本文為食品內(nèi)參原創(chuàng)

作者丨佑木編審丨橘子??????????????????????????????????

近日，瑞幸公布2025年第三季度財(cái)報(bào)。報(bào)告期內(nèi)，瑞幸實(shí)現(xiàn)總凈收入152.87億元，同比增長50.2%。投資者交流會(huì)上，瑞幸管理層表示，收入猛增主要來自門店數(shù)量增長以及月度交易客戶數(shù)的大幅提升。

財(cái)報(bào)還顯示，本季度瑞幸的平均月均交易客戶數(shù)達(dá)到1.12億人，同比增長40.6%，創(chuàng)下歷史新高。單季度新增交易客戶超過4200萬，累計(jì)交易客戶數(shù)已突破4.2億。簡單來說，越來越多的中國消費(fèi)者正在成為瑞幸的付費(fèi)用戶，其用戶基礎(chǔ)之龐大令人驚嘆。

門店數(shù)方面，本季度瑞幸凈增門店3008家，全球門店總數(shù)截至9月末達(dá)到29214家。其中中國市場(chǎng)凈增2979家，累計(jì)門店數(shù)達(dá)29096家，領(lǐng)先國內(nèi)外競(jìng)爭對(duì)手；海外市場(chǎng)亦穩(wěn)步推進(jìn)，凈增29家至118家門店（包括新加坡68家、馬來西亞45家、美國5家）。

值得注意的是，這也使得瑞幸距離“三萬家門店”僅一步之遙，鞏固了其作為中國平價(jià)咖啡連鎖頭部的地位。

要知道，星巴克在華經(jīng)營26年門店數(shù)才不過8000多家，而瑞幸成立短短八年門店已是星巴克中國的數(shù)倍。不僅如此，截至三季度末，瑞幸聯(lián)營（加盟）門店數(shù)量首次突破1萬家，達(dá)10287家，同比大增39.5%。聯(lián)營模式的壯大讓瑞幸下沉市場(chǎng)的觸角更廣，也帶來了顯著的業(yè)績貢獻(xiàn)——本季度合作門店收入37.99億元，同比增長62.3%，占總營收比重從去年同期的23%提高到24.9%。

然而，值得注意的是，瑞幸的高速擴(kuò)張并未等比例轉(zhuǎn)化為利潤的高速增長。瑞幸的盈利指標(biāo)甚至顯露出增長放緩甚至“增收不增利”的苗頭。

財(cái)報(bào)顯示，本季度瑞幸實(shí)現(xiàn)GAAP（一般公認(rèn)會(huì)計(jì)原則）營業(yè)利潤17.77億元，同比僅增12.9%，遠(yuǎn)低于收入50%的增速，營業(yè)利潤率也從去年同期的15.5%下滑到11.6%。同期，公司凈利潤約12.8億元，同比略有下降，在非美國會(huì)計(jì)準(zhǔn)則口徑下僅微增0.6%。

換言之，在收入翻倍式增長的同時(shí)，瑞幸的利潤幾乎原地踏步。

分析師認(rèn)為，當(dāng)下瑞幸最大的成本壓力來自配送及補(bǔ)貼費(fèi)用。隨著今年二三季度中國外賣平臺(tái)掀起大規(guī)模補(bǔ)貼大戰(zhàn)，瑞幸通過美團(tuán)、餓了么等平臺(tái)獲得了海量訂單，但代價(jià)是履約成本的大幅攀升。

據(jù)財(cái)報(bào)披露，第三季度瑞幸咖啡用于第三方配送的費(fèi)用高達(dá)2.89億元，同比暴增211.4%。同時(shí)，瑞幸自營門店店面利潤率從上年同期的23.5%下滑至17.5%，毛利受到廉價(jià)外賣訂單的攤薄。與此同時(shí)，銷售及市場(chǎng)費(fèi)用同比增加27.5%至7.5億元，主要由于外賣和直播渠道傭金支出上升。

簡而言之，瑞幸本季度的高增長很大程度上是“燒錢換量”的結(jié)果，利潤空間被不斷上漲的履約及營銷成本擠壓。

瑞幸CEO郭謹(jǐn)一在業(yè)績說明會(huì)上也直面了這一問題。他表示，外賣渠道雖然是今年“短期增長的重要抓手”，但并非咖啡業(yè)務(wù)的最優(yōu)解?？Х认M(fèi)的常態(tài)終將回歸門店自提模式，瑞幸全國近3萬家密集布點(diǎn)的自提門店將發(fā)揮長期價(jià)值。

換言之，管理層意識(shí)到當(dāng)前外賣紅利具有暫時(shí)性，補(bǔ)貼一旦退潮，過于依賴外賣的增長將難以持續(xù)。目前跡象顯示，第四季度起各大平臺(tái)的咖啡補(bǔ)貼力度已迅速收縮，行業(yè)進(jìn)入淡季，瑞幸預(yù)期接下來同店銷售增長將面臨壓力和高基數(shù)挑戰(zhàn)。

郭謹(jǐn)一直言，隨著補(bǔ)貼政策調(diào)整和咖啡生豆價(jià)格持續(xù)高位等因素，“四季度和明年業(yè)務(wù)增速會(huì)受到壓制和挑戰(zhàn)”?？梢钥闯?，公司對(duì)于未來增長放緩已有心理準(zhǔn)備，并在主動(dòng)調(diào)整戰(zhàn)略方向。

在主營業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)方面，本季度瑞幸自營門店收入111億元，同比增長48%，聯(lián)營門店收入38億元，同比猛增62%。目前，瑞幸加盟收入占比已接近25%，未來這一比例或?qū)⒗^續(xù)提高。挑戰(zhàn)在于，瑞幸需要在“跑馬圈地”和“精耕細(xì)作”之間拿捏分寸：過快擴(kuò)張可能拖累單店盈利和品牌口碑，而放緩腳步又可能錯(cuò)失當(dāng)前咖啡市場(chǎng)跑馬圈地的窗口期。

投資者交流會(huì)上，瑞幸管理層還就市場(chǎng)關(guān)切的公司戰(zhàn)略問題做了回應(yīng)。其中最受矚目的是重返資本市場(chǎng)計(jì)劃。

近期，郭謹(jǐn)一在公開場(chǎng)合提及正在積極推動(dòng)回歸美國主板上市的進(jìn)程，引發(fā)廣泛關(guān)注。不過，他在業(yè)績會(huì)上澄清說，瑞幸持續(xù)關(guān)注美國資本市場(chǎng)動(dòng)態(tài)，但目前對(duì)于重返美股主板沒有明確時(shí)間表。

業(yè)內(nèi)人士表示，瑞幸當(dāng)前在美場(chǎng)外市場(chǎng)（OTC）交易，流動(dòng)性和估值均受限制，未來尋求主板上市以改善融資環(huán)境是情理之中。但鑒于過往財(cái)務(wù)造假陰影尚未完全散去，公司可能傾向于等待業(yè)績和治理進(jìn)一步穩(wěn)健后再擇機(jī)上市，以獲取更高認(rèn)可度。對(duì)此，投資者需要保持耐心。

值得注意的是，2025年初至今，瑞幸咖啡前三個(gè)季度營收分別同比增長約48%、47%、50%，增速逐季攀高。資本市場(chǎng)上，也重振了投資者信心：其美股場(chǎng)外交易價(jià)今年一度突破40美元，大漲近50%。

2025年的瑞幸咖啡，銷量、門店、用戶數(shù)的井噴增長證明其商業(yè)模式依然具有生命力，瑞幸正大幅甩開星巴克等老牌對(duì)手，在中國市場(chǎng)攻城拔寨。但另一方面，利潤停滯、成本高燒也逐漸成為這場(chǎng)增長盛宴背后的代價(jià)——靠補(bǔ)貼和擴(kuò)張堆砌的數(shù)字能飛多高、飛多久？瑞幸能否從“高速增長”平穩(wěn)過渡到“高質(zhì)量增長”，還是會(huì)重蹈“規(guī)模不經(jīng)濟(jì)”的覆轍？

瑞幸咖啡已然坐上了中國咖啡連鎖企業(yè)的頭把交椅，然而，要坐穩(wěn)這個(gè)位置絕非易事。