導(dǎo)讀：除了A股上市公司“分拆”上市的身份外，此次九目化學(xué)北交所上市之所以備受關(guān)注，還因其此次所攜帶的可能創(chuàng)下北交所上市發(fā)行紀(jì)錄的融資規(guī)模。如果九目化學(xué)此次北交所上市申請(qǐng)一旦被受理，那么其很可能將一舉超越杰理科技，成為北交所目前最大規(guī)模的上市融資項(xiàng)目。需要指出的是，正當(dāng)九目化學(xué)籌謀多時(shí)的上市計(jì)劃即將進(jìn)入申報(bào)前夕迎來勝利曙光之時(shí)，在其中蟄伏多時(shí)的某重要股東卻“詭異”地選擇在此時(shí)大幅減持幾乎“清倉(cāng)”而去。

本文由叩叩財(cái)經(jīng)（ID：koukouipo)獨(dú)家原創(chuàng)首發(fā)

作者：方知躍@北京

編輯：翟 睿@北京

在振江股份欲分拆子公司——上海底特精密緊固件股份有限公司（下稱“上海底特”）于北交所上市最終告敗后（詳見叩叩財(cái)經(jīng)相關(guān)報(bào)道《振江股份“分拆”上市一波三折終告敗 上海底特上市輔導(dǎo)驗(yàn)收函失效背后：突發(fā)意外引連鎖反應(yīng)，多家申報(bào)北交所上市企業(yè)仍卡殼受理環(huán)節(jié)！》），兩個(gè)多月過去了，又一家A股上市企業(yè)將自己控股企業(yè)送至了北交所的上市大門之前。

自2025年6月底，北交所迎來了一批企業(yè)的上市申報(bào)受理高潮后，兩個(gè)半月過去了，再未有企業(yè)的上市申請(qǐng)獲得受理，但這并不意味著在此期間未有企業(yè)繼續(xù)向北交所遞交上市材料。

據(jù)叩叩財(cái)經(jīng)獲悉，在數(shù)日前的2025年9月11日，煙臺(tái)九目化學(xué)股份有限公司（下稱“九目化學(xué)”）就已將自己北交所上市的相關(guān)申報(bào)材料遞至北交所相關(guān)部門的案頭。

九目化學(xué)也是目前為止最新一家向北交所吹響申報(bào)號(hào)角的企業(yè)。

九目化學(xué)的背景，不容小覷。正如上述所言，其又是一例較為典型的“A”拆“北”分拆上市的資本運(yùn)作。

作為九目化學(xué)的控股股東，已在A股深市主板上市多年的萬潤(rùn)股份目前直接持有其8500 萬股股份，占總股本的45.33%。

萬潤(rùn)股份欲分拆九目化學(xué)上市，最早可追溯至兩年前。

2023年8月19日，萬潤(rùn)股份便發(fā)布公告宣布了擬籌劃下屬控股子公司九目化學(xué)分拆至境內(nèi)證券交易所上市事項(xiàng)。

公開信息顯示，萬潤(rùn)股份主要從事環(huán)保材料產(chǎn)業(yè)、電子信息材料產(chǎn)業(yè)、新能源材料產(chǎn)業(yè)、生命科學(xué)與醫(yī)藥產(chǎn)業(yè)四個(gè)領(lǐng)域產(chǎn)品的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售。近年來，其以研發(fā)創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)的平臺(tái)型企業(yè)，依托于在化學(xué)合成領(lǐng)域的科技創(chuàng)新與技術(shù)積累及延伸，先后涉足了液晶材料、沸石系列環(huán)保材料、OLED材料等多個(gè)領(lǐng)域。

而九目化學(xué)則主要聚焦的即為OLED升華前材料及其他功能性材料業(yè)務(wù)。

和大多數(shù)A股企業(yè)的分拆上市部署一樣，萬潤(rùn)股份分拆九目化學(xué)最初的上市目的地也并非如今的北交所，在正式啟動(dòng)上市部署之后的很長(zhǎng)一段時(shí)間里，九目化學(xué)都試圖通過創(chuàng)業(yè)板IPO的方式來完成萬潤(rùn)股份對(duì)其的分拆部署。

2024年1月27日，也即是在萬潤(rùn)股份正式公告籌謀分拆九目化學(xué)上市的規(guī)劃近五個(gè)月后，九目化學(xué)即與中信證券簽署了上市輔導(dǎo)協(xié)議，并在此后迅速獲得山東證監(jiān)局的備案，旋即進(jìn)入了此次上市前的輔導(dǎo)流程。

到2025年7月初，彼時(shí)已經(jīng)過了長(zhǎng)達(dá)一年半時(shí)間的上市輔導(dǎo)后，九目化學(xué)突然向山東證監(jiān)局提出變更擬上市場(chǎng)所或上市板塊的申請(qǐng)，申請(qǐng)將其首次公開發(fā)行股票并在深圳證券交易所創(chuàng)業(yè)板上市的計(jì)劃變更為向不特定合格投資者公開發(fā)行股票并在北交所上市。

在調(diào)整完上市的最終目的地后，2025年9月10日，九目化學(xué)就順利收到山東證監(jiān)局出具的此次北交所上市輔導(dǎo)工作的驗(yàn)收工作完成函。

從創(chuàng)業(yè)板IPO的“A”拆“A”，到變道北交所上市的“A”拆“北”，九目化學(xué)給出的理由是“公司綜合考慮自身實(shí)際情況和發(fā)展戰(zhàn)略，并在與輔導(dǎo)機(jī)構(gòu)中信證券充分溝通的基礎(chǔ)上，決定調(diào)整企業(yè)上市規(guī)劃”。

按理說，就九目化學(xué)的基本面來說，其是有足夠的實(shí)力沖刺創(chuàng)業(yè)板IPO的。

在剛剛過去的三年中，即2022年至2024年，九目化學(xué)的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)可謂表現(xiàn)不俗，其營(yíng)業(yè)收入分別錄得7.056億、8.779億和9.61億，實(shí)現(xiàn)了較大規(guī)模的持續(xù)性增長(zhǎng)，對(duì)應(yīng)的扣非凈利潤(rùn)也分別達(dá)到了1.966億、2.03億和2.46億。

在創(chuàng)業(yè)板上市最為看重的指標(biāo)之一——研發(fā)創(chuàng)新能力上，九目化學(xué)自然也不遑多讓。

如同樣在2022年至2024年的這最近三年中，九目化學(xué)的研發(fā)投入也分別高達(dá)5877.75萬、6560.83萬和8303.2萬，占同期營(yíng)收比重分別為8.33%、7.47%、8.63%。

顯然，九目化學(xué)無論是業(yè)績(jī)數(shù)據(jù)還是創(chuàng)新指標(biāo)，都是大幅超過了創(chuàng)業(yè)板所規(guī)定的“三創(chuàng)四新”判定標(biāo)準(zhǔn)。

那么，九目化學(xué)為何會(huì)在最后關(guān)頭突然調(diào)轉(zhuǎn)上市船頭，放棄上市估值更高且流動(dòng)性更強(qiáng)的創(chuàng)業(yè)板而“屈尊”北交所呢？

“這一切還是源于控股股東萬潤(rùn)股份在過去一年出現(xiàn)突發(fā)變故?！币晃唤咏诰拍炕瘜W(xué)的知情人士告訴叩叩財(cái)經(jīng)。

該知情人士所謂的“突發(fā)變故”，便是在2024年中，萬潤(rùn)股份的業(yè)績(jī)“暴跌”。

因此次九目化學(xué)上市，涉及到了已上市企業(yè)萬潤(rùn)股份的分拆，如果繼續(xù)選擇原計(jì)劃的創(chuàng)業(yè)板IPO，便將直接受到上市公司分拆規(guī)則的監(jiān)管。

“不僅九目化學(xué)需要滿足創(chuàng)業(yè)板上市的相關(guān)條件，其控股股東萬潤(rùn)股份也需要滿足分拆上市的基本要求。”上述知情人士坦言。

根據(jù)2022年初證監(jiān)會(huì)發(fā)布并實(shí)施的《上市公司分拆規(guī)則（試行）》（下稱《分拆規(guī)則》）明確指出，上市公司分拆上市需滿足的條件之一即是“上市公司最近一個(gè)會(huì)計(jì)年度合并報(bào)表中按權(quán)益享有的擬分拆所屬子公司的凈利潤(rùn)不得超過歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)的百分之五十”。

在2024年之前，九目化學(xué)對(duì)其控股股東萬潤(rùn)股份的業(yè)績(jī)貢獻(xiàn)是明顯低于50%的。

如在2023年中，九目化學(xué)的扣非凈利潤(rùn)為2.03億，以萬潤(rùn)股份持有九目化學(xué)約45.33%的股份測(cè)算，當(dāng)期萬潤(rùn)股份在九目化學(xué)中按權(quán)益享有的凈利潤(rùn)則約9201.99萬元。

而2023年同年萬潤(rùn)股份的扣非凈利潤(rùn)則高達(dá)7.18億。

所以，彼時(shí)萬潤(rùn)股份欲分拆九目化學(xué)于創(chuàng)業(yè)板上市是符合上述分拆條件的。

但到了2024年，九目化學(xué)的業(yè)績(jī)還在持續(xù)保持增長(zhǎng)，但萬潤(rùn)股份的利潤(rùn)卻出現(xiàn)了“大變臉”。

據(jù)萬潤(rùn)股份在2025年初公布的2024年報(bào)顯示，在過去的這“最近一個(gè)會(huì)計(jì)年度”中，其營(yíng)業(yè)收入同比下滑14.22%錄得36.9億，但扣非凈利潤(rùn)卻同比下滑達(dá)到了71.87%，僅有2.02億。

在萬潤(rùn)股份2024年的這2.02億扣非凈利潤(rùn)中，九目化學(xué)中按權(quán)益貢獻(xiàn)的利潤(rùn)就高達(dá)1.11億，超過了“歸屬于上市公司股東的凈利潤(rùn)的百分之五十”的分拆上市“紅線”。

幸運(yùn)的是，同樣類似于“分拆上市”，A股上市企業(yè)分拆子公司于北交所上市卻并不適用于《分拆規(guī)則》監(jiān)管。

因在《分拆規(guī)則》中明確指出，本規(guī)則所稱上市公司分拆，是指上市公司將部分業(yè)務(wù)或資產(chǎn)，以其直接或間接控制的子公司（以下簡(jiǎn)稱所屬子公司）的形式，在境內(nèi)或境外證券市場(chǎng)首次公開發(fā)行股票并上市或者實(shí)現(xiàn)重組上市的行為。

而北交所上市因有“新三板”掛牌企業(yè)為前提，已不屬于首次公開發(fā)行。

“雖然北交所對(duì)于擬上市企業(yè)為上市公司直接或間接控制子公司也有自身的一套監(jiān)管要求，但比較其‘A拆A’的監(jiān)管要寬松得多，萬潤(rùn)股份和九目化學(xué)的客觀情況也正好滿足‘A’拆‘北’的條件，所以無奈之下，九目化學(xué)退而求其次選擇了北交所上市?！鄙鲜鲋槿耸刻寡?。

不過，在過去的兩個(gè)多月時(shí)間里，已有多家企業(yè)的上市申請(qǐng)被北交所“拒之門外”，目前尚未獲得北交所受理的九目化學(xué)上市申請(qǐng)能否順利進(jìn)入上市審核流程，仍還不得而知。

1）業(yè)績(jī)波動(dòng)隱憂漸現(xiàn)

在過去一年中，因控股股東的業(yè)績(jī)“變臉”，讓九目化學(xué)痛失了創(chuàng)業(yè)板IPO的機(jī)會(huì)。

如今，要繼續(xù)自己的資本計(jì)劃，九目化學(xué)只能孤注一擲劍指北交所。

但其自身業(yè)績(jī)正透露出的隱隱風(fēng)險(xiǎn)，則可能讓其連北交所上市都充滿變數(shù)。

縱然在過去的三年中，九目化學(xué)的營(yíng)收和利潤(rùn)皆實(shí)現(xiàn)了持續(xù)雙增，但在2025年的上半年，其營(yíng)收和利潤(rùn)卻一反常態(tài)地出現(xiàn)了大跌。

據(jù)九目化學(xué)在2025年8月下旬披露的2025年中報(bào)顯示，在2025年前六個(gè)月中，其營(yíng)業(yè)收入約為3.8億元，同比下滑23.1%，扣非后的凈利潤(rùn)則為8939.3萬元，同比下滑幅度已近33.5%。

要知道，在2024年同期，九目化學(xué)的營(yíng)收和利潤(rùn)的同比增長(zhǎng)幅度還分別達(dá)到了34.84%和57.88%。

“雖然目前業(yè)績(jī)下滑的幅度還不至于讓九目化學(xué)不滿足北交所上市申報(bào)的相關(guān)紅線，但超過30%的幅度也勢(shì)必會(huì)引發(fā)監(jiān)管層對(duì)其經(jīng)營(yíng)態(tài)勢(shì)能夠保持穩(wěn)定性產(chǎn)生質(zhì)疑，也會(huì)對(duì)其此后業(yè)績(jī)的增長(zhǎng)性和持續(xù)性打下一個(gè)大大的問號(hào)?！睖弦患掖笮腿痰馁Y深保薦代表人告訴叩叩財(cái)經(jīng)。

不過，對(duì)于2025年上半年業(yè)績(jī)的頹勢(shì)，九目化學(xué)似乎也并不著急。其在2025年中報(bào)中稱，營(yíng)業(yè)收入的較大幅度下滑，主要原因是下游客戶上半年階段性訂單分布同比減少所致，“影響公司經(jīng)營(yíng)模式的市場(chǎng)供求狀況、行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)狀況、技術(shù)發(fā)展水平、公司發(fā)展戰(zhàn)略等關(guān)鍵因素未發(fā)生重大變化”。

九目化學(xué)主要從事OLED 前端材料的研發(fā)、生產(chǎn)和銷售，其主要產(chǎn)品包括OLED 升華前材料、OLED 中 間體等功能性材料。

在過去多年以來，九目化學(xué)的銷售以外銷為主，近9成的營(yíng)業(yè)收入來自于境外，主要包括韓國(guó)、德國(guó)、日本等。

九目化學(xué)自己也承認(rèn)，近年來，受到主要經(jīng)濟(jì)體貿(mào)易政策變化，部分發(fā)達(dá)國(guó)家經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)放緩等因素的影響，全球貿(mào)易摩擦明顯增多，國(guó)際局勢(shì)跌宕起伏，各類不確定、不穩(wěn)定因素頻現(xiàn)，地緣政治問題可能對(duì)某些國(guó)家或地區(qū)的經(jīng)濟(jì)貿(mào)易發(fā)展產(chǎn)生顯著影響。

“若未來全球市場(chǎng)的政治、經(jīng)濟(jì)環(huán)境進(jìn)一步惡化，公司主要出口國(guó)家或地區(qū)的貿(mào)易政策發(fā)生較大不利變化，則將對(duì)公司境外業(yè)務(wù)的開展造成不利影響；此外，若境外客戶因加征關(guān)稅、貿(mào)易壁壘等原因而降低對(duì)公司產(chǎn)品的采購(gòu)價(jià)格，也會(huì)使得公司產(chǎn)品的毛利率水平下降，進(jìn)而對(duì)公司的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)產(chǎn)生不利影響”，九目化學(xué)也在其剛剛公布的這份業(yè)績(jī)并不好看的2025年中報(bào)中提醒道。

除了營(yíng)收以外銷為主外，九目化學(xué)的客戶還頗為集中，如2024年中，其前五大客戶的銷售收入占營(yíng)業(yè)收入的比例就高達(dá) 77.45%，其中，九目化學(xué)對(duì)第一大客戶幾乎達(dá)到了“重大依賴”的程度。

據(jù)九目化學(xué)2024年年報(bào)披露，在這一年中，其對(duì)第一大客戶的銷售金額已達(dá)到4.56億，占其當(dāng)年?duì)I收比重已近47.4%。

在2024年年報(bào)中，九目化學(xué)以“對(duì)商業(yè)秘密的保護(hù)，最大限度規(guī)避商業(yè)風(fēng)險(xiǎn)對(duì)公司的不利影響”為由，申請(qǐng)信息豁免披露，對(duì)其主要大客戶進(jìn)行了匿名處理，但在2024年底，九目化學(xué)向股轉(zhuǎn)系統(tǒng)遞交的新三板公開轉(zhuǎn)讓申報(bào)材料中承認(rèn)，其2024年第一大客戶即為三星SDI。

三星SDI是三星集團(tuán)在電子領(lǐng)域的附屬企業(yè)。

在2021年至2024年中，三星SDI皆為九目化學(xué)的第一大客戶，且對(duì)其營(yíng)收貢獻(xiàn)在2023年就已超過了40%。

“按照監(jiān)管層的有關(guān)規(guī)定，擬上市企業(yè)對(duì)單一客戶的營(yíng)收占比超過50%便會(huì)被認(rèn)定為對(duì)后者存在‘重大依賴’?！鄙鲜鲑Y深保薦代表人坦言。

九目化學(xué)對(duì)三星SDI的“依賴”距離“重大”的認(rèn)定已近在咫尺。

在2024年8月30日，北交所發(fā)布的《北京證券交易所向不特定合格投資者公開發(fā)行股票并上市業(yè)務(wù)規(guī)則適用指引第2號(hào)》中也明確要求，“發(fā)行人存在客戶集中度較高情形的，保薦機(jī)構(gòu)應(yīng)重點(diǎn)關(guān)注該情形的合理性、客戶的穩(wěn)定性和業(yè)務(wù)的持續(xù)性，督促發(fā)行人做好信息披露和風(fēng)險(xiǎn)揭示”，“對(duì)于非因行業(yè)特殊性、行業(yè)普遍性導(dǎo)致客戶集中度偏高的，保薦機(jī)構(gòu)在執(zhí)業(yè)過程中，應(yīng)充分考慮相關(guān)大客戶是否為關(guān)聯(lián)方或者存在重大不確定性客戶；該集中是否可能導(dǎo)致發(fā)行人未來持續(xù)經(jīng)營(yíng)能力存在重大不確定性”。

2）重要股東上市前夕蹊蹺清倉(cāng)套現(xiàn)？

除了A股上市公司“分拆”上市的身份外，此次九目化學(xué)北交所上市之所以備受關(guān)注，還因其此次所攜帶的可能創(chuàng)下北交所上市發(fā)行紀(jì)錄的融資規(guī)模。

計(jì)劃融資規(guī)模超過10億，這在滬深A(yù)股IPO項(xiàng)目中并不少見，但在北交所中，卻幾乎是鳳毛麟角式的存在。

有數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)，自北交所2021年11月開始以來，企業(yè)通過上市平均獲得的融資額度約為2億元。

而在2025年以來，北交所共新受理的115家IPO企業(yè)，其平均擬募資規(guī)模為3.93億元。

自北交所開板以來，雖偶也有極少數(shù)企業(yè)項(xiàng)目向監(jiān)管層遞交融資規(guī)模超過十億的上市計(jì)劃，但真正成行者卻寥寥無幾，這些企業(yè)要么在審核過程中不斷調(diào)整上市計(jì)劃縮減融資規(guī)模，要么因各種各樣的理由被北交所拒之門外。

直到2025年3月28日完成上市的開發(fā)科技。

彼時(shí)，開發(fā)科技以30.38元/股的發(fā)行價(jià)，共通過此次北交所上市發(fā)行了3346.67萬股，共募集資金10.16億資金。

這不僅使得開發(fā)科技成為北交所成立以來上市融資規(guī)模最大的企業(yè)，也是唯一一家通過北交所上市獲得超10億資金的公司。

在開發(fā)科技成功上市后，目前在已獲得北交所受理的上市待審企業(yè)中，擬融資規(guī)模超過10億的也僅有杰理科技一家。

據(jù)2024年底杰理科技向北交所遞交的上市申報(bào)材料顯示，杰理科技欲通過此次北交所上市發(fā)行不超過3300萬股股份以募集10.8億資金。

如果九目化學(xué)此次北交所上市申請(qǐng)一旦被受理，那么其很可能將一舉超越杰理科技，成為北交所目前最大規(guī)模的上市融資項(xiàng)目。

據(jù)上述接近于九目化學(xué)的知情人士承認(rèn)，根據(jù)此前相關(guān)上市計(jì)劃，在九目化學(xué)向北交所遞交的上市申請(qǐng)中，其擬募集資金的規(guī)模將達(dá)到11.5億元，分別投向于“煙臺(tái)九目化學(xué)股份有限公司OLED 顯示材料及 其他功能性材料項(xiàng)目（二期）”和“煙臺(tái)九目化學(xué)股份有限公司研發(fā)中心項(xiàng)目”。

不過，雖然融資規(guī)模皆超過10億，但與已經(jīng)成功上市的開發(fā)科技和正在審核推進(jìn)的杰理科技相較，九目化學(xué)則頗有“獅子大開口”的嫌疑。

畢竟，無論是營(yíng)收規(guī)模還是盈利能力，九目化學(xué)都遠(yuǎn)遠(yuǎn)不如開發(fā)科技和杰理科技。

如同樣在2024年中，開發(fā)科技的營(yíng)業(yè)收入就已達(dá)到29.33億，凈利潤(rùn)也高達(dá)5.89億，杰理科技在當(dāng)期的營(yíng)業(yè)收入和扣非凈利潤(rùn)也分別達(dá)到了31.2億和7.34億。

反觀九目化學(xué)，其2024年中的營(yíng)業(yè)收入和凈利潤(rùn)僅只有9.61億和2.46億。

需要指出的是，正當(dāng)九目化學(xué)籌謀多時(shí)的上市計(jì)劃即將進(jìn)入申報(bào)前夕迎來勝利曙光之時(shí)，在其中蟄伏多時(shí)的某重要股東卻“詭異”地選擇在此時(shí)大幅減持幾乎“清倉(cāng)”而去。

2025年6月16日，就在九目化學(xué)確定將原定的創(chuàng)業(yè)板IPO計(jì)劃變更為北交所上市的前夜，在新三板掛牌的的九目化學(xué)發(fā)布公告稱，其持股比例超過5%的重要股東出現(xiàn)了持股份額的變動(dòng)，按照相關(guān)規(guī)定，九目化學(xué)需就此予以進(jìn)行提示。

據(jù)九目化學(xué)上述公告稱，在2025年6月13日，一家名為金茂（天津）企業(yè)管理咨詢合伙企業(yè)（有限合伙）（下稱“金茂天津”）的機(jī)構(gòu)全然不顧其上市輔導(dǎo)即將完成的預(yù)期，通過集合競(jìng)價(jià)和大宗交易的方式減持九目化學(xué)達(dá)525.99萬股。

在金茂天津此番減持九目化學(xué)之前，其曾以1040萬股和5.5467%的持股比例位列九目化學(xué)第四大股東之席。

通過上述大幅減持，金茂天津在九目化學(xué)中的持股比例縮減至2.80%。

金茂天津是在2022年7月通過股權(quán)受讓的方式進(jìn)入到九目化學(xué)的持股名單中的，彼時(shí)距離金茂天津剛剛設(shè)立也才僅僅4個(gè)月。

種種跡象表明，金茂天津?qū)拍炕瘜W(xué)的大幅減持并未止步于此。

在2025年6月18日，九目化學(xué)又有454萬股被原股東通過大宗交易平臺(tái)拋售，據(jù)叩叩財(cái)經(jīng)獲悉，這部分股份很大可能也同樣來自于金茂天津。

經(jīng)過上述股權(quán)“清倉(cāng)”，在九目化學(xué)2025年的中報(bào)中，金茂天津的名字也徹底消失在九目化學(xué)的前十大股東名單中。

雖然九目化學(xué)的相關(guān)公告并未披露金茂天津此番減持的具體價(jià)格，但據(jù)叩叩財(cái)經(jīng)從相關(guān)渠道了解到，金茂天津減持九目化學(xué)的股份價(jià)格約在8.7元/股，也即是說，在九目化學(xué)即將遞交北交所上市申請(qǐng)前夕，金茂天津提前套現(xiàn)近9000萬離場(chǎng)。

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