逆周期政策的力度如果在某一個時間遠遠大于市場預期，就能改變市場預期，引導市場預期，讓市場跟著政策預期的方向走

當前中國經(jīng)濟的供強需弱矛盾突出。內(nèi)需不足仍然是當前經(jīng)濟運行的主要制約因素，2026年經(jīng)濟持續(xù)改善的關(guān)鍵在于擴大內(nèi)需。中國有充裕的擴大內(nèi)需政策工具，難點在于究竟使用什么樣的政策工具，采取多大的政策力度擴大內(nèi)需，這在目前的宏觀經(jīng)濟政策討論中還存在諸多爭議。

通過更充分地認識需求不足的危害，理解需求不足的原因，有助于我們在擴大內(nèi)需的政策選擇上堅定信心，精準發(fā)力，早日打破需求不足局面。

為什么要高度重視擴大內(nèi)需

1.需求不足直觀的危害有哪些

需求不足最直接的后果是企業(yè)商品和服務的銷路不好，這會帶來一系列的連鎖反應：（1）企業(yè)收入和盈利下降，破產(chǎn)企業(yè)大幅增加，沒有破產(chǎn)的企業(yè)不愿意投資擴張。（2）全社會新增就業(yè)機會大幅下降，產(chǎn)能利用率下降，勞動、資本得不到充分利用，實際GDP（國內(nèi)生產(chǎn)總值）增速低于潛在GDP增長，帶來巨大資源浪費。（3）全社會的財富縮水。企業(yè)盈利下降同時會帶來企業(yè)估值下降、土地和房地產(chǎn)價格下降。（4）信心和預期弱化。企業(yè)盈利下降、勞動收入下降和財富縮水如果持續(xù)得不到改善，企業(yè)和居民對未來的預期和信心不斷弱化。

2.需求不足不太直觀的危害

需求不足還有些危害不是很直觀。比較突出的有：

（1）對營商環(huán)境的不利影響。需求不足環(huán)境下，不僅是企業(yè)盈利和居民收入下降，政府稅收也顯著下降。以中國的情況來看，需求不足帶來的不僅是政府稅收下降，地方政府土地收入也顯著下降。過去兩年，很多地方政府的綜合財力大幅下降。地方政府對企業(yè)的欠賬大量增加，地方政府為了應對支出壓力會加強稅收征管力度，各種罰款也增加，極個別地方甚至出現(xiàn)了“遠洋捕撈”現(xiàn)象。

（2）對外經(jīng)貿(mào)關(guān)系的不利影響。需求不足環(huán)境下，進口動力減弱，企業(yè)在本國市場競爭激烈且難以盈利，出口和出海成為很多企業(yè)的選擇，貿(mào)易順差不斷放大，這勢必會引起貿(mào)易伙伴的不滿，有些貿(mào)易伙伴會采取關(guān)稅和非關(guān)稅壁壘保護國內(nèi)產(chǎn)業(yè)。

（3）收入分配的不利影響。需求不足環(huán)境下，勞動力市場競爭力最弱的群體往往最先減少勞動時間、降低工資甚至丟掉工作，而這些競爭力最弱的勞動群體往往是中低收入群體，收入分配惡化會因此加劇。

（4）新生力量的不利影響。需求不足環(huán)境下，企業(yè)首選的往往是減少新增員工，減少新增項目，企業(yè)選擇先活下去再謀發(fā)展，新生力量在需求不足環(huán)境下受到更大沖擊。

（5）金融體系穩(wěn)定的不利影響。需求不足環(huán)境下企業(yè)和居民的償債能力下降，資產(chǎn)價格下降，金融機構(gòu)不良率上升，這些會威脅到金融體系穩(wěn)定。

需求不足的危害還不止這些，需求不足影響的是整個經(jīng)濟系統(tǒng)，經(jīng)濟體系中的方方面面都會受到負面影響。

3.中國當前經(jīng)濟運行最突出的制約因素是需求不足

就中國近年來的情況看，經(jīng)濟運行的典型特征是供給強、需求弱?？垂┙o方，中國在產(chǎn)業(yè)升級方面取得了長足進步。不僅“新三樣”成績斐然，中國在農(nóng)業(yè)經(jīng)濟作物、中高端制造業(yè)和部分服務業(yè)領域取得了生產(chǎn)率快速進步。中國在越來越多的領域成為新的世界冠軍，中國制造的全球市場競爭力持續(xù)提升，越來越多的產(chǎn)業(yè)快速邁入高質(zhì)量發(fā)展階段。

但是在這樣的背景下，這些年中國經(jīng)濟仍然存在預期偏弱、就業(yè)和居民收入增長壓力較大、企業(yè)增產(chǎn)不增收等問題。這些都是非常典型的需求不足的表現(xiàn)，需求不足成為經(jīng)濟成長的主要矛盾。著力解決好需求不足問題，中國經(jīng)濟的面貌會有更明顯的改善。

為什么會有內(nèi)需不足

需求不足是數(shù)量眾多的居民和企業(yè)相互作用的結(jié)果，是個非常復雜的經(jīng)濟現(xiàn)象。從微觀個體的經(jīng)驗很難理解全社會的需求不足，需要借助一些抽象思維才能理解需求不足。得益于持續(xù)百年的研究，經(jīng)濟學界對需求不足有了較為系統(tǒng)的認識，可以把需求不足的原因分解為三個層面。

1.經(jīng)濟發(fā)展階段

需求不足是個“富貴病”。低收入、生產(chǎn)能力落后的國家絕大多數(shù)時候面臨的挑戰(zhàn)是供給不充分和通貨膨脹，很少遇到需求不足。當一個國家的生產(chǎn)能力、收入水平成長到一定高度后，會越來越頻繁地遇到需求不足的挑戰(zhàn)。學術(shù)界對此做出了兩方面的解釋：一是隨著收入增長，在市場自發(fā)力量作用下，收入分配會越來越多集中在高收入群體，而高收入群體的邊際消費傾向更低，這會造成全社會邊際消費傾向下降。

二是隨著收入增長，資本存量越來越高，資本邊際回報率持續(xù)下降。一方面是邊際消費傾向下降，另一方面是資本邊際回報率下降，需求不足會更容易發(fā)生。除了這兩個原因，有研究者從人口年齡角度解釋消費需求的下降。隨著收入水平提高，預期壽命和退休后的生存時間延長，為了保持退休后的生活所需，家庭部門會減少消費。還有研究機構(gòu)從IT產(chǎn)業(yè)發(fā)展角度解釋投資需求下降，就谷歌、微軟、亞馬遜、騰訊等這些新一代IT產(chǎn)業(yè)大公司而言，盡管企業(yè)的市場價值非常高，但是所需的實物投資非常少。

中國經(jīng)濟自2012年以來的宏觀經(jīng)濟周期特征從“易熱難冷”轉(zhuǎn)向了“易冷難熱”，需求不足更頻繁出現(xiàn)。這與中國經(jīng)濟所處的發(fā)展階段變化有很大關(guān)系。2012年之前，中國經(jīng)濟處于工業(yè)化和城市化的高峰期，以鋼鐵、能源、化工、裝備制造為代表的行業(yè)正處于快速發(fā)展時期，信貸需求非常高，由此帶來的信貸增長和全社會購買力增長非?？?，需求很旺，經(jīng)濟容易過熱。2012年以后，中國經(jīng)濟工業(yè)化的發(fā)展路徑更加側(cè)重質(zhì)量提升而非數(shù)量擴張，很多硬件投資已經(jīng)有了較好的基礎，進一步擴大投資的空間收窄，投資增長和信貸需求顯著放緩，由此所帶來的全社會購買力也大幅下降，需求不足現(xiàn)象更頻繁出現(xiàn)。

需求不足在進入經(jīng)濟更高發(fā)展階段以后會更頻繁出現(xiàn)，在每次需求不足出現(xiàn)之前往往都會有一個或者幾個非常具體的誘因，或者說讓需求不足突然顯現(xiàn)出來的觸發(fā)點。

2.誘因

需求不足的誘發(fā)原因有很多，常見的誘因是房地產(chǎn)或者股票市場資產(chǎn)價格泡沫破滅。大蕭條和日本“失去二十年”都是從資產(chǎn)價格泡沫破滅拉開序幕。前期過度的緊縮政策、外部經(jīng)濟環(huán)境的驟然變化、公共衛(wèi)生事件也可能成為需求不足的誘因。以中國幾次比較突出的需求不足情況來看，1998年爆發(fā)的東南亞金融危機和2008年爆發(fā)的全球金融危機都觸發(fā)了隨后的需求不足，2020年暴發(fā)的新冠疫情和2021年下半年開始的房地產(chǎn)市場大幅下滑也出現(xiàn)了需求不足。

有各種各樣的誘因會觸發(fā)需求不足，但是僅憑誘因還遠不足以完整地理解需求不足。股票市場價格泡沫破滅以后，后續(xù)還有一系列的市場連鎖反應會放大需求不足。

3.市場失靈

這是需求不足最重要的環(huán)節(jié)。通過一個例子可以更好理解這個問題。假設房間里有A、B、C三個人，每個人的支出是另一個人的收入，A的支出是B和C的收入，B的支出是A和C的收入。三個人之間的互動構(gòu)成了一個經(jīng)濟體。不管A最初有什么誘因，突然有一天不愿意花錢了，接下來這個系統(tǒng)會發(fā)生什么變化？當A突然不愿意花錢時，B和C的收入會下降。可以把B和C分別想象成企業(yè)和居民，企業(yè)的收入和盈利下降會減少投資，居民的收入下降會減少消費，B和C的支出會下降。接下來又會發(fā)生什么呢，B和C的支出下降后A的收入又會下降，A的支出進一步下降，這樣就形成一個A、B、C之間自我放大的負向循環(huán)。在這個過程當中，每一個經(jīng)濟個體的行為都是維護自身利益的理性行為，但是加在一起的結(jié)果是每一個個體的情況都變得更糟糕，這是典型的市場失靈。

還需要指出的一點是，在A、B、C的自我放大負向循環(huán)當中，有快變量和慢變量之分。投資的波動幅度遠大于消費波動幅度，投資是快變量而消費是慢變量；企業(yè)盈利波動幅度往往遠大于勞動者收入波動幅度，企業(yè)盈利是快變量而勞動者收入是慢變量。信貸和金融資產(chǎn)價格的波動幅度較大，也是快變量。在自我放大負向循環(huán)中，投資、信貸、企業(yè)盈利這些快變量帶動全社會收入下降，傳遞到消費和勞動者收入這些慢變量的下降，再進一步反饋到快變量上面。需求不足是快變量拉著慢變量一起下行。

就中國近年來的情況看，房地產(chǎn)市場經(jīng)歷了劇烈調(diào)整，隨之而來的是地方政府稅收和賣地收入大幅下降，地方政府支出增長受到限制。房地產(chǎn)投資和地方政府支出在全國總支出的占比很高，這部分支出下降以后，其他部門的收入，包括其他行業(yè)企業(yè)的收入和居民收入都隨之顯著下降，這又會引發(fā)新一輪的收入和支出下行壓力，需求不足隨之而來。

打破需求不足的政策選擇

充分認識到需求不足的成因，才能有針對性地解決好需求不足問題。針對需求不足形成的原因，打破需求不足的應對政策提出了四個方面的要求。

第一，打破需求不足，不求面面俱到，需要打破傳遞。需求不足背后有與發(fā)展階段相關(guān)的結(jié)構(gòu)性原因，有與經(jīng)濟周期相關(guān)或者外部環(huán)境變化這樣的誘因。打破需求不足的策略，不是在短期內(nèi)把各種各樣造成問題的原因都解決了，而是打破需求不足的傳遞環(huán)節(jié)，盡可能地減少傷害。

通過調(diào)節(jié)收入分配提高低收入群體的收入，通過結(jié)構(gòu)改革激發(fā)消費和私人投資，通過優(yōu)化國際經(jīng)濟金融治理秩序減少外部沖擊對中國的不利影響，這些都有助于擴大內(nèi)需。但是，當內(nèi)需不足比較嚴重的時候，這些策略往往并非政策首選。一是因為這些改革政策會遇到較多掣肘，達成政策共識不容易，短期內(nèi)未必能促成改革；二是哪怕促成了改革，這些改革需要較長的時間才能發(fā)揮作用，短期內(nèi)對擴大內(nèi)需的幫助有限；三是需求不足破壞力最大的地方在于自我放大的市場失靈，結(jié)構(gòu)改革政策并不能有效解決這個問題，即便改革政策到位了，可能還是難以擺脫需求不足。

以寬松貨幣政策和擴張性財政政策為代表的逆周期政策，是打破需求不足的首選政策工具。選擇兩類政策并非看不到需求不足背后的結(jié)構(gòu)性原因，并非放棄結(jié)構(gòu)性改革，而是在短期內(nèi)盡快打破需求不足的傳遞鏈條。即便是在一些結(jié)構(gòu)性矛盾沒有及時解決的情況下，盡快阻斷需求不足帶來的傷害。這是打破需求不足更加務實也可行的做法，也是政策實踐中普遍采取的做法。

逆周期政策和結(jié)構(gòu)改革政策的結(jié)合是最理想的做法，前者是打破需求不足的傳遞鏈條，減少需求不足危害；后者是減少需求不足爆發(fā)的概率、提高經(jīng)濟的韌性與活力。這也正是中國目前的選擇，逆周期政策和改革政策并用，但是在不同時期的著力點上還是要有所側(cè)重，形成合理的政策配合。

第二，打破需求不足，需要跳出常態(tài)，跳出市場邏輯。正常經(jīng)濟環(huán)境下，每個經(jīng)濟主體按照市場邏輯行事，市場主體之間達成相互成就的共贏結(jié)果。需求不足環(huán)境下，每個市場主體按照市場邏輯行事，結(jié)果是每個主體的情況都會更加惡化。這種情況下，必須跳出常態(tài)、跳出市場邏輯的外部力量才能打破需求不足局面。

對于政府支出，正常市場運行狀況下保持基本的財政收支平衡，對公共投資項目保持一定的收益回報要求都是合理選擇。但是在需求不足環(huán)境下，堅守財政收支平衡會造成財政支出收縮，堅守公共投資的收益回報會面臨沒有項目可做的局面，這些都會讓需求不足更加嚴重。必須站在財政之外的整體宏觀經(jīng)濟層面看財政，站在單個項目收益之外的宏觀經(jīng)濟收益看公共投資支出，才能用好政府支出的力量打破需求不足。逆周期財政政策的基本原則是政府支出增速大于名義GDP增速，這樣才能通過政府的支出帶動非政府部門的收入和支出水平提高。

對于貨幣政策，需要引導真實利率的充分下行，真實利率要低于中性利率才能對市場自發(fā)的需求回升起到持續(xù)支撐。真實利率是名義利率減去預期通貨膨脹率，真實利率太高會遏制企業(yè)投資，遏制居民買房和購買耐用品，私人部門不具備可持續(xù)的自我恢復力量。降低真實利率，要求貨幣當局要根據(jù)通脹預期的變化充分下調(diào)政策利率，政策利率的下行幅度要大于通脹預期的下行幅度。在政策利率已經(jīng)貼近于零、下降空間很有限的情況下，可以通過量化寬松政策和貨幣當局對未來通脹目標的堅決表態(tài)，壓低真實利率。就中國目前的情況而言，政策利率調(diào)整還有空間，貨幣政策發(fā)揮作用的潛力還很充裕。

第三，打破需求不足，是在和時間賽跑，用快變量拉著慢變量。需求不足是自我放大的負向循環(huán)，越早打破代價越低，時間越長代價越高。擴大需求的政策發(fā)力點有很多，消費、投資都能擴大需求，要找到事半功倍的政策發(fā)力點才能以更低代價打破需求不足。政策發(fā)力點需要瞄準短期內(nèi)能夠有快速變化的變量，比如資產(chǎn)價格，比如政府舉債和公共投資，這些變量可以在短期內(nèi)有明顯的較大變化。通過拉動快變量的快速回升，帶動全社會支出和收入的回升，進而帶動消費、居民收入這些慢變量的回升，這樣能起到事半功倍的效果。如果把著力點放在了慢變量，花費很大政策資源帶動的慢變量回升也很有限，這樣就起不到事半功倍的效果。

擴大投資和擴大消費二者之間并非此消彼長的對立關(guān)系，而是相互促進的互補關(guān)系。從過去的經(jīng)驗數(shù)據(jù)來看，投資和消費高度正相關(guān)，二者絕大多數(shù)時間都是同漲同跌，這背后的原因在于投資和消費增長都會帶動全社會收入提高，帶動更進一步的投資和消費提高，特別是在需求不足，資源得不到充分利用的情況下，這種互補作用更突出。

第四，打破需求不足，要集中精力，要用殲滅戰(zhàn)不用消耗戰(zhàn)。當需求不足發(fā)酵并成為經(jīng)濟運行主要矛盾的時候，其他事情先放放，集中精力先解決好需求不足。需求不足環(huán)境下，很多經(jīng)濟矛盾甚至是社會矛盾集中爆發(fā)，需要解決的矛盾和問題線索很多，越是這種時候，越是要從宏觀經(jīng)濟的大局角度想問題。集中精力打破了需求不足局面，很多問題可能就隨之而去，不用再去一件一件解決。打破需求不足的逆周期政策工具，無論是擴大政府支出，還是更加寬松的貨幣政策，難以避免地會遇到來自不同部門和群體的不同意見。堅定地用好、用足逆周期政策，把需求不足這個主要矛盾解決了，把經(jīng)濟運行總的勢頭搞對了，政策空間會隨之打開，方法總比問題多。

逆周期政策工具的力度至關(guān)重要。逆周期政策如果低于市場預期或者與市場預期持平，那就很難起到扭轉(zhuǎn)市場預期的作用，未來還需要耗費更多的政策打消耗戰(zhàn)。逆周期政策的力度如果在某一個時間遠遠大于市場預期，就能改變市場預期，引導市場預期，讓市場跟著政策預期的方向走，這樣一場殲滅戰(zhàn)不僅消耗更少的政策資源，而且效果也更突出。