文/謝逸楓

2025年9月12日，央行8月末金融數(shù)據(jù)顯示，M1突破111.23萬億元、M2突破331.98萬億元、新增人民幣貸款13.46萬億元，其中個人住房貸款增加1.08萬億元。7月末M1、M2的增速齊上升，剪刀差呈現(xiàn)收窄，新增貸款增量同比降趨勢。

前8月人民幣存款增加20.5萬億元（前7月為18.44萬億元），其中住戶存款增加9.77萬億元（前7月為9.66萬億元）。單月來看，8月人民幣存款增加2.06萬億元，其中住戶存款增加1100億元，處于今年以來最低水平。

其中非銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)存款表現(xiàn)突出，成為當(dāng)月存款增長支撐。8月非銀存款增加1.2萬億元，較2023年同期多增5500億元，延續(xù)了7月以來的高增長態(tài)勢。居民部門存款增長明顯放緩，當(dāng)月僅新增1100億元，較去年同期少增6000億元。

這一數(shù)據(jù)說明居民儲蓄行為，與資本市場變化有直接的關(guān)系。A股市場8月以來顯現(xiàn)企穩(wěn)跡象，吸引部分資金從銀行存款體系流向投資市場。理財、基金等產(chǎn)品的收益率回暖對居民資產(chǎn)配置行為產(chǎn)生影響。

當(dāng)前金融數(shù)據(jù)反映出居民資產(chǎn)配置正逐步多元化，不再過度集中于定期存款，而是根據(jù)市場行情靈活調(diào)整。這一變化既有助于提升資金使用效率、促進(jìn)直接融資發(fā)展，也對金融機(jī)構(gòu)負(fù)債結(jié)構(gòu)管理和產(chǎn)品創(chuàng)新提出了新的要求。

M1，反映著經(jīng)濟(jì)中的現(xiàn)實購買力。M2，不僅反映現(xiàn)實的購買力，還反映潛在的購買力。M1過快，消費和終端市場活躍。M2過快，投資和中間市場活躍。M2過高，M1過低，說明投資過熱，需求不旺，有泡沫、危機(jī)風(fēng)險。

M1過高，M2過低，說明需求強(qiáng)勁、投資不足，有通脹、漲價風(fēng)險。可以據(jù)此判定貨幣政策的調(diào)整、變化。毫無疑問，目前最大的問題是M1、M2過低，說明有效需求不足，投資不足，有通縮的風(fēng)險。貨幣政策應(yīng)該調(diào)整，擠水分轉(zhuǎn)為放水。

M1回升，M2持平

按照規(guī)定，2025年1月起，M1開始按新口徑統(tǒng)計?！吧闲隆焙蟮腗1在納入個人活期存款和非銀行支付機(jī)構(gòu)客戶備付金后，統(tǒng)計口徑包括流通中貨幣（M0）、單位活期存款、個人活期存款以及非銀行支付機(jī)構(gòu)客戶備付金。

8月末M1余額111.23萬億元（6月末113.95萬億元、7月M1余額111.06萬億元），同比增長6%（6月4.6%、7月5.6%），比上月擴(kuò)大0.4%，說明M1呈現(xiàn)先低后高走勢。8月制造業(yè)PMI降至49.4%，環(huán)比上月增長0.1%。

數(shù)據(jù)反映出企業(yè)生產(chǎn)和需求總體疲軟，改善不明顯，經(jīng)濟(jì)活動放緩導(dǎo)致企業(yè)資金需求動力不足，活期存款規(guī)模增加對M1增速上升形成一定支撐。8月M1增速為6.0%，較上月提高0.4%，大幅超出市場預(yù)期。

由于企業(yè)活期存款增加，表明企業(yè)對未來的投資和經(jīng)營有信心，會預(yù)備充裕的流動性以用于購買貨物、發(fā)放工資等。M1的增加表明企業(yè)對未來經(jīng)濟(jì)信心增強(qiáng)，也反映出資本市場活躍度提升，因此該指標(biāo)長期受到研究者重視。

寬貨幣向?qū)捫庞脗鲗?dǎo)有所改善、有利于暢通經(jīng)濟(jì)循環(huán)。8月全國商品房銷售面積和金額下降，環(huán)比降幅擴(kuò)大，居民購房款轉(zhuǎn)化為房企活期存款規(guī)模擴(kuò)大，未來M1走勢，將繼續(xù)受財政支持力度和居民消費修復(fù)強(qiáng)度的影響。

M1呈現(xiàn)增長6.0%，一定程度上反映出經(jīng)營主體正在改善，反映出金融市場上投資者風(fēng)險下降預(yù)期不斷增強(qiáng)。房地產(chǎn)市場的銷售和金額及去庫存改善不明顯，按照8月北上廣深和熱點二線城市樓市銷售數(shù)據(jù)，銷售下降加快，市場行情降溫。

8月末M2余額331.98萬億元（7月329.94萬億元、6月330.29萬億元），同比增長8.8%，與上月同比增長8.8%持平（6月8.3%、5月7.9%。說明M2呈現(xiàn)先低后高，8月M2增速增長8.8%，與7月增速8.8%持平。

M2延續(xù)處于比較快的增長水平，主要是8月政府債與貸款拖累明顯，但企業(yè)直接融資穩(wěn)健增長。財政支出加快，財政存款同比少增，抵消了當(dāng)月新增信貸、新增社融同比少增對存款派生的影響。

剪刀差收窄至2.8%

8月M1同比增長6.0%，環(huán)比回升0.4%。M2同比增長8.8%，環(huán)比與上月持平，M2與M1增速剪刀差收窄至2.8%，比上月3.2%下降0.4%。受存款利率下調(diào)、資本市場回暖及非銀存款的影響，M2、M1增速上升，主要是資金活化意愿增強(qiáng)。

8月M1-M2剪刀差為2.8%，較上月進(jìn)一步收窄0.4%。相較于去年9月份最高值下降了7.3個百分點，達(dá)到2021年6月以來的最低值。剪刀差收窄反映資金活性增強(qiáng)，居民、企業(yè)將定期存款轉(zhuǎn)為活期，用于消費、投資理財?shù)冉?jīng)濟(jì)活動。

M2持平，M1回升，M2-M1剪刀差收窄至2.8%（7月3.2%（6月3.7%、5月末5.6%、4月末6.5%、3月5.4%、2月6.9%、1月6.8%），創(chuàng)下2021年6月份以來最好水平，利于暢通經(jīng)濟(jì)循環(huán)，說明剪刀差呈現(xiàn)先高后低。

目前M1提升快速，資金投入市場的活動頻繁。M1一般指企業(yè)活期存款和現(xiàn)金，今年1月開始，個人活期存款納入M1的統(tǒng)計，所以M1同比增速就沒有意義，因為去年M1增速都是負(fù)值，所以只有看M1的環(huán)比增速才有意義。

剪刀差收窄，說明資金活化度上升，銀行內(nèi)空轉(zhuǎn)的資金減少。金融體系資金積淤現(xiàn)象有所改善，銀行惜貸情況好轉(zhuǎn)。當(dāng)務(wù)之急是銀行加快資金貸出、有效刺激內(nèi)需、提振實體經(jīng)濟(jì)活躍度、落實好已出臺的政策，推動房地產(chǎn)市場止跌回穩(wěn)。

新增貸款增加，個人住房貸款小幅度下降

前8月人民幣貸款增加13.46萬億元（前7月12.87萬億元），環(huán)比上月增加5900億元（前7月減少500億元）。單月來看，8月新增人民幣貸款5900億元，環(huán)比大幅多增6400億元，同比少增3100億元。

8月人民幣貸款增加5900億元，同比少增3100億元，環(huán)比多增6400億元，信貸增速6.8%。分部門看，企業(yè)貸款有所回暖、短貸提升較多，個人貸款增長有提振。說明當(dāng)前新增信貸有增加，總體需求有改善。

8月住戶貸款增加303億元，同比減少1597億元，環(huán)比多增5196億元。其中居民短貸和中長貸分別增加105億元和200億元，環(huán)比分別多增3932億元和1300億元。個人貸款整體仍處于低位，增長亦有提振。

8月新增企業(yè)中長期貸款4700億元，同比少增200億元，但少增幅度較上月的3900億元明顯收斂。企業(yè)短貸同比多增2600億元，票據(jù)融資則同比大幅少增4920億元，顯示當(dāng)月企業(yè)信貸需求邊際上有所修復(fù)，票據(jù)沖量現(xiàn)象明顯改善。

前8月住戶貸款增加7110億元，7月6807億元、6月1.17萬億元，5月5724億元、4月5184億元、3月1.04萬億元、2月547億元、1月4438億元，環(huán)比上月減少。而短期貸款減少3725億元，保持下降的趨勢。

前8月代表個人住房貸款的中長期貸款增加1.08萬億元、7月1.06萬億元、6月1.17萬億元、5月8347億元，4月7601億元、3月8832億元、2月3758億元、1月4935億元），環(huán)比上月減少，說明地產(chǎn)降溫和，拖累居民信貸放緩。

前8月住戶貸款7110億元占新增貸款13.46萬億元的5.28%，7月末5.28%、6月末9.05%、5月末5.35%，代表個人住房貸款的中長期貸款1.08萬億元占新增貸款13.46萬億元的8.02%、7月末8.23%、6月末9.05%、5月末7.81%。

單月來看，8月居民短貸、中長貸占比減少，主要是以舊換新相關(guān)信貸需求或有所放緩、房地產(chǎn)銷售降溫對居民中長貸形成顯著制約、受存款利率下調(diào)和對未來經(jīng)濟(jì)前景的擔(dān)憂，部分居民提前還貸意愿增強(qiáng)。

按照住戶貸款、個人住房貸款增長趨勢來看，與8月熱點城市樓市降溫、全國樓市的銷售面積和銷售金額下降有直接關(guān)系。一方面是8月全國樓市的銷售成交面積、金額下降，另外一方面是全國熱點城市樓市出現(xiàn)量價下降的情況。

新增貸款流向個人住房貸款不足10%

前8月人民幣貸款增13.46萬億元。住戶貸款增加7110億元。其中短期貸款減少3725億元，中長期貸款增1.08萬億元。企事業(yè)單位貸款增12.22萬億元，其中短期貸款增3.82萬億元，中長期貸款增7.38萬億元，票據(jù)融資增8778億元。

前8月住戶貸款占新增貸款5.28%，個人住房貸款占新增貸款8.02%，企事業(yè)單位占90.78%，企事業(yè)單位中長期貸款占54.82%，說明超過90%新增信貸流向企事業(yè)單位，而個人住房貸款僅占8.02%（7月末8.23%），連續(xù)8個月不足10%。

結(jié)構(gòu)上看，新增信貸超過90％流向企事業(yè)單位。前8月企事業(yè)單位貸款12.22萬億元、7月末11.63萬億元，6月末11.57萬億元、5月末9.8萬億元、4月末9.27萬億元、3月8.66萬億元、2月5.82萬億元、1月4.78萬億元），占新增貸款90.78%。

其中7月末90.23%、6月末89.55%，5月末91%，4月末92%、3月88%、2月94%、1月93%。企事業(yè)單位中長期貸款7.38萬億元占新增貸款54.82%，7月末53.69%，6月末55.49%、5月末57%，4月末57%、3月57%、2月65%、1月67%。

前8月住戶貸款7110億元、7月末6807億元、6月末1.17萬億元、5月8347、4月5184億元、3月1.04萬億元、2月547億元、1月4438億元，占新增貸款5.28%，7月5.28%、6月9.05%、5月5.35%，4月5.15%，3月10.6%、2月0.8%、1月8.6%。

8月代表個人住房的中長期貸款新增1.08萬億元、7月末1.06萬億元，6月末1.17萬億元、5月7601億元、4月末7601億元、3月末8832億元，占新增貸款8.01%、7月末8.23%，6月末9.05%、5月末7.81%、4月末7.55%、3月末9.03%。

由于利好政策的效應(yīng)減弱，房地產(chǎn)市場銷售面積和銷售金額下降加快，降幅擴(kuò)大。市場有效需求不足，房地產(chǎn)止跌回穩(wěn)的基礎(chǔ)不牢固，說明經(jīng)濟(jì)增長和樓市止跌回穩(wěn)的動能需要穩(wěn)固，政策需要加大力度加碼。

2025年5月7日，央行再次降準(zhǔn)、降息，并且發(fā)布多項結(jié)構(gòu)性貨幣政策，有助于進(jìn)一步降低融資成本。今年以來，CPI負(fù)增長、PPI跌幅大。因此，不利于實際利率下行。過去幾年持續(xù)多次降準(zhǔn)降息，政策效果在不斷累積。

2020年以來，人民銀行已累計降準(zhǔn)12次，累計下調(diào)政策利率9次，帶動1年期和5年期以上貸款市場報價利率（LPR）分別下降115和130個基點。信貸數(shù)據(jù)反映出國內(nèi)需求不足根本矛盾尚未緩解，不排除四季再度降準(zhǔn)、降息的可能性。

預(yù)計四季度5000億元政策性金融工具有望加快落地，有助于帶動廣義信貸擴(kuò)張、提振基建投資增速，亦不排除類似金融工具進(jìn)一步擴(kuò)容，潛在投資方向包括科技創(chuàng)新、服務(wù)消費、城市更新等領(lǐng)域。

一旦美聯(lián)儲9月重啟降息下，中國貨幣政策空間進(jìn)一步打開，降準(zhǔn)、降息在工具箱之中，疊加前期提消費、穩(wěn)地產(chǎn)等政策效果逐步釋放，相應(yīng)拉動總需求、撬動增量信貸需求，促進(jìn)財政、金融與實體經(jīng)濟(jì)良性循環(huán)。