0/ 我是最航運丹尼斯。本周市場處于會面前的相對靜默期已經(jīng)不好多寫了怕又被刪，整體預(yù)期氛圍平穩(wěn)，今天沒有特別重磅的新聞，那就繼續(xù)*第三季度財報問答（Q&A）*系列，今天給到DSV。續(xù)

1/ 問：關(guān)于第四季度指引下限的疑問。請詳細(xì)說明對Q4業(yè)績的預(yù)期，尤其是195億丹麥克朗指引下限。按我的計算，你們需要在Q4實現(xiàn)約55億丹麥克朗的利潤，而去年同期為39億丹麥克朗，相差16億丹麥克朗。第三季度中，Schenker貢獻了約13億丹麥克朗，第四季度季節(jié)性上應(yīng)更高，再加上剛剛上調(diào)的協(xié)同效應(yīng)，理論上應(yīng)帶來額外貢獻。因此我推測，這意味著DSV的有機業(yè)務(wù)在Q4存在負(fù)面貢獻?？紤]到去年同期的對比基數(shù)較低，尤其在合同物流和公路運輸業(yè)務(wù)中，那么想請解釋——為何仍維持195億的低端指引？Q4有哪些因素顯著壓制業(yè)績？

Jens Lund（集團首席執(zhí)行官）：主要問題是貨量。尤其在空運與海運業(yè)務(wù)上，雖然收益率（Yield）保持良好，但貨運量下降明顯，且趨勢短期內(nèi)不會改變。我們原本預(yù)計Q4貨量會增長，但現(xiàn)在出現(xiàn)下滑，這就是主要原因。此外，匯率（FX）影響也較大?？傮w而言，貨量下降與匯率波動構(gòu)成了維持低端指引的關(guān)鍵因素。在合同物流與公路業(yè)務(wù)方面，公司表現(xiàn)總體良好。

Michael Ebbe（集團首席財務(wù)官）：我完全同意 Jens 的看法。另外，還要考慮Schenker 原有業(yè)務(wù)季節(jié)性因素，這是影響第四季度表現(xiàn)的重要原因之一。

追問：但從季節(jié)規(guī)律看，公路運輸通常在Q4較Q3表現(xiàn)更強，是否應(yīng)有一定回升？

Jens Lund（集團首席執(zhí)行官）：確實，但也要注意，Schenker擁有龐大的歐洲網(wǎng)絡(luò)，每年12月停工日較多，這對固定成本結(jié)構(gòu)產(chǎn)生壓力。我們正在重新評估生產(chǎn)安排與固定成本管理，以優(yōu)化產(chǎn)出與運營天數(shù)，這個過程需要幾個季度才能完全理順。整體來看，10月和11月的公路業(yè)務(wù)表現(xiàn)強勁，但12月將會面臨挑戰(zhàn)。全年利潤區(qū)間仍為195億至205億丹麥克朗。如果稍微樂觀一點，也可以參考中位水平。
再追問：能否進一步說明各垂直行業(yè)的表現(xiàn)？
哪些板塊表現(xiàn)強勁？例如科技（Technology）、制藥（Pharma）、航空航天與國防（Aerospace & Defense）等，這些領(lǐng)域的收益率是否穩(wěn)定？
Jens Lund（集團首席執(zhí)行官）：你提到的這些垂直行業(yè)收益率保持穩(wěn)定且表現(xiàn)最強。不過我們在歐洲市場占比較高，因此：

• 汽車（Automotive）業(yè)務(wù)目前較為艱難，尤其考慮到 Schenker 與德國汽車產(chǎn)業(yè)的深度綁定；

• 工業(yè)品（Industrial）和資本貨物（Capital Goods）領(lǐng)域也承受一定壓力。

• 另一方面，科技行業(yè)（Tech vertical）是 Schenker 的傳統(tǒng)強項，我們在整合后也在重點強化該板塊。

現(xiàn)在 DSV 擁有業(yè)內(nèi)最廣泛的服務(wù)組合，這幫助我們在部分垂直板塊遇到困難時，仍能依靠其他領(lǐng)域保持增長。

2/ 問：關(guān)于協(xié)同效應(yīng)與整合進展：我有兩個問題：

1. 關(guān)于協(xié)同效應(yīng)，你們似乎提前實現(xiàn)了90億丹麥克朗的整合目標(biāo)。能否談?wù)勗贒SV業(yè)務(wù)中是否還存在額外的協(xié)同機會？
   例如：

• 采購端協(xié)同；

• 以及Star 和 Tango IT 系統(tǒng)的最新整合推進（即 CargoWise One 的部署進展）。

關(guān)于現(xiàn)金流與回購。
Michael 之前提到，公司有望在2027年上半年恢復(fù)回購計劃。雖然現(xiàn)在談可能有點早，但能否分享最新的時間表思考？
若現(xiàn)金流保持強勁，公司在未來幾個季度是否有望恢復(fù)資本回饋？

Jens Lund（集團首席執(zhí)行官、執(zhí)行董事會成員）：關(guān)于第一個問題，我先回答協(xié)同效應(yīng)部分，Michael稍后會補充回購相關(guān)。在整合過程中，我們會先制定一份初始整合計劃，然后將兩家公司業(yè)務(wù)進行合并。當(dāng)整合基本完成后，通常會發(fā)現(xiàn)還有一些計劃之外的優(yōu)化空間。這些潛在收益并未體現(xiàn)在最初計劃中，但會在主計劃完成后逐步顯現(xiàn)。目前階段仍然太早給出量化結(jié)論，但預(yù)計再過兩個季度，我們將能更清晰地看到合并后DSV整體架構(gòu)的面貌——屆時各國業(yè)務(wù)的整合也將進入實質(zhì)階段。就現(xiàn)在而言，我們正全力確保當(dāng)前協(xié)同目標(biāo)順利落地；隨后才會進入下一個階段。

至于IT系統(tǒng)（Star、Tango 與 CargoWise One）：我們的計劃是在整合過程中，將更多國家遷移至CargoWise One 平臺，但同時保留部分業(yè)務(wù)量在Tango 系統(tǒng)上。目前兩個系統(tǒng)可以實現(xiàn)數(shù)據(jù)互通與同步，因此不會造成明顯的生產(chǎn)力損失。

接下來我們將逐步討論未來的系統(tǒng)方向，并最終形成統(tǒng)一方案。目前來看，這種雙系統(tǒng)并行且可互聯(lián)的數(shù)據(jù)架構(gòu)，對客戶集成十分有利，讓我們能夠以更可控、更計劃性的方式推進整合。

Michael Ebbe（集團首席財務(wù)官、執(zhí)行董事會成員）：謝謝 Jens，也感謝你的提問，Patrick。關(guān)于現(xiàn)金流與股份回購，我們持續(xù)密切關(guān)注這方面的財務(wù)指標(biāo)，相信我——我也希望能盡快重啟回購計劃。

未來幾個季度，我們會持續(xù)觀察：

• 現(xiàn)金流表現(xiàn)；

• 資產(chǎn)負(fù)債率（gearing ratio）；

• 評級機構(gòu)的反饋（rating agencies’ view）。

若財務(wù)表現(xiàn)保持強勁，我們將會像以往一樣，每季度進行評估，并在合適時機重新審視回購安排。希望在未來幾個季度內(nèi)能有進一步更新。

3/ 提問：Q1. 關(guān)于2026年協(xié)同效應(yīng)（Synergies）Michael，能否進一步說明2026年的協(xié)同效應(yīng)規(guī)模？目前市場投資者普遍關(guān)心這部分。如果按照你們披露的整合節(jié)奏——今年年底完成30%、2026年底完成70%，取中位數(shù)計算，大約相當(dāng)于90億丹麥克朗中的45億丹麥克朗將體現(xiàn)在2026年。請問你怎么看待這些協(xié)同效應(yīng)對2026全年EBIT的實際影響？

Q2. 關(guān)于客戶留存與流失（Customer Retention & Attrition）
Jens，你提到客戶流失極少，客戶保留率非常強勁。這個結(jié)果是否好于預(yù)期？此前你們重點關(guān)注了前275名大客戶，現(xiàn)在在中小客戶層面（B、C類客戶）的留存情況如何？

Q3. 是否計劃舉辦資本市場日（Capital Markets Day）？

Michael Ebbe（集團首席財務(wù)官、執(zhí)行董事會成員）：關(guān)于協(xié)同效應(yīng)的進度，根據(jù)目前的節(jié)奏推算，2026年預(yù)計將實現(xiàn)約40億丹麥克朗的協(xié)同效益，這些收益將會直接反映在2026財年的EBIT中。具體節(jié)奏與公司此前披露的整合進展一致。
Jens Lund（集團首席執(zhí)行官、執(zhí)行董事會成員）：關(guān)于客戶流失與整合溝通：確實，在第二季度電話會后，我們最初重點關(guān)注了大型客戶（Top 275）?，F(xiàn)在，這項工作已層層傳導(dǎo)至整個組織，覆蓋所有A、B、C、D類客戶群體。針對不同客戶規(guī)模與服務(wù)需求，我們主動拜訪溝通，解答他們最關(guān)心的問題：

• 新公司對他們意味著什么？

• 是否需要調(diào)整合同或價格？

• 誰是新的對接人？

• 服務(wù)團隊和辦公地點有何變化？

通過這種主動、結(jié)構(gòu)化的溝通方式，我們得以讓客戶了解合并后的DSV能帶來哪些更強的全球服務(wù)能力。從客戶反饋看，他們整體接受度良好。實際數(shù)據(jù)也反映出客戶留存率保持高位。雖然運輸量（TEUs/噸位）下降導(dǎo)致部分業(yè)務(wù)下滑，但客戶結(jié)構(gòu)穩(wěn)定，公司基本守住陣地。這離不開全體員工的努力與執(zhí)行力，充分體現(xiàn)了DSV整合管理的能力與文化。

關(guān)于資本市場日（Capital Markets Day）是的，我們計劃舉辦資本市場日
屆時將更系統(tǒng)地闡述：

• 公司整體戰(zhàn)略與未來方向；

• 各業(yè)務(wù)部門的整合與增長規(guī)劃；

• 在生成式人工智能等新技術(shù)方面的布局；

• 以及DSV在全球物流生態(tài)中的新定位。

我們的IR團隊已在緊鑼密鼓籌備，希望呈現(xiàn)一場內(nèi)容豐富、議程清晰的戰(zhàn)略發(fā)布活動。

4/ 問：Q1：第三季度實現(xiàn)的3億丹麥克朗協(xié)同效應(yīng)，是否全部來自成本端？有沒有出現(xiàn)客戶流失造成的“去協(xié)同”？以及，何時可以更明確地確認(rèn)那原先估計的90億丹麥克朗“去協(xié)同”風(fēng)險已經(jīng)不再成立？

CFO Michael Ebbe：是的，這部分協(xié)同主要來自成本端。我們目前已經(jīng)實現(xiàn)約8億丹麥克朗的協(xié)同，年底前預(yù)計達到9億。到2025年底，將實現(xiàn)約30%的協(xié)同，即全年約30億丹麥克朗；到2026年底目標(biāo)是40億丹麥克朗以上。不過要注意，協(xié)同釋放并非線性，前期相對容易，后期更復(fù)雜，但公司正努力加速實現(xiàn)并爭取更高水平。

Q2：關(guān)于去協(xié)同（dis-synergies）風(fēng)險，現(xiàn)在是否仍然擔(dān)憂客戶流失？

CEO Jens Lund：目前整合進展順利，我們并未看到明顯客戶流失。真正的考驗將在投標(biāo)季（tender season），屆時客戶是否留存會更清楚。目前跡象積極，說明整合初期執(zhí)行得當(dāng)。我們現(xiàn)在的重點是穩(wěn)住客戶關(guān)系后，重新聚焦增長。

Q3：請談?wù)凴oad業(yè)務(wù)的經(jīng)營杠桿（operating leverage），尤其是在降本與未來運量恢復(fù)時的表現(xiàn)。

CEO Jens Lund：公路網(wǎng)絡(luò)既包含物理層面，也包含后臺層面。目前我們?nèi)栽?/strong>調(diào)整產(chǎn)能結(jié)構(gòu)，因為Schenker的網(wǎng)絡(luò)原本能承載DSV的大部分運量，導(dǎo)致部分地區(qū)出現(xiàn)過剩。我們正在評估是否需要完全自營所有運輸節(jié)點，還是在偏遠(yuǎn)地區(qū)外包部分運量，從而削減固定基礎(chǔ)設(shè)施。同時，在人員配置上，也會讓產(chǎn)能維持在約90%的利用率，既保留應(yīng)對高峰的能力，又避免低谷期成本過高。未來當(dāng)價格上調(diào)、需求恢復(fù)時，公路板塊的利潤彈性會明顯改善。

5/ 提問：在協(xié)同效應(yīng)與整合進度方面，目前有哪些環(huán)節(jié)推進得比原計劃更快？是否還發(fā)現(xiàn)了其他可能進一步加速協(xié)同釋放的領(lǐng)域？另外，能否簡要說明第三季度實現(xiàn)的3億丹麥克朗協(xié)同效應(yīng)、全年8億丹麥克朗以及2026年的業(yè)務(wù)單元分布情況？

CFO Michael Ebbe）：從整合速度來看，進展顯著快于此前預(yù)期。上次我們預(yù)計2024年底完成約15%的整合、2025年底達到50%；而現(xiàn)在的更新目標(biāo)是：

• 2024年底完成約30%整合

• 2025年底達到約70%

這一提速源于我們對所收購的Schenker業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)、系統(tǒng)架構(gòu)和組織布局的理解更加全面。要把來自80多個國家、8.5萬名員工的組織遷入DSV體系，是極為復(fù)雜的過程，涵蓋法律、組織和IT層面。最初階段我們花時間摸清全貌，如今已經(jīng)將所有系統(tǒng)與組織整合方案量化、納入執(zhí)行計劃。目前DSV在執(zhí)行層面表現(xiàn)出色，這就是整合速度加快的主要原因。至于進一步的協(xié)同空間，我們?nèi)匀?strong>堅守此前承諾的年度節(jié)約目標(biāo)——90億丹麥克朗。團隊全力以赴，爭取更快實現(xiàn)這一目標(biāo)。

5/ 問 Q1：您提到增長已出現(xiàn)穩(wěn)定跡象，請問這種“穩(wěn)定”如何體現(xiàn)？未來在利潤率、價格上漲方面有什么預(yù)期？另外，為何Schenker原有業(yè)務(wù)在海運和空運上的收益率下降幅度比DSV更大？

CEO Jens Lund：Schenker的收益率下降，主要是因為在采購端鎖價周期較長。
去年這種策略在高價周期有利，但當(dāng)運價下行時，就會受到更大壓力。在運營層面，兩家業(yè)務(wù)量相近，但Schenker的長周期采購機制使其毛利受到拖累。

在陸運方面，我們的重點是去除過剩產(chǎn)能，保持與市場需求匹配。
過去DSV與Schenker各自追求規(guī)模，如今合并后網(wǎng)絡(luò)覆蓋已足夠，因此我們開始更注重服務(wù)質(zhì)量與定價紀(jì)律：

“我們不再追求更多的貨量，而是要以高質(zhì)量的服務(wù)，匹配合理價格?！?/blockquote>

目前我們已攜完整服務(wù)目錄與價格結(jié)構(gòu)與客戶溝通，同時承受來自分包商的成本壓力。短期客戶會根據(jù)市場靈活調(diào)整，長期客戶則將在合約續(xù)簽期（通常在明年初）體現(xiàn)價格修復(fù)。

CFO Michael Ebbe：Schenker原有團隊在陸運業(yè)務(wù)上規(guī)模龐大，我們現(xiàn)在已完成全球、區(qū)域與國家管理架構(gòu)重組。各層團隊正執(zhí)行恢復(fù)性計劃，這使我們看到了業(yè)務(wù)企穩(wěn)的實質(zhì)信號。

Q2：Schenker在采購端的“長周期影響”大約何時能消化完？

CEO Jens Lund：這屬于持續(xù)優(yōu)化過程，會隨合約更新自然淡化。我們不會在利潤率上倒退，而是通過削減閑置產(chǎn)能、強化采購效率來持續(xù)改善。我們始終強調(diào)——這不是“倉儲管理”，而是“戰(zhàn)略采購”：為客戶提供最優(yōu)成本結(jié)構(gòu)。

CFO Michael Ebbe：確實如此，這種調(diào)整會伴隨合同周期逐步體現(xiàn)。

6/ 問 Q1：能否介紹一下 Schenker 的收益結(jié)構(gòu)？相比 DSV 本身的海運與空運收益構(gòu)成，Schenker 的價值附加服務(wù)比例如何？未來在運價波動下，這一收益結(jié)構(gòu)會有怎樣的變化？

Q2：同行近期宣布新一輪成本削減計劃（德迅），而 DSV 似乎暫未追加類似舉措。請問公司目前如何評估進一步降本的必要性？

Q3：此前提到 Schenker 擁有較多自有地產(chǎn)，請問相關(guān)出售進展如何？大概規(guī)模和時間表是怎樣的？

CEO Jens Lund：Schenker 的整體收益率較低，主要原因是其在高附加值服務(wù)銷售（upselling）方面不及 DSV。此外，Schenker 過去更傾向于根據(jù)市場預(yù)期進行運力頭寸操作，而 DSV 一貫堅持“不持倉、不投機”的原則。這種差異在運價劇烈波動的周期中尤為明顯。

在成本方面，DSV 始終保持靈活的組織規(guī)模調(diào)整機制，
通過績效指標(biāo)（如每位員工每日出貨量、交易量）實時評估生產(chǎn)效率。
因此，我們認(rèn)為現(xiàn)階段不需要額外的成本削減計劃——

“我們正專注于Schenker的整合，以及日常業(yè)務(wù)的穩(wěn)定推進。”

公司如在局部市場發(fā)現(xiàn)產(chǎn)能不平衡，會在日常運營中自然調(diào)節(jié)。

CFO Michael Ebbe：
關(guān)于降本計劃，需要結(jié)合不同公司的轉(zhuǎn)化率（conversion ratio）起點來看，
我們的運營效率已經(jīng)處于健康區(qū)間。至于 Schenker 的地產(chǎn)問題，他們的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)相對更重，我們正著手將其調(diào)整為 DSV 一貫的輕資產(chǎn)模式。因此，部分地產(chǎn)將會擇機出售。這部分出售收益并未納入原始并購商業(yè)計劃，預(yù)計可實現(xiàn)約15 億丹麥克朗（DKK 1.5 billion）的處置規(guī)模。具體時間表仍在制定中。

7/ 問 Q1：第三季度合同物流收入增長強勁，其中似乎包含一筆地產(chǎn)出售。請問該項目具體影響了多少營收？對毛利或有機業(yè)務(wù)利潤的影響如何？

Q2：再談到收益率問題——尤其是空運。雖然可以理解海運收益下降是因為運價回落和 Schenker 采購周期較長，但空運的收益下滑幅度似乎更大，而市場空運運價并未出現(xiàn)類似跌幅。能否解釋一下這一差異？以及預(yù)計第四季度的整體收益率是否還會繼續(xù)下行？

Q3：關(guān)于美國卡車業(yè)務(wù)（USA Truck），現(xiàn)在被劃為“終止經(jīng)營”，能否說明第二季度該業(yè)務(wù)對 EBIT 的影響？

CFO Michael Ebbe：
關(guān)于合同物流業(yè)務(wù)，是的，我們確實在第三季度完成了一項地產(chǎn)項目的出售，此前在營運資金報告中也提到過。但需要強調(diào)的是，這筆交易對 EBIT 和毛利幾乎沒有影響，屬于常規(guī)資產(chǎn)管理下的項目性收入，并不影響核心運營表現(xiàn)。

關(guān)于USA Truck，公司已將其重新分類為“待剝離的非持續(xù)業(yè)務(wù)（discontinued business）”。該業(yè)務(wù)在本季度帶來的凈影響約為9000萬丹麥克朗（DKK 90 million），其中 EBIT 影響約為6000萬丹麥克朗（DKK 60 million）。

CEO Jens Lund：關(guān)于收益率差異，海運和空運的市場走勢確實存在顯著不同。

• 海運運價在第三季度繼續(xù)明顯下行；

• 空運運價則相對穩(wěn)定，雖然有所回落，但幅度遠(yuǎn)低于海運。

這就是兩者收益表現(xiàn)差異的主要原因。

8/ 今天到此，明天再見。今天 10月28日晚，中國平安也發(fā)布了第三季報業(yè)績炸裂。平安第三季凈利同比增長45.4%，前三季度歸母凈利達1,328.56億元，說明越來越多客戶選擇保險頭部品牌，前三季度，平安壽險及健康險業(yè)務(wù)新業(yè)務(wù)價值357.24億元，同比增長46.2%。展望未來，中國平安將繼續(xù)堅持“綜合金融+醫(yī)療養(yǎng)老”雙輪驅(qū)動戰(zhàn)略，以科技賦能服務(wù)和風(fēng)控，為客戶、股東和社會創(chuàng)造長期穩(wěn)健價值。馬太效應(yīng)，智慧的選擇！特別購買分紅險時，更建議選擇大型保險公司。頭部公司自身投資實力更強、經(jīng)營更穩(wěn)健，分紅才更穩(wěn)定、收益更有保障。 有想法需求可以加我微信forclear。