先拿到船票再說(shuō)

文/林書(shū)

編輯/楊磊

7月中旬，一位專注于借殼交易的資本運(yùn)作人士對(duì)我說(shuō)，“智元機(jī)器人借殼上市后，留給宇樹(shù)的時(shí)間窗口并不多了，它要是不及時(shí)上市，會(huì)被智元甩在身后?！?/p>

在那前幾天，智元機(jī)器人通過(guò)“協(xié)議轉(zhuǎn)讓+要約收購(gòu)”的方式，斥資約21億元收購(gòu)科創(chuàng)板上市公司上緯新材63.62%的股份，此舉被市場(chǎng)廣泛解讀為“借殼上市”，上緯新材股價(jià)在交易公告后連續(xù)8個(gè)交易日漲停，累計(jì)漲幅超330%。

這對(duì)資本市場(chǎng)以及機(jī)器人行業(yè)無(wú)疑帶來(lái)了巨大的誘惑。除了“借殼”的智元，極智嘉和博雷頓已成功上市，而臥安機(jī)器人、斯坦德機(jī)器人等企業(yè)也扎堆赴港遞表。2025年，機(jī)器人行業(yè)迎來(lái)一波資本化的高潮，眾多企業(yè)加速?zèng)_刺資本市場(chǎng)，試圖在具身智能賽道的風(fēng)口上搶占先機(jī)。

所以，在智元“借殼”前，宇樹(shù)科技上市應(yīng)該也在推進(jìn)中了。

果不其然，那幾天后，媒體就從中國(guó)證監(jiān)會(huì)官網(wǎng)獲悉，宇樹(shù)科技已在浙江證監(jiān)局辦理輔導(dǎo)備案，并披露了首次公開(kāi)發(fā)行股票并上市輔導(dǎo)備案報(bào)告。9 月 2 日，宇樹(shù)科技在社交媒體上直接公布，預(yù)計(jì)將于2025年10月至12月向證券交易所提交上市申請(qǐng)文件。

一時(shí)間，關(guān)于宇樹(shù)科技的估值成了業(yè)界感興趣的問(wèn)題。曾有知情人士透露，宇樹(shù)科技為計(jì)劃中的IPO尋求500億元人民幣的公司估值，但9月8日晚間，宇樹(shù)科技相關(guān)負(fù)責(zé)人向媒體回復(fù)稱：“截至目前，公司內(nèi)外沒(méi)有討論過(guò)IPO估值的事情，相關(guān)估值信息不實(shí)。”

雖然宇樹(shù)否認(rèn)討論過(guò) IPO 估值，但顯然宇樹(shù)對(duì)自身的估值應(yīng)該是較高期待的。在2025年夏季達(dá)沃斯論壇上，宇樹(shù)科技創(chuàng)始人王興興透露，公司2024年?duì)I收已突破10億元人民幣，且自2020年以來(lái)連續(xù)五年實(shí)現(xiàn)盈利。這句話透露出的信息是：宇樹(shù)是一家高成長(zhǎng)且持續(xù)盈利的科技公司。

這么“財(cái)務(wù)健康”，又處在備受矚目的具身智能賽道，還是產(chǎn)品上過(guò)春晚的明星科技公司，在資本市場(chǎng)上當(dāng)然不乏追捧者。但也有行業(yè)人士認(rèn)為，宇樹(shù)缺乏核心壁壘，最多是運(yùn)動(dòng)算法相對(duì)強(qiáng)一些，并且產(chǎn)品缺乏應(yīng)用場(chǎng)景。今年二月份，一度還傳出過(guò)有投資機(jī)構(gòu)按照上輪估值急售宇樹(shù)科技股權(quán)的消息。

而現(xiàn)在，哪怕是 500 億估值，應(yīng)該也不會(huì)是宇樹(shù)、王興興的最終目標(biāo)值。

01

狂熱下的隱憂

人形機(jī)器人，離落地還有多遠(yuǎn)？

要回答這個(gè)問(wèn)題，各路企業(yè)就得面對(duì)一個(gè)繞不開(kāi)的關(guān)卡：機(jī)器人的模型架構(gòu)。

在今年8月初的2025年世界機(jī)器人大會(huì)上，王興興坦言，“人形機(jī)器人架構(gòu)尚未收斂”，意味著行業(yè)目前在核心技術(shù)路徑上，仍存不確定性。

如果說(shuō)，Transfromer這樣的統(tǒng)一架構(gòu)，最終催生了ChatGPT等大語(yǔ)言模型，那么現(xiàn)在的人形機(jī)器人，也需要自己的“Transfromer”。

對(duì)于當(dāng)下的機(jī)器人企業(yè)來(lái)說(shuō)，VLA模型無(wú)疑是當(dāng)前最熱門(mén)的技術(shù)路線，旨在通過(guò)整合視覺(jué)感知（Vision）、語(yǔ)言理解（Language）和物理動(dòng)作（Action），構(gòu)建一個(gè)端到端的具身智能系統(tǒng)。

VLA路線之所以受到眾多企業(yè)的青睞，是因?yàn)閂LA模型通過(guò)模仿人類感知與行動(dòng)的邏輯，將多模態(tài)數(shù)據(jù)（視覺(jué)、語(yǔ)言、動(dòng)作）整合為統(tǒng)一的決策框架。這種“類人”處理方式直觀且易于理解，適合應(yīng)對(duì)復(fù)雜、非結(jié)構(gòu)化的現(xiàn)實(shí)環(huán)境。

全球頂尖機(jī)構(gòu)，如谷歌DeepMind等，均在VLA+強(qiáng)化學(xué)習(xí)（RL）路線上投入重金，驗(yàn)證了其技術(shù)可行性。

盡管VLA路線在業(yè)內(nèi)占據(jù)主導(dǎo)地位，王興興卻對(duì)此表達(dá)了明確的質(zhì)疑，認(rèn)為其架構(gòu)尚未達(dá)到推動(dòng)人形機(jī)器人規(guī)模化應(yīng)用的理想水平。

他在大會(huì)上指出：當(dāng)前VLA模型在真實(shí)世界交互中的數(shù)據(jù)質(zhì)量和數(shù)量均不足，即使輔以強(qiáng)化學(xué)習(xí)（VLA+RL），仍難以實(shí)現(xiàn)高效收斂，導(dǎo)致訓(xùn)練成本高企，難以實(shí)現(xiàn)通用性任務(wù)的突破。

除了技術(shù)路線上的不明朗外，人形機(jī)器人目前在商業(yè)化場(chǎng)景方面，也較為有限。

目前，人形機(jī)器人雖已部分在工業(yè)場(chǎng)景投入使用，但其突破主要集中在低價(jià)值、重復(fù)性較強(qiáng)的任務(wù)。例如，優(yōu)必選的Walker S人形機(jī)器人，在蔚來(lái)合肥基地中主要進(jìn)行的是門(mén)鎖檢查、座椅安全帶檢測(cè)等任務(wù)，亞馬遜和DHL等國(guó)際企業(yè)也在測(cè)試人形機(jī)器人用于倉(cāng)儲(chǔ)揀選。

這些應(yīng)用場(chǎng)景仍以試點(diǎn)或小規(guī)模部署為主，覆蓋的行業(yè)和任務(wù)類型有限，遠(yuǎn)未達(dá)到“遍地開(kāi)花”的程度。

相比之下，非工業(yè)場(chǎng)景（如教育、科研、消費(fèi)級(jí)陪伴）仍是人形機(jī)器人的主要應(yīng)用領(lǐng)域。

例如，宇樹(shù)科技2024年?duì)I收結(jié)構(gòu)顯示，四足機(jī)器人占65%，人形機(jī)器人占30%，而其人形機(jī)器人100%用于非工業(yè)場(chǎng)景，表明其商業(yè)化路徑仍以To B科研和To C消費(fèi)為主。

而宇樹(shù)在人形機(jī)器人商業(yè)化不明朗的情況下，之所以實(shí)現(xiàn)10億元營(yíng)收與連續(xù)五年盈利，主要得益于其四足機(jī)器人突出的性價(jià)比優(yōu)勢(shì)。

02

退潮前站穩(wěn)腳跟

宇樹(shù)科技的四足機(jī)器人（如Go2、G1系列）以低成本和高性能著稱，零售版Go2起售價(jià)僅9997元人民幣，遠(yuǎn)低于波士頓動(dòng)力Spot的53.8萬(wàn)元，性價(jià)比優(yōu)勢(shì)顯著。

2023年，宇樹(shù)科技四足機(jī)器人銷量占全球四足機(jī)器人的70%，海外銷售占比達(dá)50%，覆蓋歐美、東南亞等地，2024年繼續(xù)保持領(lǐng)先，出口市場(chǎng)的高毛利率，顯著地提升了其盈利能力。

在宇樹(shù)出售的四足機(jī)器人中，有80%應(yīng)用于科研、教育、消費(fèi)場(chǎng)景，而科研與教育市場(chǎng)對(duì)價(jià)格敏感度較低，且需求穩(wěn)定，綜合來(lái)看，不帶附加外設(shè)的Go2‐EDU 標(biāo)準(zhǔn)科研版，高校實(shí)際采購(gòu)價(jià)在7.6–8.8 萬(wàn)元/臺(tái)區(qū)間。

這一高附加值的特點(diǎn)，讓其產(chǎn)品具有較大的盈利空間。

然而，從長(zhǎng)遠(yuǎn)來(lái)看，四足機(jī)器人的天花板畢竟很有限，而在人形機(jī)器人方面，雖然宇樹(shù)在硬件性能、成本控制、量產(chǎn)能力上明顯領(lǐng)先，但在AI模型研發(fā)上相對(duì)保守。

在AI架構(gòu)方面，宇樹(shù)的人形機(jī)器人，目前主要以以統(tǒng)控制算法+強(qiáng)化學(xué)習(xí)為主，動(dòng)作精準(zhǔn)但任務(wù)泛化能力有限。

同時(shí)，從競(jìng)爭(zhēng)角度來(lái)看，人形機(jī)器人賽道上，也存在著智元機(jī)器人這樣強(qiáng)勁的對(duì)手，在模型/智能層面：智元聚焦大模型驅(qū)動(dòng)的任務(wù)泛化，且在“模型+機(jī)器人本體耦合”這兩面做了很多系統(tǒng)性投入。

這樣的形勢(shì)，讓宇樹(shù)不得不重新開(kāi)始思考其商業(yè)策略。

對(duì)宇樹(shù)科技來(lái)說(shuō)，既然盈利與商業(yè)化早已不是問(wèn)題，其IPO的目的，就不再是單純地“續(xù)命”，而是更具戰(zhàn)略性地?fù)屨肌按翱谄凇薄?/p>

具體來(lái)說(shuō)，針對(duì)當(dāng)下機(jī)器人賽道過(guò)熱的融資潮，業(yè)內(nèi)早有嗅覺(jué)敏銳者聞出了“泡沫”的味道。

IT桔子數(shù)據(jù)顯示，2025年上半年融資事件286筆，融了270億，同比暴增138%。嘯虎基金的朱嘯虎曾表示，目前人形機(jī)器人技術(shù)成熟度低、商業(yè)化回報(bào)周期長(zhǎng)得嚇人，主要客戶還停在科研院所，商業(yè)化路徑很不清晰。

然而，在可能的泡沫底下，人形機(jī)器人這條賽道，仍藏著真金白銀的確定性方向——全球老齡化。

國(guó)際勞工組織預(yù)測(cè)，到2030年全球?qū)⑷?.85億勞動(dòng)力，中國(guó)這邊，2023年60歲以上老人已2.97億，占21.1%，到2035年超4億，勞動(dòng)力每年縮水800萬(wàn)，制造業(yè)招工難上加難。

像機(jī)械維修、精密裝配、焊接這類工種，都是需要“人類姿態(tài)+空間理解”的技能型崗位。這些崗位，單獨(dú)的機(jī)器狗和機(jī)械臂，都難以勝任。

這些工業(yè)體系中的“非標(biāo)準(zhǔn)工種”，占比不大，但卻不可或缺。在年輕人普遍不愿進(jìn)工廠，高齡技工撐起大半工業(yè)技能傳承的未來(lái)，人形機(jī)器人，挑起了工業(yè)體系“最后一公里”的重任。

因此，在這種“短期泡沫必破，長(zhǎng)期潛力巨大”的趨勢(shì)下，宇樹(shù)此次的IPO，更可能是想在浪潮退去前，利用上市后獲得的巨額融資，使自己在將來(lái)站穩(wěn)腳跟。

03

可能的出路

宇樹(shù)科技這次IPO 的戰(zhàn)略動(dòng)機(jī)里，雖然有融資、品牌、政策等多方面因素，但如果抓住最主要的矛盾，其實(shí)只剩下一點(diǎn)：宇樹(shù)想把自己從“硬件驅(qū)動(dòng)型公司”升級(jí)為“硬件+智能一體化平臺(tái)型公司”，而資金是突破這個(gè)瓶頸的唯一杠桿。

原因很直接：目前宇樹(shù)在硬件層面（電機(jī)、結(jié)構(gòu)、控制器等）幾乎是行業(yè)第一梯隊(duì)，但在大模型+智能決策系統(tǒng)上，落后于智元機(jī)器人、特斯拉Optimus、Figure AI 等。

智元機(jī)器人一年的大模型研發(fā)投入接近4~5 億元，而宇樹(shù)過(guò)去三年的研發(fā)支出總額大約3.5 億，其中80% 用在硬件上，算法投入不足總額的20%。

如果想追上智元或Figure AI，宇樹(shù)至少需要在未來(lái)三年額外投入10~15 億元用于感知模型、運(yùn)動(dòng)控制模型、具身智能框架等研發(fā)，而這幾乎超過(guò)它過(guò)去5 年的累計(jì)利潤(rùn)。

所以，宇樹(shù)IPO 的核心目的，不是補(bǔ)流動(dòng)資金，也不是擴(kuò)產(chǎn)，而是用資本市場(chǎng)的彈藥，補(bǔ)齊大模型和智能層面的短板，從“會(huì)跑”到“會(huì)思考”，完成產(chǎn)品形態(tài)從高性能硬件到具身智能平臺(tái)的跨越。

這其中涉及到大模型、算力芯片乃至更底層的數(shù)學(xué)、邏輯乃至神經(jīng)科學(xué)等基礎(chǔ)科學(xué)，可以說(shuō)，是一條很長(zhǎng)很長(zhǎng)的路。如果沒(méi)有掌握大模型、芯片等核心技術(shù)，那就不過(guò)是個(gè)用運(yùn)動(dòng)算法組合起來(lái)的“組裝廠”，市場(chǎng)價(jià)值會(huì)大打折扣。

實(shí)際上，面對(duì)遲早到來(lái)的行業(yè)洗牌，除了加速I(mǎi)PO外，業(yè)界大致分成了兩種做法。

宇樹(shù)科技、優(yōu)必選、智元機(jī)器人代表的，是“整機(jī)”派：他們把人形機(jī)器人當(dāng)成終極形態(tài)，融資、研發(fā)、量產(chǎn)，一步到位地向終局產(chǎn)品沖鋒。

另一部分企業(yè)，則不執(zhí)著于“人形”，而是將機(jī)器人的各個(gè)部分，打包成模塊，將機(jī)器人技術(shù)“碎片化”地融入現(xiàn)有工業(yè)體系。

這種思路，本質(zhì)上是用搭樂(lè)高積木式的方式，將軟硬件解耦，之后根據(jù)細(xì)分場(chǎng)景的需求，在專用領(lǐng)域做到極致。

例如有的企業(yè)，將人形機(jī)器人的“手”和“手指”單獨(dú)拿出來(lái)，做協(xié)作機(jī)械臂、柔性?shī)A爪、末端感知器件，快速切入制造業(yè)與物流。

這方面的代表案例，是專注于機(jī)器人手部的靈心巧手，“靈巧手+ 云端智腦”具身智能平臺(tái)，其Linker Hand 系列靈巧手采用柔性關(guān)節(jié)模組，目前已經(jīng)占據(jù)全球高自由度靈巧手市場(chǎng)80%份額，領(lǐng)先地位明顯。在工業(yè)半開(kāi)放場(chǎng)景打造了“柔性制造決策執(zhí)行終端”。

還有的企業(yè)，例如國(guó)內(nèi)的優(yōu)艾智合，則是將機(jī)器人“眼睛”和“雷達(dá)”給抽離出來(lái)，組成一個(gè)手持的小硬件；工程師通過(guò)這種手持設(shè)備，把機(jī)器人未來(lái)涉及的被操作物體，以及要部署的環(huán)境掃描一遍。

這樣，機(jī)器人下線的時(shí)候，這些數(shù)據(jù)就會(huì)被輸入到控制器中，使機(jī)器人無(wú)需訓(xùn)練即可直接部署。這種來(lái)自人形機(jī)器人領(lǐng)域的“邊角料”，卻讓工業(yè)巡檢部署效率提升了80%。

這種“形態(tài)各異”的做法，本質(zhì)上是繞開(kāi)了“人形”這座大山，抽離關(guān)鍵技術(shù)模塊，甚至將機(jī)器人的算法、系統(tǒng)授權(quán)給下游，以此優(yōu)先做出現(xiàn)金流。

最終，無(wú)論是宇樹(shù)、智元這樣的“整機(jī)”派，還是靈心巧手這樣的“迂回”派，本質(zhì)上都在用自己的方式，一點(diǎn)點(diǎn)接近“人形機(jī)器人”最后的終點(diǎn)。

其實(shí)，宇樹(shù)有個(gè)“超級(jí)大盟友”，那就是馬斯克和特斯拉。日前，特斯拉 TeslaAI 官方微博發(fā)布了首條視頻，視頻中，特斯拉人形機(jī)器人Optimus從顧客手中接下包裝盒，添加爆米花再遞給顧客，并向顧客揮手道別。甚至，在顧客準(zhǔn)備合影時(shí)，Optimus還參與互動(dòng)，比出了剪刀手。

可以預(yù)見(jiàn)的是，在“全球超級(jí)大網(wǎng)紅”馬斯克的力推下，人形機(jī)器人還會(huì)有持續(xù)的熱度，不但吸引著人們的眼球，也牽引著資本市場(chǎng)對(duì)人形機(jī)器人的想象空間。

從短期來(lái)看，宇樹(shù)上市的那天，或許意味著這一輪機(jī)器人熱暫告一段落，但從長(zhǎng)期來(lái)看，人們對(duì)于“100%人形”的超智能機(jī)器人的想象，不會(huì)停歇。那是星辰大海，也會(huì)是千億乃至萬(wàn)億市值的未來(lái)。

但到時(shí)候的主角們還是不是現(xiàn)在這些公司，那就需要自我證明了。