文/債市邦

這輪債市，突然又有了24年那種熟悉的樣子。

白天盤面一拉，交易員群里最常見的一句話不是“要不要追”，而是：“券又被搶沒了！”

國債期貨全線上漲，30年國債期貨實(shí)現(xiàn)7連紅。10年期國債活躍券跌破1.8%的重要心理關(guān)口，下到1.7%可能也是時(shí)間問題了。

地方債招標(biāo)也是熱得發(fā)燙，云南30年地方債，全場倍數(shù)直接沖到了32倍，發(fā)行利差顯著壓縮。

市場給人的感覺：錢還很多，市場又開始往長端挪了。

01 邏輯變化：從“短端躺贏”到“長端補(bǔ)漲”

這波上漲，和之前那種“短端躺贏”的邏輯不太一樣。

之前大家賺的是資金寬松的錢，拼命買有確定性的短端。

3年期AA+企業(yè)債和1年期股份行存單利率，2月到現(xiàn)在下行超過10個(gè)BP。

最近現(xiàn)在開始有點(diǎn)變味了。

短端已經(jīng)被買得比較滿，2年、3年、5年這些地方，估值壓得極低。擁擠感越來越明顯，收益率下到這個(gè)位置，賠率已經(jīng)不舒服了。

真正還有賠率的，反而是前段時(shí)間一直被通脹預(yù)期壓著的長端和超長端。

說白了，市場開始從“錢多買短”，切到了“錢多買長”。這是近期最重要的變化。

02 “地量”操作：央媽在修壩，市場在淤積

最近央媽的逆回購操作很克制，到了“地量”的程度。

表面看，好像是在收著手。

但市場并沒有因此緊起來，反而資金價(jià)格還在低位晃著。

DR007 還在 1.37% 附近，Shibor 短端也處在低位。

今天央行主管媒體《金融時(shí)報(bào)》專門出來解釋：連續(xù)地量操作，不是轉(zhuǎn)向，是供需變化。

不是媽不疼了，而是市場真的不缺錢啊。

看看一季度金融數(shù)據(jù)就知道，3.4個(gè)百分點(diǎn)的 M2-M1 剪刀差，揭示了“寬貨幣、弱信用”的現(xiàn)實(shí)。

信貸需求沒起來，銀行的錢流不到實(shí)體，只能回流銀行間。

總量沒有明顯加碼，但體感上就是松。

這種寬松，本質(zhì)上是“被動式寬松”。

03 30年的狂熱：全市場都在做“平坦化”

今天最有代表性的說法是：“全市場都在搶30年期國債”。 這真的一點(diǎn)都不夸張。

盤口上，賣盤一出來很快就被吃掉。

大資金正在成批量地從中短端切去超長端，做的就是利差修復(fù)。

市場達(dá)成了統(tǒng)一認(rèn)識：當(dāng)前是長端補(bǔ)漲和曲線壓平的黃金窗口。

大家敢搶，是因?yàn)閾?dān)憂在松動。

3月 PPI 雖然轉(zhuǎn)正，但核心 CPI 只有 1.1%，這種“帶刺的通脹”是輸入型的。

只要內(nèi)需還沒爆發(fā)，央行就不會猛踩剎車。

甚至因?yàn)橛蛢r(jià)擠壓內(nèi)需，市場反而更博弈降準(zhǔn)降息。

04 盯著這三個(gè)“硬變量”

這波行情，更像修復(fù)，不完全是反轉(zhuǎn)。

真正懸在頭上的，其實(shí)是接下來這三個(gè)變量：

資金面的“溫和糾偏”。短期顯著收緊概率不大，但如果 DR001 長期偏離政策利率太多，央媽還是會做點(diǎn)糾偏。

現(xiàn)在的市場預(yù)期是：央媽想把 DR001 往 1.3% 的中樞引一引。力度未必大，但會殺傷情緒。

特別國債的“供給靴子”。現(xiàn)在長端敢漲，是因?yàn)楣┙o壓力還沒砸到盤面上。等發(fā)行計(jì)劃落地，尤其是 30 年期限怎么分布，市場會重新算賬。

如果30年供給超預(yù)期，這波漲出來的，隨時(shí)可能跌回去。

基本面的“邊際改善”。眼下是典型的寬貨幣、窄信用，環(huán)境利多。

但二季度建筑業(yè)、投資數(shù)據(jù)如果真的邊際修復(fù)，通脹預(yù)期重新抬頭，長端下行的空間就會被壓縮。

05 寫在最后

對下一步市場，阿邦的判斷是：

短期內(nèi)，長端和超長端的補(bǔ)漲邏輯還沒走完。

在資金沒有明顯轉(zhuǎn)向、供給靴子沒落地前，長債依然有交易價(jià)值。

但中期看，這更像是一段波段。越往后走，市場越要從“錢多”重新回到“供給、基本面和央媽態(tài)度”上。

屆時(shí)，這幾天漲得最狠的地方，往往也是波動最大的地方。

操作上，別無腦追，要看信號：一是資金價(jià)格有沒有抬升，二是特別國債發(fā)行結(jié)構(gòu)。

信號不壞，修復(fù)邏輯就在；信號一轉(zhuǎn)，趕緊收網(wǎng)。

現(xiàn)在最強(qiáng)的邏輯，依然是“錢多但信用不強(qiáng)”。

下一步?jīng)Q勝負(fù)的，是看這種“錢多”的狀態(tài)，什么時(shí)候開始變化。