淡馬錫聯(lián)手資本巨頭，砸下143億港元（約24億新元）將中國物流巨頭安能物流收歸囊中！

此一收購，不僅創(chuàng)下港股物流板塊年度最大交易紀(jì)錄，更彰顯了資本對中國核心基礎(chǔ)設(shè)施價值的重新審視。

成立于2011年的安能物流，曾是中國零擔(dān)快運(yùn)領(lǐng)域的明星企業(yè)，2021年頂著“港股快運(yùn)第一股”光環(huán)上市。然而疫情沖擊、經(jīng)濟(jì)放緩與行業(yè)激烈競爭等壓力，讓這家物流巨頭在資本市場遭遇滑鐵盧，股價長期低迷。此次財團(tuán)開出每股12.18港元的價格，較停牌前溢價近30%，相對而言，還是讓沉寂多年的投資者們看到一絲曙光。

淡馬錫作為新加坡主權(quán)財富基金，聯(lián)合安能最大股東大鉦資本及淡明資本組成“全明星財團(tuán)”，其戰(zhàn)略意圖不言而喻。在全球化格局重構(gòu)的當(dāng)下，掌控物流網(wǎng)絡(luò)就等于握緊供應(yīng)鏈命脈。安能遍布全國的151個分撥中心、近3萬個網(wǎng)點，正是資本眼中最具價值的“實體互聯(lián)網(wǎng)”。

特別值得關(guān)注的是，管理層已作出不可撤銷的承諾支持收購，這意味著私有化后安能將擺脫短期業(yè)績壓力，全力投入數(shù)字化轉(zhuǎn)型和網(wǎng)絡(luò)優(yōu)化。

就像當(dāng)年順豐選擇退出股市潛心修煉，最終成就快遞王國一樣，這或是安能邁向下一個成長階段的關(guān)鍵轉(zhuǎn)折。

1. 為何是“此時此地”？

安能物流在2021年登陸港股時，懷抱的是市場對中國新經(jīng)濟(jì)物流龍頭的美好愿景。然而，其上市后的旅程恰好穿越了一個完整的“逆風(fēng)周期”。

首先是全球疫情的持續(xù)沖擊，這對實體物流網(wǎng)絡(luò)而言是一場壓力測試——區(qū)域性的運(yùn)輸中斷如同血管栓塞，而防疫帶來的運(yùn)營成本激增則持續(xù)擠壓著利潤空間。另一方面的影響，則是來自中國經(jīng)濟(jì)增長模式的轉(zhuǎn)換與消費增速的結(jié)構(gòu)性放緩。

安能所處的零擔(dān)快運(yùn)（LTL）領(lǐng)域，被譽(yù)為“中國實體經(jīng)濟(jì)的毛細(xì)血管”，其貨量直接反映了中小企業(yè)的活力與消費市場的熱度。當(dāng)宏觀經(jīng)濟(jì)面臨下行壓力時，這些“毛細(xì)血管”最先感知到寒意，行業(yè)整體需求收縮成為不爭的事實。

而更為雪上加霜的因素，則是資本市場的情緒轉(zhuǎn)向。在過去流動性充裕的時代，市場樂于為像安能這樣擁有龐大實體網(wǎng)絡(luò)的重資產(chǎn)企業(yè)講述成長故事。但隨著加息周期開啟與避險情緒成為主導(dǎo)，投資者的偏好發(fā)生了180度轉(zhuǎn)彎，他們開始謹(jǐn)慎看待那些需要持續(xù)資本開支、回報周期較長的商業(yè)模式。

安能的股價因此承受了巨大壓力，其市值一度較IPO發(fā)行價折價超過30%。然而，在頂尖的戰(zhàn)略投資者眼中，這種“市場先生”的過度悲觀，恰恰在周期性行業(yè)中制造出了珍貴的“估值洼地”。

所以，我認(rèn)為此時的收購溢價，表面上是為了獲取控制權(quán)付出的代價，實質(zhì)上是在為資產(chǎn)長期內(nèi)在價值與短期價格之間的巨大錯配買單。

當(dāng)然了，中國零擔(dān)快運(yùn)行業(yè)本身也正行進(jìn)在一個歷史性的整合臨界點上。

這是一個規(guī)模效應(yīng)極其顯著的行業(yè)，但目前的市場格局卻如同碎裂的拼圖——前十名企業(yè)的市場份額總和（CR10）甚至不到10%，充斥著大量區(qū)域性的中小玩家。這種高度分散的狀態(tài)，像極了美國上世紀(jì)七八十年代的鐵路行業(yè)，在經(jīng)歷了一系列殘酷的并購整合后，最終形成了少數(shù)幾家巨頭主導(dǎo)的高效網(wǎng)絡(luò)。

“馬太效應(yīng)”加速就不可避免了，頭部企業(yè)將通過資本的力量，進(jìn)行有效的兼并收購，不斷加密其物流網(wǎng)絡(luò)。每一個新節(jié)點的增加，每一條新線路的開拓，都不是簡單的物理疊加，而是會引發(fā)“網(wǎng)絡(luò)效應(yīng)”的化學(xué)反應(yīng)——單位運(yùn)輸成本將持續(xù)攤薄，服務(wù)時效與穩(wěn)定性將顯著提升，最終構(gòu)筑起令競爭對手難以逾越的規(guī)模護(hù)城河。

從這個說法看淡馬錫財團(tuán)的選擇，大致上，我歸結(jié)為三個脈絡(luò)交織的關(guān)鍵點，即宏觀周期、企業(yè)估值與行業(yè)演進(jìn)這三個路數(shù)上。

所作所為，還是很精準(zhǔn)的，看中一個暫時被資本市場低估的上市公司，也看中這樣一個即將穿越周期、并有望在下一輪行業(yè)洗牌中強(qiáng)化其龍頭地位的稀缺基礎(chǔ)設(shè)施。

2. 這次交易有何特點？

本輪收購案中，有個很顯著的特點，即為不同股東“量身定制”的混合對價方案。

相比更高的溢價，我認(rèn)為這才是本輪交易中值得揣摩的地方。

股東們既可以按照每股12.18港元的價格全數(shù)套現(xiàn)離場，也可以選擇接受“股票替代方案”，將手中的上市公司股份轉(zhuǎn)換為未來私有化公司的權(quán)益，甚至可以靈活地組合這兩種方式。

這套機(jī)制的精妙之處在于，它巧妙地進(jìn)行了“股東分流”。

對于尋求確定性回報、有明確退出期限的財務(wù)投資者——例如那些投資周期將至的基金——現(xiàn)金選項如同一條暢通無阻的快速通道，他們可以立刻鎖定利潤，帶著滿意的回報轉(zhuǎn)身離開。

而那個看似更具不確定性的“股票替代方案”，則是一道為產(chǎn)業(yè)投資者和核心管理層準(zhǔn)備的“長期之門”。選擇這條路，意味著他們將自身利益與私有化后的安能深度捆綁，共同踏上未來三到五年的價值重塑之旅。經(jīng)典的“激勵相容”運(yùn)用得很透，通過讓關(guān)鍵利益方成為公司長遠(yuǎn)未來的所有者，徹底消除其短期套利、損害公司長期發(fā)展的動機(jī)。

再者，這種“現(xiàn)金+股權(quán)”的分層對價模型，是資本市場上歷經(jīng)考驗的成熟工具，其智慧可以回溯到上世紀(jì)80年代KKR等機(jī)構(gòu)掀起的杠桿收購浪潮。它在當(dāng)時就解決了兩個核心矛盾：一是滿足公眾股東對流動性的即時需求，支付必要的“流動性溢價”；二是極大緩解了收購財團(tuán)龐大的即時現(xiàn)金壓力，將寶貴的資本彈藥留存用于收購后更關(guān)鍵的業(yè)務(wù)整合與能力提升。

然而，僅有多元化的退出路徑還不足以保證交易的成功。任何收購案都面臨著一個巨大的不確定性：來自無數(shù)分散中小股東的阻力。他們中的任何一個人持股比例雖小，但集合起來卻可能足以否決整個交易。

正是預(yù)見到這一風(fēng)險，收購方展現(xiàn)出了其布局的周密性——他們率先獲得了安能物流總裁秦興華和首席增長官金云等核心管理層的“不可撤銷承諾”，將其所持股權(quán)與財團(tuán)本身的股權(quán)疊加，一舉鎖定了公司35.74%的支持票。

除要實現(xiàn)“票數(shù)加法”外，其深層意圖還在于“治理結(jié)構(gòu)的優(yōu)化”。在股權(quán)高度分散的上市公司中，常常存在“搭便車”現(xiàn)象：大量小股東既不深入研究公司價值，也無力影響公司決策，但在決定公司命運(yùn)的關(guān)鍵投票中，他們可能因為期望更高報價而成為否決交易的“釘子戶”。

那么，通過提前鎖定超過三分之一的股權(quán)，財團(tuán)幾乎消除了交易被否決的最大風(fēng)險，為這場收購奠定了不可逆轉(zhuǎn)的基調(diào)。

這一套機(jī)制被稱為“鎖定協(xié)議”，是全球大型并購交易中的標(biāo)準(zhǔn)配置，從微軟收購動視暴雪到眾多知名案例，其核心邏輯一脈相承，均要透露出“公司的核心掌控者與最具遠(yuǎn)見的資本方已經(jīng)就未來方向達(dá)成堅定共識”的一個信號。

既為本次收購掃清障礙，也為收購?fù)瓿珊蟮摹八接谢瘯r代”鋪路。

當(dāng)公司從公眾視野中隱退，無需再披露每一個戰(zhàn)術(shù)細(xì)節(jié)、應(yīng)對每一個季度業(yè)績的拷問時，重大的業(yè)務(wù)重組、戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型和長期投入才能心無旁騖地展開。屆時，一個團(tuán)結(jié)且決策高效的股東結(jié)構(gòu)，將是安能直面激烈市場競爭、進(jìn)行大刀闊斧改革的最強(qiáng)保障。

3. 淡馬錫的動機(jī)

在全球化進(jìn)程遭遇波折、供應(yīng)鏈格局加速重組的今天，關(guān)鍵物流節(jié)點的戰(zhàn)略價值，已從單純的商業(yè)基礎(chǔ)設(shè)施，躍升為保障經(jīng)濟(jì)安全的“戰(zhàn)略資產(chǎn)”。

淡馬錫近年來系統(tǒng)性地投資中國的京東物流、順豐，乃至如今的安能物流，其底層貫穿了一條清晰的主線：在不確定性時代，掌控實體商品的流通命脈，就等于掌握了貿(mào)易流動的“閥門”。這對于新加坡這樣一個以貿(mào)易立國的城邦國家而言，具有超越經(jīng)濟(jì)回報的國家利益考量。

其投資行為，與中國內(nèi)部正在推動的“建設(shè)現(xiàn)代流通體系”這一國家戰(zhàn)略形成了深刻的協(xié)同效應(yīng)。這是一種非常典型的思維模式——“戰(zhàn)略資產(chǎn)配置”。

它追求的不僅是財務(wù)上的回報，更是通過嵌入關(guān)鍵國家的核心經(jīng)濟(jì)網(wǎng)絡(luò)，來增強(qiáng)自身經(jīng)濟(jì)生態(tài)的韌性與話語權(quán)，這是一種基于地緣政治經(jīng)濟(jì)現(xiàn)實的、極其長遠(yuǎn)的布局。

而同時，淡馬錫對安能的押注，同樣是對物流產(chǎn)業(yè)數(shù)字化未來的看好。

安能近年來全力構(gòu)建的“智慧物流平臺”，包括利用AI算法進(jìn)行復(fù)雜的運(yùn)輸路徑規(guī)劃、全流程的電子面單系統(tǒng)等，旨在將一個個分散的物流節(jié)點，升級為一個能夠自我優(yōu)化、智能決策的“數(shù)字神經(jīng)網(wǎng)絡(luò)”。

這一圖景，與淡馬錫在東南亞市場投資的物流科技公司，如越南的Logivan、印尼的Ninja Van，產(chǎn)生了強(qiáng)烈的協(xié)同共鳴。這些企業(yè)分布在不同的地理區(qū)域，處于不同的發(fā)展階段，但它們共同指向一個未來：一個數(shù)據(jù)驅(qū)動、高度可視、效率極致的新型物流生態(tài)。

另外，近年有一個投資主題，即數(shù)字-物理系統(tǒng)。

淡馬錫正在實踐。

該理論認(rèn)為，最大的價值創(chuàng)造機(jī)會將出現(xiàn)在那些能夠?qū)?shù)字世界（數(shù)據(jù)、算法、連接）與物理世界（貨物、車輛、設(shè)施）深度融合的領(lǐng)域。

物流，正是這一理論的完美試驗場。通過投資從中國的安能到東南亞的諸多物流科技企業(yè)，淡馬錫實際上是在編織一張橫跨區(qū)域的、數(shù)字化的物流網(wǎng)絡(luò)。

這張網(wǎng)絡(luò)中的任何一個節(jié)點所積累的技術(shù)解決方案、運(yùn)營管理經(jīng)驗，都可能在其他節(jié)點復(fù)制和優(yōu)化，從而產(chǎn)生“1+1>2”的協(xié)同效應(yīng)，構(gòu)筑起一道純粹財務(wù)投資者難以企及的復(fù)合競爭優(yōu)勢。

因此，淡馬錫此次牽頭收購安能，是一次典型的“一石二鳥”之舉。

在物理層面，它加固了在亞洲最大消費市場關(guān)鍵物流基礎(chǔ)設(shè)施的布局，提升了供應(yīng)鏈的穩(wěn)固性；在數(shù)字層面，它則將安能納入其全球物流科技投資組合，為整個生態(tài)注入新的數(shù)據(jù)與創(chuàng)新活力。這充分展示了現(xiàn)代主權(quán)財富資本如何超越傳統(tǒng)的資產(chǎn)類別劃分，以一種立體、聯(lián)動和生態(tài)化的視角進(jìn)行戰(zhàn)略布局——他們投資的不僅僅是一家公司，更是未來全球貿(mào)易流動的新范式，以及在其中扮演核心樞紐的長期地位。

本文作者 | 東叔
審校 | 童任
配圖/封面來源 | 騰訊新聞圖庫
編輯/出品 | 東針商略（未經(jīng)允許，禁止轉(zhuǎn)載）