水稻田里“種”出人血清白蛋白，這項(xiàng)全球領(lǐng)先的技術(shù)突破，正將一家虧損的生物醫(yī)藥企業(yè)推向科創(chuàng)板IPO過(guò)會(huì)的聚光燈下。

2025年7月1日，上交所科創(chuàng)板上市委會(huì)議傳來(lái)消息：武漢禾元生物科技股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱“禾元生物”）IPO申請(qǐng)成功過(guò)會(huì)。這標(biāo)志著科創(chuàng)板第五套上市標(biāo)準(zhǔn)重啟后，首家未盈利生物醫(yī)藥企業(yè)成功闖關(guān)資本市場(chǎng)。

招股書(shū)顯示，禾元生物計(jì)劃募資24億元，保薦機(jī)構(gòu)為國(guó)泰海通證券�？苿�(chuàng)板第五套標(biāo)準(zhǔn)要求企業(yè)預(yù)計(jì)市值不低于40億元，至少有一項(xiàng)核心產(chǎn)品獲準(zhǔn)開(kāi)展二期臨床試驗(yàn)。禾元生物憑借其全球領(lǐng)先的水稻胚乳細(xì)胞重組蛋白表達(dá)技術(shù)，成為新政后首家過(guò)會(huì)企業(yè)。

水稻田里的生物制藥

禾元生物的核心技術(shù)堪稱一場(chǎng)生物制藥領(lǐng)域的“農(nóng)業(yè)革命”。這家公司建立了國(guó)際領(lǐng)先的水稻胚乳細(xì)胞生物反應(yīng)器表達(dá)體系，包括兩大技術(shù)平臺(tái)：水稻胚乳細(xì)胞高效重組蛋白表達(dá)平臺(tái)（OryzHiExp）和重組蛋白純化技術(shù)平臺(tái)（OryzPur）。

這一技術(shù)的神奇之處在于：科學(xué)家們利用水稻作為“制藥工廠”，通過(guò)基因工程技術(shù)讓水稻種子在生長(zhǎng)過(guò)程中合成人血清白蛋白。目前，該技術(shù)平臺(tái)已實(shí)現(xiàn)每公斤糙米產(chǎn)出20-30克人白蛋白的高表達(dá)水平。

對(duì)比傳統(tǒng)的原核細(xì)胞或其他真核細(xì)胞表達(dá)技術(shù)，這一植物源表達(dá)系統(tǒng)具有多重優(yōu)勢(shì)：更加安全、成本更低、環(huán)境更友好。

在純化技術(shù)方面，禾元生物更是實(shí)現(xiàn)了驚人突破——能將重組人白蛋白的純度提高至99.9999%以上，遠(yuǎn)超藥典標(biāo)準(zhǔn)。

打破60%進(jìn)口依賴的國(guó)產(chǎn)替代

人血清白蛋白市場(chǎng)前景廣闊。據(jù)預(yù)測(cè)，中國(guó)人血清白蛋白藥物市場(chǎng)規(guī)模到2030年將增長(zhǎng)至570億元。

禾元生物有望在這個(gè)巨大市場(chǎng)中分得重要份額，其技術(shù)的市場(chǎng)價(jià)值，在國(guó)內(nèi)人血清白蛋白市場(chǎng)的嚴(yán)峻現(xiàn)實(shí)中更加凸顯。

2020年，國(guó)內(nèi)人血清白蛋白治療藥物市場(chǎng)規(guī)模已高達(dá)258億元人民幣。然而，國(guó)內(nèi)產(chǎn)能長(zhǎng)期受限，供應(yīng)緊張，進(jìn)口依賴嚴(yán)重。進(jìn)口產(chǎn)品長(zhǎng)期占據(jù)60%以上的市場(chǎng)份額，這不僅是經(jīng)濟(jì)問(wèn)題，更關(guān)乎國(guó)家戰(zhàn)略安全。

禾元生物的核心產(chǎn)品HY1001（植物源重組人血清白蛋白注射液）已完成國(guó)內(nèi)III期臨床研究，結(jié)果顯示其已達(dá)到主要和次要臨床研究終點(diǎn)，展現(xiàn)出良好的安全性。

2024年9月，該產(chǎn)品的藥品上市許可申請(qǐng)獲得受理，預(yù)計(jì)將于近期獲批上市。獲批適應(yīng)癥為“肝硬化低白蛋白血癥”，這將是中國(guó)首個(gè)獲批上市的植物源重組人血清白蛋白產(chǎn)品。

從10噸到120噸的跨越

產(chǎn)業(yè)化能力是生物技術(shù)公司的另一道門(mén)檻。禾元生物已經(jīng)建成商業(yè)化規(guī)模的年產(chǎn)10噸OsrHSA原液及制劑cGMP智能化生產(chǎn)線，并取得藥品生產(chǎn)許可證。

更令人矚目的是，公司已于2024年9月開(kāi)工新建年產(chǎn)120噸OsrHSA原液cGMP智能化生產(chǎn)線及其相配套工程設(shè)施，該項(xiàng)目總占地面積約7萬(wàn)平方米。

目前，這個(gè)產(chǎn)業(yè)化基地建設(shè)已進(jìn)入內(nèi)部施工關(guān)鍵階段，設(shè)備安裝調(diào)試工作將于7月啟動(dòng)，預(yù)計(jì)8月底完成“三通”工程，計(jì)劃于2026年正式投產(chǎn)。

在銷售渠道方面，禾元生物已與國(guó)藥控股、貝達(dá)藥業(yè)等多家渠道廣布的藥品經(jīng)銷商簽訂經(jīng)銷協(xié)議，完成了全國(guó)30余個(gè)省市區(qū)域的銷售網(wǎng)絡(luò)布局。值得注意的是，貝達(dá)藥業(yè)及其關(guān)聯(lián)方直接持有禾元生物9.02%的股份，形成了緊密的產(chǎn)業(yè)聯(lián)盟。

三年虧損4.8億的背后

招股書(shū)呈現(xiàn)的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，揭示了生物醫(yī)藥創(chuàng)新的高昂代價(jià)：

2022年至2024年，禾元生物實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入分別約為1339.97萬(wàn)元、2426.41萬(wàn)元、2521.61萬(wàn)元。同期，公司凈利潤(rùn)分別約為 -1.44億元、-1.87億元、-1.51億元。

虧損的背后是持續(xù)的研發(fā)投入。最近三年，禾元生物累計(jì)研發(fā)投入高達(dá)3.86億元。2022年至2024年，研發(fā)投入分別為1.1億元、1.59億元和1.67億元。

截至2024年底，禾元生物員工總數(shù)178人，其中研發(fā)人員122人，占比高達(dá)68.54%。這樣的人員結(jié)構(gòu)配置，凸顯了公司的技術(shù)驅(qū)動(dòng)屬性。

商業(yè)化前景的三大質(zhì)疑

然而，在技術(shù)光環(huán)背后，禾元生物面臨著一系列嚴(yán)峻挑戰(zhàn)。

1、全球監(jiān)管壁壘高筑。迄今為止，美國(guó)FDA未批準(zhǔn)任何植物源重組蛋白藥物，歐洲EMA也僅有個(gè)別案例通過(guò)審批。這種監(jiān)管態(tài)度為禾元生物的國(guó)際化道路蒙上濃重陰影。盡管公司聲稱其產(chǎn)品安全性有保障，但全球藥監(jiān)部門(mén)的保守態(tài)度構(gòu)成了實(shí)質(zhì)性障礙。

2、專利訴訟懸頂。2020年，美國(guó)Ventria Bioscience公司對(duì)禾元生物提起專利訴訟。雖然公司在招股書(shū)中表示核心技術(shù)不存在糾紛，但也承認(rèn)訴訟結(jié)果的不確定性可能“對(duì)公司未來(lái)植物源重組人血清白蛋白相關(guān)產(chǎn)品在美國(guó)市場(chǎng)銷售造成重大不利影響”。

3、商業(yè)化驗(yàn)證空白。招股書(shū)申報(bào)稿中坦言，禾元生物的“稻米造血”技術(shù)尚缺乏商業(yè)化驗(yàn)證。目前全球范圍內(nèi)沒(méi)有利用水稻胚乳細(xì)胞生物反應(yīng)器生產(chǎn)的人用藥品上市，其產(chǎn)業(yè)化前景充滿不確定性。

更令人擔(dān)憂的是，禾元生物至今未實(shí)現(xiàn)產(chǎn)品大規(guī)模銷售，主要收入依賴技術(shù)授權(quán)與服務(wù)，2022-2024年三年累計(jì)虧損超4.8億元。

高管離職與股權(quán)代持疑云

禾元生物的內(nèi)部管理問(wèn)題同樣引發(fā)市場(chǎng)擔(dān)憂。

1、核心高管蹊蹺離職。

2024年3月，禾元生物科研項(xiàng)目副總監(jiān)、核心技術(shù)人員余文卉因個(gè)人家庭原因離職；同年9月，年薪97.5萬(wàn)元、手握30萬(wàn)股激勵(lì)股份的副總經(jīng)理劉利在IPO關(guān)鍵期突然辭職。百萬(wàn)年薪與即將兌現(xiàn)的股權(quán)溢價(jià)都未能留住核心骨干，團(tuán)隊(duì)穩(wěn)定性遭受重大打擊。

2、股權(quán)代持“羅生門(mén)”。

禾元生物在歷史沿革中，股權(quán)代持頻發(fā)且關(guān)系盤(pán)根錯(cuò)節(jié)。2006年公司成立時(shí)，創(chuàng)始人楊代常、柏才元尚在武漢大學(xué)任職，二人分別委托親屬及學(xué)生代持股份。

2009年增資過(guò)程中，楊代常代持肖剛、何運(yùn)華、蘇學(xué)騰等多人股份；柏才元?jiǎng)t同時(shí)扮演被代持人和代持人雙重角色。

3、敏感股東隱身幕后。

最受質(zhì)疑的是，國(guó)企黨員領(lǐng)導(dǎo)干部蘇學(xué)靈在2009年8月至2013年8月期間通過(guò)層層代持成為公司股東，而當(dāng)時(shí)其正擔(dān)任惠州市水電建筑工程有限公司董事長(zhǎng)、總經(jīng)理。

此舉明顯違反《中國(guó)共產(chǎn)黨黨員領(lǐng)導(dǎo)干部廉潔從政若干準(zhǔn)則》。雖然后續(xù)其將股權(quán)轉(zhuǎn)給親屬，但代持動(dòng)機(jī)與合規(guī)性存疑，埋下權(quán)產(chǎn)糾紛隱患。

監(jiān)管拷問(wèn)：上市委的三重質(zhì)詢

在7月1日的上市委會(huì)議上，監(jiān)管層對(duì)禾元生物提出了尖銳問(wèn)題，直指公司核心風(fēng)險(xiǎn)。上市委首先要求公司說(shuō)明重組蛋白表達(dá)平臺(tái)和純化平臺(tái)兩項(xiàng)核心技術(shù)的先進(jìn)性及具體數(shù)據(jù)的可靠性，直接指向技術(shù)真實(shí)性和可持續(xù)性。

其次，上市委要求禾元生物結(jié)合HY1001與人血清白蛋白競(jìng)品在療效、適應(yīng)癥、市場(chǎng)接受度、價(jià)格、成本等方面的差異，說(shuō)明其市場(chǎng)空間測(cè)算是否合理，以及預(yù)計(jì)2027年實(shí)現(xiàn)盈利是否審慎。特別是對(duì)“植物源重組人血清白蛋白產(chǎn)業(yè)化基地建設(shè)項(xiàng)目”產(chǎn)能設(shè)計(jì)及消化措施提出質(zhì)疑。

最后，上市委要求公司結(jié)合藥用水稻育種、種植、收割、倉(cāng)儲(chǔ)、運(yùn)輸、加工、廢渣處理各環(huán)節(jié)的操作標(biāo)準(zhǔn)，說(shuō)明確保藥用水稻生產(chǎn)使用安全合規(guī)的具體措施，以及是否存在對(duì)公司持續(xù)經(jīng)營(yíng)產(chǎn)生重大不利影響的風(fēng)險(xiǎn)。

這些問(wèn)題直指禾元生物從技術(shù)到生產(chǎn)再到經(jīng)營(yíng)的全面風(fēng)險(xiǎn)管控能力。

24億募資背后的豪賭

面對(duì)諸多挑戰(zhàn)，禾元生物此次IPO計(jì)劃募資24億元，其中約16.58億元用于重組人白蛋白產(chǎn)業(yè)化基地建設(shè)項(xiàng)目，約6.42億元投入新藥研發(fā)項(xiàng)目，1億元補(bǔ)充流動(dòng)資金。

目前，禾元生物已建成商業(yè)化規(guī)模的年產(chǎn)10噸OsrHSA原液及制劑cGMP智能化生產(chǎn)線，并已于2024年9月開(kāi)工新建年產(chǎn)120噸OsrHSA原液cGMP智能化生產(chǎn)線。這一產(chǎn)能擴(kuò)張計(jì)劃相當(dāng)大膽。

禾元生物在招股書(shū)中預(yù)測(cè)，隨著核心產(chǎn)品獲批上市，公司未來(lái)收入有望大幅提升。但市場(chǎng)分析人士擔(dān)憂，如果HY1001未能如期獲批，或者市場(chǎng)接受度不及預(yù)期，如此龐大的產(chǎn)能將成為公司的沉重負(fù)擔(dān)。

值得注意的是，禾元生物在2022年末遞表時(shí)原計(jì)劃募資35.02億元，此后調(diào)整至24億元。這一調(diào)整反映了公司對(duì)市場(chǎng)接受度的謹(jǐn)慎判斷，但24億募資規(guī)模對(duì)于一家尚未有產(chǎn)品上市的企業(yè)來(lái)說(shuō)，仍然是一場(chǎng)高風(fēng)險(xiǎn)賭注。

清揚(yáng)君點(diǎn)評(píng)：

科創(chuàng)板的大門(mén)向未盈利生物科技企業(yè)開(kāi)啟，禾元生物作為第五套標(biāo)準(zhǔn)重啟后的首家過(guò)會(huì)企業(yè)，站在了聚光燈下。然而科創(chuàng)板IPO過(guò)會(huì)只是起點(diǎn)，植物源重組蛋白藥物的商業(yè)化之路，才剛剛踏入真正的險(xiǎn)灘。

技術(shù)創(chuàng)新的價(jià)值不僅在于專利數(shù)量或?qū)嶒?yàn)室數(shù)據(jù)，更在于能否經(jīng)得起市場(chǎng)與監(jiān)管的雙重檢驗(yàn)。在資本熱情與技術(shù)理想之間，禾元生物仍有一段艱難的產(chǎn)業(yè)化之路要走。

圖源：禾元生物官網(wǎng)

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