中芯國際股價最近屢創(chuàng)新高，10月6日，港股中芯國際收報91.05港幣，總市值折合7790億人民幣。

芯片生產(chǎn)分為代工模式和IDM模式，IDM是自己設(shè)計自己生產(chǎn)，代工模式是設(shè)計公司設(shè)計，代工廠生產(chǎn)，例如英偉達是設(shè)計，臺積電代工。芯片制造是東大亟需克服的掐脖子環(huán)節(jié)。中芯國際一直是全村人的希望。

這一篇我們就來看看中芯國際的財報長什么樣。對比出真知，我把中芯國際、華虹公司和芯聯(lián)集成這三家國內(nèi)領(lǐng)先的晶圓代工廠數(shù)據(jù)拉在一起看。按照研究報告，中芯國際在邏輯工藝的先進制程國內(nèi)最好，華虹集團和芯聯(lián)集成則更側(cè)重于成熟工藝和特色工藝，聚焦于功率芯片、傳感器等。當然，晶圓代工的絕對霸主是臺積電，2025年2季度全球市場份額達到驚人的70%，其規(guī)模約是第二名三星的十倍。我們也把臺積電數(shù)據(jù)列上，看看差距想想未來。

我的財務(wù)分析框架寫在新書《簡明財務(wù)分析》中：投入產(chǎn)出雙循環(huán)，七看八問兩分鐘。

有讀了書的朋友來問，有沒有課程可以聽，已經(jīng)與第一財經(jīng)合作錄制完成線上課程，第一期《財報偵探：財務(wù)分析與商業(yè)價值》25節(jié)錄播課，相當于線下三天課程，已經(jīng)在第一財經(jīng)APP上架銷售，識別下圖中的二維碼即可關(guān)注。

廣告時間結(jié)束，我們上數(shù)據(jù)。

一看盈收

一看盈收，我們關(guān)心三件事，盈收規(guī)模、盈利能力、盈利質(zhì)量。

從營業(yè)收入規(guī)模看，2024年中芯國際（以下簡稱中芯）578億，華虹股份（以下簡稱華虹）144億，芯聯(lián)集成（以下簡稱芯聯(lián)）65億，臺積電6443億。這里為了對比方便臺積電數(shù)據(jù)都折合成人民幣。2024年營業(yè)收入，中芯大約是臺積電的9%，中芯2019年營業(yè)收入220億，2024年是2019年的2.6倍，2019年中芯營業(yè)收入仍然是臺積電的9%，差距并沒有縮小，臺積電這頭霸王龍，保持驚人的速度。我問了DeepSeek，2015年臺積電全球晶圓代工市占率54%，到了2024年增長到62%，第二名三星11%，中芯約6%。

從歸母凈利潤規(guī)模看，2024年中芯37億，華虹4億，芯聯(lián)-10億，臺積電2579億。2024年歸母凈利潤，中芯大約是臺積電的1.4%。2021-2022年，中芯利潤較高107億和121億，2023-2024年出現(xiàn)大幅下滑，華虹類似，但是臺積電利潤始終強勁增長。芯聯(lián)還處在虧損期。

盈利能力看毛利率和歸母凈利潤率。中芯2024年毛利率18.6%，與高峰2022年38.3%，有明顯下降。歸母凈利潤率2024年6.4%，與高峰2021年的30.1%相差很多，說明中芯業(yè)務(wù)波動較大，產(chǎn)業(yè)周期性因素、技術(shù)變革，地緣政治多重因素影響，華虹表現(xiàn)與中芯類似，指標更低一點，2024年毛利率17.4%，2022年毛利率曾經(jīng)達到38.3%，2024年歸母凈利潤率2.6%，2022年曾經(jīng)達到17.9%。芯聯(lián)尚未達到盈虧平衡點之前持續(xù)虧損。臺積電2024年毛利率56.1%，歸母凈利潤率40%，相當驚人，更驚人的過去5年平均毛利率55.4%，歸母凈利潤率41%，相當穩(wěn)定。

我們再把時間拉長，iFinD中臺積電數(shù)據(jù)從2008年開始，2008年-2024年17年，臺積電合計毛利率52%，歸母凈利潤率52%。只要把技術(shù)和服務(wù)做到極致無人可以替代，哪怕是ToB代工業(yè)務(wù)，也可以有驚人的持續(xù)盈利能力。

凈現(xiàn)比=經(jīng)營凈現(xiàn)金流/歸母凈利潤。凈現(xiàn)比，用來考察利潤轉(zhuǎn)化為現(xiàn)金的能力，通常這個指標大于等于1被視為較為健康。凈現(xiàn)比5年平均，中芯3.26，華虹2.75，臺積電1.5，都不錯。

自由現(xiàn)金流是一個企業(yè)真實價值的體現(xiàn)。自由現(xiàn)金流簡易計算：自由現(xiàn)金流=經(jīng)營凈現(xiàn)金流-購建固定資產(chǎn)無形資產(chǎn)現(xiàn)金開支。四家對比，過去5年，自由現(xiàn)金流合計，中芯-998億，華虹-258億，芯聯(lián)-257億，臺積電5068億。中芯等三家還處于投入期，臺積電處于印鈔機階段。

我們還可以用經(jīng)營凈現(xiàn)金流/CAPEX來幫助理解，資本開支的階段。

中芯、華虹、芯聯(lián)、臺積電的經(jīng)營凈現(xiàn)金流/capex，5年合計為0.54、0.44、0.2、1.5,中芯、華虹經(jīng)營凈現(xiàn)金流還不能覆蓋資本開支，芯聯(lián)處于發(fā)展更早期，臺積電已經(jīng)處于良性發(fā)展階段，盡管技術(shù)迭代快資本開支也不低，但是充沛經(jīng)營現(xiàn)金流已經(jīng)能完全覆蓋資本開支。這是不是中芯未來應(yīng)該有的樣子？如果從完全商業(yè)競爭的角度，在臺積電的巨大優(yōu)勢面前，其他人走全能型的道路都會遇到問題，不過由于地緣政治原因，大家分開來玩，中芯有機會了。

在看一眼資本開支和凈資本開支，中芯、華虹還在繼續(xù)投入，芯聯(lián)似乎不投了？臺積電的資本開支和凈資本開支都很大，預計繼續(xù)保持真正的遙遙領(lǐng)先。

二看費用成本

（1-毛利率）=營業(yè)成本/營業(yè)收入，前面我們已經(jīng)看過毛利率。這里我們看下期間費用，期間費用就是與營業(yè)收入變化無關(guān)僅僅與期間相關(guān)的費用開始，管理費用、研發(fā)費用、銷售費用，這三項與經(jīng)營直接相關(guān)，財務(wù)費用與借款負債資金運用相關(guān)。

期間費用率，2024年，中芯13.4%，華虹18.9%，芯聯(lián)34.3%，臺積電10.4%。其中研發(fā)費用率，中芯9.4%，華虹11.3%，芯聯(lián)28.3%，臺積電7.1%?？匆幌卵邪l(fā)費絕對額，5年合計，中芯242億，華虹54億，芯聯(lián)51億，臺積電5068億。中芯與華虹相比很多，臺積電的領(lǐng)先是拿錢堆出來的。芯聯(lián)研發(fā)費投入和華虹差不多，意味著什么？

三看 增長率

營業(yè)收入年復合增長率，5年，中芯15%、華虹17%、芯聯(lián)89%、臺積電21%，芯聯(lián)屬于新設(shè)增長率失真，臺積電要高于中芯和華虹，差距越拉越大？

歸母凈利潤年復合增長率，5年，中芯16%、華虹-18%、臺積電26%，臺積電要高于中芯和華虹。

未來三年，預測數(shù)用iFinD中的一致預期數(shù)據(jù)，營業(yè)收入和歸母凈利潤，中芯17%和26%，臺積電23%和13%?？雌饋矸治鰩煂χ行具€挺有信心。不過體量差距巨大，這點增速差，難以動搖臺積電的霸主地位。

四看業(yè)務(wù)構(gòu)成

四家都是晶圓代工，從地區(qū)銷售可以觀察地緣政治導致的影響。

大家各玩各的趨勢明顯，不過對中芯而言，如果不是各玩各個，完全市場化競爭，是不是更困難？

五看資產(chǎn)負債

2024年資產(chǎn)負債率，中芯35%，華虹28%，芯聯(lián)41%，臺積電32%，資產(chǎn)負債率都不高。

2024年，一年內(nèi)到期短期債務(wù)/現(xiàn)金，中芯0.51，華虹0.79，芯聯(lián)0.5，三家賬上都有大把現(xiàn)金儲備，沒有債務(wù)風險。

六看投入產(chǎn)出

投入產(chǎn)出三個指標： 一元收入需要營運資金WC，一元收入需要固定資產(chǎn)，人均營業(yè)收入和利潤

一元收入需要營運資金WC，3年平均中芯0.1，華虹0.26，芯聯(lián)-0.12，臺積電0.18

一元收入需要固定資產(chǎn)，3年平均，中芯3.3，華虹1.95，芯聯(lián)3.63，臺積電1.24。芯片制造晶圓代工行業(yè)設(shè)備投入巨大，在我印象里是重資產(chǎn)行業(yè)，中芯確實很高，以前我們分析過京東方不過也就1.8，中芯3.3確實很高，奇怪的是臺積電也高但比起來低很多，只有1.24，我這里用的固定資產(chǎn)是固定資產(chǎn)凈額加在建工程口徑，如果用固定資產(chǎn)原值口徑來看，一元收入需要固定資產(chǎn)原值，2024年，臺積電2.77，中芯6.05。中芯投入強度很大。2024年折舊攤銷占營業(yè)收入，臺積電23%，中芯40%。

人均固定資產(chǎn)，3年平均，中芯1024萬，臺積電892萬。從這個角度，只要地緣政治壁壘持續(xù)，中芯還是很有機會慢慢做起來。

人均營業(yè)收入，3年平均，中芯254萬，華虹233萬，芯聯(lián)141萬，臺積電736萬。人均歸母凈利潤，3年平均，中芯26萬，華虹27萬，芯聯(lián)-35萬，臺積電303萬。從一般制造業(yè)標準，中芯華虹的人均營業(yè)收入和歸母凈利潤已經(jīng)不錯，不過晶圓代工自動化程度高，理應(yīng)再高一點，臺積電就是榜樣。芯聯(lián)尚未達到經(jīng)濟規(guī)模，這些指標沒有意義。

七看收益率

2022-2024年，3年平均ROE，中芯5.35%，華虹7.77%，臺積電32.13%。

用杜邦三兄弟拆解一下，中芯17.68%，華虹4.76%，臺積電41.08%。資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率，中芯0.17，華虹0.28，臺積電0.47。中芯2.31，華虹4.76%，臺積電41.08%。

中芯的低ROE是階段性的，只要新投入資產(chǎn)能夠順利產(chǎn)出，資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率提升，ROE將會大幅改善。臺積電的ROE數(shù)據(jù)堪稱完美。

財務(wù)數(shù)據(jù)看完了，對比一下非財資料，我的感覺是，臺積電太強大，如果純商業(yè)競爭，大樹下可能寸草不生，機會不大。但是，世界割裂中，中芯的機會來自地緣政治因素，要不然在這么巨大差距面前，只能走特色細分路線，如華虹。 既然機會來了，巨大設(shè)備投入和研發(fā)投入加持，我覺著中芯很有機會成為我們世界中的“臺積電”，你們怎么看？可以留言告訴我。

本文是個人興趣不構(gòu)成投資建議請讀者留意。

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