攜程集團(tuán)股份回購近50億美元，資金來源是什么？

作者：賈明

編輯：鄭經(jīng)

8月28日，攜程集團(tuán)（納斯達(dá)克：TCOM；香港聯(lián)交所：9961）公布了 2025年第二季度未經(jīng)審計財務(wù)業(yè)績。第二季度，攜程集團(tuán)實現(xiàn)營收達(dá)148億元，同比增長16%，主要得益于越來越強(qiáng)勁的旅游需求，尤其在節(jié)假日期間表現(xiàn)突出。第二季度實現(xiàn)歸母凈利潤為48億元，上半年同期為38億元，同比增長26%。

當(dāng)天，攜程集團(tuán)在香港交易所公告稱，公司董事會已批準(zhǔn)一項新的股份回購計劃，授權(quán)公司在未來回購總值不超過50億美元的已發(fā)行普通股及/或美國存托憑證（ADS）。

該公告中并未透露近50億美團(tuán)的回購資金來源，看完這份財報令人疑惑，錢在哪里？

01

營收增長：應(yīng)收賬款高懸的“紙面繁榮”

從營收構(gòu)成來看，攜程第二季度各核心業(yè)務(wù)板塊均有不同程度增長。住宿預(yù)訂收入為62億元，同比增長21%，這得益于旅游市場需求的持續(xù)釋放，尤其是節(jié)假日期間出行熱潮帶動酒店預(yù)訂量上升。

其中，交通票務(wù)收入54億元，同比增長11%，反映出航空、鐵路等交通出行需求的穩(wěn)定增長。旅游度假業(yè)務(wù)收入11億元，同比增長5%，雖然增速相對較慢，但也顯示出市場對度假產(chǎn)品的需求在逐步恢復(fù)。商旅管理業(yè)務(wù)收入6.92億元，同比增長9%，表明企業(yè)商務(wù)出行活動也在持續(xù)回暖。

截至2025年6月30日，攜程應(yīng)收賬款凈額高達(dá)144.13億元，較2024年底的124.59億大幅增長15.7%，這一增速與營收16%的增速幾乎完全同步。應(yīng)收賬款的增長通常與業(yè)務(wù)擴(kuò)張相關(guān)，但如此高的增速且與營收增速高度匹配，不得不令人擔(dān)憂。單季度營收148億元，而應(yīng)收賬款高達(dá)144億元，這意味著近97%的營收實際上是以“紙面?zhèn)鶛?quán)”形式存在，尚未轉(zhuǎn)化為實實在在的現(xiàn)金流入。

旅游行業(yè)的應(yīng)收賬款回收周期本就較長，且受宏觀經(jīng)濟(jì)、市場需求波動影響較大。若未來旅游市場需求出現(xiàn)下滑，或者部分客戶財務(wù)狀況惡化，這144億元應(yīng)收賬款極有可能形成壞賬，直接侵蝕公司利潤。

事實上，在財報中，這一數(shù)字相當(dāng)于二季度凈利潤的15%左右，攜程對于這144億元應(yīng)收賬款的賬齡結(jié)構(gòu)、壞賬準(zhǔn)備計提比例等關(guān)鍵信息并未進(jìn)行詳細(xì)披露。

02

利潤增長：非經(jīng)營性收入撐起的“半邊天”

攜程第二季度歸母凈利潤同比增長26%，看似十分亮眼。但仔細(xì)拆解利潤構(gòu)成，會發(fā)現(xiàn)其中存在問題。

二季度“其他(支出)/收入”項錄得11.14億，而2024年同期該項為-1.83億，單這一項就貢獻(xiàn)了12.97億的利潤增量。與之形成對比的是，真正反映核心經(jīng)營能力的營業(yè)利潤為41.02億，較去年同期僅增加5.47億，增速僅為15.4%。

若剔除“其他收入”的影響，攜程二季度凈利潤不僅無法實現(xiàn)26%的增長，甚至可能出現(xiàn)同比下滑。

財報顯示其包含“按公允價值計量且其變動計入損益的投資和可交換債券公允價值變動”等項目，這類收入本質(zhì)上屬于短期投資收益，與攜程的旅游主營業(yè)務(wù)并無直接關(guān)聯(lián)，且受資本市場波動影響極大，不具備可持續(xù)性。

財報中對于凈利潤增長的解讀，將其主要歸因于旅游需求強(qiáng)勁，但卻刻意回避了非經(jīng)營性收入在利潤增長中所起到的主導(dǎo)作用。

此外，二季度營業(yè)成本為28.18億，同比增長22%，增速比營收高出6個百分點。其中，住宿預(yù)訂業(yè)務(wù)為了保障充足的房源供給，可能面臨向酒店支付更高傭金的壓力。交通票務(wù)業(yè)務(wù)為維持與航空公司、鐵路部門等合作伙伴的關(guān)系，手續(xù)費等成本也在上升。

銷售及營銷費用達(dá)到33.26億，同比增長17%，同樣高于營收增速。雖然公司在市場推廣方面的投入有助于提升品牌知名度和市場份額，但過高的費用支出也在壓縮利潤空間。產(chǎn)品研發(fā)費用投入35億，同比增長17%，然而從業(yè)務(wù)增長效果來看，旅游度假業(yè)務(wù)僅增長5%，研發(fā)投入與產(chǎn)出之間嚴(yán)重不匹配，這也引發(fā)了市場對于研發(fā)投入有效性的質(zhì)疑。

03

核心業(yè)務(wù)板塊：旅游度假業(yè)務(wù)僅增5%

在攜程的核心業(yè)務(wù)板塊中，住宿預(yù)訂業(yè)務(wù)雖然營收增長21%，但成本增長22%，呈現(xiàn)出增收不增利的局面。近年來，酒店市場競爭激烈，攜程在與酒店的合作中議價能力有限，難以有效控制成本，另外在住宿預(yù)訂業(yè)務(wù)的運營效率上還有提升空間。交通票務(wù)業(yè)務(wù)收入增長11%，相對較為穩(wěn)定，但在行業(yè)整體復(fù)蘇的背景下，這一增速并不突出，攜程需要進(jìn)一步挖掘交通票務(wù)業(yè)務(wù)的增長潛力，例如拓展更多的合作伙伴、推出差異化的服務(wù)產(chǎn)品等。

旅游度假業(yè)務(wù)作為攜程核心業(yè)務(wù)之一，二季度營收僅增長5%，表現(xiàn)明顯滯后于其他業(yè)務(wù)板塊。

消費者對于旅游度假產(chǎn)品的需求越來越高，不僅要求豐富多樣的旅游線路，還對旅游體驗、服務(wù)質(zhì)量等方面有更高期望。攜程投入35億的研發(fā)費用，其中很大一部分旨在提升產(chǎn)品創(chuàng)新能力和用戶體驗，但從度假業(yè)務(wù)的增長數(shù)據(jù)來看，研發(fā)成果尚未有效轉(zhuǎn)化為業(yè)務(wù)增長動力。

此外，攜程在財報中宣布新授權(quán)50億美元股票回購計劃，旨在回饋股東，增強(qiáng)市場信心。但令人疑惑的是，截至目前，財報中并未提及這50億美元回購資金的具體來源。

從資產(chǎn)負(fù)債表來看，短期投資從284.75億降至217.05億，短期負(fù)債從194.33億增至282.02億。若回購資金來源于變賣資產(chǎn)和新增負(fù)債，這無疑是一種用公司流動性換取股價短期穩(wěn)定的投機(jī)行為，并非真正意義上的長期股東回報。一旦后續(xù)短期債到期，公司面臨償債壓力，而資產(chǎn)已被大量變賣，將對公司的財務(wù)狀況和經(jīng)營穩(wěn)定性造成嚴(yán)重沖擊。

攜程2025年第二季度財報呈現(xiàn)出復(fù)雜的局面。應(yīng)收賬款高懸、成本攀升、核心業(yè)務(wù)板塊發(fā)展不均以及國際業(yè)務(wù)結(jié)構(gòu)隱憂、回購資金來源不明等問題，也給攜程未來發(fā)展蒙上了一層陰影。

攜程若想繼續(xù)保持行業(yè)領(lǐng)先地位，不僅需要抓住市場復(fù)蘇的機(jī)遇，更要正視自身存在的問題，通過有效的戰(zhàn)略調(diào)整和精細(xì)化運營，實現(xiàn)可持續(xù)、高質(zhì)量的發(fā)展，創(chuàng)造長期價值。

頭圖來源|攜程

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