前幾天，梁博說了一個與財務分析有關的案例，挺有意思，分享如下。

錦和商管603682.SH，2024年報稱主要業(yè)務是輕資產(chǎn)運營的服務型公司，主營業(yè)務為城市老舊物業(yè)、低效存量商用物業(yè)的定位設計、改造、招商、運營和服務。

用我的話解讀，本質(zhì)是商業(yè)地產(chǎn)的包租公，業(yè)務核心是租賃進來再租出去。在商業(yè)地產(chǎn)退坡的大時代，我覺著業(yè)績好不了。

營業(yè)收入持平略增，2024年營業(yè)收入10.08億，歸母凈利潤0.15億，歸母和扣非凈利潤率一路下滑，2019年扣非凈利潤有1.68億，2024年扣非凈利潤-0.96億，5年合計扣非凈利潤率只有3.7%。

錦和商管的利潤不行，但是盈利質(zhì)量卻很好，5年合計自由現(xiàn)金流達到21.24億，凈現(xiàn)比5.26。

會計數(shù)據(jù)脫離常識通常是我們分析的焦點，也是發(fā)現(xiàn)問題的線索，錦和商管的現(xiàn)金流數(shù)據(jù)有點好的不正常。

我們觀察盈利質(zhì)量，一般兩個指標，一個是凈現(xiàn)比一個是自由現(xiàn)金流，凈現(xiàn)比=經(jīng)營凈現(xiàn)金流/歸母凈利潤，凈現(xiàn)比用來說明利潤轉(zhuǎn)換成現(xiàn)金的能力，一般大于1就是正常。自由現(xiàn)金流是企業(yè)價值的真實體現(xiàn)。這兩個指標經(jīng)常就是照妖鏡，那些賺了利潤沒賺到錢的爛公司，一般都是賺了利潤沒賺錢，或者長期持續(xù)沒有自由現(xiàn)金流。

錦和商管的這兩個盈利質(zhì)量指標都很漂亮，5年合計，凈現(xiàn)比5.26，自由現(xiàn)金流21.24億。5年合計營業(yè)收入45億，歸母凈利潤合計只有4.91億，自由現(xiàn)金流合計卻又21億，業(yè)務又是租賃，顯然與常識不符，或者說錦和商管的盈利質(zhì)量就是優(yōu)秀嗎？

不是，這只是一場合法合規(guī)的會計游戲。

錦和商管本質(zhì)是二房東業(yè)務，租賃進來再租出去。

2021年以前的會計規(guī)則，直接算租賃成本和收入，2021年新租賃準則改為將符合條件的租賃資產(chǎn)入表，一頭進使用權資產(chǎn)，一頭進租賃負債。

在新準則下，付出去的租賃費，就從經(jīng)營現(xiàn)金流轉(zhuǎn)到融資現(xiàn)金流，這樣一進一出，經(jīng)營凈現(xiàn)金流大漲。

2021年錦和商管年報解釋了經(jīng)營現(xiàn)金流為何增長：“報告期內(nèi)，經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量凈額較上年同期增加主要系新租賃準則影響，支付物業(yè)持有方租金現(xiàn)金流放入籌資性支出所致”。

2021年支付給物業(yè)出租方的租金為3.98億。如果將這3.98億調(diào)回經(jīng)營凈現(xiàn)金流，則2021年凈現(xiàn)比0.19，自由現(xiàn)金流-0.48億。

我們把支付給物業(yè)出租方的租金模擬還原，過去5年，錦和商管的凈現(xiàn)比1.29，自由現(xiàn)金流3.97億。也都不錯，利潤轉(zhuǎn)化為了現(xiàn)金，自由現(xiàn)金流也有，業(yè)務本身能夠內(nèi)生自洽，盡管利潤在環(huán)境影響下表現(xiàn)不佳，但是自由現(xiàn)金流顯示業(yè)務持續(xù)性沒有問題。

這個例子很好的說明了我們財務分析中處理數(shù)據(jù)的原則，

首先，會計數(shù)據(jù)僅僅是分析的開始而非結束，

其次，數(shù)據(jù)異常是我們關注的焦點，

第三，會計是果，業(yè)務是因，常識是王道。

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