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“這是價(jià)值事務(wù)所的第1997篇原創(chuàng)文章”

所長(zhǎng)在近期的文章中有提到上海機(jī)場(chǎng)，既然都講上海機(jī)場(chǎng)了，那自是沒(méi)理由不講中國(guó)中免的，畢竟上海機(jī)場(chǎng)目前以及未來(lái)相當(dāng)一段時(shí)間的業(yè)績(jī)都要靠中國(guó)中免，甚至上海機(jī)場(chǎng)此前還進(jìn)行過(guò)兩筆和中免相關(guān)的收購(gòu)。

總之就是通過(guò)資本合作的形式介入到了中免在上海、北京機(jī)場(chǎng)及相應(yīng)的室內(nèi)免稅業(yè)務(wù)以及線(xiàn)上有稅商品的經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)。

既然上機(jī)現(xiàn)目前同中免綁這么緊，很多業(yè)務(wù)都靠中免，那看好上機(jī)自然不可能不看好中免，況且中免的看點(diǎn)確實(shí)非常的足。

01

價(jià)值事務(wù)所

免稅是個(gè)超級(jí)好生意

首先，免稅肯定是個(gè)好生意，這基本不需要多講，誠(chéng)如所長(zhǎng)講上海機(jī)場(chǎng)時(shí)講的，隨著咱們國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)的增長(zhǎng)，中產(chǎn)及以上有能力消費(fèi)這些奢侈品的人兜里的錢(qián)增加，免稅這個(gè)蛋糕一定是越來(lái)越大的。其實(shí)甭管中免做的免稅生意也好，有稅生意也罷，現(xiàn)如今在市場(chǎng)中的滲透率都不算太高。

一個(gè)很有代表性的數(shù)據(jù)是中免的會(huì)員數(shù)，因?yàn)橹忻獾挠卸惿唐繁仨毷菚?huì)員才可以買(mǎi)，所以會(huì)員數(shù)基本可以代表滲透率。

截至2025H1，中免會(huì)員人數(shù)剛過(guò)4500萬(wàn)，4500萬(wàn)是個(gè)什么概念呢？唔，還不如泡泡瑪特多，泡泡瑪特截至2025H1在中國(guó)大陸的會(huì)員數(shù)都有5912萬(wàn)。

由此可見(jiàn)中免的滲透率有多低。

還有相當(dāng)多人從未購(gòu)買(mǎi)過(guò)免稅商品，也有相當(dāng)多的人購(gòu)買(mǎi)的件數(shù)屈指可數(shù)，所長(zhǎng)就屬于后者，所長(zhǎng)出國(guó)三次過(guò)，采購(gòu)過(guò)2次免稅商品，哈哈哈哈……

大西洋彼岸的美國(guó)咱都不說(shuō)了，我們看看文化習(xí)氣相似的日韓，當(dāng)國(guó)家經(jīng)濟(jì)發(fā)展到一定水平時(shí)，奢侈品消費(fèi)市場(chǎng)會(huì)達(dá)到一個(gè)怎樣的高度？

現(xiàn)如今，全球最有影響力、最具分量的免稅集團(tuán)就是韓國(guó)的樂(lè)天，雖然中免目前的市場(chǎng)份額是第一，但從在那些奢侈品品牌以及行業(yè)內(nèi)的認(rèn)可度來(lái)看，還是要屬樂(lè)天影響力更大。

韓國(guó)才多少人口，就能撐起這么大的一家免稅集團(tuán)，可想而知咱們國(guó)內(nèi)的免稅市場(chǎng)還有多大的空間。

不要看這幾年中免的業(yè)績(jī)好像承壓厲害，這其實(shí)是假象，因?yàn)槟切┫M(fèi)奢侈品的人的消費(fèi)力一直都在，只是信心不足導(dǎo)致他們暫時(shí)不愿意消費(fèi)而已，只要股市來(lái)個(gè)大牛市，這個(gè)市場(chǎng)包括房地產(chǎn)就會(huì)立馬被引爆信不信？

不信？

那所長(zhǎng)同大家仔細(xì)講講，看看是不是這么回事。

如果大家也對(duì)所長(zhǎng)看的企業(yè)、行業(yè)專(zhuān)家交流紀(jì)要感興趣，可以加入《價(jià)值寶庫(kù)》查看�！秲r(jià)值寶庫(kù)》是所長(zhǎng)團(tuán)隊(duì)精心打造的投研資料庫(kù)，每天會(huì)上傳100+內(nèi)容，絕大多數(shù)都是大家最為關(guān)心的一手調(diào)研紀(jì)要，此外還有各種研報(bào)、突發(fā)/熱門(mén)事件分析、宏觀政策及市場(chǎng)解讀等內(nèi)容�？傊�，只要是對(duì)咱們有用的，所長(zhǎng)能找到的，都會(huì)上傳到里面。在《價(jià)值事務(wù)所》后臺(tái)消息對(duì)話(huà)框回復(fù)“價(jià)值寶庫(kù)”或掃描下方二維碼即可加入。

國(guó)內(nèi)近幾年的房?jī)r(jià)巔峰是2021年對(duì)不對(duì)？國(guó)內(nèi)很多消費(fèi)企業(yè)的業(yè)績(jī)巔峰也是2021年對(duì)不對(duì)？今天我們講的中國(guó)中免的業(yè)績(jī)巔峰就是2021，可2021是什么時(shí)間呀？明明也還是疫情期間呀！明明實(shí)體經(jīng)濟(jì)還是很承壓呀！

而且自2021到現(xiàn)在，雖然咱們嘴巴上嚷嚷實(shí)體經(jīng)濟(jì)一直下行，但國(guó)內(nèi)GDP依然一直在增長(zhǎng)，雖然咱們嘴巴嚷嚷啥也不行，但居民儲(chǔ)蓄也一直在增長(zhǎng)。這說(shuō)明什么？說(shuō)明國(guó)民的絕對(duì)財(cái)富值一直在增長(zhǎng)，只是不消費(fèi)而已。

為什么財(cái)富水平更低的2021大家愿意消費(fèi)？以中免為代表的很多企業(yè)還創(chuàng)了業(yè)績(jī)新高，可財(cái)富水平更高的往后，大家的消費(fèi)意愿反而不斷下滑。連一旦上車(chē)終身復(fù)購(gòu)的醫(yī)美市場(chǎng)今年都在萎縮，龍頭愛(ài)美客、華東醫(yī)藥（僅醫(yī)美）的業(yè)績(jī)一個(gè)比一個(gè)糟糕，可想而知現(xiàn)如今的消費(fèi)市場(chǎng)低迷到了什么程度。

為什么會(huì)這樣？

嗨，因?yàn)楣墒小?/p>

2021年初是大牛市，哪怕后面下來(lái)了一點(diǎn)，但大家覺(jué)得只是暫時(shí)的，后面還要回來(lái)。自2021年下半年往后，股市就一直在走熊，咱們國(guó)內(nèi)的高凈值人群但凡稍微有點(diǎn)錢(qián)的，資產(chǎn)基本都要么在房子上，要么在股市里，房子和股市這種非防御性的資產(chǎn)，其實(shí)價(jià)格水平是高度掛鉤的。

所以一旦股市慘兮兮，樓市就不要想好，高凈值人群的資產(chǎn)至少?gòu)馁~面上看就是大幅縮水的，大幅縮水的程度可比你工資的漲幅多得多，自然是肉痛+恐懼的，還如何談消費(fèi)？

看這篇文章的諸位想想看，你們對(duì)未來(lái)最有信心、最舍得花錢(qián)的時(shí)候是不是2021年初？

嗯，對(duì)的，就是這樣，所以，像中免這樣的企業(yè)，只要來(lái)一個(gè)大點(diǎn)的牛市，業(yè)績(jī)立馬回來(lái)，而后哪怕市場(chǎng)依然走熊，但只要不像上次熊市那樣跌幅那么深、持續(xù)那么久，影響都不會(huì)太大的。

所以，對(duì)于中免包括很多大消費(fèi)企業(yè)最近的業(yè)績(jī)，所長(zhǎng)就四個(gè)字送給大家——“不看也罷”！

我們只用知道免稅是個(gè)長(zhǎng)坡厚雪的好生意，是跟著高凈值人群資產(chǎn)水平掛鉤的就夠了，而高凈值人群的資產(chǎn)增值速度是遠(yuǎn)遠(yuǎn)高于社會(huì)平均GDP增長(zhǎng)速度的。

當(dāng)然，這不僅僅是免稅或奢侈品有稅的邏輯，高端白酒、珠寶、名貴中藥等一切同面子掛鉤的東西都是如此。

為什么要強(qiáng)調(diào)這點(diǎn)？因?yàn)檫@個(gè)社會(huì)上絕大多數(shù)行業(yè)的花期也就那么一瞬間，典型如空調(diào)、掃地機(jī)器人、洗衣機(jī)、牛奶，當(dāng)滲透率達(dá)到一定程度后，再想增長(zhǎng)就非常困難了，想跑贏GDP增速其實(shí)都不太可能，所以，這種可以永續(xù)增長(zhǎng)且永續(xù)跑贏GDP增速的才是真正的好生意。

02

價(jià)值事務(wù)所

免稅/有稅王者

講完免稅這個(gè)好生意，我們?cè)賮?lái)看中免。

中免的底牌是什么？

核心底牌之一就是央企。別看后續(xù)免稅相關(guān)的牌照有放松的可能性，但撐死也就放點(diǎn)小口子出來(lái)，想徹底放開(kāi)，人人都可以做，那是不可能的。

大家仔細(xì)想想，那種真正賺錢(qián)的好生意有幾樣是放開(kāi)的？高端白酒、煙草、免稅、證券交易所、券商、機(jī)場(chǎng)……

嗯，懂了吧？

另外，哪怕是央企，也是有親疏之分的，目前的一眾免稅商中，有且僅有中免是全牌照企業(yè)，所以在財(cái)報(bào)的企業(yè)優(yōu)勢(shì)描述中中免才如此形容自己，"擁有中國(guó)最完整的免稅零售渠道和最優(yōu)質(zhì)的市場(chǎng)資源”。

這里所長(zhǎng)告訴大家，我們一定要重視企業(yè)的財(cái)報(bào)，因?yàn)檫@些企業(yè)都清楚財(cái)報(bào)是同市場(chǎng)直接打交道的存在，但凡他們自己覺(jué)得重要的點(diǎn)一定會(huì)全都羅列進(jìn)財(cái)報(bào)中。

正是因?yàn)閾碛腥普�，所以中免才可以能在全�?guó)30多個(gè)省、市、自治區(qū)、特別行政區(qū)和柬埔寨等地設(shè)立了涵蓋機(jī)場(chǎng)、機(jī)上、邊境、外輪供應(yīng)、客運(yùn)站、火車(chē)站、外交人員、郵輪和市內(nèi)九大類(lèi)型約 200 家免稅店，覆蓋超過(guò) 100 個(gè)城市，海南還有6 家離島免稅店，其中的�？诤腿齺唶�(guó)際免稅城還是目前全球第一和第二大的免稅商業(yè)綜合體。

在很多文章中所長(zhǎng)都強(qiáng)調(diào)過(guò)，線(xiàn)下的好位置是稀缺的，好地盤(pán)如果被你占了，別人自然就沒(méi)有了，中免現(xiàn)在已經(jīng)將國(guó)內(nèi)的好地方（如上海北京這樣的好機(jī)場(chǎng)、海南島的好地段、邊境等必經(jīng)之地）都卡住了，哪怕別人后面拿到了牌照，也很難再?gòu)?fù)制或者超越中免。

另外，哪怕牌照慢慢放出來(lái)一些，中免也很難被超越，因?yàn)檫@門(mén)生意的本質(zhì)是零售。

做零售講究的就是多快好省，只要能把其中的一個(gè)維度做到極致，基本就可以立于不敗之地，比如淘寶的維度就是多，京東就是快和好，拼多多就是省。

在一眾免稅商中，目前中免在多快好省方面的優(yōu)勢(shì)都絕對(duì)領(lǐng)先，還具備正向循環(huán)效應(yīng)，因此，中免的龍頭優(yōu)勢(shì)只會(huì)不斷鞏固，從而將后來(lái)者甩得越來(lái)越開(kāi)。

比如在最重要的“省”方面，這點(diǎn)其實(shí)是零售業(yè)的規(guī)模效應(yīng)決定的，規(guī)模越大，對(duì)上游的議價(jià)能力越強(qiáng)，采購(gòu)商就能以更低的成本采購(gòu)，一方面給予終端更低的價(jià)格，另一方面讓自身的盈利更多。中免在此前的一次投資者交流中講到，“作為國(guó)內(nèi)規(guī)模最大的免稅零售商，我們享有直接采購(gòu)的優(yōu)勢(shì)，這使得我們?cè)诓少?gòu)價(jià)格上相較于沒(méi)有直接采購(gòu)渠道的競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手更具競(jìng)爭(zhēng)力，在國(guó)內(nèi)市場(chǎng)上，我們的采購(gòu)成本可能比同行低10%至 20%�！�

中免在近期的投資者交流中又表示，“公司這兩年與很多品牌重新談判溝通，以擴(kuò)大免稅價(jià)格標(biāo)桿的吸引力，目前已完成與幾大品牌供應(yīng)商的價(jià)格溝通。從去年到現(xiàn)在，公司引進(jìn)大品牌新產(chǎn)品、獨(dú)家限量和旅行套裝，使價(jià)格優(yōu)勢(shì)進(jìn)一步提升�！�

此外就是“多”，中免在長(zhǎng)期深耕免稅領(lǐng)域的過(guò)程中與全球超過(guò) 1600 個(gè)知名品牌建立了長(zhǎng)期穩(wěn)定的合作關(guān)系。根據(jù)中免港股招股說(shuō)明書(shū)披露的信息，截至2022Q1，商品組合超過(guò) 31.6 萬(wàn)個(gè) SKU，這個(gè)數(shù)據(jù)遠(yuǎn)勝同行業(yè)其他免稅運(yùn)營(yíng)商。

現(xiàn)如今三年多過(guò)去了，中免擁有的SKU肯定更多了，畢竟每年都在引進(jìn)新品牌。光是2024，中免就引進(jìn)了超 200 個(gè)國(guó)際國(guó)內(nèi)知名品牌，其中包括中免獨(dú)家品牌20 余個(gè)，海南各店全年則引進(jìn)了超 150 個(gè)新品牌。

“好”就不必說(shuō)了，都是大品牌，都是好貨，公司還會(huì)根據(jù)消費(fèi)者的需求對(duì)SKU進(jìn)行調(diào)整。

至于“快”，就是消費(fèi)者想買(mǎi)隨時(shí)可以買(mǎi)，而且能以最快的速度帶回家。中免已經(jīng)在可以布局的好位置都占了坑，還布局了線(xiàn)上有稅，而且做得很好。甚至2022年的有稅銷(xiāo)售額還超過(guò)了免稅，雖然這是疫情期間的特殊情況，但也很能說(shuō)明一些問(wèn)題。盡管目前有稅業(yè)務(wù)受大環(huán)境疲軟的影響有兩年下滑，但也比疫情前的2019好了不止一點(diǎn)半點(diǎn)。

這里需要額外說(shuō)明一下，所謂的有稅，就是免稅商品補(bǔ)交國(guó)家的稅率后在國(guó)內(nèi)進(jìn)行銷(xiāo)售（中免采用的線(xiàn)上模式），雖然價(jià)格會(huì)比免稅貴，但由于中免多年做免稅沉淀的規(guī)模優(yōu)勢(shì)、供應(yīng)鏈優(yōu)勢(shì)、品牌優(yōu)勢(shì)過(guò)強(qiáng)，整體價(jià)格也比國(guó)內(nèi)專(zhuān)柜甚至一些海外代購(gòu)便宜。

截至2025H1，中免的會(huì)員人數(shù)突破4500萬(wàn)人，相比2022年有稅業(yè)務(wù)巔峰時(shí)期的2600萬(wàn)有近50%的提升，而后隨著大環(huán)境好轉(zhuǎn)、消費(fèi)復(fù)蘇，有稅業(yè)務(wù)也有望突破前期高點(diǎn)成為公司新的增量。

總之，在“多快好省”四個(gè)綜合維度，中免都做得非常好，后來(lái)者很難超越。

因此，國(guó)內(nèi)免稅就看中免，不論牌照是否放開(kāi)，都鮮有對(duì)手能與之匹敵。再換句話(huà)說(shuō)，只要看好未來(lái)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)、人均GDP增長(zhǎng)，其實(shí)就沒(méi)理由不看好中免的發(fā)展。

中國(guó)中免過(guò)往文章合集：

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