作者|范亮

編輯| 張帆

封面來源|視覺中國

8月底，隨著美團(tuán)、阿里、京東的財報相繼落地，市場對外賣大戰(zhàn)的關(guān)注焦點，從初級的補貼與單量競爭，升級為對企業(yè)長期戰(zhàn)略定力和財務(wù)實力的綜合考驗。

從自由現(xiàn)金流的角度看，阿里巴巴因持續(xù)在云業(yè)務(wù)等高科技領(lǐng)域投入大量資金，其25Q2自由現(xiàn)金流已經(jīng)呈現(xiàn)大幅凈流出狀態(tài)。美團(tuán)方面，隨著外賣業(yè)務(wù)在25Q3進(jìn)入傳統(tǒng)旺季，單量提升可能帶來補貼金額的進(jìn)一步增加，美團(tuán)的自由現(xiàn)金流大概率也會轉(zhuǎn)為凈流出。

作為對比，阿里巴巴近期已有出售資產(chǎn)回籠資金的舉措，那么，美團(tuán)會有相應(yīng)的措施嗎？

美團(tuán)資金：短期充裕

截至2025年上半年，美團(tuán)賬面現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物合計1017億元，受限制現(xiàn)金179億元，以及短期理財投資694億元。這三項合計約1890億元，表明美團(tuán)從資產(chǎn)端擁有充足的流動性儲備。

進(jìn)一步對美團(tuán)的資金償付能力進(jìn)行極限壓力測試：假設(shè)美團(tuán)需動用其貨幣性資產(chǎn)（包括現(xiàn)金、短期理財投資及應(yīng)收款項）來償還短期債務(wù)（包括各類應(yīng)付款項、借款及應(yīng)付票據(jù)）。在這種極限情境下，美團(tuán)的貨幣性資金總額約為1921億元，在償還主要短期債務(wù)約935億元后，仍能保持約986億元的現(xiàn)金儲備，財務(wù)安全墊依然比較深厚。

就未來經(jīng)營層面的資金變動情況看，根據(jù)中金公司預(yù)測，美團(tuán)2025年全年的EBITDA預(yù)計為-45億元?？紤]到其2025年上半年的EBITDA約為130億元，據(jù)此作差推算美團(tuán)2025年下半年的EBITDA可能為-175億元。由于EBITDA在一定程度上排除了折舊攤銷的影響，其數(shù)據(jù)往往與經(jīng)營活動現(xiàn)金流凈額較為接近。若進(jìn)一步考慮資本開支的影響，美團(tuán)2025年下半年的自由現(xiàn)金流流出預(yù)計將超過200億元。

這個自由現(xiàn)金流流出規(guī)模，對美團(tuán)極限測試下986億元的資金體量而言并不算多。因此，如果外賣和閃購業(yè)務(wù)的補貼支出在2025年終止，即便傳統(tǒng)旺季下現(xiàn)金流出規(guī)模較大，美團(tuán)也有充足的“彈藥”應(yīng)對。

然而，若面臨持久戰(zhàn)，情況將有所不同。

值得注意的是，淘寶閃購已于2025年7月明確表示將在未來12個月內(nèi)投入500億元補貼。盡管這500億元補貼可能并非全部用于外賣業(yè)務(wù)，但即使主要投向閃購等即時零售領(lǐng)域，也依然會與美團(tuán)的核心業(yè)務(wù)形成競爭。假設(shè)2026年市場競爭強(qiáng)度與2025年相近，美團(tuán)可能將繼續(xù)面臨100-200億元的現(xiàn)金流出。在這種情境下，美團(tuán)在極限測試下的現(xiàn)金儲備將從2025年上半年的986億元下降至約500-700億元，

這個剩余的資金體量雖依具備相當(dāng)規(guī)模，但相較巔峰時的儲備則下降較多。從財務(wù)穩(wěn)健性的角度考量，如果美團(tuán)要將現(xiàn)金儲備維持在一個穩(wěn)定的規(guī)模，那么就需要通過對外融資，抑或是調(diào)整資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的方式來應(yīng)對。

已有優(yōu)化資產(chǎn)結(jié)構(gòu)跡象

此前對美團(tuán)現(xiàn)金儲備的分析聚焦于流動資產(chǎn)與流動負(fù)債，然而，在非流動資產(chǎn)項目中，美團(tuán)同樣儲備著可觀的“隱藏資金”。如果將這一因素考慮在內(nèi)，公司能夠用于應(yīng)對行業(yè)競爭的補貼資金實際上也比較充足。

根據(jù)財報數(shù)據(jù)，截至2025年上半年，美團(tuán)的長期投資合計規(guī)模達(dá)到434億元，具體由三部分構(gòu)成：其他金融投資（以公允價值計量且其變動計入當(dāng)期損益或其他綜合收益）228億元，按權(quán)益法列示的投資195億元，以及長期理財投資11億元。作為對比，2024年末，美團(tuán)的長期投資總額為488億元，其中包括其他金融投資215億元、按權(quán)益法列示的投資198億元和長期理財投資75億元。

圖：美團(tuán)資產(chǎn)情況 資料來源：公司公告，36氪整理

從這些長期投資的底層資產(chǎn)構(gòu)成來看，股權(quán)投資占據(jù)了主導(dǎo)地位。根據(jù)美團(tuán)2024年的財報披露，其投資標(biāo)的主要涵蓋四類：一是能夠增加平臺供給的連鎖酒店；二是有助于提升行業(yè)整體效率的商家賦能解決方案（如支付系統(tǒng)、供應(yīng)鏈管理系統(tǒng)）；三是未來能與平臺產(chǎn)生高效協(xié)同的移動技術(shù)；四是人工智能、半導(dǎo)體及機(jī)器人等前沿科技。在這些投資中，持有上市公司的股權(quán)，其公允價值在2024年底合計約為272億元。

如果與2024年進(jìn)一步對比，美團(tuán)已展現(xiàn)出主動優(yōu)化資產(chǎn)配置的策略。在2025年上半年，美團(tuán)的長期理財投資銳減了64億元。與此同時，美團(tuán)的短期理財投資也減少了28億元。這表明美團(tuán)已經(jīng)采取行動，通過處置部分理財投資來增加公司的現(xiàn)金儲備。

那么，美團(tuán)會采取類似阿里收縮業(yè)務(wù)的策略嗎？2025年6月份，美團(tuán)突然宣布關(guān)閉部分地區(qū)的優(yōu)選業(yè)務(wù)，實際上也已經(jīng)做出收縮業(yè)務(wù)的舉措。但除優(yōu)選外，美團(tuán)的其他新業(yè)務(wù)如海外業(yè)務(wù)勢頭正盛，不存在進(jìn)一步收縮業(yè)務(wù)的基礎(chǔ)。

因此，通過釋放部分長期投資的價值來進(jìn)一步支持核心業(yè)務(wù)發(fā)展，是美團(tuán)一個順理成章的戰(zhàn)略選項。而從資產(chǎn)處置的難易程度來看，上市公司股票的流動性遠(yuǎn)勝于非上市公司。若美團(tuán)未來需要通過出售股權(quán)來回籠資金，大概率會首先考慮流動性更強(qiáng)的上市公司股票。

理想汽車可能“躺槍”？

公開資料顯示，美團(tuán)持有的股票主要包括以下幾家公司：

1. 理想汽車

截至2020年底，美團(tuán)持有理想汽車2.58億股，持股比例為14.27%。這筆投資在財務(wù)報表中被列為按權(quán)益法核算的投資，當(dāng)時的賬面金額約為104億人民幣。之后，由于理想汽車增發(fā)股份等原因，美團(tuán)的持股比例被動稀釋，但期間并未主動減持。截至2025年上半年，Wind數(shù)據(jù)顯示，其持股比例降至12.06%。

在權(quán)益法核算模式下，理想汽車的股價波動不直接影響該項投資的賬面價值。美團(tuán)主要依據(jù)美元匯率及理想汽車的凈利潤變動來調(diào)整其賬面價值。調(diào)整后，美團(tuán)持有理想汽車股權(quán)的賬面價值約在140億人民幣左右，而根據(jù)理想汽車的市值反推，其公允價值則高達(dá)約220億人民幣，這意味著存在約80億元的浮動盈利。回顧2024年底美團(tuán)披露的數(shù)據(jù)，其投向上市實體的公允價值總計約272億元，可見，理想汽車在其中占據(jù)了絕大部分的份額。

2. 貓眼娛樂

截至2025年上半年，美團(tuán)共計持有貓眼娛樂7.18%的股份，并且持股數(shù)量自2019年以來未發(fā)生任何變動。在核算方式上，考慮到貓眼娛樂最初由美團(tuán)內(nèi)部孵化，且美團(tuán)目前仍在貓眼董事會占有席位，因此這筆投資同樣采用權(quán)益法核算，其公允價值約為6.4億人民幣。

此外，綜合市場消息看，美團(tuán)早期還對外投資過水滴、禾賽科技、快手等公司，后續(xù)這幾家公司均成功IPO，盡管上述公司持股5%以上的大股東行列中并未浮現(xiàn)美團(tuán)的身影，但美團(tuán)可能還繼續(xù)持有上述公司的少量股權(quán)。

在目前持有的理想汽車和貓眼娛樂兩項主要資產(chǎn)中，貓眼娛樂作為美團(tuán)電影娛樂業(yè)務(wù)的重要入口，與集團(tuán)戰(zhàn)略關(guān)系緊密，美團(tuán)幾乎不可能減持。如此一來，業(yè)務(wù)關(guān)聯(lián)性相對較弱、但持有金額巨大的理想汽車股權(quán)，便成了最可能的選項。

事實上，除了公司層面的投資，美團(tuán)創(chuàng)始人王興個人也曾投資理想汽車。2020年底，王興個人持有理想汽車約1.33億股，占股7.36%，與美團(tuán)合計持股比例高達(dá)21.63%。盡管近年來美團(tuán)公司層面“按兵不動”，但王興個人已開始逐步減持。截至2025年上半年，Wind數(shù)據(jù)顯示，王興通過Zijin Global持有的股份數(shù)量已較2020年減少約0.23億股，降至1.1億股，持股比例為5.13%。

綜上所述，如果“回籠資金”成為美團(tuán)未來的重要戰(zhàn)略方向，那么減持理想汽車的股權(quán)無疑是一個關(guān)鍵且有效的選擇，這也與阿里巴巴出售上市公司股權(quán)資產(chǎn)的戰(zhàn)略舉措相呼應(yīng)。此外，考慮到這筆投資已帶來約80億元的浮動盈利，一旦出售，不僅能提供充裕的現(xiàn)金流，還將對公司的凈利潤產(chǎn)生顯著的增厚作用。

對理想汽車而言，這可能會是一次“躺槍”，原因在于這并非由于其自身業(yè)績不佳或發(fā)展前景受阻，而是美團(tuán)出于自身戰(zhàn)略調(diào)整和資金回籠的需求。美團(tuán)作為理想汽車的重要股東，其減持行為無疑會給理想汽車的股價帶來短期壓力。即便當(dāng)前美團(tuán)還并未有減持理想汽車股票的實質(zhì)性舉動，這種潛在的可能性也會對理想汽車的股價造成一定壓制。但如果理想汽車自身的基本面足夠強(qiáng)勁，產(chǎn)品競爭力突出，銷量持續(xù)增長，那么這種“躺槍”帶來的短期沖擊將是有限的。長期來看，公司的內(nèi)在價值最終會反映在股價上。

當(dāng)然，上述情況發(fā)生的一個大前提是：外賣和即時零售的高強(qiáng)度補貼將延續(xù)一年以上。2025年以來，市場監(jiān)管總局已經(jīng)對各大外賣平臺進(jìn)行多輪約談，若后續(xù)市場競爭態(tài)勢得到有力緩解，那么美團(tuán)自然也不存在資金壓力的問題。

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