當(dāng)投資世界的注意力幾乎被關(guān)稅所壟斷的時(shí)候，中國(guó)公募基金行業(yè)還需要面對(duì)更多內(nèi)生的問(wèn)題。

在吳清主席履職證監(jiān)會(huì)的一年零三個(gè)月之后，討論多時(shí)的《公募基金高質(zhì)量發(fā)展行動(dòng)方案》（下稱(chēng)《方案》）終于出臺(tái)。行業(yè)內(nèi)許多從業(yè)者對(duì)《方案》有一個(gè)直擊本質(zhì)的簡(jiǎn)稱(chēng)：公募改革。

相比于2022年4月證監(jiān)會(huì)發(fā)布的《關(guān)于加快推進(jìn)公募基金行業(yè)高質(zhì)量發(fā)展的意見(jiàn)》（下稱(chēng)《意見(jiàn)》）里的十六條表述，如今正式推出的《方案》，總計(jì)發(fā)布了25條舉措。華創(chuàng)證券在一篇研報(bào)中總結(jié)為，“中國(guó)公募基金行業(yè)成立近三十年來(lái)最深入的一次‘體檢’及最大范圍的一次配套改革[2]。”

從時(shí)間點(diǎn)來(lái)看，改革并非沒(méi)有壓力。

外部——許多基金投資者，尤其是主動(dòng)權(quán)益基金的持有人，在過(guò)去四年承受著不盡如人意的投資體驗(yàn)，排山倒海的信任危機(jī)壓在公募行業(yè)聲譽(yù)之上；內(nèi)部——積重難返的經(jīng)營(yíng)治理、人才建設(shè)、規(guī)模導(dǎo)向等問(wèn)題，在行業(yè)下行期里愈發(fā)外顯。

才走了二十多年發(fā)展歷程的中國(guó)公募基金，過(guò)去所面臨的核心矛盾是行業(yè)體量太小。很大程度上，規(guī)模為王的排名方式和評(píng)價(jià)體系，是一種高效的解決方式，也最終帶來(lái)了今天中國(guó)公募基金規(guī)模超過(guò)30萬(wàn)億的巨大增長(zhǎng)。

但是隨著行業(yè)體量越過(guò)臺(tái)階，凸顯的核心矛盾就變成了發(fā)展的質(zhì)量。關(guān)鍵議題的改變，也就自然意味著一場(chǎng)龐大的改革。

那么，《方案》的改革思路是什么？沿著這條路徑重塑的公募未來(lái)，能否值得公眾們?cè)傩乓淮文兀?/p>

以投資者利益為中心

實(shí)際上，早在《方案》出臺(tái)之前，公募基金行業(yè)以規(guī)模為導(dǎo)向的發(fā)展模式就被許多人所詬病。這種發(fā)展模式下，最經(jīng)典的困境莫過(guò)于業(yè)內(nèi)慣用“市場(chǎng)左側(cè)出業(yè)績(jī)，市場(chǎng)右側(cè)出規(guī)模”的套路。

更直白的說(shuō)法是：業(yè)績(jī)好做的時(shí)候規(guī)模不好賣(mài)，規(guī)模好賣(mài)的時(shí)候就算知道業(yè)績(jī)不好做，也要先賣(mài)規(guī)模。

放到投資者的實(shí)際持有體驗(yàn)，就變成了當(dāng)初認(rèn)購(gòu)的時(shí)候都是業(yè)績(jī)優(yōu)秀、能力過(guò)人的白月光，買(mǎi)完沒(méi)多久發(fā)現(xiàn)竟然都是歷史業(yè)績(jī)僅供參考的朱砂痣。人聲鼎沸的超大規(guī)�；�，都很容易遭受業(yè)績(jī)不及預(yù)期的反噬。

要扭轉(zhuǎn)這樣的發(fā)展模式，完全靠市場(chǎng)化競(jìng)爭(zhēng)，是一個(gè)過(guò)于理想的愿望。因?yàn)楫?dāng)游戲規(guī)則就是規(guī)模為王的時(shí)候，沒(méi)有人可以靠不在乎規(guī)模而贏得勝利。

《方案》則徹底修改了公募行業(yè)的游戲規(guī)則——以投資者回報(bào)為導(dǎo)向建立評(píng)價(jià)體系，樹(shù)立以投資者最佳利益為核心的經(jīng)營(yíng)理念。

對(duì)于這個(gè)看上去很難量化的評(píng)價(jià)角度，《方案》給出了一些具體的制度細(xì)節(jié)，包括但不限于：

1）推行浮動(dòng)管理費(fèi)收取模式：未來(lái)一年，引導(dǎo)管理規(guī)模居前的行業(yè)頭部機(jī)構(gòu)發(fā)行收取浮動(dòng)管理費(fèi)的主動(dòng)權(quán)益基金。對(duì)符合一定持有期要求的投資者，如持有期間產(chǎn)品實(shí)際業(yè)績(jī)表現(xiàn)符合同期業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)的，適用基準(zhǔn)檔費(fèi)率；明顯低于同期業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)的，適用低檔費(fèi)率；顯著超越同期業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)的，適用升檔費(fèi)率；

這意味著，基金公司不再旱澇保收，業(yè)績(jī)好多賺，業(yè)績(jī)差少賺。同樣的管理規(guī)模，業(yè)績(jī)長(zhǎng)期做不過(guò)基準(zhǔn)的基金公司的管理費(fèi)收入，應(yīng)該明顯比業(yè)績(jī)長(zhǎng)期有超額的基金公司少。

2）修訂主動(dòng)管理權(quán)益類(lèi)基金信息披露模板：強(qiáng)化基金產(chǎn)品業(yè)績(jī)表現(xiàn)及管理費(fèi)分檔收取的信息揭示，綜合展示產(chǎn)品中長(zhǎng)期業(yè)績(jī)、業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)對(duì)比、投資者盈虧情況、換手率、產(chǎn)品綜合費(fèi)率水平、管理人實(shí)際收取管理費(fèi)等信息；

這意味著，投資者在購(gòu)買(mǎi)基金時(shí)，信息不對(duì)稱(chēng)的情況會(huì)有所緩解，投資決策可供參考的依據(jù)不再只是業(yè)績(jī)，還有其他人買(mǎi)這個(gè)基金的實(shí)際盈虧概率、可比其他基金的綜合費(fèi)率情況等作為決策參考。

3）對(duì)基金公司股東和董事會(huì)對(duì)公司高管的考核里，基金投資收益指標(biāo)（包括：基金凈值增長(zhǎng)率、業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)對(duì)比、基金利潤(rùn)率、盈利投資者占比等）權(quán)重不低于50%；對(duì)基金經(jīng)理的考核，基金產(chǎn)品業(yè)績(jī)指標(biāo)權(quán)重不低于80%；對(duì)基金投資收益全面實(shí)施長(zhǎng)周期考核機(jī)制，其中三年以上中長(zhǎng)期收益考核權(quán)重不低于80%。

這意味著，考核權(quán)重調(diào)整后，規(guī)模較大但長(zhǎng)期業(yè)績(jī)較差的基金公司高管/基金經(jīng)理，考核結(jié)果會(huì)不如規(guī)模較小但長(zhǎng)期業(yè)績(jī)較好的同行。百億基金經(jīng)理俱樂(lè)部的含金量不如多年連續(xù)創(chuàng)造超額基金產(chǎn)品的含金量。

4）薪酬管理機(jī)制上，對(duì)三年以上產(chǎn)品業(yè)績(jī)低于業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)超過(guò)10個(gè)百分點(diǎn)的基金經(jīng)理，要求其績(jī)效薪酬應(yīng)當(dāng)明顯下降；對(duì)三年以上產(chǎn)品業(yè)績(jī)顯著超過(guò)業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)的基金經(jīng)理，可以合理適度提高其績(jī)效薪酬；同時(shí)嚴(yán)格落實(shí)高管和關(guān)鍵崗位人員績(jī)效薪酬延期支付制度，對(duì)于嚴(yán)重違法違規(guī)的責(zé)任人員薪酬依法予以追索扣回。

這意味著，業(yè)績(jī)不好

收入

明顯

下降，業(yè)績(jī)很好收入

合理

提高。獎(jiǎng)懲

的非對(duì)稱(chēng)性背后的導(dǎo)向是，在博取業(yè)績(jī)上限之前，首先要守住業(yè)績(jī)的下限。當(dāng)然，最基本的要求是守住做人的下限。

從這些新增指標(biāo)、權(quán)重調(diào)整不難看出，《方案》其實(shí)不僅僅是一次改革，更是一次基金行業(yè)評(píng)價(jià)體系的創(chuàng)新。隨著信息科學(xué)、數(shù)據(jù)分析等技術(shù)的進(jìn)步，“投資者獲得感”這個(gè)過(guò)去難以描述、難以量化、難以標(biāo)準(zhǔn)化為游戲規(guī)則的維度，逐漸可以在投資者盈虧情況、基金綜合費(fèi)率、長(zhǎng)期業(yè)績(jī)與基準(zhǔn)對(duì)比等指標(biāo)上，變得愈發(fā)清晰。

很大程度上，這是一種全新的發(fā)展模式，公募基金行業(yè)的“基礎(chǔ)設(shè)施”也必然要進(jìn)行一輪大改造。

什么時(shí)候投資者可以看到這個(gè)未來(lái)的輪廓？按照《方案》提出的總體要求——力爭(zhēng)用三年左右時(shí)間，扎實(shí)推動(dòng)各項(xiàng)政策舉措落地見(jiàn)效，形成行業(yè)高質(zhì)量發(fā)展的“拐點(diǎn)”。

與此同時(shí)，我們應(yīng)該看到即便是全球基金行業(yè)的老大——美國(guó)，也從沒(méi)有針對(duì)基金行業(yè)天然的規(guī)模導(dǎo)向和「旱澇保收」的商業(yè)模式做出過(guò)如此根本性的改革。就像中國(guó)醫(yī)療體系與美國(guó)醫(yī)療體系是兩種截然不同的事物，無(wú)法放在同一個(gè)發(fā)展模式下進(jìn)行評(píng)價(jià)一樣，以投資者回報(bào)為導(dǎo)向來(lái)重新塑造的公募行業(yè)，也將是一個(gè)不同于人們過(guò)往認(rèn)知與經(jīng)驗(yàn)的新模樣。

《方案》以及相關(guān)配套細(xì)則的落地過(guò)程必然不會(huì)一蹴而就，而需要整個(gè)行業(yè)在這條奔涌的河流里，持續(xù)地修建一座座新的橋梁，并長(zhǎng)久地耐心地維護(hù)它們。

以基準(zhǔn)為標(biāo)尺

《方案》出臺(tái)后，賺取投資回報(bào)仍然是公募基金的主要工作內(nèi)容。但其所倡導(dǎo)的全新的評(píng)價(jià)體系，重新校準(zhǔn)了公募基金的行業(yè)屬性：財(cái)富管理是一種金融服務(wù)，從根本上講，公募也是面向大眾的服務(wù)行業(yè)。

要促進(jìn)行業(yè)發(fā)展，便于監(jiān)督和改進(jìn)，就需要一定程度的標(biāo)準(zhǔn)化。

相比2022年發(fā)布的《意見(jiàn)》，全文0次提及“基準(zhǔn)”，2025年出臺(tái)的《方案》全文不到5000字，卻15次提及“基準(zhǔn)”。從產(chǎn)品設(shè)計(jì)到投資運(yùn)作到產(chǎn)品銷(xiāo)售，“基準(zhǔn)”成為公募行業(yè)運(yùn)作的核心權(quán)重，影響著產(chǎn)品業(yè)績(jī)的評(píng)定、管理費(fèi)的收取、薪酬獎(jiǎng)金的制定和基金產(chǎn)品的評(píng)獎(jiǎng)。

在筆者看來(lái)，基準(zhǔn)正是對(duì)癥下藥的關(guān)鍵所在。過(guò)往發(fā)展模式中公募基金的癥結(jié)之一就是面向大眾提供的普惠金融產(chǎn)品存在嚴(yán)重的非標(biāo)準(zhǔn)化，大大提高了人們理性判斷的難度，降低了所謂投資者教育的效果。

比如過(guò)去選主動(dòng)權(quán)益基金就是選人的評(píng)價(jià)方式，就難以進(jìn)行有效的產(chǎn)品比較。張坤和姜誠(chéng)都是做主動(dòng)權(quán)益的，他們倆誰(shuí)更好是一個(gè)不可比的命題。

你覺(jué)得只要業(yè)績(jī)好就都買(mǎi)，攢了十幾甚至幾十個(gè)基金在賬戶(hù)里，拼在一起，最后變成了一個(gè)大號(hào)的滬深300，整個(gè)投資過(guò)程又累又貴。

你覺(jué)得要買(mǎi)更適合自己風(fēng)格的基金，則會(huì)陷入到一個(gè)缺失坐標(biāo)系的世界里。每個(gè)人的需求都不一樣，首先怎么確定自己需要的風(fēng)格？上萬(wàn)只基金里又怎么篩選特定風(fēng)格的基金？篩選出來(lái)好幾個(gè)同類(lèi)基金，又怎么比誰(shuí)更好？此間每一步，都讓無(wú)數(shù)投資者摸不清門(mén)道。

基準(zhǔn)，是回答這一切最公平、最直觀、最合適的工具。

這個(gè)投資決策過(guò)程，有些類(lèi)似于出去下館子怎么選。首先不要拿川菜師傅和粵菜師傅比，而是要先決定吃什么菜。決定了吃川菜，就能通過(guò)距離遠(yuǎn)近、人均價(jià)格、餐廳評(píng)價(jià)、收錄時(shí)間等條件篩選出適合自己的餐廳。

而基準(zhǔn)就是公募基金行業(yè)最通用的篩選指標(biāo)——人們不再用“誰(shuí)在管”基金來(lái)做篩選，而是用這個(gè)基金對(duì)標(biāo)百分之多少的股、百分之多少的債來(lái)理解這個(gè)產(chǎn)品的菜系（即風(fēng)險(xiǎn)收益特征），然后再在同類(lèi)菜系（相似的業(yè)績(jī)基準(zhǔn)）里比較不同產(chǎn)品持續(xù)創(chuàng)造超額能力。

當(dāng)然，投資者們面臨的實(shí)際情況會(huì)比這種模糊的類(lèi)比復(fù)雜很多。

光是配料里的股票指數(shù)，就可以細(xì)分出諸如滬深300、A500、恒生指數(shù)、恒生科技、中證生物醫(yī)藥指數(shù)、國(guó)證生物醫(yī)藥指數(shù)等等令人頭大的各類(lèi)寬基窄基指數(shù)，再加市場(chǎng)里上萬(wàn)只公募產(chǎn)品的配料表和百分比又五花八門(mén)，所以基準(zhǔn)的制定也迎來(lái)了裁判的干預(yù)。

《意見(jiàn)》第二條明確提出制定公募基金業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)監(jiān)管指引，明確基金產(chǎn)品業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)的設(shè)定、修改、披露、持續(xù)評(píng)估及糾偏機(jī)制，對(duì)基金公司選用業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)的行為實(shí)施嚴(yán)格監(jiān)管，切實(shí)發(fā)揮其確定產(chǎn)品定位、明晰投資策略、表征投資風(fēng)格、衡量產(chǎn)品業(yè)績(jī)、約束投資行為的作用。

這份尚未正式出臺(tái)的業(yè)績(jī)比較基準(zhǔn)監(jiān)管指引，也會(huì)成為公募行業(yè)接下來(lái)最關(guān)注的改革操作指南之一。

在筆者看來(lái)，如果公募行業(yè)能夠沿著今天發(fā)布的這個(gè)《推動(dòng)公募基金高質(zhì)量發(fā)展行動(dòng)方案》重振，公募行業(yè)的標(biāo)準(zhǔn)化程度會(huì)明顯提高，一方面是下限摸得著，一方面也可能是上限看得到。

但放在幾億基金投資者、幾十萬(wàn)億管理規(guī)模下考量，守住下限也確實(shí)比博取上限更重要。

畢竟公募基金不是 Fine Dining，它更像是某種有牌照限制的“社區(qū)食堂”，準(zhǔn)入門(mén)檻一定程度上保護(hù)了存量企業(yè)不必長(zhǎng)期面對(duì)惡性競(jìng)爭(zhēng)，但前提是要長(zhǎng)期為大眾提供價(jià)格實(shí)惠、干凈衛(wèi)生、適度多樣的服務(wù)。

對(duì)于所有從業(yè)者來(lái)說(shuō)，《方案》之下，逐漸明晰的公募基金行業(yè)屬性，或許才是每個(gè)人都要完成的最根本的轉(zhuǎn)型。

尾聲

當(dāng)公募基金回歸到服務(wù)行業(yè)的性質(zhì)上，顧客滿(mǎn)意度終究會(huì)成為行業(yè)評(píng)價(jià)體系的核心環(huán)節(jié)。對(duì)于公募行業(yè)而言，最核心的投研資源難免進(jìn)入一場(chǎng)漫長(zhǎng)的汰換，有人被迫優(yōu)化，也有人主動(dòng)離開(kāi)。

名廚們自然還可以去開(kāi)自己的米其林賣(mài)溢價(jià)，但后來(lái)者們不要再拿買(mǎi)公募的老百姓做自己成名路上的試驗(yàn)田，這或許也是公募行業(yè)愈發(fā)“標(biāo)準(zhǔn)化”的潛在影響之一。

不是老饕的人，或許很難在大眾點(diǎn)評(píng)里找到地道的蒼蠅館子，但跟著必吃榜走，至少會(huì)得到一個(gè)平均線上的選擇。改革如果能把平均線不斷提高，又何嘗不是“高質(zhì)量發(fā)展”的題中之義。

達(dá)里奧在論述他對(duì)債務(wù)問(wèn)題和經(jīng)濟(jì)周期的看法時(shí)，常常提醒讀者們要在增長(zhǎng)的時(shí)期積極進(jìn)行改革，以繼續(xù)提升生產(chǎn)力和防止危機(jī)的發(fā)生。

可是在真實(shí)的世界里，鮮花著錦、烈火烹油的高增長(zhǎng)期，常常催生不出改革的動(dòng)力。理想主義者的完美改革是沒(méi)有傷害，世界無(wú)痛進(jìn)步。但現(xiàn)實(shí)主義者的實(shí)際改革則是面對(duì)一地雞毛，可以重振旗鼓。

參考資料

[1] 公募基金高質(zhì)量發(fā)展行動(dòng)方案

[2] 關(guān)于加快推進(jìn)公募基金行業(yè)高質(zhì)量發(fā)展的意見(jiàn)

[3] 公募基金業(yè)改革：利益一致性的全面平衡，華創(chuàng)金融徐康團(tuán)隊(duì)

封面來(lái)源：shotdeck

作者：張婕妤

編輯：沈暉

責(zé)任編輯：張婕妤