每經(jīng)記者：曾子建 每經(jīng)編輯：畢陸名

4月10日，來(lái)自四川成都的四川好醫(yī)生云醫(yī)療科技集團(tuán)股份有限公司（以下簡(jiǎn)稱“好醫(yī)生云醫(yī)療”）再次向港交所遞交招股書，沖刺港交所上市。

好醫(yī)生云醫(yī)療深耕中國(guó)廣袤的基層醫(yī)療市場(chǎng)，業(yè)務(wù)直接服務(wù)超過(guò)67萬(wàn)家基層診所和藥店。然而，在38億元年?duì)I收的光環(huán)下，凈利潤(rùn)卻波動(dòng)明顯。此外，超過(guò)6億元的對(duì)賭贖回壓力，讓這場(chǎng)IPO（首次公開(kāi)募股）充滿了“生死時(shí)速”的意味。

更引人注目的是，公司的掌舵權(quán)已從創(chuàng)始人耿福能手中，交到了女兒耿介（GENG Jie）手中，一個(gè)典型的家族企業(yè)接班故事正在上演。

家族企業(yè)特征明顯，“80后”千金接班掌舵

好醫(yī)生云醫(yī)療的創(chuàng)始人為耿福能，其更知名的身份為好醫(yī)生藥業(yè)集團(tuán)董事長(zhǎng)。1986年，耿福能創(chuàng)立了好醫(yī)生藥業(yè)集團(tuán)。該集團(tuán)從一家藥材收購(gòu)門店逐步發(fā)展為一家集科、工、貿(mào)為一體，以生物醫(yī)藥為核心的“大健康”產(chǎn)業(yè)集團(tuán)。集團(tuán)下屬37家全資子公司、1家互聯(lián)網(wǎng)醫(yī)療平臺(tái)公司和3家醫(yī)貿(mào)公司。

2016年，耿福能創(chuàng)立了好醫(yī)生云醫(yī)療。如今，耿福能已逐步退居幕后，將公司的帥印交給了女兒耿介。招股書揭開(kāi)了公司濃厚的家族底色。股權(quán)結(jié)構(gòu)顯示，耿福能與其胞弟耿福昌通過(guò)四川佳能達(dá)持股32.79%；耿介通過(guò)云醫(yī)療香港持股21.21%；耿福能之子耿越飛控制的橫琴國(guó)醫(yī)投資持股5.40%；此外還有由家族控制的橫琴云醫(yī)療、佳越瑞禾等持股平臺(tái)。通過(guò)一致行動(dòng)協(xié)議，耿福能、耿介、耿越飛等家族成員共同控制公司約65.99%的表決權(quán)。

39歲的耿介，是這場(chǎng)接班大戲的核心人物。她擁有加拿大滑鐵盧大學(xué)數(shù)學(xué)學(xué)士學(xué)位，在接班前已在好醫(yī)生藥業(yè)集團(tuán)歷練多年，擔(dān)任過(guò)董事會(huì)主席助理、執(zhí)行副總經(jīng)理等職。自2019年7月起，她出任好醫(yī)生云醫(yī)療董事會(huì)主席，負(fù)責(zé)公司整體戰(zhàn)略與管理。她的丈夫薛源擔(dān)任公司執(zhí)行董事兼首席技術(shù)官，兄長(zhǎng)耿越飛則擔(dān)任非執(zhí)行董事。這種“父輩創(chuàng)業(yè)、子女接班、姻親賦能”的模式，構(gòu)成了中國(guó)家族企業(yè)傳承的一個(gè)典型樣本。

38億元營(yíng)收背后的“增收不增利”困局

好醫(yī)生云醫(yī)療將自己定位為中國(guó)基層醫(yī)療終端的“賣水人”和賦能者。其商業(yè)模式并不直接面向C端患者，而是通過(guò)B2B模式，為遍布中國(guó)縣鎮(zhèn)鄉(xiāng)村的基層醫(yī)療機(jī)構(gòu)（村衛(wèi)生室、診所）和基層藥店（單體藥店、中小連鎖）提供一站式解決方案。

截至2025年底，公司已直接服務(wù)超過(guò)67.05萬(wàn)家基層醫(yī)療終端，覆蓋了全國(guó)99%以上的縣級(jí)行政區(qū)。灼識(shí)咨詢報(bào)告顯示，按2024年收入計(jì)，公司在中國(guó)基層醫(yī)療藥品直供市場(chǎng)排名第二，在檢驗(yàn)診斷解決方案市場(chǎng)位列第一。

過(guò)去三年，公司的營(yíng)收增長(zhǎng)堪稱穩(wěn)?。簭?023年的30.65億元，增長(zhǎng)至2024年的32.64億元，再到2025年的38.23億元。

然而，與營(yíng)收的穩(wěn)步攀升形成鮮明對(duì)比的，是凈利潤(rùn)如“過(guò)山車”般的劇烈波動(dòng)。2023年，公司凈利潤(rùn)為6247.9萬(wàn)元；2024年驟降至3780.6萬(wàn)元，同比下滑約39.5%；2025年雖反彈至5405.2萬(wàn)元，但仍未回到2023年高點(diǎn)。

公司在招股書中表示，過(guò)去三年，公司收入持續(xù)增長(zhǎng)，但年內(nèi)利潤(rùn)出現(xiàn)波動(dòng)，主要原因是權(quán)益股份贖回負(fù)債公允價(jià)值變動(dòng)帶來(lái)的利潤(rùn)波動(dòng)。不過(guò)，利潤(rùn)波動(dòng)背后，毛利率持續(xù)下滑，也是重要原因。

報(bào)告期內(nèi)，公司整體毛利率從2023年的29.9%，一路下滑至2024年的26.4%，再到2025年的22.9%，兩年間下降了7個(gè)百分點(diǎn)。

對(duì)賭協(xié)議“倒計(jì)時(shí)”，上市成“背水一戰(zhàn)”

此次沖刺港股，好醫(yī)生云醫(yī)療計(jì)劃將募集資金用于幾個(gè)關(guān)鍵方向：發(fā)展全國(guó)倉(cāng)儲(chǔ)設(shè)施和優(yōu)化倉(cāng)儲(chǔ)網(wǎng)絡(luò)、加強(qiáng)全國(guó)業(yè)務(wù)發(fā)展和客戶覆蓋能力、進(jìn)一步開(kāi)發(fā)及優(yōu)化服務(wù)及解決方案、開(kāi)發(fā)強(qiáng)大研發(fā)環(huán)境以賦能集成醫(yī)療衛(wèi)生市場(chǎng)，以及潛在的戰(zhàn)略投資及并購(gòu)等。

然而，比募資用途更牽動(dòng)市場(chǎng)神經(jīng)的，是那份高懸頭頂?shù)摹皩?duì)賭協(xié)議”。

招股書披露，“對(duì)賭協(xié)議”涵蓋A輪、B輪及其他若干投資者。其中，A輪投資1.43億元，B輪投資2000萬(wàn)元，2025年又與若干投資者簽訂了投資協(xié)議，以約1.25億元發(fā)行312.44萬(wàn)股股份；以2.28億元轉(zhuǎn)讓723.79萬(wàn)股股份。

《川商》雜志報(bào)道，根據(jù)協(xié)議，若好醫(yī)生云醫(yī)療未能在2026年12月31日前實(shí)現(xiàn)合格上市（即港交所主板上市）或被并購(gòu)，上述投資者有權(quán)要求公司贖回其股份，贖回價(jià)格一般為投資本金的1倍或1.2倍，并加上6%至8%的年化利息。截至2025年末，好醫(yī)生云醫(yī)療的權(quán)益股份贖回負(fù)債為6.23億元。

這意味著，此次港交所IPO對(duì)于好醫(yī)生云醫(yī)療而言，已不僅僅是一次普通的融資，更是一場(chǎng)關(guān)乎現(xiàn)金流安全的“生死時(shí)速”。若上市失敗，贖回義務(wù)將給公司帶來(lái)較大的現(xiàn)金流壓力。

究竟好醫(yī)生云醫(yī)療是否有信心能順利在港交所上市，若不能在年內(nèi)完成上市，公司因“對(duì)賭協(xié)議”而面臨的較大現(xiàn)金流壓力，公司將如何應(yīng)對(duì)？針對(duì)市場(chǎng)關(guān)心的問(wèn)題，《每日經(jīng)濟(jì)新聞》記者通過(guò)電郵聯(lián)系公司。截至發(fā)稿，好醫(yī)生云醫(yī)療尚未就上述采訪問(wèn)題予以回應(yīng)。