來源：投中網(wǎng)（ID：China-Venture）

作者：黎曼

一級市場沒什么賺頭了？

曾經(jīng)專注于早期投資的部分VC們，開始轉(zhuǎn)移戰(zhàn)場，在二級市場尋找機會了。這一結(jié)論源于我最近聽到幾個出處不一卻指向一致的信息。

有知情人士告訴我，一家比較老牌的機構(gòu)也不打算再做一級投資了，目前正在換團隊，募資新基金轉(zhuǎn)投二級。這家機構(gòu)成立時間較早，也是首批拿到基金管理牌照的一家機構(gòu)，管理規(guī)模已過百億元。不過這家機構(gòu)的投資策略一直比較多元，除了股權(quán)以外，并購基金、另類資產(chǎn)投資、二級市場相關(guān)投資都有布局。

這家機構(gòu)不做一級的原因也并非是募資的問題。相反，其募資能力很強，LP主要是高凈值客戶。甚至，不投一級投二級是不少高凈值LP的想法。在LP的勸說下，幾位合伙人評估了一級市場的情況后，最終下決定轉(zhuǎn)戰(zhàn)二級。

LP勸說GP投二級，這在幾年前是不可想象的?！翱傊?，是一級市場沒什么賺頭了?！痹撝槿耸空f。

另外，我還了解到，一家知名的早期互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)的CVC，今年把募到的錢都退還給LP了，轉(zhuǎn)戰(zhàn)二級了。這家機構(gòu)在2024年時曾宣稱計劃募資10億元，一期基金于2028年到期，二期基金不再投了。翻看其出資記錄，2023年時還有出手，而后再無出手。

“目前還留了幾人負(fù)責(zé)投后，今年主要工作是拿著一期基金的管理費去炒股?！痹撝槿耸扛嬖V我。

除了某些機構(gòu)外，我還聽到某些家辦資金也在逐漸離開國內(nèi)一級市場，目前將主要精力放在二級。這半年我還聽到不少機構(gòu)熱衷于在二級市場買殼，做一些兼并重組的事。會發(fā)現(xiàn)，很多機構(gòu)在今年的敘事場景已經(jīng)來到二級了，不限于炒股、定增、兼并等。

一級市場海大魚大時，LP協(xié)同VC們盡情出海冒險。斗轉(zhuǎn)星移，魚苗漸少，休海停歇，轉(zhuǎn)做其它活計的VC和LP們又多一批。

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LP們都去炒股了？

大約在三四個月前，我就聽一名資深VC兼LP的方先生談及，今年打算分配一些資金股市里，感覺股市會有一波行情。至于一級市場的事，他不再放過多精力，主盯一些手里的項目。

當(dāng)時我對二級市場的事并不以為意。沒成想，幾個月后，大A已經(jīng)是牛市了，站上了罕見的3800點。我內(nèi)心不得不感嘆方先生的嗅覺確實靈敏，想他此時應(yīng)該已經(jīng)大賺了一筆。

在牛市里賺錢的LP確實不少。也是近期，有位VC在同行交流時分享到：認(rèn)識的幾個高凈值LP已經(jīng)明確表示不投一級了，每天炒股炒的忘我?！扒岸螘r間跟LP溝通，反手給我們看九位數(shù)A股賬戶?！?/p>

最近股市利好消息不斷，也看到了很多這樣的消息，比如一則新聞也很熱鬧：市值124億元公司擬用138億元炒股理財，約60家上市公司擬用閑置資金炒股。

近年來，一級市場募資難題顯而易見，機構(gòu)們找能出資的高凈值LP越來越費勁。喔，合著LP們不投一級，都去炒股了？

映射當(dāng)前，一級市場確實處于艱難的“熬鷹”階段。2025年，一級市場參與者心境復(fù)雜：一方面感受到政策態(tài)度轉(zhuǎn)暖；另一方面又能清晰感覺到市場活躍度只是相對而言，收益和效果并不樂觀。

早前看到一個機構(gòu)調(diào)研的數(shù)據(jù)：2024年股權(quán)投資的IRR中位數(shù)降至6.8%，遠(yuǎn)低于滬深300指數(shù)9.2%的年化回報，且股權(quán)投資的流動性折價高達(dá)40%-60%。這種差距讓資本更傾向于流入流動性更強的市場，如股票、債券等領(lǐng)域，而股權(quán)投資則面臨著前所未有的募資困境。

一些LP們用結(jié)果投票，也就出現(xiàn)了開頭案例，有LP勸GP轉(zhuǎn)戰(zhàn)二級。當(dāng)股權(quán)投資未能兌現(xiàn)LP的預(yù)期回報時，一些曾經(jīng)熱衷于股權(quán)投資的LP，現(xiàn)在更傾向于選擇流動性更高、風(fēng)險更低的資產(chǎn)。

與一級市場的困境形成鮮明對比的是，二級市場卻迎來了久違的牛市行情。

8月22日，上證指數(shù)突破3800點，創(chuàng)下十年新高。更令人矚目的是，滬深北三市總市值首次突破100萬億元大關(guān)，為市場創(chuàng)造了15.63萬億的財富增量。有人計算過，若以賬戶數(shù)量均攤，相當(dāng)于每位股民年內(nèi)人均凈賺約2.15萬元。

也有專業(yè)機構(gòu)分析了，這場牛市背后有著清晰的邏輯鏈條。政策層面，今年被稱為“資本市場改革深化年”，新“國九條”與“1+N”政策體系全面落地。此外，科技創(chuàng)新成為核心驅(qū)動力。新消費、新產(chǎn)業(yè)、新動能“三新”經(jīng)濟加速擴張，AI硬件和大模型、機器人以及創(chuàng)新藥等新質(zhì)生產(chǎn)力加速成長，成為吸引外資的新磁極。

“中國正大力建設(shè)健全的股市，相信未來將會向美股靠近，現(xiàn)在是入局的好時期。”方先生認(rèn)為。

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一級市場不靈，二級市場就靈嗎？

其實除了機構(gòu)，身邊很多一級市場投資人都在炒股，且收益都還不錯。而且還會發(fā)現(xiàn)大家的持倉都非常相似，基本上都比較符合一級市場審美和共識的項目。這些項目基本圍繞著天花板要高，行業(yè)頭部，優(yōu)秀管理團隊等要素。這些標(biāo)準(zhǔn)都和VC們在一級選角的邏輯相似。

所以一級市場從業(yè)者轉(zhuǎn)戰(zhàn)二級市場有天然的優(yōu)勢。他們通常具備較強的專業(yè)知識和研究能力，對商業(yè)本質(zhì)有著更透徹的理解，深入了解賽道的發(fā)展趨勢，以及一些田野調(diào)查的能力。

一些成功的一級市場投資者擁有廣泛的企業(yè)家人脈和資源網(wǎng)絡(luò)，能夠獲取更多一手信息，這些資源在二級市場投資中也具有重要價值。

另外，炒股更加靈活，還很爽?！爱?dāng)年，在一級市場投不進去的好企業(yè)，上市了終于可以投資平權(quán)了，不用跪求股份，隨時能退出，這比一級投資的時候靈活多了?！辟Y深一級從業(yè)者和資深股民靜一表示。

當(dāng)然，以上優(yōu)勢確實明顯。但現(xiàn)實情況是，誰又不是在大A乘風(fēng)破浪，夜里難眠。

我在社交媒體的眾多帖子中挑了一個典型。帖子講的是一位一級市場從業(yè)者，離職后開啟全職炒股并失敗的案例。他在A股投入100多萬元本金，雖然4個月賺了4萬元，但火速退出舞臺不想炒了。他總結(jié)原因，認(rèn)為自己一級市場的思維非常濃重，不相信那些炒作的概念，只看PE倍數(shù)和財務(wù)數(shù)據(jù)，會發(fā)現(xiàn)一級和二級市場還是有壁，理念不通。而且他在心態(tài)上也比較脆弱，一個月沒睡好覺?！翱峙逻@輩子都不想碰大A了?！?/p>

所以做一級市場的人，依然更具理想主義，相信價值投資。這在國內(nèi)大A來說，像一把雙刃劍。一級市場的人往往過于自信，認(rèn)為自己對產(chǎn)業(yè)和企業(yè)的理解超過做二級市場的同行。然而，兩種投資方式雖然有關(guān)聯(lián)，卻存在著本質(zhì)區(qū)別。比如定價模式，股民心態(tài)、宏觀政策影響等。

很多做了二級市場的投資人回過頭來依然更欣賞一級市場。

“一級市場是真正的投資，二級市場雖然工具多但都是投機?！膘o一向我分享，他身邊出現(xiàn)過不少轉(zhuǎn)去二級市場的VC，但多年的實踐證明，他們都沒為自己的LP賺到錢，有的還虧了很多。

對比起來，一級市場仍然有明顯優(yōu)勢。在收益上，一級市場投到好項目比二級市場收益率整體較高。在二級市場很難賺100倍的人，但一級市場賺百倍的人還是有的。

靜一告訴我，像宇樹科技這種項目還沒有上市，早期天使輪那位投資人已經(jīng)賺了1000倍了，持股比例從早期的20%一直賣到現(xiàn)在不到5%了。雖然這概率堪比彩票中獎。但靜一認(rèn)為，像宇樹這種機會能溢價一倍買到老股也比將來申購新股中簽的價格低，申購新股不一定能中簽，買老股是百分百能買到。所以投一級，買的便宜，賺的也更多，“二級市場有時候波動大了也會影響我的判斷”。靜一說。

至于LP。

靜一近年來有在做IPO前的老股轉(zhuǎn)讓業(yè)務(wù)，因此在不斷接觸LP。他發(fā)現(xiàn)，今年LP們比去年活躍，有錢的高凈值LP依然很多，但是對一級市場的項目更加謹(jǐn)慎。靜一表示，他常常和這些LP溝通認(rèn)購一級項目的事宜時，他們的反饋基本是，要么項目持懷疑的態(tài)度，要么覺得貴。

“我有時候也會推薦一些優(yōu)質(zhì)股票和邏輯分析給LP，但一些LP基本不買，我覺得沒幾個真正懂投資的LP。炒股的LP也確實很多，但不是所有LP 都賺，也有虧錢的，炒股是個反人性的活，大多數(shù) LP 適合做一級。”靜一認(rèn)為。

總之，二級市場是更加私人的事，而在一級市場則能找到更多共識。而關(guān)于此輪牛市，大家雖看法不一，但他們大體上都認(rèn)為此次牛市跟前面幾次完全不一樣，以前牛市基本上所有股票都跟著漲，但這次很多股票并沒有漲，且認(rèn)為基本面都沒太大變化。

股市風(fēng)云變幻，誰也摸不準(zhǔn)它的性子。我看最近也有人發(fā)段子說了，券商最近的預(yù)測是：短期看到4000點，中期看到10000點，長期看到3000點。你覺得呢？

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