近期存儲板塊走勢強勁，佰維存儲、德明利等市場龍頭股價紛紛創(chuàng)下新高，市值突破千億。昨日晚間，佰維存儲交出“炸裂”財報，今年第一季度實現(xiàn)營業(yè)收入68.14億元，同比增長341.53%；凈利潤28.99億元，同比扭虧為盈，上年同期虧損1.97億元。

佰維存儲稱，業(yè)績大幅增長主要受益于AI算力爆發(fā)與存儲行業(yè)進入高景氣周期，市場需求旺盛推動產(chǎn)品價格持續(xù)上漲。公司把握行業(yè)上行機遇，大力拓展全球頭部客戶，實現(xiàn)了市場與業(yè)務(wù)的成長突破。

對于存儲板塊后市，“券商一哥”中信證券發(fā)布研報，稱當前存儲原廠擴產(chǎn)面臨主客觀雙重約束，2026年有效產(chǎn)能釋放受限，預(yù)計新產(chǎn)能實質(zhì)釋放需待2027年底至2028年，且過程中供給增速上修空間有限。主觀方面，原廠歷經(jīng)周期寒冬后高度克制，Capex上修主要聚焦2027年后長期基建，新增產(chǎn)能釋放時點顯著滯后；客觀方面，擴產(chǎn)受制于諸多剛性的物理瓶頸，主要包括潔凈室建設(shè)周期漫長、核心設(shè)備交期拉長以及HBM的“產(chǎn)能吞噬效應(yīng)”。Agent AI時代存力為核心，行業(yè)迎長周期范式轉(zhuǎn)移，AI驅(qū)動的需求爆發(fā)與原廠擴產(chǎn)錯位致使缺貨常態(tài)化，預(yù)計供不應(yīng)求至少持續(xù)至2027年，漲價貫穿2026全年。

中信證券表示，堅定看好存儲產(chǎn)業(yè)趨勢，行業(yè)有望維持高景氣，原廠及相關(guān)存儲設(shè)計公司有望更長時間維持高盈利。

以下為詳細研報：

一、存儲原廠擴產(chǎn)瓶頸明確，軟約束方面廠商擴產(chǎn)意愿有限，同時硬約束方面主要受制于潔凈室建設(shè)周期長、核心設(shè)備交期拉長、以及工藝復(fù)雜度激增致使良品晶圓消耗加劇。

當前原廠擴產(chǎn)節(jié)奏受制于主客觀雙重壁壘。主觀方面，歷經(jīng)周期寒冬后原廠Capex規(guī)劃高度謹慎，形成投資軟約束；客觀方面，存儲擴產(chǎn)受制于設(shè)備條件、復(fù)雜工藝等帶來的硬約束。本篇報告聚焦探討制約產(chǎn)能落地的核心因素，按其重要度依次為：潔凈室建設(shè)周期限制、核心設(shè)備交期拉長與結(jié)構(gòu)性緊缺、先進封裝及微縮工藝帶來的良率與產(chǎn)能損耗。此外，核心耗材供給緊缺與水電基建資源承載力上限，也可能成為阻礙有效產(chǎn)能釋放的階段因素。

整體而言，2026全年產(chǎn)能新增有限，美光在2026年3月的FY26Q2業(yè)績會上預(yù)測（如非特殊說明，本文美光業(yè)績會均指此次），CY2026存儲容量出貨完全受限于供給量，DRAM全年出貨容量增加約20%~23%（low-20s percentage），NAND增加約20%；Trendforce預(yù)計2026年DRAM/NAND供給容量分別增加20.2%/19.5%；預(yù)計新產(chǎn)能實質(zhì)釋放需待2027年底至2028年，且過程中供給增速上修空間有限。

二、主觀意愿方面：原廠Capex上修謹慎，同時新增產(chǎn)能釋放時點顯著滯后。

存儲行業(yè)經(jīng)歷2023年深度下行后，原廠對擴產(chǎn)普遍更強調(diào)投資紀律、盈利質(zhì)量與供需平衡，并不愿在需求上行初期就重演過往“價格一漲即激進擴產(chǎn)、隨后再度過剩”的周期波動。以美光為例，根據(jù)公司各次業(yè)績會，公司FY2026的Capex規(guī)劃自2025年12月從更早前的180億美元上修至200億美元，主要用于提升HBM和1γDRAM供給能力，而2026年3月上修至250億美元，主要用于新增潔凈室相關(guān)建設(shè)支出，最大項是臺灣銅鑼廠區(qū)和美國晶圓廠建設(shè)。

同時美光新增產(chǎn)能釋放明顯滯后，根據(jù)公司業(yè)績會，新加坡HBM封裝產(chǎn)能需至2027年才有實質(zhì)貢獻，新加坡NAND新廠、Idaho DRAM新廠首批晶圓投片分別約在28H2、27年中，銅鑼廠預(yù)計FY28形成實質(zhì)產(chǎn)出，當前Capex上修助力27H2后供給能力提升。

三、客觀瓶頸1：潔凈室建設(shè)周期是當前存儲原廠擴產(chǎn)中最核心的前端物理瓶頸之一。

潔凈室并非普通廠房，而是承載先進制造的綜合物理平臺，直接決定新增晶圓產(chǎn)能能否落地。其擴張按年度推進，新建廠房（Greenfield）通常需要2.5~4年量級，存量改造（Brownfield）也往往耗時1.5~2.5年。當前美光已于業(yè)績會上明確將“潔凈室受限、建設(shè)周期較長”列為2026年DRAM供給增長受限的重要原因，并指出NAND同樣受整體潔凈室空間有限的約束。潔凈室緊缺的核心原因在于HBM工藝復(fù)雜度激增，TSV、微凸塊（Microbump）及先進鍵合等環(huán)節(jié)均被前置到了晶圓制造級別的潔凈室中進行，導致HBM對高等級潔凈室的空間需求成倍增長；疊加2023年原廠大幅削減Capex，2024-2025年間新增面積極為有限。潔凈室緊張不僅壓制了全行業(yè)擴產(chǎn)斜率，更強化了高端產(chǎn)能對低端產(chǎn)能的物理擠占。

當前原廠主要通過存量改造（如美光收購力積電P5廠）、提前儲備、前置下單等方式應(yīng)對，但潔凈室擴產(chǎn)涉及土建、公用工程、設(shè)備導入和工藝驗證，疊加海外特種勞動力短缺和核心機電交付周期延長，屬于極高剛性約束，短期僅可邊際提速，難以大幅壓縮周期。

四、客觀瓶頸2：設(shè)備結(jié)構(gòu)性緊缺、交期延長，主要集中在HBM先進封裝設(shè)備、EUV光刻機以及高端測試機等環(huán)節(jié)。

1）HBM后道封裝：從HBM3向HBM4迭代，單（層）芯片TSV數(shù)量由約HBM2E的5000-6000個激增至上萬個，致使刻蝕與電鍍工序耗時翻倍；同時，多層堆疊及鍵合升級帶來良率爬坡極具挑戰(zhàn)，嚴苛的KGD（已知良好晶粒）要求使整套測試耗時達標準DRAM的3-5倍。核心的TCB鍵合機與高端測試機交期普遍長達9-12個月以上。

2）前道制造：制程向1γ（1c/1d）節(jié)點演進，EUV光刻層數(shù)從1α節(jié)點的1-2層躍升至5-7層，同等產(chǎn)能下EUV機臺需求量激增3-4倍。據(jù)公司年報，截至2025年底，ASML總未交付訂單積壓量高達388億歐元，存儲客戶占比從2024年的32%躍升至40%，EUV交期拉長至18~24個月。據(jù)韓媒thelec報道，2026年3月下旬，SK海力士正式披露了規(guī)模高達約80億美元（11.9萬億韓元）的ASML極紫外設(shè)備采購長單，交期覆蓋至2027年底，搶單效應(yīng)凸顯。此外，高層數(shù)3D NAND深孔刻蝕及HBM電容互連刻蝕需求增長下，高深寬比刻蝕設(shè)備的POR（制程記錄）認證與產(chǎn)能爬坡周期也被大幅拉長，成為擴產(chǎn)的局部瓶頸。

五、客觀瓶頸3：HBM單位容量良品消耗晶圓及時長激增，DRAM/NAND縮進放緩，單晶圓產(chǎn)出容量難增加。

1）HBM的產(chǎn)能吞噬效應(yīng)：HBM因TSV物理面積占用（Die Size較同制程DDR5通常大20%-30%以上）、多層3D堆疊致使復(fù)合良率陡降及測試周期大幅拉長，生產(chǎn)等量容量的晶圓消耗量至少達標準DRAM的2.5-3倍，對傳統(tǒng)產(chǎn)能形成嚴重擠壓。

2）傳統(tǒng)制程縮進遭遇物理墻：DRAM進入10nm級別后，電容高寬比逼近極限，EUV設(shè)備引入帶來的單位資本開支邊際收益嚴重遞減；3D NAND邁向300+層深水區(qū)后面臨極高寬比的刻蝕災(zāi)難，被迫采用多層堆疊架構(gòu)（String Stacking）導致薄膜沉積與生產(chǎn)周期倍增。物理與工藝的結(jié)構(gòu)性限制使得單晶圓產(chǎn)出容量（GB per Wafer）難以有效增加，新增Capex大量用于填補“產(chǎn)能黑洞”，全行業(yè)有效Bit供應(yīng)增速將被長期壓制，構(gòu)成本輪存儲供需錯配及價格維持長期韌性的核心支撐。

六、投資策略：當前存儲原廠擴產(chǎn)面臨主客觀雙重約束，2026年有效產(chǎn)能釋放受限，預(yù)計新產(chǎn)能實質(zhì)釋放需待2027年底至2028年，且過程中供給增速上修空間有限。主觀方面，原廠歷經(jīng)周期寒冬后高度克制，Capex上修主要聚焦2027年后長期基建，新增產(chǎn)能釋放時點顯著滯后；客觀方面，擴產(chǎn)受制于諸多剛性的物理瓶頸，主要包括潔凈室建設(shè)周期漫長、核心設(shè)備交期拉長以及HBM的“產(chǎn)能吞噬效應(yīng)”。Agent AI時代存力為核心，行業(yè)迎長周期范式轉(zhuǎn)移，AI驅(qū)動的需求爆發(fā)與原廠擴產(chǎn)錯位致使缺貨常態(tài)化，預(yù)計供不應(yīng)求至少持續(xù)至2027年，漲價貫穿2026全年。

堅定看好存儲產(chǎn)業(yè)趨勢，核心推薦存儲原廠及貼近原廠的設(shè)計公司；關(guān)注存儲模組公司，短期業(yè)績爆發(fā)能力強。