作者 李曉丹

李曉丹 實(shí)習(xí)生 彭蕭州/文 2026年一季度經(jīng)濟(jì)迎來(lái)“開門紅”，3月宏觀數(shù)據(jù)呈現(xiàn)出“穩(wěn)中有進(jìn)、結(jié)構(gòu)分化”的趨勢(shì)。

3月經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)顯示：CPI由1.3%下跌至1.0%；PPI從-0.9%升至0.5%；制造業(yè)PMI從49.0%升至50.4%；由于基建投資放緩，固定資產(chǎn)投資從1.8%回落至0.5%；新增人民幣貸款29900億元，企業(yè)中長(zhǎng)期貸款低于預(yù)期；M2同比增長(zhǎng)8.5%，連續(xù)多月維持在8%以上的合理區(qū)間，流動(dòng)性充裕的格局未變。

由《經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)》發(fā)起的“經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)月度觀察”，每月發(fā)布一次。本次共有13家機(jī)構(gòu)參與月度宏觀數(shù)據(jù)預(yù)測(cè)。

CPI：豬肉鮮菜齊拖累，春節(jié)錯(cuò)月效應(yīng)消退

CPI公布值（同比）：1.0%

前值：1.3%

CPI預(yù)測(cè)值（同比）：1.2%

中國(guó)銀河證券宏觀首席分析師張迪點(diǎn)評(píng)：3月份CPI環(huán)比下跌0.7%，同比上漲1.0%。核心CPI環(huán)比下跌0.7%，同比上漲1.1%。食品項(xiàng)春節(jié)后整體回落，跌幅基本持平季節(jié)性水平：3月食品CPI環(huán)比下降2.7%，與過(guò)去五年同期均值（-2.6%）大體一致。分項(xiàng)來(lái)看，除糧食、食用油和奶類外多數(shù)品類回落，其中豬肉與鮮菜是主要拖累。豬肉方面，價(jià)格環(huán)比下降7.3%（歷史同期均值-6.8%），主因供給仍偏充裕：能繁母豬存欄仍高于正常區(qū)間，疊加PSY(每頭母豬每年提供的斷奶仔豬頭數(shù))提升帶來(lái)的生產(chǎn)效率上行，以及2025年對(duì)應(yīng)的能繁母豬高點(diǎn)對(duì)應(yīng)的出欄釋放，短期供給壓力難以明顯緩解，后續(xù)關(guān)注收儲(chǔ)政策對(duì)豬肉價(jià)格的邊際緩解作用。鮮菜方面，價(jià)格環(huán)比下降10.1%（歷史同期均值-8.5%），主要受南北產(chǎn)區(qū)集中上市、氣溫回升推動(dòng)供給放量以及節(jié)后需求回落共同影響，短期供給仍將維持充足，價(jià)格或延續(xù)低位運(yùn)行。

此外，3月服務(wù)價(jià)格環(huán)比下降1.1%，對(duì)CPI環(huán)比拖累約0.51個(gè)百分點(diǎn)，主要受春節(jié)后需求回落及服務(wù)供給恢復(fù)影響。受國(guó)際原油價(jià)格波動(dòng)及國(guó)內(nèi)成品油臨時(shí)調(diào)控政策影響，交通工具燃料價(jià)格環(huán)比上漲10.0%。在大宗商品、上游成本抬升共振帶動(dòng)下，消費(fèi)品價(jià)格出現(xiàn)邊際上行，衣著價(jià)格環(huán)比上漲0.4%（前值-0.1%），通信工具價(jià)格環(huán)比上漲0.5%（前值0.1%）。

PPI：供需改善是根本回升動(dòng)力

PPI公布值（同比）：0.5%

前值：-0.9%

PPI預(yù)測(cè)值（同比）：0.4%

粵開證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家羅志恒點(diǎn)評(píng)：3月PPI同比上漲0.5%，較上月的-0.9%大幅上升1.4個(gè)百分點(diǎn)，主要源自美伊沖突導(dǎo)致的國(guó)際油價(jià)大漲。油價(jià)上漲通過(guò)石化產(chǎn)業(yè)鏈、能源替代等多個(gè)渠道傳導(dǎo)擴(kuò)散，其中，3月石油和天然氣開采業(yè)價(jià)格同比由上月下降12.9%轉(zhuǎn)為上漲5.2%；石油煤炭及其他燃料加工業(yè)、煤炭開采和洗選業(yè)、化學(xué)纖維制造業(yè)、化學(xué)原料和化學(xué)制品制造業(yè)價(jià)格同比降幅分別較上月收窄7.5個(gè)、4.8個(gè)、3.7個(gè)和3.4個(gè)百分點(diǎn)。

PPI同比回升的根本動(dòng)力，源自供需關(guān)系的持續(xù)改善。一是全球人工智能快速發(fā)展帶動(dòng)算力和能源投資，3月有色金屬礦采選業(yè)、有色金屬冶煉及壓延加工業(yè)價(jià)格同比分別上漲36.4%和22.4%，較上月加快6.2個(gè)和0.3個(gè)百分點(diǎn)；二是財(cái)政發(fā)力拉動(dòng)基建投資，3月非金屬礦采選業(yè)、黑色金屬冶煉及壓延加工業(yè)價(jià)格同比降幅分別較上月收窄0.8個(gè)和0.9個(gè)百分點(diǎn)；三是“反內(nèi)卷”政策推動(dòng)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)秩序持續(xù)優(yōu)化，3月光伏設(shè)備及元器件制造、鋰離子電池制造價(jià)格同比分別上漲5.2%和2.5%。

PMI：出口訂單強(qiáng)勁但成本擠壓利潤(rùn)

PMI公布值（環(huán)比）：50.4%

前值：49.0%

PMI預(yù)測(cè)值（環(huán)比）：52.9%

廣發(fā)證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家郭磊點(diǎn)評(píng)：3月制造業(yè)PMI為50.4，環(huán)比上行1.4個(gè)點(diǎn)。PMI的產(chǎn)需兩端同步改善，高技術(shù)產(chǎn)業(yè)、裝備制造業(yè)、消費(fèi)品行業(yè)、高耗能行業(yè)景氣度也環(huán)比同比擴(kuò)張，生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)預(yù)期指數(shù)走高。其中值得注意的一個(gè)細(xì)節(jié)是新出口訂單指數(shù)環(huán)比上行4.1個(gè)點(diǎn)，屬于產(chǎn)需指標(biāo)中環(huán)比上行幅度最大的，且至2024年5月以來(lái)最高。盡管中東地緣戰(zhàn)爭(zhēng)在升溫，但目前看并未影響出口基本面。

不過(guò)值得注意的是，3月原材料的上行斜率顯著大于出廠價(jià)格，導(dǎo)致“出廠價(jià)格-原材料價(jià)格”（可以作為利潤(rùn)的影子指標(biāo)）收縮至-8.5。

3月PMI數(shù)據(jù)的亮點(diǎn)和短板都比較清晰。亮點(diǎn)一是三類產(chǎn)業(yè)景氣度均不同程度上行，制造業(yè)、服務(wù)業(yè)重新站回景氣線以上，進(jìn)一步確認(rèn)了一季度實(shí)際增長(zhǎng)穩(wěn)??；二是出口訂單環(huán)比較強(qiáng)，顯示盡管外部環(huán)境變化，但短期內(nèi)出口仍是經(jīng)濟(jì)的重要帶動(dòng)之一；三是價(jià)格和名義增長(zhǎng)仍在較確定的改善趨勢(shì)中。短板一是建筑業(yè)、服務(wù)業(yè)沒有確認(rèn)強(qiáng)趨勢(shì)，兩個(gè)指標(biāo)分別關(guān)聯(lián)周期、消費(fèi)，這意味著短期內(nèi)市場(chǎng)分歧無(wú)法消除；二是成本上升對(duì)利潤(rùn)擠壓的邏輯隱現(xiàn)，后續(xù)地緣政治和油價(jià)走勢(shì)仍較為關(guān)鍵。

固投：設(shè)備更新提速、基建放緩、地產(chǎn)磨底

固投公布值（同比）：0.5%

前值：1.8%

固投預(yù)測(cè)值（同比）：1.9%

中國(guó)民生銀行研究院宏觀研究中心主任王靜文點(diǎn)評(píng)：一季度固定資產(chǎn)投資同比增長(zhǎng)1.7%，低于1—2月的1.8%，弱于市場(chǎng)預(yù)期。當(dāng)月環(huán)比增長(zhǎng)0.52%，為年內(nèi)最低水平，也大幅低于歷史同期平均水平。

三大支柱中，制造業(yè)投資同比增長(zhǎng)4.1%，較1—2月加快1個(gè)百分點(diǎn)，延續(xù)溫和回升，核心支撐來(lái)自大規(guī)模設(shè)備更新政策帶動(dòng)下設(shè)備工器具購(gòu)置明顯提速，高技術(shù)制造業(yè)和裝備制造相關(guān)領(lǐng)域表現(xiàn)尤其突出；基建投資一季度同比增長(zhǎng)8.9%，較1—2月的11.4%放緩，主要受3月專項(xiàng)債發(fā)行節(jié)奏放慢及實(shí)物工作量偏弱拖累；房地產(chǎn)開發(fā)投資同比下降11.2%，降幅較1—2月擴(kuò)大0.1個(gè)百分點(diǎn)，顯示市場(chǎng)仍處于磨底狀態(tài)。

信貸：居民加杠桿意愿弱，信貸結(jié)構(gòu)待改善

新增信貸公布值（同比）：29900億元

前值：9000億元

新增信貸預(yù)測(cè)值（同比）：32500億元

開源證券宏觀經(jīng)濟(jì)首席分析師何寧點(diǎn)評(píng)：3月新增人民幣貸款錄得29900億元，季節(jié)性因素疊加經(jīng)濟(jì)基本面轉(zhuǎn)好，貸款表現(xiàn)顯著強(qiáng)于2月，但弱于2025年同期。其中，企業(yè)短貸增長(zhǎng)亮眼。企業(yè)貸款錄得26600億元、其中企業(yè)中長(zhǎng)期貸款新增13500億元，短貸新增14800億元。企業(yè)信貸結(jié)構(gòu)有待改善，票據(jù)和短貸為3月增長(zhǎng)主力。企業(yè)中長(zhǎng)期貸款同比少增2300億元，企業(yè)中長(zhǎng)期貸款低于預(yù)期，一是3月基建開工相對(duì)偏緩，疊加企業(yè)融資需求處于低位，中長(zhǎng)期貸款投放乏力；二是隨著化債的持續(xù)推進(jìn)，3月特殊再融資債+特殊新增專項(xiàng)債總額約為3491億元，對(duì)企業(yè)中長(zhǎng)期貸款讀數(shù)有一定擾動(dòng)。

從居民貸款來(lái)看，居民購(gòu)房加杠桿意愿有待改善。3月居民貸款凈新增4909億元，同比少增4944億元，弱于季節(jié)性。受錯(cuò)月基數(shù)效應(yīng)、長(zhǎng)假地產(chǎn)銷售偏冷影響，居民貸款表現(xiàn)疲軟。居民短貸新增1956億元，同比少增2885億元；居民中長(zhǎng)期貸款新增2953億元，同比少增2094億元。居民購(gòu)房意愿走低拖累按揭貸款需求，同時(shí)受資產(chǎn)價(jià)格波動(dòng)等因素影響，經(jīng)營(yíng)貸、消費(fèi)貸景氣度也有所下降。

M2：剪刀差擴(kuò)大

M2公布值（同比）：8.5%

前值：9.0%

M2預(yù)測(cè)值（同比）：8.8%

麥高證券宏觀首席研究員劉娟秀點(diǎn)評(píng)：3月M2同比增長(zhǎng)8.5%，雖較前值回落0.5個(gè)百分點(diǎn)，但連續(xù)多月維持在8%以上的合理區(qū)間，流動(dòng)性充裕的格局未變。M1同比增長(zhǎng)5.1%，較前值回落0.8個(gè)百分點(diǎn),剪刀差擴(kuò)大至3.4%，反映資金活性程度有所減弱。M1未能持續(xù)加快回升，也意味著經(jīng)濟(jì)內(nèi)生動(dòng)力的修復(fù)仍處于漸進(jìn)過(guò)程，后續(xù)能否形成趨勢(shì)性回暖，關(guān)鍵取決于居民消費(fèi)意愿回升、房地產(chǎn)市場(chǎng)企穩(wěn)以及企業(yè)盈利預(yù)期改善，進(jìn)而推動(dòng)活期資金活躍度提升，真正形成“貨幣寬松-信用擴(kuò)張-經(jīng)濟(jì)回暖”的正向循環(huán)。

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李曉丹

宏觀經(jīng)濟(jì)研究院秘書長(zhǎng)