10月16日，一則具身智能公司成立不足半年就劇終的消息出圈。

吉利系孵化的一星機(jī)器人上演硬科技賽道“光速出清”資本故事：5月成立、9月躋身蘇州工業(yè)園區(qū)重點(diǎn)引資名單，10月宣告解散。

這場歷時半年的資本故事，也成為具身智能賽道轉(zhuǎn)折的鮮明注腳。其通過“親友輪”錨定估值、引入外部資本后25億身價膨脹的玩法，本質(zhì)是吉利系“體外孵化”模式下的估值游戲。最終，吉利系回收核心技術(shù)與人才完成“體內(nèi)收割”。

此事標(biāo)志著行業(yè)估值邏輯徹底切換：從依賴資本敘事的“硬件炫技”，轉(zhuǎn)向以真實(shí)數(shù)據(jù)資產(chǎn)為核心的運(yùn)營價值衡量，具身智能投資正式邁入“數(shù)據(jù)為王”的新階段。

缺乏支撐的估值神話難以為繼

一星機(jī)器人的兩輪融資，堪稱一級市場估值泡沫的教科書案例：7月“親友輪”資金全來自吉利系內(nèi)部，本質(zhì)是股東資產(chǎn)騰挪，為后續(xù)定價人為錨定基準(zhǔn)。

9月引入百度風(fēng)投、銀河通用等外部機(jī)構(gòu)時，投后估值飆升至25億元，較3個月前溢價4倍，彼時卻無任何收入、無訂單儲備，僅靠“場景優(yōu)先”的故事支撐。

具身智能的核心估值邏輯本是“數(shù)據(jù)-模型-本體”的正向飛輪，一星卻倒置為“資本-故事-估值”的危險(xiǎn)循環(huán)：資本先行注入，技術(shù)閉環(huán)尚未形成，飛輪淪為磨碎本金的砂輪。

最終，吉利系通過內(nèi)部操作套現(xiàn)離場，明星CTO實(shí)現(xiàn)身價變現(xiàn)，后期接盤的財(cái)務(wù)投資者則可能成為首批買單者。

在美元基金退潮、人民幣LP緊盯DPI（投入資本分紅率）的2025年，純靠產(chǎn)業(yè)金主“輸血”的估值游戲正式謝幕，具身智能賽道開始用P/S（市銷率）、P/Order（市單率）甚至P/EBITDA（息稅折舊攤銷前利潤）等務(wù)實(shí)指標(biāo)衡量價值，故事貼現(xiàn)模型全面失效。

“去Demo化”拐點(diǎn)已至

OpenAI2020年因“缺數(shù)據(jù)”解散機(jī)器人團(tuán)隊(duì)，2025年又秘密重建，這一反復(fù)直指具身智能行業(yè)核心痛點(diǎn)：真實(shí)物理數(shù)據(jù)稀缺、長尾工況復(fù)雜、投資回報(bào)周期長。

前兩年，國內(nèi)人形、輪式雙臂公司靠炫技Demo點(diǎn)燃資本；2024下半年起，主機(jī)廠、3C代工、物流倉儲等甲方同時砍掉POC預(yù)算，只認(rèn)三樣?xùn)|西：7×24小時連續(xù)作業(yè)日志、MTBF≥500小時證書、ROI＜24個月算賬。

政策端同步加碼，工信部《具身智能產(chǎn)品準(zhǔn)入指引（征求意見稿）》將“跌落、碰撞、急停”等42項(xiàng)安全指標(biāo)設(shè)為強(qiáng)制門檻，直接把實(shí)驗(yàn)室算法拽入量產(chǎn)級應(yīng)力測試。

一星雖提出“倒做AI”策略——鎖定吉利整車廠焊裝、電池包上下料場景反向定義算法，理論契合監(jiān)管方向，但8月推出的“星輪1號”僅能實(shí)現(xiàn)35分鐘連續(xù)無故障運(yùn)行，與準(zhǔn)入門檻相差一個量級。更致命的是，吉利2025年產(chǎn)線數(shù)字化改造預(yù)算被砍掉18%，優(yōu)先保障Cyber-truck新平臺，一星內(nèi)部訂單落空，外部客戶又不愿為半成品買單，“技術(shù)-場景”耦合驗(yàn)證沒有成功。

這也標(biāo)志著行業(yè)進(jìn)入“去Demo化”拐點(diǎn)：資本不再為單點(diǎn)算法買單，只認(rèn)可閉環(huán)部署后產(chǎn)生的物理世界數(shù)據(jù)資產(chǎn)，具身智能從“0-1的技術(shù)溢價”邁入“1-N的規(guī)?；鐑r”新階段。

從“體外孵化”到“體內(nèi)收割”

一星的資本架構(gòu)是吉利系“體外孵化”的典型樣本：李星星通過StarlinkHoldings持有52%股權(quán)，曹操出行、晶能微電子等吉利生態(tài)公司合計(jì)持股18%，利用集團(tuán)場景、品牌與資金支持，卻在表外運(yùn)行以規(guī)避虧損并表。

解散消息傳出后，吉利迅速啟動“體內(nèi)回購”操作，將一星自研的調(diào)度中間件、視覺引導(dǎo)算法打包并入吉利汽車中央研究院，作價3.8億元按原始投資成本1.2倍贖回；同時將82項(xiàng)專利、12名算法工程師整體劃撥至集團(tuán)新成立的“智能制造事業(yè)部”，在上市公司體內(nèi)形成可折舊、可攤銷的無形資產(chǎn)。

這一操作暗藏多重財(cái)務(wù)考量：既為吉利財(cái)報(bào)新增“工業(yè)AI自研技術(shù)”概念，抬升二級市場估值，又規(guī)避了外部股東后續(xù)跟投或?qū)€索賠風(fēng)險(xiǎn)。

對A股挑剔的ESG資金而言，這種“表外試錯、表內(nèi)收獲”的玩法雖能平滑利潤波動，卻也暴露民營車企系創(chuàng)投基金的戰(zhàn)略收縮——從“市場化CVC”退回“戰(zhàn)略儲備池”，未來對具身智能等長周期項(xiàng)目的容忍度顯著降低。

這也意味著，行業(yè)再難復(fù)制“一星式”融資神話，若找不到獨(dú)立于大廠生態(tài)的付費(fèi)場景和第三方退出通道，項(xiàng)目估值天花板將被集團(tuán)財(cái)報(bào)“回購定價”提前鎖定。

從“硬件炫技”到“數(shù)據(jù)運(yùn)營”

一星速朽給人民幣基金上了殘酷一課：在真實(shí)物理世界，算法只是入場券，數(shù)據(jù)才是護(hù)城河，場景才是貨幣化接口。

展望2026-2030年，具身智能估值錨將從“造人形機(jī)器人”轉(zhuǎn)向“積累大規(guī)模、高質(zhì)量、可復(fù)用的物理世界數(shù)據(jù)”，賽道將裂變?yōu)槿龑由鷳B(tài)。

第一層是“數(shù)據(jù)運(yùn)營商”，類似云計(jì)算時代的IDC，通過部署高性價比本體“數(shù)據(jù)挖礦”，將抓取、行走、裝配等長尾工況轉(zhuǎn)化為可訂閱數(shù)據(jù)包，賣給算法公司、保險(xiǎn)公司、質(zhì)檢機(jī)構(gòu)。

第二層是“模型工廠”，依托數(shù)據(jù)運(yùn)營商的多模態(tài)語料訓(xùn)練行業(yè)大模型，按調(diào)用量收費(fèi)。

第三層是“硬件品牌”，如手機(jī)產(chǎn)業(yè)鏈的ODM，按成本加成定價，毛利鎖定在15%以內(nèi)。

從估值邏輯看，硬件公司PE中樞或僅15-20倍，數(shù)據(jù)運(yùn)營商若能證明數(shù)據(jù)壁壘（累計(jì)運(yùn)行100萬小時、覆蓋80%長尾場景），可對標(biāo)SaaS享受8-12倍PS。

模型工廠一旦形成平臺效應(yīng)，估值有望向Nvidia看齊。這意味著，下一波資本將集體涌向“具身數(shù)據(jù)運(yùn)營商”——誰掌控工廠、物流、養(yǎng)老、商超等高頻場景，誰就能將機(jī)器人轉(zhuǎn)化為7×24小時數(shù)據(jù)采掘機(jī)，用運(yùn)營杠桿放大單點(diǎn)算法的邊際收益。

一星的故事證明，純靠資本催熟的“硬件炫技”已走到盡頭；唯有將機(jī)器人視作“數(shù)據(jù)采集終端”運(yùn)營，才能在大模型時代享受數(shù)據(jù)復(fù)利的指數(shù)級回報(bào)，具身智能投資正式從“賣機(jī)器”的制造股邏輯，切換為“賣數(shù)據(jù)”的運(yùn)營股邏輯。

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