近期，杭州覓睿科技股份有限公司（下稱“覓?？萍肌保_刺北交所IPO，保薦機(jī)構(gòu)為國信證券。自2024年年底遞交招股書至今，該公司已歷經(jīng)北交所三輪問詢，其中收入真實(shí)性、外協(xié)加工等情況受到監(jiān)管重點(diǎn)關(guān)注。

據(jù)招股書，覓?？萍贾鳡I業(yè)務(wù)為智能網(wǎng)絡(luò)攝像機(jī)及物聯(lián)網(wǎng)視頻產(chǎn)品的研發(fā)、設(shè)計(jì)、生產(chǎn)與銷售，并為客戶提供云存儲、AI分析等增值服務(wù)。招股書顯示，覓?？萍嫉匿N售模式以O(shè)DM為主，自主品牌為輔。

具體而言，覓?？萍嫉腛DM產(chǎn)品進(jìn)一步區(qū)分為成品和模組兩種形態(tài)進(jìn)行銷售。報(bào)告期內(nèi)，公司模組類產(chǎn)品收入占比從2021年的18.39%上升至2024年上半年的34.73%。

得益于模組產(chǎn)品收入的增長，覓睿科技業(yè)績一度大幅提升。但到2024年，覓?？萍嫉臉I(yè)績增速有所放緩，云臺攝像機(jī)等模組主要產(chǎn)品銷售單價(jià)亦出現(xiàn)下降，其對模組主要客戶的銷售額相較2023年增速變緩甚至同比下滑。

清流工作室注意到，覓?？萍家阅＝M為主的銷售模式在行業(yè)中并不常見。與此同時(shí)，作為一家以O(shè)DM模式為主的廠商，其在生產(chǎn)環(huán)節(jié)卻高度依賴外協(xié)加工，這一情況亦與同行存在明顯差異。

模組銷售模式存疑

據(jù)招股書披露，覓?？萍贾悄芫W(wǎng)絡(luò)攝像機(jī)及物聯(lián)網(wǎng)視頻產(chǎn)品的成品包含主板PCBA、結(jié)構(gòu)件、鏡頭等硬件及配套軟件，模板則一般指主板PCBA，屬于半成品，在生產(chǎn)環(huán)節(jié)省去了最終的成品組裝步驟。

客戶結(jié)構(gòu)方面，覓?？萍嫉某善樊a(chǎn)品主要銷售給電子產(chǎn)品品牌商、安防品牌商、貿(mào)易商和終端用戶，其模組主要銷售給電子產(chǎn)品制造商。報(bào)告期內(nèi)，公司前五大模組客戶貢獻(xiàn)了約八至九成的銷售收入，客戶集中度較高，且區(qū)域上集中在深圳。

據(jù)介紹，模組客戶采購后，通常自行采購自主設(shè)計(jì)的外殼（結(jié)構(gòu)件）和鏡頭等其他外觀件組裝為成品后銷售給跨境電商（貼跨境電商的品牌），部分模組客戶因擁有自己的品牌，也同時(shí)通過亞馬遜等電商平臺銷售其產(chǎn)品。

清流工作室注意到，覓?？萍即嬖谕瑫r(shí)向模組客戶及其下游跨境電商銷售的情況。報(bào)告期內(nèi)，公司直接向模組客戶的主要下游跨境電商銷售產(chǎn)品，金額達(dá)數(shù)千萬元不等，這意味著模組客戶在一定程度上與覓?？萍即嬖诟偁庩P(guān)系。

而對于下游跨境電商未直接向其采購成品的原因，覓睿科技則回復(fù)監(jiān)管稱，模組客戶長期扎根深圳安防行業(yè)，已建立穩(wěn)定的客戶群與合作網(wǎng)絡(luò)，因此與其建立合作關(guān)系優(yōu)于直接競爭。

不過，覓?？萍歼@一模式卻與可比公司存在較大差異。據(jù)公告，同行公司中，以自主品牌為主的螢石網(wǎng)絡(luò)、睿聯(lián)技術(shù)未披露單獨(dú)銷售模組的情況；以O(shè)DM為主的安聯(lián)銳視、奧尼電子雖然單獨(dú)銷售模組，但該模式并未成為其主要銷售模式。

清流工作室進(jìn)一步梳理得知，覓睿科技還存在向深圳市智云看家科技有限公司（下稱“智云看家”）、卓悅智能等主要模組客戶采購攝像機(jī)整機(jī)或結(jié)構(gòu)件的情況。對于這一情況，公司在不同版本的公告中給出了不同的說法。

在首輪問詢回復(fù)公告中，覓睿科技在回復(fù)“客戶與供應(yīng)商重合的交易合理性、真實(shí)性及價(jià)格公允性”的問題時(shí)稱，其向智云看家模組客戶采購整機(jī)是為豐富產(chǎn)品型號、擴(kuò)大銷售業(yè)務(wù)；

然而在2022年的新三板反饋意見回復(fù)函中，覓?？萍紖s稱向智云看家采購的主要是結(jié)構(gòu)件、電池電源等，采購原因是客戶采購時(shí)看中由智云看家設(shè)計(jì)外觀的攝像機(jī)產(chǎn)品。

根據(jù)公告，智云看家自2019年起便為覓?？萍嫉那拔宕罂蛻?，而覓?？萍夹氯鍒?bào)告期與此次北交所IPO的報(bào)告期均覆蓋2021年。此外，按照新三板公告的說法，公司同期向另一主要模組客戶采購結(jié)構(gòu)件等產(chǎn)品亦屬類似情況。

更為特殊的是，覓睿科技針對其增值服務(wù)業(yè)務(wù)還向模組客戶及其下游跨境電商客戶設(shè)置了分成與返利等激勵(lì)機(jī)制。根據(jù)公告，覓?？萍枷蚱淠＝M客戶和跨境電商客戶合計(jì)分成比例一般達(dá)35%，其中模組客戶為10%，跨境電商為25%。

而據(jù)覓?？萍脊媾兜南嚓P(guān)內(nèi)容，在同行可比公司之中，僅螢石網(wǎng)絡(luò)披露了增值服務(wù)這一銷售模式；不過進(jìn)一步梳理得知，螢石網(wǎng)絡(luò)對其經(jīng)銷商提供的返利比例（2020年、2021年）約6%。

在激勵(lì)機(jī)制下，覓?？萍嫉氖袌鐾茝V費(fèi)亦出現(xiàn)激增。數(shù)據(jù)顯示，2022年至2025年上半年，覓?？萍嫉氖袌鐾茝V費(fèi)自804.87 萬元增至2133.88萬元，其中增值服務(wù)分成費(fèi)自151.68萬元增至981.47萬元，占市場推廣費(fèi)比例自19%增至46%。

對于上述情況，監(jiān)管層曾在覓睿科技2023年年報(bào)問詢函中要求其說明投入大量銷售費(fèi)用進(jìn)行市場推廣的原因及合理性，是否符合行業(yè)慣例、市場推廣相關(guān)活動(dòng)是否屬于帶金銷售或存在商業(yè)賄賂的情況。

生產(chǎn)依賴外協(xié)遭追問

除了銷售模式外，覓?？萍家酝鈪f(xié)為主的生產(chǎn)模式亦引起監(jiān)管追問。在此輪IPO過程中，北交所便要求公司說明其ODM業(yè)務(wù)仍以外協(xié)為主的合理性、真實(shí)性，是否符合行業(yè)慣例、是否對公司獨(dú)立性、業(yè)務(wù)完整性構(gòu)成影響等。

據(jù)了解，覓?？萍籍a(chǎn)品生產(chǎn)主要包括 PCBA 貼片和產(chǎn)品組裝測試兩大主要工序。招股書顯示，覓?？萍忌婕暗纳a(chǎn)環(huán)節(jié)僅包括組裝，貼片和模組的生產(chǎn)均由外協(xié)加工完成。

報(bào)告期內(nèi)，覓?？萍荚诮M裝環(huán)節(jié)的自產(chǎn)比例雖然有所提升，但外協(xié)仍占據(jù)主導(dǎo)地位，相關(guān)產(chǎn)量占比超60%。相較之下，奧尼電子、螢石網(wǎng)絡(luò)、安聯(lián)銳視等同行可比公司僅在產(chǎn)能不足時(shí)進(jìn)行部分工序外協(xié)，與其全流程依賴外協(xié)的模式存在差異。

盡管如此，在首輪問詢回復(fù)時(shí)，覓?？萍既苑Q其外協(xié)加工產(chǎn)品比例高符合行業(yè)慣例。根據(jù)公告，覓?？萍家昧送锌杀裙局蓄Ｂ?lián)技術(shù)作為可比案例，該公司亦采用外協(xié)為主的生產(chǎn)模式。

不過睿聯(lián)技術(shù)的公告顯示，其外協(xié)加工不涉及關(guān)鍵工序及零部件，公司自身亦負(fù)責(zé)產(chǎn)品的生產(chǎn)工藝流程開發(fā)，也會開展少量保密性強(qiáng)或小批量產(chǎn)品的批量生產(chǎn)。此外，睿聯(lián)技術(shù)已于2024年底主動(dòng)撤回IPO申請。

或也因此，覓睿科技在回復(fù)監(jiān)管第二輪追問時(shí)，又列舉了石頭科技、龍旗科技等三家消費(fèi)電子行業(yè)中采用 ODM 模式、以外協(xié)加工為主的企業(yè)，以說明其外協(xié)生產(chǎn)模式是否符合行業(yè)慣例。

清流工作室注意到，覓?？萍挤Q石頭科技全面采用委托加工且無自建基地；然而公開信息顯示，石頭科技早在2023年已開始自建工廠進(jìn)行自主生產(chǎn)。此外，其引用的另一案例龍旗科技，外協(xié)產(chǎn)量（2022年上半年）占比也僅約20%。

關(guān)于外協(xié)生產(chǎn)模式，北交所還要求覓?？萍颊f明外協(xié)廠商是否曾直接對接公司客戶，是否與公司存在競爭關(guān)系，并披露相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)。覓?？萍蓟貞?yīng)稱，雙方業(yè)務(wù)分離，且不存在競爭，因此未專門披露相關(guān)風(fēng)險(xiǎn)；

不過清流工作室發(fā)現(xiàn)，其一名主要外協(xié)廠商罡扇廣聯(lián)，官網(wǎng)亦顯示在售室內(nèi)外家用攝像機(jī)等家居安防設(shè)備，或與公司存在業(yè)務(wù)重疊。此外，公司還存在與業(yè)務(wù)規(guī)模較大的外協(xié)商停止合作、且部分規(guī)模較小外協(xié)商收入主要來源于該公司的情況。

而對于未來是否逐步轉(zhuǎn)向自產(chǎn)，覓?？萍紕t表示，其將以技術(shù)研發(fā)、品牌建設(shè)為主，未有將外協(xié)環(huán)節(jié)納入自產(chǎn)的計(jì)劃。據(jù)了解，覓?？萍即舜蜪PO募資亦擬用于總部基地及品牌建設(shè)項(xiàng)目，而非安聯(lián)銳視、奧尼電子等同行那樣用于產(chǎn)能擴(kuò)張。

除了上述情況外，在第三輪問詢中，覓?？萍缄P(guān)于外協(xié)加工核查的充分性亦遭到監(jiān)管問詢。根據(jù)公告，在首輪問詢回復(fù)中，公司稱從原材料廠商發(fā)往外協(xié)廠商的運(yùn)輸費(fèi)由原材料廠商承擔(dān)；從公司倉庫發(fā)往外協(xié)廠商的運(yùn)輸費(fèi)由公司承擔(dān)。

然而在二輪問詢回復(fù)中，覓?？萍加址Q其向外協(xié)供應(yīng)商直供的原材料（如主控芯片、傳感器芯片等核心物料），外協(xié)方自提或由公司安排物流，但運(yùn)輸成本由外協(xié)方承擔(dān)；

結(jié)構(gòu)件等非核心物料則由供應(yīng)商直接發(fā)往外協(xié)方，物流成本由供應(yīng)商承擔(dān)，因而公司原材料運(yùn)輸費(fèi)用支出為0元。對此，北交所要求公司說明直供原材料時(shí)運(yùn)輸成本的承擔(dān)方前后披露不一致的原因，原材料運(yùn)費(fèi)的承擔(dān)方與合同約定是否一致。