城市更新項(xiàng)目估值：解碼百億資產(chǎn)背后的定價(jià)邏輯

城市更新項(xiàng)目估值只是簡單的"地皮+建筑"成本計(jì)算？那可能低估了其中的復(fù)雜程度。

城市更新項(xiàng)目的估值實(shí)則是一個(gè)融合了區(qū)位潛力、政策紅利、現(xiàn)金流預(yù)期和風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)的綜合評估體系。

它既需要考慮現(xiàn)有的實(shí)物資產(chǎn)價(jià)值，更要預(yù)測更新后帶來的增值空間，以及政策支持下的各種隱性價(jià)值。

正如上海徐匯東安項(xiàng)目439.5億元的估值，不僅包含了土地和建筑物的價(jià)值，更蘊(yùn)含了其升級為"全球城市卓越水岸"后的巨大預(yù)期收益。

核心維度：多因素構(gòu)建估值模型

城市更新項(xiàng)目的估值首先建立在幾個(gè)核心維度上。

區(qū)位價(jià)值是首要考量因素，位于城市核心地段的項(xiàng)目往往具有更高的估值溢價(jià)。例如徐匯東安項(xiàng)目與2020年全國"地王"西岸金融城僅一路之隔，得天獨(dú)厚的位置為其帶來了顯著的增值空間。

政策支持力度同樣關(guān)鍵，中辦、國辦印發(fā)的《關(guān)于持續(xù)推進(jìn)城市更新行動的意見》明確提出支持政策，為項(xiàng)目提供了制度保障和價(jià)值支撐。

項(xiàng)目業(yè)態(tài)規(guī)劃直接影響未來收益能力。包含住宅、商業(yè)、辦公等多業(yè)態(tài)的項(xiàng)目通常能獲得更高估值。

徐匯東安項(xiàng)目就規(guī)劃了高端居住、前沿科研與活力配套等功能，預(yù)計(jì)總貨值將超過600億元。

產(chǎn)權(quán)清晰度也是重要因素，產(chǎn)權(quán)清晰的項(xiàng)目更易獲得市場認(rèn)可。華夏金隅智造工場REIT之所以能成功發(fā)行，與其清晰的產(chǎn)權(quán)安排密不可分。

估值方法：收益法主導(dǎo)的評估體系

收益法是城市更新項(xiàng)目估值中最主流的方法，其核心是預(yù)測項(xiàng)目更新后產(chǎn)生的未來現(xiàn)金流，并通過折現(xiàn)率轉(zhuǎn)化為現(xiàn)值。

評估機(jī)構(gòu)會詳細(xì)測算項(xiàng)目更新后各業(yè)態(tài)的租金收入、銷售收入、運(yùn)營成本等指標(biāo)，形成完整的現(xiàn)金流預(yù)測模型。

折現(xiàn)率的確定尤為關(guān)鍵，需要綜合考慮項(xiàng)目風(fēng)險(xiǎn)、資金成本、市場預(yù)期等因素。城市更新項(xiàng)目通常具有周期長、風(fēng)險(xiǎn)高的特點(diǎn)，折現(xiàn)率往往高于普通房地產(chǎn)開發(fā)項(xiàng)目。

以上海徐匯東安項(xiàng)目為例，評估機(jī)構(gòu)對其商業(yè)辦公部分采用8%-10%的折現(xiàn)率，住宅部分采用7%-9%的折現(xiàn)率，反映了不同業(yè)態(tài)的風(fēng)險(xiǎn)差異。

市場法和成本法作為輔助方法也有應(yīng)用。市場法參考類似項(xiàng)目的交易價(jià)格，成本法則計(jì)算重置項(xiàng)目所需投入。但由于城市更新項(xiàng)目的獨(dú)特性，這兩種方法通常只作為收益法的驗(yàn)證和參考。

政策賦能：制度紅利的價(jià)值釋放

政策支持為城市更新項(xiàng)目帶來了顯著的估值溢價(jià)。《關(guān)于持續(xù)推進(jìn)城市更新行動的意見》提出的"規(guī)劃-建設(shè)-運(yùn)營-融資"全鏈條制度框架，為項(xiàng)目估值提供了制度保障。

用地政策創(chuàng)新尤其值得關(guān)注，文件提出"推動土地混合開發(fā)利用和用途依法合理轉(zhuǎn)換"，允許土地使用權(quán)人根據(jù)規(guī)劃調(diào)整參與更新建設(shè)，大大提升了土地資源的利用效率和價(jià)值。

財(cái)稅金融支持同樣重要。文件要求"加大中央預(yù)算內(nèi)投資等支持力度"、"落實(shí)城市更新相關(guān)稅費(fèi)減免政策"，這些措施直接降低了項(xiàng)目成本，提升了投資回報(bào)。

REITs退出通道的打通更是革命性的創(chuàng)新，華夏金隅智造工場REIT的成功上市，為社會資本參與城市更新提供了明確的退出渠道，顯著降低了流動性溢價(jià)。

風(fēng)險(xiǎn)考量：不確定性中的價(jià)值折讓

城市更新項(xiàng)目估值必須充分考慮各類風(fēng)險(xiǎn)因素。政策風(fēng)險(xiǎn)首當(dāng)其沖，雖然中央層面大力支持，但地方實(shí)施細(xì)則和標(biāo)準(zhǔn)仍在完善中，如劃撥用地轉(zhuǎn)出讓的稅費(fèi)處理規(guī)則、公益性資產(chǎn)與經(jīng)營性資產(chǎn)的配比規(guī)則等尚未明確。

執(zhí)行風(fēng)險(xiǎn)同樣不可忽視。項(xiàng)目需要獲得足夠比例的權(quán)利人同意，如《深圳經(jīng)濟(jì)特區(qū)城市更新條例》要求"專有部分面積占比百分之九十五以上且占總?cè)藬?shù)百分之九十五以上的物業(yè)權(quán)利人同意"。

資金風(fēng)險(xiǎn)也是重要考量，多數(shù)項(xiàng)目回收周期長達(dá)8-10年，一些民生類項(xiàng)目甚至需要更長時(shí)間，期間可能面臨資金鏈斷裂的風(fēng)險(xiǎn)。

這些風(fēng)險(xiǎn)因素在估值中主要通過折現(xiàn)率調(diào)整和現(xiàn)金流保守預(yù)測來體現(xiàn)。

風(fēng)險(xiǎn)越高的項(xiàng)目，適用的折現(xiàn)率越高，對現(xiàn)金流的預(yù)測也越謹(jǐn)慎，最終反映為估值上的折讓。

未來展望：估值體系的完善與創(chuàng)新

隨著城市更新行動的持續(xù)推進(jìn)，項(xiàng)目估值體系也在不斷完善和創(chuàng)新。

公募REITs市場的發(fā)展為估值提供了重要參考，REITs產(chǎn)品的交易價(jià)格反映了市場對存量資產(chǎn)的定價(jià)，為類似項(xiàng)目估值提供了可比基準(zhǔn)。

數(shù)字化工具的應(yīng)用提升了估值精度，通過大數(shù)據(jù)、人工智能等技術(shù)，評估機(jī)構(gòu)能夠更精準(zhǔn)地預(yù)測項(xiàng)目收益和風(fēng)險(xiǎn)。

長效管理機(jī)制的建立也影響著項(xiàng)目估值。隨著《意見》提出"建立政府引導(dǎo)、市場運(yùn)作、公眾參與的城市更新可持續(xù)模式"，項(xiàng)目的長期運(yùn)營價(jià)值越來越受到重視。

具備良好運(yùn)營能力的項(xiàng)目能獲得更高的估值溢價(jià)，如招商蛇口憑借其出色的運(yùn)營能力，在徐匯東安項(xiàng)目估值中獲得了明顯優(yōu)勢。

總體而言，城市更新項(xiàng)目估值正在從傳統(tǒng)的資產(chǎn)評估向全面的價(jià)值發(fā)現(xiàn)轉(zhuǎn)變，那些能夠準(zhǔn)確把握政策方向、具備專業(yè)運(yùn)營能力、并能有效管控風(fēng)險(xiǎn)的項(xiàng)目，將在估值中獲得市場的充分認(rèn)可。