作者| 丁卯

編輯|張帆

封面來源|視覺中國(guó)

11月19日，英偉達(dá)發(fā)布了2026財(cái)年第三季度的報(bào)告。

數(shù)據(jù)顯示，F(xiàn)Y26Q3，英偉達(dá)實(shí)現(xiàn)營(yíng)收570億美元，同比增長(zhǎng)62%，季度環(huán)比增長(zhǎng)創(chuàng)紀(jì)錄地達(dá)到100億美元，增速為22%，大超市場(chǎng)預(yù)期。其中，最受市場(chǎng)關(guān)注的數(shù)據(jù)中心業(yè)務(wù)收入達(dá)到了512億美元，同比增長(zhǎng)66%，環(huán)比增長(zhǎng)25%。

利潤(rùn)方面，本季度，英偉達(dá)毛利率達(dá)到了73.4%，同期凈利潤(rùn)為319.1億美元，同比增長(zhǎng)65%，對(duì)應(yīng)凈利率56%。

英偉達(dá)強(qiáng)勁的業(yè)績(jī)表現(xiàn)以及電話會(huì)中對(duì)于AI泡沫等核心關(guān)注點(diǎn)的有力回應(yīng)，一定程度上弱化了近期市場(chǎng)對(duì)于AI估值過高的擔(dān)憂，并強(qiáng)化了算力需求依然處于指數(shù)級(jí)爆發(fā)階段的預(yù)期。

然而，這種對(duì)算力剛性需求正迅速轉(zhuǎn)化為關(guān)鍵上游供應(yīng)鏈的巨大壓力。電話會(huì)中，英偉達(dá)指出，代工、存儲(chǔ)、電力等環(huán)節(jié)已成為滿足未來增長(zhǎng)的關(guān)鍵瓶頸。

今年以來，在AI需求的強(qiáng)力驅(qū)動(dòng)下，以HBM為代表的存儲(chǔ)芯片正被推入一個(gè)超級(jí)漲價(jià)周期，不僅大幅抬升了AI服務(wù)器的成本，更通過產(chǎn)能轉(zhuǎn)移的“蝴蝶效應(yīng)”，對(duì)傳統(tǒng)消費(fèi)電子市場(chǎng)帶來了前所未有的沖擊。

那么，本季度英偉達(dá)的業(yè)績(jī)表現(xiàn)究竟如何？存儲(chǔ)芯片漲價(jià)的底層邏輯是什么？會(huì)有怎樣的沖擊？

未來業(yè)績(jī)確定性高

整體來看，本季度，受益于Blackwell架構(gòu)產(chǎn)品的全面放量以及加速計(jì)算、復(fù)雜人工智能模型和“智能體”應(yīng)用三大平臺(tái)級(jí)需求的共振，英偉達(dá)在云計(jì)算、互聯(lián)網(wǎng)以及傳統(tǒng)行業(yè)的服務(wù)器側(cè)訂單持續(xù)增加，驅(qū)動(dòng)業(yè)績(jī)?cè)賱?chuàng)歷史新高。

圖：英偉達(dá)季度業(yè)績(jī)表現(xiàn) 數(shù)據(jù)來源：wind，36氪整理

在2024財(cái)年、2025財(cái)年高基數(shù)的基礎(chǔ)上，本季度英偉達(dá)營(yíng)收仍然保持60%以上的同比增速，黃仁勛更是直接指出，“Blackwell銷量超出預(yù)期，云端GPU也賣光了”，彰顯出市場(chǎng)對(duì)于AI算力的剛性需求，在一定程度上弱化了市場(chǎng)的擔(dān)憂，重新確立了英偉達(dá)在AI基礎(chǔ)設(shè)施領(lǐng)域的領(lǐng)導(dǎo)地位和周期彈性。

在強(qiáng)勁的業(yè)績(jī)之外，更重要的是英偉達(dá)對(duì)于下個(gè)季度的樂觀指引。

公司預(yù)計(jì)下季度收入有望達(dá)到650億美元，環(huán)比增長(zhǎng)近14%，依然顯著好于機(jī)構(gòu)一致預(yù)期，同時(shí)，受益于BlackWell產(chǎn)品周期的帶動(dòng),毛利率也有望進(jìn)一步提升至74.8%。

對(duì)于新一代的Rubin平臺(tái)，公司進(jìn)一步確認(rèn)下一代Rubin平臺(tái)仍處于2026下半年增產(chǎn)的正軌之上，并已收到首塊芯片，進(jìn)一步鞏固了其“一年一代”的加速產(chǎn)品技術(shù)路線節(jié)奏。

在此前的GTC大會(huì)上，英偉達(dá)也曾披露，預(yù)計(jì)2026年底Black+Rubin的累計(jì)出貨量將達(dá)到2000萬顆，對(duì)應(yīng)5000億美元左右的收入。本次電話會(huì)中，黃仁勛進(jìn)一步表示，強(qiáng)大需求支撐下，完全有機(jī)會(huì)在此基礎(chǔ)上進(jìn)一步擴(kuò)大規(guī)模，這無疑強(qiáng)化了市場(chǎng)對(duì)于26年英偉達(dá)業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)預(yù)期的確定性。

AI需求激增，存儲(chǔ)芯片起飛

過去幾年，受益于英偉達(dá)AI加速器出貨量的激增，以光模塊、PCB、銅纜、液冷等為代表的GPU產(chǎn)業(yè)鏈迎來量?jī)r(jià)齊升。今年AI的風(fēng)進(jìn)一步吹到了存儲(chǔ)芯片。

二季度以來，產(chǎn)能吃緊下，DDR4等傳統(tǒng)存儲(chǔ)芯片價(jià)格觸底后進(jìn)入新一輪漲價(jià)周期，尤其是6月三星、美光等巨頭紛紛表示退出或縮減DDR4產(chǎn)能，更是引發(fā)了下游設(shè)備供應(yīng)商的恐慌性備貨，加劇了傳統(tǒng)存儲(chǔ)的價(jià)格飆升，主流DDR4的現(xiàn)貨平均價(jià)格當(dāng)月漲幅一度超過了60%。

在短暫的修整后，9月開始，存儲(chǔ)漲價(jià)風(fēng)波再起。

供需持續(xù)失衡之下，9月底美光、閃迪等供應(yīng)商紛紛暫停了產(chǎn)品報(bào)價(jià)，并小幅上調(diào)了價(jià)格。而10月OpenAI訪韓則將這場(chǎng)漲價(jià)風(fēng)波推向了高潮。

10月初，OpenAI CEO訪韓與三星、SK海力士建立了戰(zhàn)略合作關(guān)系，為“星際之門”項(xiàng)目鎖定了先進(jìn)存儲(chǔ)芯片。根據(jù)OpenAI預(yù)計(jì)，要運(yùn)行其先進(jìn)的AI模型，每月將需要90萬片DRAM晶圓產(chǎn)能。這一需求量約占目前三大主要DRAM供應(yīng)商（三星、SK海力士、美光）今年底總產(chǎn)能的57%。

而高盛測(cè)算，如果這90萬片全部轉(zhuǎn)換為HBM，其規(guī)模大致相當(dāng)于三家公司今年DRAM總營(yíng)收的114%；若全轉(zhuǎn)換為服務(wù)器DRAM，則規(guī)模約三家公司DRAM總營(yíng)收。

圖：高盛對(duì)OpenAI新增存儲(chǔ)需求的測(cè)算

數(shù)據(jù)來源：高盛、36氪整理

在OpenAI下場(chǎng)鎖定產(chǎn)能后，市場(chǎng)對(duì)于存儲(chǔ)芯片供應(yīng)吃緊的預(yù)期進(jìn)一步升溫，引發(fā)了10月以來先進(jìn)存儲(chǔ)的大幅漲價(jià)，并進(jìn)一步外溢至傳統(tǒng)存儲(chǔ)領(lǐng)域。

數(shù)據(jù)顯示，截至11月，今年以來主流DDR5的平均現(xiàn)貨價(jià)格漲幅已經(jīng)超過四倍，而10月后價(jià)格漲幅明顯放大，10月單月價(jià)格環(huán)比就上升了1倍，而11月到目前的價(jià)格漲幅已經(jīng)超過50%；與此同時(shí)，在產(chǎn)能錯(cuò)配下，主流DDR4的平均現(xiàn)貨價(jià)格漲幅已經(jīng)接近10倍，并且6月后展現(xiàn)出明顯的價(jià)格倒掛（DDR4價(jià)格高于DDR5）。

圖：存儲(chǔ)芯片價(jià)格表現(xiàn)

數(shù)據(jù)來源：wind，36氪整理

從背后的邏輯來看，可以細(xì)分為兩個(gè)層面，推動(dòng)因素又略有不同。

一方面，對(duì)于HBM、DDR5等先進(jìn)存儲(chǔ)而言，是一種典型的需求驅(qū)動(dòng)下的價(jià)格上漲。主要是由于AI激增下市場(chǎng)對(duì)高性能存儲(chǔ)芯片的需求達(dá)到了前所未有的高度。以英偉達(dá)HGX H100 8-GPU服務(wù)器為例，單臺(tái)服務(wù)器需要搭配640GB HBM、2-4TB DDR5，相較傳統(tǒng)服務(wù)器提升了4-8倍。

為了應(yīng)對(duì)增量需求，存儲(chǔ)廠商不僅將原有產(chǎn)能大規(guī)模轉(zhuǎn)移到高端存儲(chǔ)，并將資本支出保持在高位，通過擴(kuò)產(chǎn)去覆蓋新增需求。這種背景下，存儲(chǔ)供應(yīng)商必然要求更高的投資回報(bào)率以驗(yàn)證策略的合理性，于是推升了高端存儲(chǔ)產(chǎn)品的溢價(jià)。尤其是，OpenAI等頭部玩家的鎖量，加速了高端存儲(chǔ)的價(jià)格上漲。

圖：存儲(chǔ)供應(yīng)商資本開支

數(shù)據(jù)來源：民生證券，36氪整理

另一方面，為了滿足高端存儲(chǔ)的需求激增，存儲(chǔ)廠商主動(dòng)調(diào)整了原有的產(chǎn)能分配，今年6月以來，包括三星、SK海力士、美光等頭部供應(yīng)商加速退出DDR4產(chǎn)能，將大量產(chǎn)能轉(zhuǎn)移到高性能存儲(chǔ)上。

這種結(jié)構(gòu)性調(diào)整，使得傳統(tǒng)存儲(chǔ)的產(chǎn)能持續(xù)吃緊，疊加地緣政治沖突，引發(fā)了下游設(shè)備商的恐慌性備貨，庫(kù)存去化加速，最終在“擠出效應(yīng)下”價(jià)格迎來報(bào)復(fù)性反彈。可以看出，傳統(tǒng)存儲(chǔ)產(chǎn)品價(jià)格上漲的本質(zhì)并不是需求爆發(fā)，而是供給錯(cuò)配下的結(jié)構(gòu)性失衡。

圖：傳統(tǒng)存儲(chǔ)價(jià)格急速攀升，數(shù)據(jù)來源：閃存網(wǎng)，36氪整理

沖擊有多大？

從過往經(jīng)驗(yàn)來看，存儲(chǔ)的蕭條期在4-8個(gè)季度，繁榮期在4-9個(gè)季度，本輪價(jià)格企穩(wěn)在去年，但漲價(jià)周期大致從今年二季度啟動(dòng)，目前整個(gè)行業(yè)仍處于漲價(jià)的早期階段。

而且根據(jù)市場(chǎng)主流看法，本輪漲價(jià)并非單純由供給端收縮引導(dǎo)，而是由AI需求的強(qiáng)勁支撐驅(qū)動(dòng)，巨大的增量需求正在快速消化新增產(chǎn)能，尤其是英偉達(dá)26年的樂觀出貨預(yù)期，進(jìn)一步奠定了存儲(chǔ)芯片的高需求。

考慮到HBM等高端產(chǎn)能的擴(kuò)產(chǎn)周期長(zhǎng)、量產(chǎn)難度大，供給缺口持續(xù)下，云服務(wù)提供商、英偉達(dá)等芯片巨頭均嘗試簽訂2-3年的長(zhǎng)期協(xié)議以鎖定產(chǎn)量。這顯著增強(qiáng)了存儲(chǔ)供應(yīng)商的議價(jià)能力，預(yù)計(jì)本輪漲價(jià)時(shí)間將長(zhǎng)于過往，可能延續(xù)到2027年。

那么，如果存儲(chǔ)芯片持續(xù)漲價(jià)，會(huì)帶來怎樣的影響呢？

對(duì)于AI服務(wù)器而言，成本可傳導(dǎo)，但戰(zhàn)略風(fēng)險(xiǎn)在博弈。考慮到目前算力需求相對(duì)剛性，英偉達(dá)等核心服務(wù)器供應(yīng)商議價(jià)能力強(qiáng)，在量縮、價(jià)漲之下，可能會(huì)進(jìn)一步提升服務(wù)器溢價(jià)。而CSP為了保證算力或?qū)⒓哟筚Y本開支來應(yīng)對(duì)，但由于目前算力整體的供不應(yīng)求，成本向下游使用者的轉(zhuǎn)嫁并不困難。因此從這個(gè)角度看，除非存儲(chǔ)芯片出現(xiàn)不可控的持續(xù)漲價(jià)，否則對(duì)于AI產(chǎn)業(yè)鏈整體的沖擊相對(duì)有限。

但一個(gè)潛在的風(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)是，以英偉達(dá)為代表的算力玩家與存儲(chǔ)巨頭已實(shí)現(xiàn)深度綁定，二者不僅是上下游供應(yīng)關(guān)系，更是技術(shù)上的協(xié)同創(chuàng)新伙伴。這種深度合作的戰(zhàn)略伙伴關(guān)系是把雙刃劍，雖然有助于英偉達(dá)等提前鎖定高性能的存儲(chǔ)芯片，一定程度上弱化了供給風(fēng)險(xiǎn)。

但高度定制化也增加了英偉達(dá)切換供應(yīng)商或引入新供應(yīng)商的難度和成本，從而間接增強(qiáng)了存儲(chǔ)供應(yīng)商的話語權(quán)和議價(jià)能力，迫使英偉達(dá)在年度談判中不得不針對(duì)價(jià)格和技術(shù)條款做出讓步。

更重要的是，在供需缺口持續(xù)加大之下，存儲(chǔ)供應(yīng)商為實(shí)現(xiàn)利潤(rùn)最大化，很有可能利用產(chǎn)能稀缺性為議價(jià)籌碼，將新增或彈性產(chǎn)能傾斜給那些出價(jià)更高的客戶。這無疑將削弱英偉達(dá)產(chǎn)能的彈性供應(yīng)，進(jìn)而影響其高端芯片的出貨速度和未來營(yíng)收預(yù)期的確定性。

存儲(chǔ)芯片漲價(jià)的影響遠(yuǎn)不止集中在AI服務(wù)器領(lǐng)域，對(duì)手機(jī)廠商而言，這種短期的沖擊會(huì)更為明顯。

如前文所述，存儲(chǔ)芯片供應(yīng)商的產(chǎn)能轉(zhuǎn)移，使得用于手機(jī)等硬件的傳統(tǒng)存儲(chǔ)產(chǎn)能持續(xù)收縮，庫(kù)存去化顯著超預(yù)期，帶來了價(jià)格的快速飆升。而智能手機(jī)等硬件設(shè)備目前均已進(jìn)入存量競(jìng)爭(zhēng)階段，手機(jī)廠商的議價(jià)能力相對(duì)有限，向下游消費(fèi)者轉(zhuǎn)嫁成本的難度較大。

考慮到存儲(chǔ)在手機(jī)中的成本占比在6-20%的較高水平，存儲(chǔ)的漲價(jià)會(huì)顯著提升手機(jī)的物料成本，尤其是入門與中端手機(jī)機(jī)型。這意味著，手機(jī)廠商自身需要承擔(dān)大部分存儲(chǔ)成本上漲的壓力，從而導(dǎo)致毛利潤(rùn)被大幅擠壓，影響整體業(yè)績(jī)預(yù)期，甚至沖擊資本市場(chǎng)的表現(xiàn)。

根據(jù)交銀國(guó)際的觀點(diǎn)，存儲(chǔ)芯片漲價(jià)向手機(jī)廠商毛利率的傳導(dǎo)，一般存在1-2個(gè)季度的延遲。例如，在2023年周期中，NAND價(jià)格自11月開啟上行周期后，小米智能手機(jī)的毛利率在2024年第一季度由16.4%下滑到了14.8%。鑒于本輪存儲(chǔ)芯片漲價(jià)始于今年二季度，預(yù)計(jì)負(fù)面影響將從第四季度開始逐漸體現(xiàn)在小米等手機(jī)廠商的財(cái)報(bào)中。

圖：存儲(chǔ)芯片價(jià)格與手機(jī)廠商毛利率對(duì)比

數(shù)據(jù)來源：交銀國(guó)際、36氪整理

事實(shí)上，在11月初，包括高盛在內(nèi)的多家機(jī)構(gòu)已因存儲(chǔ)成本上漲而下調(diào)了小米等手機(jī)廠商的目標(biāo)股價(jià)。

那么，如果手機(jī)廠商通過整體提價(jià)向下游轉(zhuǎn)嫁增量成本，結(jié)果是否會(huì)有所好轉(zhuǎn)？盡管向下游轉(zhuǎn)移增量成本在短期有利于硬件廠商的毛利潤(rùn)保持穩(wěn)定，但在目前的消費(fèi)大環(huán)境下，性價(jià)比優(yōu)勢(shì)是大部分手機(jī)廠商獲取市場(chǎng)份額的關(guān)鍵手段。如果盲目提價(jià)很可能引發(fā)終端換機(jī)周期的延后，從而沖擊智能手機(jī)整體需求，引發(fā)行業(yè)負(fù)反饋效應(yīng)。

無論如何，由英偉達(dá)AI服務(wù)器出貨量激增所引發(fā)的新一輪存儲(chǔ)芯片漲價(jià)潮，已對(duì)手機(jī)行業(yè)產(chǎn)生了不可避免的“蝴蝶效應(yīng)”。

*免責(zé)聲明：

本文內(nèi)容僅代表作者看法 。

市場(chǎng)有風(fēng)險(xiǎn)，投資需謹(jǐn)慎。在任何情況下，本文中的信息或所表述的意見均不構(gòu)成對(duì)任何人的投資建議。在決定投資前，如有需要，投資者務(wù)必向?qū)I(yè)人士咨詢并謹(jǐn)慎決策。我們無意為交易各方提供承銷服務(wù)或任何需持有特定資質(zhì)或牌照方可從事的服務(wù)。

點(diǎn)擊圖片即可閱讀