近日，全球智能物聯(lián)電子紙顯示解決方案供應(yīng)商浙江東方科脈電子股份有限公司（簡稱：東方科脈）向港交所主板遞交招股書，保薦人為中信證券。

值得注意的是，東方科脈曾于2023年6月向上交所主板提交上市申請，在經(jīng)歷問詢后，于2024年5月撤回申請。

只是，上交所問詢涉及到的毛利率波動、供應(yīng)商入股、應(yīng)收賬款和存貨飆升等問題仍是東方科脈港股闖關(guān)面臨的主要難題。

銷售單價急速下滑

智能物聯(lián)電子紙相關(guān)解決方案顯示技術(shù)本質(zhì)上屬于反射式被動顯示技術(shù)，其基本原理是調(diào)控環(huán)境光的反射和吸收來達(dá)到傳統(tǒng)紙張般的閱讀效果。

相較液晶顯示（LCD）、發(fā)光二極管顯示（LED）和有機發(fā)光二極管顯示（OLED）這三類顯示技術(shù)，電子紙在功耗控制、護眼性能及環(huán)保性方面優(yōu)勢顯著。

電子紙在靜態(tài)顯示時幾乎零功耗，僅在刷新時耗電，功耗顯著低于其他顯示技術(shù)。同時，由于不主動發(fā)光，電子紙無藍(lán)光、無頻閃，護眼性能優(yōu)越。該技術(shù)可與柔性基板技術(shù)集成，適用于可卷曲、輕薄化的智能設(shè)備形態(tài)。

2020年，全球智能物聯(lián)電子紙相關(guān)解決方案市場規(guī)模為252億元，電子紙核心技術(shù)迭代加速，與上下游產(chǎn)業(yè)鏈協(xié)同效應(yīng)日益增強，市場規(guī)模于2024年達(dá)到548億元，期間年復(fù)合增速為21.4%。

其中，2024年，電子紙顯示解決方案市場占全球電子紙相關(guān)解決方案行業(yè)市場的比重為10.2%。

根據(jù)灼識咨詢，以2024年收入計算，東方科脈是全球最大的商用端智能物聯(lián)電子紙顯示解決方案廠商，占全球市場份額26.3%。

值得注意的是，2024年，全球商用端智能物聯(lián)電子紙顯示解決方案市場呈現(xiàn)高度集中的情況。根據(jù)灼識咨詢，按收入計算，前五大市場參與者約占總市場份額的86.6%。

排名第二的公司A市場份額達(dá)23.8%，與東方科脈差距僅2.5%，大有迎頭趕上之勢，東方科脈商用端第一的“寶座”受到挑戰(zhàn)。

2022年至2024年及2025年上半年，東方科脈分別實現(xiàn)收入12.14億元、10.24億元、11.52億元及7.96億元，期內(nèi)利潤分別為9187.6萬元、5073.9萬元、5340.4萬元及4303.6萬元。

招股書顯示，2023年東方科脈收入同比減少15.6%，主要是由于公司處于產(chǎn)品轉(zhuǎn)型期，若干新推出產(chǎn)品的需求出現(xiàn)波動，導(dǎo)致公司中、大尺寸電子紙顯示模組的整體銷量下降。

東方科脈收入主要來自提供電子紙產(chǎn)品，包括多個產(chǎn)品類別，即小尺寸顯示模組（小于4英寸）、中尺寸顯示模組（4-6英寸）及大尺寸顯示模組（大于6英寸），此外，還有少量收入來自其他業(yè)務(wù)。

其中，小尺寸電子紙顯示模組銷售占比持續(xù)增加，由2022年的67.2%提升至2025年上半年的81.7%，為東方科脈的核心增長引擎。

具體來看，2022年至2024年，東方科脈小尺寸電子紙顯示模組的銷量穩(wěn)步提升，由4574.4萬件增加至6157.7萬件，但其銷售收入提升幅度卻不大，僅由8.16億元增加至8.81億元。

據(jù)此計算，2022年至2024年，東方科脈小尺寸電子紙顯示模組平均銷售單價由17.83元/件下降至14.31元/件。

與此同時，東方科脈中尺寸及大尺寸電子紙顯示模組的平均銷售單價也在急速下滑。

2022年至2024年，東方科脈中尺寸電子紙顯示模組平均銷售單價由58.68元/件下降至39.31元/件，大尺寸電子紙顯示模組平均銷售單價則由292.92元/件驟降至150.25元/件。

受此影響，2022年至2024年，東方科脈產(chǎn)品毛利分別為2.51億元、1.62億元、1.82億元及1.26億元，2023年，產(chǎn)品毛利率自20.7%下降至15.8%，其后一直保持不變。

這一系列變化一方面是受產(chǎn)品更新迭代的影響，一方面是由于公司所處市場環(huán)境競爭激烈，東方科脈為擴大市場份額調(diào)整了若干產(chǎn)品的價格。

近年來，東方科脈國內(nèi)銷售占比不斷提高，2022年至2024年，中國內(nèi)地銷售占比由30.6%增加至36.7%，并于2025年上半年達(dá)到49.1%。

核心原材料依賴元太科技

東方科脈所經(jīng)營的智能物聯(lián)電子紙顯示解決方案處于產(chǎn)業(yè)鏈中游環(huán)節(jié)。

產(chǎn)業(yè)鏈的上游涵蓋電子墨水薄膜、TFT基板、驅(qū)動芯片及其他核心組件和原材料。東方科脈采購較為集中，對上游供應(yīng)商的依賴程度較大。

2022年至2024年及2025年上半年，東方科脈對前五大供應(yīng)商的采購額分別為8.32億元、6.90億元、7.62億元及6.05億元，分別占同期總采購額的89.6%、90.2%、78.4%及78.7%。

其中，對最大供應(yīng)商元太科技的采購額分別占同期總采購額的46.2%、49.5%、49.2%及51.6%。

元太科技是業(yè)內(nèi)最具規(guī)模的電子墨水薄膜供應(yīng)商，2022年至2024年及2025年上半年，東方科脈所有電子墨水薄膜均采購自元太科技，并且在可預(yù)見將來向元太科技的采購規(guī)模將持續(xù)占比較高。

資料顯示，在模組成本中，電子墨水薄膜占比60%以上，而全球90%的電子墨水薄膜產(chǎn)能集中在元太科技手中，其定價策略直接影響行業(yè)利潤。2024年，電子墨水薄膜價格同比上漲15%，導(dǎo)致部分中小企業(yè)暫停擴產(chǎn)計劃。

值得注意的是，早在2010年，東方科脈就與元太科技簽署聯(lián)合發(fā)展協(xié)議；2015年，雙方開始業(yè)務(wù)合作；2018年，元太科技通過全資子公司川奇光電成為東方科脈的股東，持有2.73%股權(quán)。雙方合作愈發(fā)緊密，但仍改變不了東方科脈的生產(chǎn)較大程度上掌握在供應(yīng)商手中的事實。

產(chǎn)業(yè)鏈的下游則面向各類應(yīng)用場景，包括智慧零售、智慧辦公、智慧教育、智慧物流、智慧交通等商用場景，以及電子書閱讀器及新興領(lǐng)域等消費端產(chǎn)品。公交站牌、超市電子價簽、墨水屏……隨處可見電子紙的身影。

東方科脈的電子紙顯示模組客戶主要包括電子紙應(yīng)用解決方案供應(yīng)商。

2022年至2024年及2025年上半年，東方科脈自前五大客戶產(chǎn)生的收入分別為11.33億元、9.08億元、9.51億元及7.14億元，分別占同期總收入的93.3%、88.7%、82.6%及89.7%，其中，來自最大客戶的收入占比更分別高達(dá)47.7%、50.7%、36.3%及36.1%。

東方科脈對主要客戶依賴程度較高，若主要客戶減少或停止采購，公司的經(jīng)營狀況可能受到重大不利影響。

與此同時，東方科脈還面臨客戶延遲付款及違約的相關(guān)信用風(fēng)險。

2022年至2024年及2025年上半年，東方科脈貿(mào)易應(yīng)收款項及應(yīng)收票據(jù)的賬面值居高不下，分別為2.42億元、2.11億元、2.71億元及3.49億元。

此外，東方科脈存貨積壓問題同樣值得關(guān)注。

2022年至2024年及2025年上半年，東方科脈存貨賬面值分別為2.49億元、2.32億元、3.21億元及4.80億元。同期，存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)持續(xù)增長，分別為97天、120天、124天及124天。

在上游壟斷、下游依賴的雙重積壓下，提高核心競爭力成為東方科脈的當(dāng)務(wù)之急。

為創(chuàng)新產(chǎn)品及服務(wù)并提高市場競爭力，東方科脈不斷增加研發(fā)投入，2022年至2024年及2025年上半年，東方科脈研發(fā)開支分別為3802.4萬元、3993.4萬元、5602.1萬元及2599.4萬元，分別占同期總收入的3.1%、3.9%、4.9%及3.3%。

盡管研發(fā)費用及其占比成增長趨勢，但仍低于同行業(yè)公司。

截至2024年末，同行業(yè)公司清越科技研發(fā)費用率達(dá)9.24%，秋田微研發(fā)費用率為7.41%，京東方研發(fā)費用率為6.62%。

經(jīng)營性現(xiàn)金流由正轉(zhuǎn)負(fù)

受應(yīng)收賬款及存貨增加影響，2024年，東方科脈經(jīng)營活動所得現(xiàn)金流由上年的1.78億元驟降至0.19億元，并于2025年上半年轉(zhuǎn)為凈流出1.23億元。

同時，2024年，東方科脈資產(chǎn)負(fù)債率由34.4%增加至40.9%，并于2025年6月末猛增至48.4%。

有息負(fù)債方面，截至2025年6月末，東方科脈短期借款2.19億元，長期借款0.74億元；短期租賃負(fù)債411.8萬元，長期租賃負(fù)債574.5萬元，合計3.02億元，短期借款占比較高，償債壓力較大。

同期，東方科脈現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物僅8390萬元，亟待上市“輸血”。

此次赴港IPO，東方科脈計劃拿出部分募集資金用于營運資金及一般公司用途。

值得一提的是，在流動性如此緊張的情況下，東方科脈還曾于2024年宣派股息2303.3萬元。

東方科脈的上市之路，折射出電子紙企業(yè)在“上游壟斷、下游集中”產(chǎn)業(yè)鏈中的生存困境。這場港股闖關(guān)能否成功、能否突破供應(yīng)鏈與盈利的雙重枷鎖，尚待時間來驗證。

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