撰文：畢峰；編輯：木心

“雪王”蜜雪冰城（2097.HK）剛剛在港交所完成上市不久，屢屢傳出赴美IPO的霸王茶姬，終于邁出了上市的堅(jiān)定步伐。

北京時(shí)間3月26日，霸王茶姬向美國(guó)證券交易委員會(huì)（SEC）公開(kāi)提交招股書，計(jì)劃于納斯達(dá)克掛牌上市，股票代碼定為“CHA”，即“茶”的拼音。

霸王茶姬是第一家赴美申請(qǐng)上市的中國(guó)茶飲企業(yè)。此前，奈雪的茶、茶百道、古茗、蜜雪冰城等茶飲企業(yè)均在港股上市。

然而，上市之路道阻且長(zhǎng)，作為成立時(shí)間最晚，卻也是近年來(lái)擴(kuò)張最高調(diào)、熱度最高的品牌之一，不僅需要營(yíng)銷戰(zhàn)來(lái)保持市占率，在資本運(yùn)作及公司架構(gòu)層面，霸王茶姬也面臨著監(jiān)管問(wèn)詢。

營(yíng)收只有“蜜雪冰城”一半

盡管霸王茶姬近年來(lái)業(yè)績(jī)狂飆，但相比隔壁“雪王”，仍有著不小差距。從2024年?duì)I收規(guī)模來(lái)看，蜜雪冰城相當(dāng)于兩個(gè)霸王茶姬。

招股書顯示，截至2024年12月31日，霸王茶姬營(yíng)收124.05億元，凈利潤(rùn)為25.15億元。

資料來(lái)源：招股書

3 月 26 日晚，蜜雪冰城披露上市后的首份業(yè)績(jī)。數(shù)據(jù)顯示，蜜雪冰城 2024 年?duì)I收為 248.3 億，同比增長(zhǎng) 22.3% ；凈利潤(rùn) 44.54 億元，同比增長(zhǎng) 39.8% 。2024 年，霸王茶姬的毛利率和凈利率均高于蜜雪冰城。財(cái)報(bào)顯示，蜜雪冰城 2024 年的毛利率為 32.46% ，同比上升 2.91% ，但凈利率從 18.71% 下降到 17.94% 。

根據(jù)招股書數(shù)據(jù)，2024年，霸王茶姬的毛利率為41.2%，凈利率20.3%。目前，霸王茶姬采取的是“直營(yíng)+加盟”模式。霸王茶姬的收入主要來(lái)自銷售產(chǎn)品以及向加盟商提供服務(wù)。其中來(lái)自加盟店的收入為116億元，占營(yíng)收的比例為93.8%。2024年底，霸王茶姬的加盟商數(shù)量達(dá)到3195位。

截至2024年底，霸王茶姬全球門店數(shù)達(dá)到6440家，加盟店占比超97%（6271家），覆蓋中國(guó)340個(gè)城市及海外6個(gè)國(guó)家。霸王茶姬主打高線市場(chǎng)，北上廣深門店達(dá)696家，新一線及二線城市門店3110家。

霸王茶姬計(jì)劃2025年在中國(guó)和全球范圍內(nèi)新開(kāi)1000至1500家門店。過(guò)去兩年，霸王茶姬經(jīng)歷了快速拓店。招股書顯示，2022年、2023年、2024年，霸王茶姬全球門店數(shù)分別為1087家、3511家、6440家。

高速擴(kuò)張帶來(lái)營(yíng)收的增長(zhǎng)，根據(jù)招股書數(shù)據(jù)，2022至2024年間，霸王茶姬營(yíng)收規(guī)模分別為4.92億元、46.40億元和124.06億元。

根據(jù)招股書透露，截至2024年底，霸王茶姬GMV為295億元，同比增長(zhǎng)173%。2024年中國(guó)市場(chǎng)91%的GMV來(lái)自Tea Latte即“原葉鮮奶茶”的銷售。其中，約61%的GMV都來(lái)自于霸王茶姬前三大最暢銷的產(chǎn)品。公開(kāi)信息顯示，截至2024年8月，其明星單品“伯牙絕弦”累計(jì)售出超過(guò)6億杯。

據(jù)霸王茶姬招股書，此次赴美上市募得的資金，將主要用于擴(kuò)大中國(guó)及海外門店規(guī)模、開(kāi)發(fā)和創(chuàng)新產(chǎn)品，構(gòu)建海外供應(yīng)鏈網(wǎng)絡(luò)、加強(qiáng)科技投入以支持業(yè)務(wù)發(fā)展和運(yùn)營(yíng)、滿足公司一般用途和運(yùn)營(yíng)資金需求。

股東大額增資后減資引監(jiān)管關(guān)注

回頭來(lái)看，2021年成為張俊杰和霸王茶姬商業(yè)上的關(guān)鍵轉(zhuǎn)折點(diǎn)。這一年，XVC和復(fù)星資本注資3.2億元，推動(dòng)品牌總部遷至成都，并啟動(dòng)“千城萬(wàn)店”計(jì)劃。霸王茶姬就此開(kāi)始了狂飆之路。

2023年8月，風(fēng)投機(jī)構(gòu)XVC Fund II LP通過(guò)關(guān)聯(lián)實(shí)體持有霸王茶姬超60%股權(quán)，北京茶姬注冊(cè)資本從161萬(wàn)元驟增至1.5億元，但僅兩個(gè)月后XVC退出，注冊(cè)資本減少1.12億元至3800萬(wàn)元。

這一股權(quán)變動(dòng)引發(fā)市場(chǎng)和監(jiān)管關(guān)注。3月7日，證監(jiān)會(huì)發(fā)布了《境外發(fā)行上市備案補(bǔ)充材料要求（2025年2月28日—2025年3月6日）》，其中，就包括關(guān)于對(duì)霸王茶姬的四大核心質(zhì)詢。

來(lái)源：證監(jiān)會(huì)官網(wǎng)。

其中，引人注意的就是“關(guān)于股權(quán)架構(gòu)設(shè)立的合規(guī)性”中的，第1條短期內(nèi)大額增資后減資，以及第4條離岸架構(gòu)的稅收合規(guī)性。

不僅如此，此事與證監(jiān)會(huì)對(duì)霸王茶姬“關(guān)于股東”中的第2條XVC Fund II LP實(shí)際控制人的具體情況也有所關(guān)聯(lián)。

由于短期的大額增減資，XVC Fund II LP在2023年8月—2023年10月期間短暫擁有霸王茶姬超過(guò)50%的控股權(quán)，因此可以說(shuō)得上是霸王茶姬兩個(gè)月的實(shí)際控制人。

此外，證監(jiān)會(huì)還要求霸王茶姬說(shuō)明，發(fā)行人搭建離岸架構(gòu)和返程投資涉及的境外投資、外商投資、外匯管理、稅務(wù)等監(jiān)管程序履行情況，并就合規(guī)性出具結(jié)論性意見(jiàn)。

中國(guó)企業(yè)資本聯(lián)盟中國(guó)區(qū)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家柏文喜接受媒體采訪時(shí)指出：“很多企業(yè)搭建離岸架構(gòu)是為了優(yōu)化稅務(wù)，但如果操作不當(dāng)，可能會(huì)被質(zhì)疑存在避稅行為。”

此外，柏文喜還表示：“證監(jiān)會(huì)對(duì)霸王茶姬境外上市備案的四大核心質(zhì)詢，會(huì)給它的赴美上市計(jì)劃帶來(lái)不小的影響。這不僅僅是程序上的補(bǔ)充材料問(wèn)題，而是直接觸及了企業(yè)資本運(yùn)作的合規(guī)性和透明度。如果這些問(wèn)題處理不好，上市進(jìn)程可能會(huì)被延緩，甚至面臨更大的不確定性?！?/p>

銷售費(fèi)用和用戶投訴同步激增

為搶占市場(chǎng)份額，霸王茶姬頻繁推出營(yíng)銷活動(dòng)。例如，新品“萬(wàn)里木蘭” 上市時(shí)，品牌發(fā)起 “一億+杯免單” 活動(dòng)，通過(guò)社交平臺(tái)裂變迅速引爆流量；其“七夕限定杯”“靈蛇啟運(yùn)” 等主題活動(dòng)也持續(xù)制造話題。

快速擴(kuò)張的背后，霸王茶姬銷售費(fèi)用三年激增近11倍。

《招股書》顯示，2022年-2024年，霸王茶姬的銷售和營(yíng)銷費(fèi)用分別為0.74億元、2.62億元和11.09億元，占營(yíng)收的比重分別為15%、5.6%和8.9%，分別占營(yíng)業(yè)收入的15.0%、5.6%和8.9%，三年?duì)I銷支出合計(jì)超過(guò)14億。

對(duì)比來(lái)看，蜜雪冰城2022年、2023、2024年的營(yíng)銷費(fèi)用率為5.7%、6.5%、6.4%。

營(yíng)銷費(fèi)用激增背后是整體賽道的激烈競(jìng)爭(zhēng)和行業(yè)瘋狂內(nèi)卷。截至目前，港股市場(chǎng)上已有奈雪的茶、茶百道、古茗、蜜雪集團(tuán)四家茶飲上市公司。截至3月26日，市值分別約19億港元、136億港元、390億港元、1557億港元。

艾媒咨詢數(shù)據(jù)顯示，2024年中國(guó)新式茶飲市場(chǎng)規(guī)模超3500億元，增速達(dá)6%，到2028年有望突破4000億元，但2028年增長(zhǎng)降低至1.5%。市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)白熱化，價(jià)格戰(zhàn)、門店戰(zhàn)、產(chǎn)品戰(zhàn)，層出不窮。

行業(yè)規(guī)模激增背后，霸王茶姬用戶投訴數(shù)量急劇攀升。

黑貓投訴平臺(tái)顯示，以“霸王茶姬”為關(guān)鍵詞，存在3803條相關(guān)投訴。主要集中于質(zhì)量問(wèn)題，如飲品中喝出頭發(fā)、塑料片等異物；虛假宣傳，聯(lián)名款產(chǎn)品實(shí)物與廣告嚴(yán)重不符，被指"貨不對(duì)板"；以及服務(wù)缺陷，會(huì)員積分失效、優(yōu)惠活動(dòng)臨時(shí)取消等。

今年315前夕，寶雞市場(chǎng)監(jiān)督管理局聯(lián)合華商報(bào)-二三里資訊開(kāi)展“315·現(xiàn)場(chǎng)查”發(fā)現(xiàn)，霸王茶姬寶雞銀泰店存在食品添加劑沒(méi)有專人專管、計(jì)量用秤不準(zhǔn)、物品混放等問(wèn)題。

2024年5月21日，霸王茶姬創(chuàng)始人張俊杰表示：“我們一直在探索用現(xiàn)代化技術(shù)還原900年前的制茶技藝，讓茶回歸于茶。一方面推動(dòng)產(chǎn)品健康化、一方面去推動(dòng)中國(guó)文化的傳播，努力打造世界級(jí)的現(xiàn)代茶品牌”。

如今來(lái)看，要想成為真正的世界級(jí)品牌，張俊杰和其團(tuán)隊(duì)仍然面臨著諸多困難。

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