作者：MD

出品：明亮公司

在成為首個市值超過4萬億美元的上市公司后，英偉達（NVDA.US）的市值仍在朝著5萬億美元的關(guān)口邁進。

回顧這一年美股“M7巨頭”的市值變化，「明亮公司」結(jié)合不同機構(gòu)觀點發(fā)現(xiàn)，全球資本市場經(jīng)歷了兩次主要的“調(diào)整”：先是今年1月末2月初的“DeepSeek時刻”；第二次是美國“解放日”宣布一系列關(guān)稅政策所引發(fā)的市場動蕩。不過，兩次調(diào)整之后，美國科技巨頭們都已經(jīng)基本完成了市值的修復(fù)。

市值重塑現(xiàn)象并非只發(fā)生在美國資本市場，自今年4月以來，港股市場中的中國核心資產(chǎn)也經(jīng)歷了一波“英偉達式”的股價上漲，其中以聯(lián)想集團、中芯國際、騰訊等企業(yè)最為顯明顯。美國“解放日”以來至8月13日收盤，聯(lián)想集團股價漲幅已超60%、中芯國際漲幅已超30%，聯(lián)想的漲幅甚至不低于Meta、微軟等公司在同一時期的漲幅。

8月14日，聯(lián)想集團公布了截至2025年6月30日的2025/26財年第一季度業(yè)績：當(dāng)季營收同比增長22%至1362億元人民幣，創(chuàng)下歷史同期新高；非香港財務(wù)報告準則下凈利潤同比增長22%，達28.16億元人民幣。需要特別提及的是，聯(lián)想集團在業(yè)績會上分享了關(guān)于AI業(yè)務(wù)的相關(guān)數(shù)據(jù)，報告期內(nèi)AI PC滲透率持續(xù)加速，目前已經(jīng)占到聯(lián)想個人電腦總出貨量的30%以上，并以31%的市場份額穩(wěn)居全球Windows AI PC第一。

從英偉達以及微軟、Meta市值修復(fù)和全球資本市場的表現(xiàn)來看，AI生態(tài)的潛力仍是其背后的核心敘事。對于港股的中國科技核心資產(chǎn)，當(dāng)下這樣的邏輯是否也同樣適用？

今年以來M7公司股價、紫色為英偉達（+32.68%）（來源：Barchart，明亮公司統(tǒng)計）

AI仍是資本市場當(dāng)下核心主題

「明亮公司」統(tǒng)計發(fā)現(xiàn)，自今年年初以來，美股“七巨頭”中英偉達、Meta和微軟已經(jīng)完全收復(fù)此前兩次調(diào)整所帶來的下跌，股價已經(jīng)創(chuàng)今年新高。對比之下，亞馬遜和谷歌漲幅溫和，而AI領(lǐng)域戰(zhàn)略不算清晰的蘋果股價較年初有小幅下跌。

而在七巨頭中，特斯拉今年以來的股價跌幅最大，截至8月13日收盤，其股價較年初下跌超過10%。市場分析認為，特斯拉市值不理想，與新能源汽車市場競爭激烈程度、以及馬斯克曾在美國政府任職經(jīng)歷所帶來的影響有關(guān)。

正向地來看，英偉達、Meta和微軟顯然是這一輪表現(xiàn)最為優(yōu)異的公司。綜合市場分析，其邏輯是以上三家公司的AI策略和所交付的產(chǎn)品、公司業(yè)績表現(xiàn)與給市場的預(yù)期均非常清晰：產(chǎn)品層面，英偉達在今年新一代Blackwell芯片正式投產(chǎn)，且在大廠極高Capex投入預(yù)期之下，英偉達芯片未來的業(yè)績有充分的保障；微軟方面，旗下OpenAI剛剛交付了最新的模型GPT5，此前多版本模型跑分基本領(lǐng)先同業(yè)，同時微軟的云業(yè)務(wù)和操作系統(tǒng)的生態(tài)仍占據(jù)統(tǒng)治地位——AI和現(xiàn)有產(chǎn)品結(jié)合的空間充滿想象。

而Meta方面，除此前領(lǐng)先主導(dǎo)的開源大模型Llama外，近期不惜重金挖人，也充分反映出管理團隊對AI領(lǐng)域投入的決心。

回溯歷史，英偉達凈收入從2023財年的44億美元飆升至2025財年的738.8億美元。其市值也經(jīng)歷了同樣迅猛的增長，從2022年秋季ChatGPT發(fā)布前的3300億美元飆升至目前的4.47萬億美元。

華爾街日報稱，英偉達的崛起是華爾街歷史上最快的案例之一，證明投資者相信人工智能將帶來堪比工業(yè)革命的經(jīng)濟變革。美國知名投資機構(gòu)Coatue在今年的EMW2025年會上判斷，2022年開啟了AI的一個超級周期，這一周期的規(guī)模和潛力遠超之前各項科技創(chuàng)新所引發(fā)的資本周期。

由此來看，資本市場能夠迅速修復(fù)此前政策不確定性帶來的股價下挫，是企業(yè)真金白銀的投入，也是投資者對AI技術(shù)潛力的極度樂觀，更是企業(yè)不斷交付的真實業(yè)績。

（來源：Coatue EMW2025 PPT）

中國AI核心資產(chǎn)價值修復(fù)：「解放日」后，聯(lián)想、中芯國際市值漲幅明顯

如前文所述，自“DeepSeek時刻”之后，港股市場的中國科技公司再次引起了投資者的關(guān)注。這背后的邏輯并不難理解，DeepSeek能夠在模型層建立全球級別的競爭力，而在AI的算力層、終端層、應(yīng)用層中國企業(yè)有同樣的潛力出現(xiàn)“下一個DeepSeek時刻”。

隨后，華泰證券在一份研報中將小米集團、聯(lián)想集團、比亞迪、中芯國際、阿里巴巴、騰訊、美團列為“中國科技七巨頭”，對標“美股M7”，后來從走勢上看，基本上是這七家公司帶動中國科技資產(chǎn)的整體上行。

再看另一個關(guān)鍵的時點4月上旬，“解放日“美國關(guān)稅政策引發(fā)全球資本市場震蕩，無論是M7還是中國科技“七巨頭”股價均經(jīng)歷了大幅下挫，宣布關(guān)稅政策約一周之后，市場情緒進入最低階段。

據(jù)「明亮公司」統(tǒng)計，自4月9日至8月13日港股收盤，華泰證券“中國科技七巨頭“已基本修復(fù)當(dāng)時股價的下挫。其中，聯(lián)想集團漲幅最為明顯，股價在這一階段漲幅已超過60%——這一走勢幾乎與英偉達在該區(qū)間的趨勢極為相似，后者在這一區(qū)間漲幅接近90%，而微軟、Meta在這一區(qū)間的漲幅則分別為49.72%、55.15%，甚至不及聯(lián)想集團的漲幅。

聯(lián)想（黑色）與英偉達（藍色）、微軟（紫色）、Meta（橙色）股價走勢圖（來源：Barchat）

其他“中國科技七巨頭”中，小米集團漲幅36.89%、阿里巴巴（9988.HK）漲幅16.49%、比亞迪微跌0.94%、騰訊控股漲幅34.43%、中芯國際漲幅32.95%、而美團股價較在這一階段下跌超過10%。

聯(lián)想集團市值為何出現(xiàn)「英偉達式」上升

與美國市場快速修復(fù)的原因類似，在AI領(lǐng)域有明確戰(zhàn)略且能不斷交付結(jié)果的公司，其價值也重新得到了資本市場的認可。但「明亮公司」發(fā)現(xiàn)，在業(yè)績上、股價上進入收獲期的，首先是那些在生態(tài)中扮演“基礎(chǔ)設(shè)施”角色的公司。

資本市場一般將AI企業(yè)生態(tài)分為能源（電力）、算力/芯片（英偉達、臺積電、中芯國際、富士康等）、Infra/數(shù)據(jù)/云、模型（OpenAI、Meta等）、終端（蘋果、聯(lián)想）、軟件應(yīng)用等不同的“生態(tài)層”來分析。

而據(jù)Coatue在EMW2025大會上的總結(jié)，今年上半年業(yè)績表現(xiàn)最好的板塊分別是電力、AI數(shù)據(jù)（平臺）、半導(dǎo)體三個領(lǐng)域，背后的原因正是美國AI生態(tài)的飛速進展：電力板塊驅(qū)動原因是大廠興建數(shù)據(jù)中心帶來的用電需求；AI Agent加速滲透，推理需求快速增長驅(qū)動了AI數(shù)據(jù)平臺的爆發(fā)；Token調(diào)用規(guī)模增長驅(qū)動了芯片半導(dǎo)體的算力增長。

（來源：Coatue EMW2025 PPT）

以上三大板塊更多處在AI生態(tài)金字塔的基層，這充分反映出目前AI整個生態(tài)仍處在消費和應(yīng)用的早期階段，未來在AI智能體、AI應(yīng)用領(lǐng)域仍有巨大的增長潛力和想象空間——這也是為何華爾街選擇用真金白銀來押注AI，押注英偉達、微軟等科技巨頭的AI戰(zhàn)略的底層原因。而且，在這一金字塔基層的公司往往都伴有“規(guī)模經(jīng)濟”優(yōu)勢，其行業(yè)集中度往往極高，且短期內(nèi)難以被競爭對手撼動，典型的公司即電力行業(yè)的公司，無論是電網(wǎng)還是電站，都具備“天然壟斷”的經(jīng)濟特征。

而這一敘事也同樣能夠解釋為何在“中國科技七巨頭中”，如聯(lián)想集團、中芯國際接近AI基礎(chǔ)設(shè)施和廣泛需求的公司能夠取得優(yōu)秀的業(yè)績，并最大程度上重塑估值。

這一輪AI爆發(fā)中，“杰文斯悖論”的敘事邏輯被頻繁提起。其核心概念是，隨著科技進步帶來資源使用效率的提升，能夠降低使用成本，但反過來卻繼續(xù)增加了資源的需求和消耗——如果將AI軟件、算法看作一種“科技”，而將算力、基礎(chǔ)設(shè)施看作一種“資源”（或“大宗商品”），那意味著在軟件層面科技水平不斷提升，降低了AI底層資源的調(diào)用成本，反而會進一步增加對算力、計算機、服務(wù)器等基礎(chǔ)設(shè)施產(chǎn)品的需求。

從這一角度來看聯(lián)想集團和PC業(yè)務(wù)，就更容易理解其“定位”：與英偉達、中芯國際等公司在AI領(lǐng)域產(chǎn)生的價值類似，聯(lián)想集團憑借其在PC市場份額上的領(lǐng)先地位，實際上為“AI應(yīng)用提供了PC這一“入口”。

最新的業(yè)績數(shù)字也映證了這一邏輯。聯(lián)想最新季度財報顯示，截至2025年6月30日的2025/26財年第一季度財報，當(dāng)季營收同比增長22%至1362億元人民幣，創(chuàng)下第一財季歷史新高；非香港財務(wù)報告準則下凈利潤同比增長22%，達28.16億元人民幣。同樣，中芯國際也在第二季度收獲了16.2%的營收增速，而富士康（鴻?？萍技瘓F）在第二季度不僅營收增長16%，利潤更是超預(yù)期增長27%。

“人工智能給我們帶來了前所未有的增長的機遇，不管是對于我們的智能終端、智能基礎(chǔ)設(shè)施還是智能解決方案和服務(wù)，現(xiàn)在來看這都是市場增長的引擎，由于我們很早就制定了戰(zhàn)略，而且執(zhí)行到位，都很好地把握了增長的機遇。”聯(lián)想集團董事長、CEO楊元慶在業(yè)績發(fā)布會上這樣描述。

特別需要指出的是，聯(lián)想在報告期內(nèi)AI PC滲透率持續(xù)加速，目前已經(jīng)占到聯(lián)想個人電腦總出貨量的30%以上，并以31%的市場份額穩(wěn)居全球Windows AI PC第一。在中國區(qū)，AI PC現(xiàn)已占筆記本總出貨量的27%。而在軟件方面，聯(lián)想“天禧”個人超級智能體的用戶活躍度顯著提升，WAU（每周活躍用戶比例）平均值達40%。

具體到不同業(yè)務(wù)板塊，聯(lián)想集團IDG、ISG、SSG三大主營業(yè)務(wù)集團均把握住了AI所帶來的結(jié)構(gòu)性增長機遇：IDG智能設(shè)備業(yè)務(wù)集團實現(xiàn)營收973億元人民幣，同比增長17.8%，其中PC業(yè)務(wù)更是創(chuàng)下15個季度以來最快增速；ISG基礎(chǔ)設(shè)施方案業(yè)務(wù)集團營收實現(xiàn)35.8%的強勁增長；SSG方案服務(wù)業(yè)務(wù)集團收入增長19.8%再創(chuàng)新高，運營利潤率達22.2%，核心利潤引擎地位進一步穩(wěn)固。

聯(lián)想集團管理層在業(yè)績會上指出，企業(yè)IT基礎(chǔ)設(shè)施的市場是一個動態(tài)變化非常迅速的市場，從傳統(tǒng)企業(yè)計算，到云計算，再到現(xiàn)在的人工智能計算，盡管每一次新的技術(shù)革命都帶來了新的需求，極大地擴展了市場，但同時也對企業(yè)的投資、投入提出了新的要求。

“對于聯(lián)想來說，我們每次都能提前預(yù)見到這樣的巨大變化，并且主動適應(yīng)，通過加大投入來把握其中的機遇。這從我們ISG業(yè)務(wù)十年間已經(jīng)翻了4倍的營業(yè)額可以得到印證。所以盡管在短時間的盈利上會有一定的壓力，我們依然會堅定地投資在傳統(tǒng)的企業(yè)業(yè)務(wù)模式的變革上，投資在云計算上，投資在人工智能基礎(chǔ)設(shè)施的創(chuàng)新和產(chǎn)品開發(fā)上?！?/p>

“展望未來，我們將繼續(xù)堅定執(zhí)行混合式人工智能戰(zhàn)略，推進人工智能普惠的愿景，在個人智能與企業(yè)智能產(chǎn)品/方案方面不斷創(chuàng)新，不斷增強運營競爭力，實現(xiàn)可持續(xù)的增長和盈利提升?！睏钤獞c表示。

考慮到港股中國科技資產(chǎn)整體的估值水平仍較美股處在相對低位，如聯(lián)想集團能持續(xù)未來“市值重塑”仍有空間。

“至于估計邏輯……這個不是我們說的，而是要看投資人怎么看、怎么給我們的，當(dāng)然我們會不斷地把我們的戰(zhàn)略以及執(zhí)行和推進的進展跟大家溝通。未來我們會更多地把執(zhí)行推進的程度、指標跟大家分享，比如說剛才講的人工智能電腦占電腦的比重以及用戶使用我們?nèi)斯ぶ悄茈娔X的活躍度是怎樣的，周活用戶、日活用戶是不是都在增長，這些方面都會跟大家分享。”楊元慶說。