來源：《股市動(dòng)態(tài)分析》研究部

一、東芯股份（688110）

11月表現(xiàn)： 本月上漲6.17%，今年以來上漲51.78%，11月31日收盤于39.72元。

推薦理由：

1.存儲(chǔ)是個(gè)萬億級(jí)的產(chǎn)業(yè)，國產(chǎn)替代空間巨大。根據(jù)WSTS數(shù)據(jù)，全球存儲(chǔ)器市場規(guī)模由201 4年的792.3億美元增長至2021年的1554.6億美元，年復(fù)合增速超過10%，其中2021年NAND市場規(guī)模大約是560億美元，DRAM大約是929億美元。 而國內(nèi)市場，2021年NAND的規(guī)模高達(dá)183.5億元，DRAM是348億美元。

存儲(chǔ)市場規(guī)模很大，但國產(chǎn)化率非常低。從市場格局來看，存儲(chǔ)行業(yè)是高度壟斷的行業(yè)，其中DRAM市場以三星、美光和海力士三分天下，三家廠商2022年占據(jù)95%的市場份額；NAND市場以三星、鎧俠、西部數(shù)據(jù)、美光和海力士五家壟斷，2022年共占據(jù)97%的市場份額。

這幾年我們努力培育自己的存儲(chǔ)芯片龍頭，長存在NAND領(lǐng)域有所突破。今年三月巨頭美光在接受國家審查，而美國喊話韓國存儲(chǔ)企業(yè)，如果限制美光在華業(yè)務(wù)，呼吁不要填補(bǔ)美光在華市場份額。2017年美光曾起訴臺(tái)聯(lián)電竊取其存儲(chǔ)芯片關(guān)鍵技術(shù)交給福建晉華，導(dǎo)致國內(nèi)三大存儲(chǔ)廠的福建晉華退出歷史舞臺(tái)。中國已采取反制措施，國產(chǎn)存儲(chǔ)廠商具備較強(qiáng)的國產(chǎn)替代預(yù)期，未來有望逐步替代美光的市場份額。

2.存儲(chǔ)行業(yè)反轉(zhuǎn)確定性高。存儲(chǔ)具有一定的周期屬性，從2022年2月下旬開始下行，全球存儲(chǔ)主要廠商庫存處于高位。而 經(jīng)過一年多的縮產(chǎn)能和去庫存，從半導(dǎo)體行業(yè)三季報(bào)來看，存儲(chǔ)是半導(dǎo)體所有細(xì)分領(lǐng)域中，三季報(bào)的反轉(zhuǎn)最明顯的。 它的關(guān)鍵指標(biāo)不是利潤，而是收入端的環(huán)比改善以及產(chǎn)業(yè)鏈的庫存程度。

先看海外，美光、SK海力士Q3收入分別環(huán)比上升7%和24%，DRAM和NAND收入環(huán)比均有改善，美光DRAM和NAND收入分別環(huán)比上升3%和19%，海力士分別環(huán)比上升34.3%和11.8%；庫存端，美光Q3庫存環(huán)比減少約2億美元，周轉(zhuǎn)天數(shù)環(huán)比下降約10天；海力士存環(huán)比減少11億美元，周轉(zhuǎn)天數(shù)環(huán)比下降約20天。兩大巨頭的數(shù)據(jù)均是向好態(tài)勢。

在國內(nèi)，多數(shù)存儲(chǔ)廠單季收入環(huán)比改善。普冉收入環(huán)比增長12.8%，東芯環(huán)比增長13.5%，德明利環(huán)比增長33.7%，江波龍和佰維存儲(chǔ)則分別環(huán)比增長29%和34.8%。毛利率環(huán)比趨同，均處于改善趨勢中。

展望未來，巨頭繼續(xù)看好存儲(chǔ)反轉(zhuǎn)。海力士預(yù)計(jì)2024年P(guān)C出貨量預(yù)計(jì)將實(shí)現(xiàn)中個(gè)位數(shù)百分比的增長；手機(jī)存儲(chǔ)出貨量預(yù)計(jì)同比增長中個(gè)位數(shù)百分比，并向高密度/高性能LPDDR5、高容量NAND等高端產(chǎn)品切換；預(yù)計(jì)明年服務(wù)器市場對DRAM和NAND需求同比增長10%以上。

綜合行業(yè)及賣方的信息，目前存儲(chǔ)是整個(gè)消費(fèi)級(jí)半導(dǎo)體中，唯一一個(gè)跌了機(jī)構(gòu)敢大幅加倉的細(xì)分方向。

3.東芯是質(zhì)地優(yōu)秀的國內(nèi)頭部存儲(chǔ)廠。目前上市存儲(chǔ)芯片廠中，東芯是基本面較優(yōu)的頭部企業(yè)。它是目前大陸少數(shù)可以同時(shí)提供NAND、NOR、DRAM等主要存儲(chǔ)芯片完整解決方案的企業(yè)，是A股存儲(chǔ)芯片領(lǐng)域的集大成者。

從產(chǎn)品角度看，公司設(shè)計(jì)研發(fā)的24nm NAND，48nm NOR均為我國領(lǐng)先的閃存工藝制程，實(shí)現(xiàn)國內(nèi)閃存芯片的技術(shù)突破。其中NAND Flash量產(chǎn)產(chǎn)品以中芯國際38nm、24nm，力積電28nm制程為主，2022年部分新產(chǎn)品已達(dá)到量產(chǎn)標(biāo)準(zhǔn)。公司先進(jìn)制程的1xnm NAND Flash已完成首輪晶圓流片及首次晶圓制造并完成功能性驗(yàn)證。

2022年年報(bào)顯示，公司的NOR Flash產(chǎn)品在力積電48nm制程上持續(xù)進(jìn)行更高容量新產(chǎn)品開發(fā)，目前512Mb、1Gb大容量NOR Flash產(chǎn)品已實(shí)現(xiàn)樣品供貨。另一方面，公司在中芯國際的NOR Flash產(chǎn)品制程從65nm推進(jìn)至55nm，該制程產(chǎn)線已完成首次晶圓流片。

公司車規(guī)產(chǎn)品研發(fā)方面也取得進(jìn)展，2022年基于中芯國際38nm工藝平臺(tái)的SLC NAND Flash以及基于力積電48nm工藝平臺(tái)的NOR Flash均有產(chǎn)品通過AEC-Q100測試，適用于要求更為嚴(yán)苛的車規(guī)級(jí)應(yīng)用環(huán)境。

此外，AI及邊緣計(jì)算的發(fā)展，對低功率高容量存儲(chǔ)產(chǎn)品提出更高要求，東芯研發(fā)了前瞻性產(chǎn)品，存算一體化芯片&DTR NAND、異構(gòu)架存儲(chǔ)芯片合封（MCP），功率能降低20%、密度容量提升30%，在AI存算一體布局中占據(jù)先發(fā)優(yōu)勢。

公司出色的技術(shù)獲得市場的高度認(rèn)可，華為的科技投資公司哈勃科技持有公司3%的股權(quán)，一直未減持，之前中芯國際旗下的聚源聚芯也拿了公司3.85%的股權(quán)。國家集成電路大基金二期也曾入股公司。

4.過往財(cái)報(bào)干凈，經(jīng)營拐點(diǎn)隱現(xiàn)。從過往經(jīng)營看，2017年-2021年，公司雖然經(jīng)營受行業(yè)周期波動(dòng)，但生意整體越做越大，從3.58億元提升至11.34億元，扣非后凈利潤也跟隨營收震蕩攀升，2021年達(dá)到了2.55億元。2022年公司錄得收入11.46億元，同比增長1%，歸母凈利潤1.85億元，同比下降29%，扣非后凈利潤1.65億元，同比下降35%，業(yè)績下滑主要?dú)w因于行業(yè)周期性下行，公司整體產(chǎn)銷率和部分產(chǎn)品市場價(jià)格持續(xù)下滑。

截止2022年末，公司存貨規(guī)模6.68億元，相比三季度末僅增長1400萬元（三季度增長了3.05億元），存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)271天，環(huán)比僅增加7.3%。可喜的是，公司沒有什么大額負(fù)責(zé)，財(cái)務(wù)費(fèi)用為-0.8億元，連續(xù)兩年實(shí)現(xiàn)凈收入。貨幣資金30億，短期借款4700多萬，有息負(fù)債占比較低，資產(chǎn)負(fù)債表較為健康。

2023年前三季度，整個(gè)行業(yè)都是同比虧損的節(jié)奏，關(guān)鍵是看企業(yè)環(huán)比營收能否改善。東芯三季度單季營收環(huán)比增長13.5%，凈利潤虧損幅度環(huán)比也在收窄，經(jīng)營拐點(diǎn)隱現(xiàn)。

公司近期接受調(diào)研時(shí)表示，已經(jīng)看到部分大宗存儲(chǔ)產(chǎn)品價(jià)格開始上漲，底部信號(hào)開始顯現(xiàn)。公司涉及的產(chǎn)品，預(yù)計(jì)未來隨著下游應(yīng)用如網(wǎng)絡(luò)通信、消費(fèi)電子等逐漸復(fù)蘇，出貨量和收入將持續(xù)改善。

二、華陽股份（600348）

11月表現(xiàn)：本月上漲10.30%，今年以來下跌37.61%，11月31日收盤于8.89元。

當(dāng)前PE(TTM)：5.06倍。

推薦理由：

1.公司產(chǎn)能優(yōu)勢顯著。煤炭行業(yè)供給端約束大，今年以來礦難頻發(fā)，停產(chǎn)整頓導(dǎo)致供給進(jìn)一步偏緊，煤炭行業(yè)淡季不淡。2023年很大概率煤炭行業(yè)產(chǎn)量觸頂。

華陽股份是無煙煤龍頭，目前動(dòng)態(tài)PE不足6倍，公司煤炭資產(chǎn)較為優(yōu)異、成本管控能力較強(qiáng)，所以公司凈利潤率達(dá)20%，且公司是行業(yè)較少的產(chǎn)能可以擴(kuò)張的公司之一。

截至 2022 年底，公司煤炭資源儲(chǔ)量31.72億噸，可采儲(chǔ)量15.02億噸，共有八個(gè)主要的在產(chǎn)礦井，核定產(chǎn)能為3590萬噸/年，權(quán)益產(chǎn)能為3100萬噸/年。當(dāng)前公司擁有七元礦和泊里礦兩座在建礦井，其中七元煤礦核定產(chǎn)能500萬噸/年，擁有煤炭可采儲(chǔ)量12.2億噸，；泊里煤礦核定產(chǎn)能500萬噸/年，擁有煤炭可采儲(chǔ)量5.5億噸。

隨著七元礦和泊里礦的投產(chǎn)，將增加公司煤炭產(chǎn)能1000萬噸/年，較當(dāng)前產(chǎn)能增長28%；同時(shí)煤炭可采儲(chǔ)量將增加17.7億噸，較當(dāng)前可采儲(chǔ)量增長 117%。

2.公司圍繞國家新能源行業(yè)戰(zhàn)略布局，轉(zhuǎn)型發(fā)展鈉離子電池、光伏組件和飛輪儲(chǔ)能三大產(chǎn)業(yè)，助于分紅率提升。

公司與中科海納合作建成鈉離子電池正負(fù)極材料2000噸級(jí)生產(chǎn)項(xiàng)目，并于山西省綜改區(qū)瀟河產(chǎn)業(yè)園區(qū)增加建設(shè)萬噸級(jí)鈉離子電池正負(fù)極材料項(xiàng)目。公司已于2023年8月舉行全球首批鈉離子電池電動(dòng)二輪車商業(yè)化應(yīng)用發(fā)布會(huì)，并于10月正式完成100組電動(dòng)二輪車鈉離子電池組首批訂單交付。

隨著七元礦和泊里礦的建設(shè)，以及新能源業(yè)務(wù)的轉(zhuǎn)型發(fā)展，公司分紅率或?qū)⑻嵘?020 年以來，公司分紅金額不斷提升，由2020年的6億元上升至2022年的21億元。目前公司股息率達(dá)6.5%，隨著未來分紅率提升，公司股息率會(huì)進(jìn)一步提升。值得關(guān)注的是，行業(yè)內(nèi)公司也在紛紛提高分紅比例的承諾，最新平煤股份承諾分紅率不低于60%，中國神華、陜西煤業(yè)、兗礦能源、山煤國際等此前也紛紛提高承諾分紅率至60%。

3.華陽股份煤炭資源以無煙煤為主，儲(chǔ)量資源豐富。截至 2022 年末，公司 煤炭資源儲(chǔ)量 31.72 億噸，可采儲(chǔ)量15.02億噸。 公司“陽優(yōu)”牌無煙煤，被廣泛應(yīng)用于電力、冶金、化工和水泥等行業(yè)，具有較高的品牌知名度和美譽(yù)度。

截至 2022 年底，公司共有 8 個(gè)主要的在產(chǎn)礦井，核定產(chǎn)能3590萬噸/年，權(quán)益產(chǎn)能3100萬噸/年。公司擁有七元礦和泊里礦兩個(gè)在建礦井，未來產(chǎn)量釋放空間廣闊。

七元礦以無煙煤為主，保有儲(chǔ)量 20.3 億噸，可采儲(chǔ)量 12.2 億噸；公司持股占比 100%，核定產(chǎn)能 500 萬噸/年，權(quán)益產(chǎn)能500萬噸/年，服務(wù)年限可達(dá) 137 年。泊里煤礦以貧煤、無煙煤為主，保有儲(chǔ)量 9.1億噸，可采儲(chǔ)量 5.5億噸；公司持股占比 70%，核定產(chǎn)能500萬噸/年，權(quán)益產(chǎn)能350萬噸/年，服務(wù)年限可達(dá)77.6 年隨著泊里礦和七元礦的逐步投產(chǎn)，未來公司可采儲(chǔ)量將由當(dāng)前的 15 億噸增長至 32.7 億噸，漲幅達(dá) 117%，可以顯著提升公司煤炭業(yè)務(wù)服務(wù)年限。

煤炭產(chǎn)能方面，隨著七元煤礦和泊里煤礦的投產(chǎn)，公司核定產(chǎn)能將增加1000萬噸/年，漲幅達(dá)28%。

公司以雙碳目標(biāo)為指引，致力于能源綠色低碳發(fā)展，圍繞國家新能源行業(yè)戰(zhàn)略布局，打造鈉離子電池、光伏組件、飛輪儲(chǔ)能三大產(chǎn)業(yè)智能制造基地。山西新陽清潔能源有限公司（新陽能源）作為華陽股份的全資子公司，是公司布局新能源業(yè)務(wù)的主體。鈉離子電池方面，通過華鈉銅能、華鈉碳能和華鈉芯能三家公司開展，其中華鈉銅能和華鈉碳能為參股45%，中科海鈉占股 55%；光伏組件方面，通過華儲(chǔ)光電開展；飛輪儲(chǔ)能方面，通過陽泉奇峰聚能開展，公司持股比例 49%，北京奇峰聚能公司持股 51%。

在煤炭供給無彈性而需求有彈性的局面下，煤炭價(jià)格易漲難跌，價(jià)格中樞或?qū)⑷跃S持高位，且在需求強(qiáng)復(fù)蘇下有望進(jìn)一步抬升。以目前公司靜態(tài)估值來看，動(dòng)態(tài)PE不足6倍，股息率高達(dá)6.5%，且后續(xù)仍有成長性。公司目前利潤貢獻(xiàn)主要靠煤炭，新業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型期沒有利潤貢獻(xiàn)，從估值看，也沒有因?yàn)樾聵I(yè)務(wù)給公司提高估值。

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