撰稿|貝多

來(lái)源|貝多商業(yè)&貝多財(cái)經(jīng)

近日，AR眼鏡公司XREAL遞交招股書，計(jì)劃在港交所主板上市，中金公司和花旗擔(dān)任聯(lián)席保薦人。這份一共366頁(yè)的招股書，首次向外界攤開了這家智能眼鏡賽道"老玩家"的成色。

據(jù)貝多商業(yè)&貝多財(cái)經(jīng)了解，XREAL成立于2017年，前身為Nreal，其核心業(yè)務(wù)是設(shè)計(jì)、開發(fā)及銷售消費(fèi)級(jí)AR眼鏡及相關(guān)軟件生態(tài)。若此次港股上市成功，XREAL有望成為"全球智能眼鏡第一股"。

特別說明的是，XREAL創(chuàng)始人兼CEO徐馳還在朋友圈寫道："從Nreal到XREAL，七年后，我們帶著一份366頁(yè)的招股書，再一次出發(fā)。"這句話，既是創(chuàng)業(yè)歷程的總結(jié)，也是資本故事的新起點(diǎn)。

一、三年累計(jì)虧損超20億，營(yíng)收增速卻跑贏虧損收窄速度

招股書顯示，XREAL的財(cái)務(wù)狀況正處于"虧損收窄、營(yíng)收提速"的關(guān)鍵轉(zhuǎn)型期。

2023年至2025年，XREAL的營(yíng)收分別約為3.90億元、3.94億元、5.16億元。其中，2025年同比增長(zhǎng)30.8%，較2024年的增速（1%）大幅躍升。三年累計(jì)凈虧損分別為8.82億元、7.09億元、4.56億元，虧損持續(xù)收窄，三年合計(jì)虧損約20.47億元。

按非國(guó)際財(cái)務(wù)報(bào)告準(zhǔn)則計(jì)量，XREAL于2023年、2024年和2025年的經(jīng)調(diào)整凈利潤(rùn)分別約為-4.37億元、-3、75億元和-2.50億元，合計(jì)虧損金額約為10.63億元。

從單年數(shù)據(jù)看，XREAL的虧損收窄速度快于營(yíng)收增速。2025年凈虧損4.56億元，較2023年減虧約48%，展現(xiàn)出規(guī)模效應(yīng)逐步釋放的積極信號(hào)。然而，5.16億元營(yíng)收對(duì)應(yīng)4.56億元凈虧損，意味著XREAL距離盈虧平衡仍有相當(dāng)距離，商業(yè)模式的可持續(xù)性仍待驗(yàn)證。

更值得關(guān)注的是，XREAL三年累計(jì)銷量約40萬(wàn)臺(tái)，2025年銷量超過13.2萬(wàn)臺(tái)。對(duì)于一家成立近九年的公司而言，這一銷量數(shù)字并不算大——換言之，AR眼鏡市場(chǎng)整體仍處于早期滲透階段，XREAL的成長(zhǎng)空間與市場(chǎng)天花板同樣巨大。

二、全球AR眼鏡四連冠：市場(chǎng)份額與Google合作雙輪驅(qū)動(dòng)

如果說財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)是"現(xiàn)在時(shí)"，那么市場(chǎng)地位則是"未來(lái)時(shí)"的支撐。

根據(jù)招股書援引艾瑞咨詢的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，按銷售收入計(jì)算，XREAL在2022年至2025年期間，連續(xù)位居全球AR眼鏡市場(chǎng)首位；2025年，XREAL在全球涵蓋AR眼鏡、無(wú)顯示眼鏡的整體智能眼鏡市場(chǎng)中，按銷售收入排名第二。據(jù)IDC數(shù)據(jù)，XREAL連續(xù)四年位居全球AR眼鏡市場(chǎng)銷量第一。2024年上半年，XREAL占據(jù)全球市場(chǎng)47.2%的份額。

亮眼的市場(chǎng)地位背后，是XREAL在技術(shù)研發(fā)上的持續(xù)投入。XREAL在招股書中強(qiáng)調(diào)了其"全棧式"的技術(shù)布局，包括自主研發(fā)的X-Prism光學(xué)引擎、專用協(xié)處理器整合、算法與軟件開發(fā)能力，以及2024年發(fā)布的自研首顆芯片X1。

更重要的是，XREAL與Google的深度綁定，為其未來(lái)發(fā)展提供了強(qiáng)有力的生態(tài)背書。2024年12月12日，在紐約舉辦的Android XR發(fā)布會(huì)上，Google正式宣布與XREAL達(dá)成戰(zhàn)略合作。

2025年5月，Google I/O開發(fā)者大會(huì)上，XREAL與Google聯(lián)合發(fā)布新一代AR眼鏡Project Aura，這是全球首款為Android XR平臺(tái)打造的旗艦級(jí)AR眼鏡。

XREAL作為Google全球AR領(lǐng)域首家且唯一合作的中國(guó)企業(yè)，標(biāo)志著其在全球XR生態(tài)中占據(jù)了核心位置。

三、徐馳其人：從英偉達(dá)到Magic Leap，創(chuàng)始人背景成融資招牌

招股書之外，XREAL創(chuàng)始人徐馳的個(gè)人履歷同樣值得關(guān)注。

據(jù)貝多商業(yè)&貝多財(cái)經(jīng)了解，徐馳曾任職于英偉達(dá)（NVIDIA）及Magic Leap，參與光學(xué)顯示技術(shù)研發(fā)。2017年回國(guó)創(chuàng)立消費(fèi)級(jí)AR眼鏡品牌NREAL（現(xiàn)稱XREAL），現(xiàn)任公司CEO，提出"AR將是下一代計(jì)算平臺(tái)"的核心判斷。

其中，聯(lián)合創(chuàng)始人肖冰為首席光學(xué)科學(xué)家，負(fù)責(zé)監(jiān)督智能眼鏡光學(xué)顯示模塊及前沿技術(shù)的研發(fā)工作。算法負(fù)責(zé)人吳克艱則主導(dǎo)了空間計(jì)算算法的開發(fā)。這種"技術(shù)派"創(chuàng)始團(tuán)隊(duì)背景，是XREAL在過去幾年中獲得眾多明星資本青睞的重要原因。

天眼查App顯示，XREAL于2018年完成A輪融資，投資方包括順為資本、愛奇藝等；2019年完成A+輪融資，投資者包括順為資本、Alibaba等。此后的多輪融資中，XREAL吸引了紅杉中國(guó)、高瓴創(chuàng)投等知名機(jī)構(gòu)的參與。

四、海外收入占比超70%，印度市場(chǎng)成全球化關(guān)鍵

從收入結(jié)構(gòu)看，XREAL是一家高度國(guó)際化的公司。

招股書顯示，XREAL業(yè)務(wù)的全球化程度較高，2025年海外收入占比超過70%，銷售網(wǎng)絡(luò)覆蓋40個(gè)國(guó)家和地區(qū)。2025年，XREAL在印度市場(chǎng)的表現(xiàn)尤為突出，成為海外增長(zhǎng)的重要引擎。

進(jìn)入2026年，XREAL的全球化布局仍在加速。根據(jù)招股書披露，2026年XREAL還發(fā)布了ROG XREAL R1（游戲聯(lián)名）、Project Helen（入門級(jí)）、Project Aura（Google Android XR旗艦）等產(chǎn)品，全面覆蓋從入門到高端的智能眼鏡市場(chǎng)。

值得關(guān)注的是，XREAL與Google的合作不僅是產(chǎn)品層面的，更是生態(tài)層面的。隨著Android XR平臺(tái)的推出，XREAL有望借助Google的生態(tài)優(yōu)勢(shì)，進(jìn)入更廣闊的消費(fèi)電子市場(chǎng)。

五、賽道紅利與商業(yè)化挑戰(zhàn)：AR眼鏡的"春天"還有多遠(yuǎn)？

綜合來(lái)看，XREAL招股書的出爐，是整個(gè)智能眼鏡賽道的標(biāo)志性事件。

從賽道角度看，全球智能眼鏡市場(chǎng)正處于爆發(fā)前夜。據(jù)艾瑞咨詢數(shù)據(jù)，2025年全球智能眼鏡市場(chǎng)持續(xù)擴(kuò)大，中國(guó)市場(chǎng)增速尤為顯著。在AI大模型火熱的大背景下，AR眼鏡被視作"AI最好的硬件載體之一"，行業(yè)前景看好。

但從XREAL自身看，挑戰(zhàn)同樣不容忽視。三年虧損超20億、距離盈虧平衡尚遠(yuǎn)、AR眼鏡市場(chǎng)滲透率仍處低位——這些都是XREAL上市后必須面對(duì)的現(xiàn)實(shí)。更重要的是，Apple Vision Pro的推出、Meta Ray-Ban的成功、Google Android XR的入局，意味著智能眼鏡賽道的競(jìng)爭(zhēng)正在急劇升溫。

XREAL的招股書，既是一份成績(jī)單，也是一封宣言書。全球AR眼鏡四連冠、三年虧損收窄八成、綁上Google生態(tài)——這些故事足夠性感。但在資本市場(chǎng)上，虧損與想象空間往往只有一線之隔。

XREAL能否撐起"全球智能眼鏡第一股"的光環(huán)，取決于它能否將市場(chǎng)份額優(yōu)勢(shì)轉(zhuǎn)化為持續(xù)的盈利能力。