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撰文|桿姐&編輯|愛麗絲

沒有站在光里后的房企們有點(diǎn)陣痛難熬。

今晚（2026年4月24日），A股上市房企華發(fā)股份披露了2025年度業(yè)績報(bào)告，比較有行業(yè)代表性。

一邊是營收迎來近5年里的最高增長，另一邊凈利潤卻是至少近9年里的最大虧損。

圖表來源｜東方財(cái)富（特此感謝）

這兩年一度以黑馬之姿崛起的廣東國企，為何會(huì)如此撕裂？

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先看營收。

2025年華發(fā)股份營業(yè)收入834.26億元，同比增加38.85%，為五年來最高，也遠(yuǎn)高于同期的全國商品房銷售額增速。

杠桿游戲看到，2025年華發(fā)股份的營收來源由三大板塊構(gòu)成：

房地產(chǎn)開發(fā)板塊收入727.64億元，同比增長30.59%，占總營收的87.22%。這部分增長主要來自前期銷售項(xiàng)目的結(jié)轉(zhuǎn)交付。

這批項(xiàng)目多為2022—2023年市場相對(duì)高位時(shí)的銷售合約，其集中交付構(gòu)成了營收增長的主體。

值得關(guān)注的是，華發(fā)股份2025年房地產(chǎn)開發(fā)板塊對(duì)應(yīng)的營業(yè)成本為654.54億元，毛利率僅為10.05%，較上年同期下降4.26個(gè)百分點(diǎn)，創(chuàng)下近年來新低。

再就是物業(yè)服務(wù)板塊收入19.33億元，同比增長9.36%，毛利率15.64%，相對(duì)穩(wěn)定。截至2025年末，其在管面積已超5948萬平米，服務(wù)覆蓋44座城市。

其他業(yè)務(wù)實(shí)現(xiàn)收入87.30億元，同比大增235.91%。年報(bào)顯示，華發(fā)股份其他業(yè)務(wù)中包含“土地收儲(chǔ)業(yè)務(wù)”。這一科目在2024年為25.99億元，2023年更是僅有約22億元。

2025年，華發(fā)股份通過政府收儲(chǔ)回籠資金57億元，涉及珠?？偛看髲B及研發(fā)中心地塊、深圳前海冰雪世界7宗商業(yè)用地、武漢都薈天地AB北地塊等，其中部分收儲(chǔ)交易的收入被納入這一科目。

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利潤這邊華發(fā)股份則比較慘。2025年由盈轉(zhuǎn)虧，歸母凈利潤虧損94.96億元，同比斷崖式下跌1095.54%。

從財(cái)報(bào)里也不難看出來，造成華發(fā)股份利潤坍塌的原因有五點(diǎn)。

其一，毛利率大幅下滑，侵蝕基礎(chǔ)利潤空間。上文杠桿游戲也提到了，2025年華發(fā)股份房地產(chǎn)開發(fā)板塊的毛利率從2024年的14.31%降至2025年的10.05%，降幅4.26個(gè)百分點(diǎn)。

期內(nèi)其整體營業(yè)成本761.3億元，增速47.85%，高于收入增速的30.59%；

其二，存貨等資產(chǎn)巨額減值計(jì)提。2025年華發(fā)股份資產(chǎn)減值損失57.30億元，比2024年的-18.40億元多出近39億元。

年報(bào)顯示，這部分減值主要來自存貨跌價(jià)準(zhǔn)備的計(jì)提。從附注披露的明細(xì)看，開發(fā)成本計(jì)提18.48億元，開發(fā)產(chǎn)品計(jì)提38.81億元。

開發(fā)成本中，上海、南京、珠海、武漢等多個(gè)城市的在建項(xiàng)目均有涉及；開發(fā)產(chǎn)品中，大連綠洋灣、沈陽和平首府、江門華發(fā)四季等項(xiàng)目的跌價(jià)計(jì)提尤為顯著。

其三，投資性房地產(chǎn)公允價(jià)值縮水。華發(fā)股份持有大量商業(yè)物業(yè)，并以公允價(jià)值模式計(jì)量。2025年其投資性房地產(chǎn)期末賬面價(jià)值為308.73億元，全年公允價(jià)值變動(dòng)損失11.41億元。

其四，聯(lián)合營項(xiàng)目投資收益由盈轉(zhuǎn)虧。期內(nèi)投資收益從2024年的+9.68億元驟降至2025年的-4.26億元，其中對(duì)聯(lián)營企業(yè)和合營企業(yè)的投資收益，由+9.07億元降至-3.76億元，降幅超過12億元。

其五，財(cái)務(wù)費(fèi)用因利息支出大增而飆升。2025年華發(fā)股份財(cái)務(wù)費(fèi)用16.43億，相比2024年的5.12億多出超11億元。

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資產(chǎn)質(zhì)量方面，截至2025年末，華發(fā)股份總資產(chǎn)3558.42億元，總負(fù)債2464.78億元，資產(chǎn)負(fù)債率為69.27%，較上年末的70.26%下降0.99個(gè)百分點(diǎn)。剔除預(yù)收賬款后的資產(chǎn)負(fù)債率為64.54%，看上去還算穩(wěn)健。

但有一些數(shù)據(jù)異動(dòng)值得注意。

一是短期借款較年初34.80億元大增215.98%到110.00億元，主要系短期融資增加所致；

一年內(nèi)到期的非流動(dòng)負(fù)債也增加到240.35億元，2025年初還是200.42億元。

截至2025年末，華發(fā)股份貨幣資金280.75億元，其中受限資金4.49億元。

從現(xiàn)金流量表看，華發(fā)股份全年經(jīng)營性現(xiàn)金凈流入198.89億元，但投資活動(dòng)凈流出145.72億元，籌資活動(dòng)凈流出102.67億元。

基于此，該司2025年現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物余額較年初325.80億元下降明顯，為276.26億元。

另外由于巨額虧損，截至2025年末華發(fā)股份歸屬于上市公司股東的凈資產(chǎn)為94.45億元，同比大降52.21%。

綜上，2025年可以說是華發(fā)股份發(fā)展史上的“疤痕之年”。首次虧損、凈資產(chǎn)腰斬、股價(jià)承壓……某種程度上這也是我國房地產(chǎn)市場現(xiàn)階段的縮影。

和房地產(chǎn)行業(yè)一樣，2026年的華發(fā)股份也是有希望修復(fù)利潤的。除了宏觀因素，就看其在消化完歷史高價(jià)項(xiàng)目后，新增的低成本土儲(chǔ)能否帶來毛利率的企穩(wěn)回升。

正如其管理層在致股東信中所言：雄關(guān)漫道真如鐵，而今邁步從頭越。

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