資產(chǎn)余額432.27億元、流動(dòng)資產(chǎn)余額170.97億元，商譽(yù)占流動(dòng)資產(chǎn)比70.08%。

眾所周知，高商譽(yù)一方面折射了企業(yè)發(fā)展活力、信心，一方面又考驗(yàn)企業(yè)經(jīng)營(yíng)韌性、駕馭賦能力、及市場(chǎng)環(huán)境，一旦收購(gòu)標(biāo)的業(yè)績(jī)下滑，就可能觸發(fā)商譽(yù)減值、導(dǎo)致業(yè)績(jī)“變臉”，繼而讓市場(chǎng)保持謹(jǐn)慎，影響公司估值。

二是切入AI賽道打造新增長(zhǎng)曲線(xiàn)，目前仍處起步階段。從自研引擎，到重點(diǎn)布局AI生成內(nèi)容和云原生游戲等前沿領(lǐng)域，世紀(jì)華通對(duì)AI布局可謂不予余力、寄予厚望，然至少當(dāng)下對(duì)業(yè)績(jī)貢獻(xiàn)微乎其微，以2025上半年為例，人工智能云數(shù)據(jù)營(yíng)收僅1278.15萬(wàn)元，占營(yíng)收比僅0.08%。背后除了市場(chǎng)場(chǎng)景的有待成熟完善，自身核心能力與國(guó)際大廠(chǎng)存在差距也是考量。隨著市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)、馬太效應(yīng)加劇，突圍難度會(huì)越來(lái)越大，要謹(jǐn)防AI業(yè)務(wù)成為新“包袱”。

三是氪金模式遭遇挑戰(zhàn)。以《Whiteout Survival》為例，冰雪末日生存題材新穎，模擬經(jīng)營(yíng)階段操作簡(jiǎn)單，可聯(lián)盟對(duì)戰(zhàn)非常依賴(lài)氪金。而一個(gè)現(xiàn)實(shí)是，新生代群體對(duì)傳統(tǒng)氪金游戲并不太感冒，熱血傳奇手機(jī)版和傳奇世界手游上線(xiàn)多年后又進(jìn)入游戲生命周期末尾階段。公司需摒棄“吃老本”思維，推出更多新題材、新模式、新玩法作品，降低對(duì)氪金模式的依賴(lài)，這背后又需要高效足量且持續(xù)的研發(fā)投入做支撐。

四是歷史遺留問(wèn)題影響不容小覷。因2018-2022年報(bào)中存在商譽(yù)及軟件著作權(quán)相關(guān)虛假記載，公司被實(shí)施其他風(fēng)險(xiǎn)警示。具體包括商譽(yù)減值計(jì)提不充分、商譽(yù)原值高估、未披露點(diǎn)點(diǎn)互動(dòng)分部信息，以及通過(guò)虛構(gòu)軟件著作權(quán)交易虛增利潤(rùn)等問(wèn)題。

這些財(cái)務(wù)瑕疵引發(fā)了多項(xiàng)司法糾紛。截至11月20日，天眼查顯示公司共涉及39項(xiàng)開(kāi)庭公告，主要為證券虛假陳述責(zé)任糾紛。

一句話(huà)，過(guò)去不代表現(xiàn)在，但要引以為戒，以更嚴(yán)格的制度流程和風(fēng)險(xiǎn)意識(shí)筑牢風(fēng)控籬笆，避免重蹈覆轍。成功“摘帽”、業(yè)績(jī)高增只是一個(gè)開(kāi)始，上述瑕疵提醒公司信譽(yù)修復(fù)是一個(gè)漫長(zhǎng)過(guò)程。

做企業(yè)是一場(chǎng)永無(wú)止境的修行。越是形勢(shì)大好，越要居安思危。筑牢業(yè)務(wù)根基、扎牢風(fēng)控底線(xiàn)，都是常說(shuō)常新的話(huà)題。期待世紀(jì)華通能不斷消解“絆腳石”，持續(xù)念好合規(guī)經(jīng)、成長(zhǎng)經(jīng)，擦亮游戲茅成色。

挫折之后盡是坦途，更多長(zhǎng)坡厚雪在路上！

本文為首財(cái)原創(chuàng)