• 名創(chuàng)優(yōu)品主品牌想從“十元平價(jià)店”徹底轉(zhuǎn)型為“全球IP設(shè)計(jì)零售集團(tuán)”，潮玩業(yè)務(wù)則要靠資本化完成第二增長(zhǎng)曲線的突圍。

作者：靜淇 編輯：喻博雅

出品：零售商業(yè)財(cái)經(jīng) ID：Retail-Finance

兩份港交所公告，把名創(chuàng)優(yōu)品的當(dāng)下與未來擺在了所有人面前。

一份是名創(chuàng)優(yōu)品（09896.HK）2025年全年財(cái)報(bào)：總營(yíng)收首次突破200億大關(guān)，達(dá)到214.44億元，同比增長(zhǎng)26.2%；經(jīng)調(diào)整凈利潤(rùn)28.98億元，同比增長(zhǎng)6.5%；但期內(nèi)凈利潤(rùn)同比下滑54%，僅錄得12.05億元，增收不增利。

另一份則是名創(chuàng)優(yōu)品控股的潮玩品牌TOP TOY第二次向港交所遞交招股書，繼2025年9月首次遞表失效后，再度沖擊“港股潮玩集合第一股”。

透過兩份文件，名創(chuàng)優(yōu)品創(chuàng)始人葉國(guó)富給這家公司畫下的兩條核心路徑愈發(fā)清晰：主品牌要從“十元平價(jià)店”徹底轉(zhuǎn)型為“全球IP設(shè)計(jì)零售集團(tuán)”，潮玩業(yè)務(wù)要靠資本化完成第二增長(zhǎng)曲線的突圍。

“名創(chuàng)優(yōu)品卡在大眾平價(jià)零售與高端潮玩文創(chuàng)的中間地帶，上有泡泡瑪特靠超級(jí)IP筑起的品牌壁壘，下有白牌電商用極致低價(jià)展開的份額絞殺，平行賽道還有KKV、Letsvan等玩家的貼身肉搏?！?/p>

在業(yè)內(nèi)人士看來，如今的名創(chuàng)優(yōu)品，早已不是那個(gè)靠極致供應(yīng)鏈橫掃下沉市場(chǎng)的平價(jià)零售商，透過其最新業(yè)績(jī)報(bào)告，其轉(zhuǎn)型的底氣、陣痛及緊迫性也一覽無余。

01 主業(yè)穩(wěn)健之外

2025年的名創(chuàng)優(yōu)品，主業(yè)底盤的韌性肉眼可見。IP戰(zhàn)略拉動(dòng)毛利率穩(wěn)定在45%的高位，對(duì)于一家主營(yíng)平價(jià)日用品的零售商而言，這個(gè)數(shù)字堪稱驚艷；海外市場(chǎng)持續(xù)高歌猛進(jìn)，截至2025年底全球門店達(dá)8485家，海外門店凈增465家至3583家，2026年開年1-2月，北美市場(chǎng)GMV同比增長(zhǎng)超50%，同店增長(zhǎng)超20%。

圖：名創(chuàng)優(yōu)品亮相美國(guó)紐約時(shí)代廣場(chǎng)

但主業(yè)的穩(wěn)健，懸在頭頂?shù)娜蠛诵娘L(fēng)險(xiǎn)點(diǎn)不容小覷，其中最沉重的，莫過于永輝超市這筆投資帶來的反噬。

2024年9月，葉國(guó)富主導(dǎo)名創(chuàng)優(yōu)品以62.7億元的總對(duì)價(jià)，拿下永輝超市29.4%的股份，成為其第一大股東。

彼時(shí)的市場(chǎng)邏輯清晰可見：永輝超市的“胖東來式調(diào)改”初見成效，線下商超估值處于歷史低位，名創(chuàng)優(yōu)品可以輸出自己的極致供應(yīng)鏈能力、精細(xì)化門店運(yùn)營(yíng)經(jīng)驗(yàn)，分享線下商超調(diào)改的紅利，同時(shí)完成供應(yīng)鏈與渠道的雙向協(xié)同。

圖：永輝超市調(diào)改

但現(xiàn)實(shí)是，2025年名創(chuàng)優(yōu)品對(duì)永輝超市的投資，錄得約8.13億元的虧損，這也是其期內(nèi)凈利潤(rùn)腰斬的核心拖累項(xiàng)。而永輝超市自身的經(jīng)營(yíng)狀況也有目共睹：2025年實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)總收入535億元，同比減少20.82%；歸母凈虧損25.5億元，同比增虧74.01%，自2021年以來，五年累計(jì)虧損已達(dá)120.5億元。

比賬面虧損更值得警惕的，是該筆投資對(duì)名創(chuàng)優(yōu)品財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)的沖擊。

為完成這筆收購(gòu)，名創(chuàng)優(yōu)品的資產(chǎn)負(fù)債率從2024年同期的40.72%，快速攀升至2025年9月末的62.23%；短期+長(zhǎng)期借款規(guī)模，從2024年底的不足700萬元，激增至2025年三季度末的75.08億元；財(cái)務(wù)費(fèi)用從2024年前三季度的-0.42億元，轉(zhuǎn)為2025年前三季度的2.33億元，剛性的利息支出，正在持續(xù)吞噬主業(yè)創(chuàng)造的利潤(rùn)。

在2025年財(cái)報(bào)的業(yè)績(jī)電話會(huì)上，葉國(guó)富明確表態(tài)，永輝已經(jīng)完成管理團(tuán)隊(duì)調(diào)整，聘請(qǐng)了王守誠(chéng)擔(dān)任CEO，擁有完整的獨(dú)立管理團(tuán)隊(duì)，負(fù)責(zé)日常經(jīng)營(yíng)與戰(zhàn)略落地。

值得玩味的是，葉國(guó)富的此番表態(tài)又是否意味著，62.7億元的投資已從當(dāng)初的“戰(zhàn)略協(xié)同布局”，徹底變成了一筆失血的財(cái)務(wù)投資？

如果說永輝投資是外部的財(cái)務(wù)拖累，那“關(guān)店80%”的門店重構(gòu)與IP戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型，則是名創(chuàng)優(yōu)品內(nèi)部最大的變量。

葉國(guó)富給名創(chuàng)優(yōu)品定下了一個(gè)極為激進(jìn)的計(jì)劃：未來5年，關(guān)閉全球約80%的現(xiàn)有門店，全面轉(zhuǎn)向面積超400平方米、以IP為核心的“樂園系”超級(jí)門店。

圖：北京五棵松旗艦店

這意味著，全球8485家門店中，有超過6700家要經(jīng)歷關(guān)店、重裝、重開的全過程，如此大規(guī)模的“騰籠換鳥”，在整個(gè)中國(guó)零售行業(yè)都極為罕見。

名創(chuàng)優(yōu)品給出的驗(yàn)證樣本，看起來足夠有說服力，數(shù)據(jù)顯示，2025年完成調(diào)改的290家門店，銷售額平均提升40%-50%；上海南京路MINISO LAND全球壹號(hào)店，開業(yè)9個(gè)月銷售額就突破1億元。但不可忽視的是，這些樣本都集中在一線核心商圈的高客流點(diǎn)位，樣本量較小，且該模式能否復(fù)制到非核心商圈、三四線城市，仍是未知數(shù)。

圖：名創(chuàng)優(yōu)品門店

在IP戰(zhàn)略轉(zhuǎn)型方面，過去幾年，名創(chuàng)優(yōu)品靠Chiikawa、三麗鷗、迪士尼等第三方IP聯(lián)名，快速拉動(dòng)了毛利率與客流，也讓它意識(shí)到IP的情緒價(jià)值與溢價(jià)能力。

如今名創(chuàng)優(yōu)品的IP戰(zhàn)略，已經(jīng)從“拿來主義”的聯(lián)名，轉(zhuǎn)向“國(guó)際IP+自有IP”兩條腿走路。

自有IP的成績(jī)也同樣亮眼，數(shù)據(jù)顯示，2025年6月推出的自有IP YOYO，上線不到半年全球銷售額就突破1億元，2026年第一季度單季銷售額達(dá)1.65億元，公司預(yù)測(cè)2026年全年銷售額有望突破8億元，躋身10億俱樂部；另一個(gè)自有IP NOMMI糯米兒，2025年全年銷售額也突破2億元。

當(dāng)然，還有兩個(gè)核心問題無法回避：

其一，目前能跑出規(guī)模的自有IP，僅有YOYO一個(gè)，名創(chuàng)優(yōu)品必須優(yōu)化單一爆款的結(jié)構(gòu)，否則自有IP的增長(zhǎng)就會(huì)面臨斷檔風(fēng)險(xiǎn)；

圖：三麗鷗等IP集合

其二，和泡泡瑪特的LABUBU不同，名創(chuàng)優(yōu)品的自有IP大多停留在“可愛符號(hào)”的層面，沒有完整的世界觀與故事線，很難形成長(zhǎng)期的用戶粘性，IP生命周期極短，一旦熱度退潮，就會(huì)形成大量的庫(kù)存積壓。

更現(xiàn)實(shí)的瓶頸是IP戰(zhàn)略對(duì)盈利能力的拉動(dòng)已經(jīng)進(jìn)入平臺(tái)期，2025年名創(chuàng)優(yōu)品的毛利率為45%，僅較2024年微增0.04個(gè)百分點(diǎn)，第三方IP的高額授權(quán)費(fèi)，依然是剛性成本，只要自有IP無法完成對(duì)第三方IP的替代，這部分成本就會(huì)持續(xù)吞噬利潤(rùn)。

轉(zhuǎn)型的陣痛之外，名創(chuàng)優(yōu)品還面臨著全維度的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)。

比如，泡泡瑪特憑借LABUBU的全球熱潮，半年內(nèi)股價(jià)上漲約200%，總市值突破3500億港元，牢牢占據(jù)潮玩賽道的頭部位置，把IP的品牌壁壘與用戶心智拉到了新的高度，不斷分流名創(chuàng)優(yōu)品的高價(jià)值年輕用戶。

圖：泡泡瑪特LABUBU

再比如，KKV等潮流零售品牌搶奪核心商圈的優(yōu)質(zhì)點(diǎn)位，用更豐富的品類結(jié)構(gòu)分流客流；Letsvan等新銳品牌，用積木、潮玩品類精準(zhǔn)擊中年輕用戶，搶走了大量泛潮玩消費(fèi)群體。

對(duì)于名創(chuàng)優(yōu)品而言，如果不能快速構(gòu)建起IP與渠道的核心壁壘，它就會(huì)在這場(chǎng)上下左右的全方位擠壓中，逐漸失去自己的生態(tài)位。

02 戰(zhàn)略野心

終端消費(fèi)體驗(yàn)，仍是零售企業(yè)最核心的基本盤。但有部分消費(fèi)者近日在社交平臺(tái)上反饋，在名創(chuàng)優(yōu)品門店消費(fèi)時(shí)，被店員要求必須注冊(cè)會(huì)員才能完成結(jié)賬。還有消費(fèi)者反映，哪怕是購(gòu)買洗臉巾等日常非潮玩品類，也被要求必須注冊(cè)會(huì)員，甚至要額外添加企業(yè)微信才能完成交易。

圖源：某社交平臺(tái)

名創(chuàng)優(yōu)品官方的解釋是，自2025年12月15日起，僅對(duì)潮玩類產(chǎn)品實(shí)施會(huì)員專享限購(gòu)政策，目的是打擊黃牛囤貨加價(jià)，保障普通消費(fèi)者的公平購(gòu)買權(quán)益，門店潮玩區(qū)也放置了對(duì)應(yīng)的提示立牌。

圖：名創(chuàng)優(yōu)品官方說明

但在終端執(zhí)行中，不少門店把針對(duì)潮玩品類的限購(gòu)政策，違規(guī)擴(kuò)大到了全品類，執(zhí)行層面的走樣直接影響了消費(fèi)者的購(gòu)物體驗(yàn)。

名創(chuàng)優(yōu)品起家的核心優(yōu)勢(shì)之一，就是便捷、高效、無壓力的購(gòu)物體驗(yàn)。

消費(fèi)者走進(jìn)門店，按需挑選商品，快速結(jié)賬離開，沒有導(dǎo)購(gòu)的過度推銷，沒有額外的消費(fèi)門檻。但上述操作，即便短暫完成了門店拉新的考核指標(biāo)，但長(zhǎng)遠(yuǎn)來看，犧牲的還是用戶體驗(yàn)。

圖：名創(chuàng)優(yōu)品門店

與此同時(shí)，行業(yè)內(nèi)關(guān)于永輝投資分散名創(chuàng)優(yōu)品戰(zhàn)略精力的爭(zhēng)議，從未停止。

62.7億元的資金，如果投入到自有IP孵化、門店升級(jí)、全球化布局中，能給名創(chuàng)優(yōu)品的主業(yè)帶來巨大的助力，但現(xiàn)在，這筆錢被套在了持續(xù)虧損的永輝超市里，還要每年承擔(dān)數(shù)億元的虧損。

盡管葉國(guó)富在業(yè)績(jī)電話會(huì)上反復(fù)強(qiáng)調(diào)：“請(qǐng)大家放心，我90%以上的精力都在名創(chuàng)優(yōu)品，這永遠(yuǎn)是我優(yōu)先級(jí)最高的工作，絕不會(huì)因?yàn)橥顿Y而分散精力?！钡袌?chǎng)依然對(duì)此抱有疑慮。

不管是IP轉(zhuǎn)型，還是門店升級(jí)，名創(chuàng)優(yōu)品的考題最終都要落到消費(fèi)者愿意買單、愿意復(fù)購(gòu)上。如果為了跨界投資、為了數(shù)據(jù)指標(biāo)，丟了自己的基本盤，最終只會(huì)陷入不進(jìn)則退的境地。

03 TOP TOY二次遞表

TOP TOY的二次遞表，是名創(chuàng)優(yōu)品在潮玩賽道投下的又一枚籌碼。

招股書數(shù)據(jù)顯示，2023年、2024年、2025年，TOP TOY分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)收14.61億元、19.09億元、35.87億元，2025年同比增速達(dá)87.9%，增速位居潮玩行業(yè)前列。按2025年中國(guó)內(nèi)地GMV計(jì)算，TOP TOY是中國(guó)規(guī)模最大、增速最快的潮玩集合品牌，行業(yè)排名第二，市場(chǎng)份額4.8%。

產(chǎn)品結(jié)構(gòu)上，TOP TOY構(gòu)建了“自有IP+授權(quán)IP+他牌IP”的三層矩陣，截至2026年3月，擁有24個(gè)自有IP、42個(gè)授權(quán)IP、超660個(gè)他牌IP，2025年自研產(chǎn)品收入占比達(dá)56.7%，位居國(guó)內(nèi)潮玩集合品牌首位。

品類上，手辦是核心收入來源，2025年占比達(dá)51.1%；搪膠毛絨是增長(zhǎng)最快的品類，收入占比從2024年的3.5%飆升至2025年的31.6%，剛好踩中了行業(yè)增長(zhǎng)的風(fēng)口。

渠道上，截至2025年底，TOP TOY擁有334家門店，其中海外門店30家，注冊(cè)會(huì)員超1200萬，線下收入占比接近90%，加盟與經(jīng)銷渠道貢獻(xiàn)了超70%的收入，形成了成熟的線下擴(kuò)張?bào)w系。

圖：TOP TOY門店

利潤(rùn)端，2025年TOP TOY錄得凈利潤(rùn)1.01億元，同比下滑65.6%，核心原因是上市前的股份支付開支，剔除這一非經(jīng)營(yíng)性因素，核心經(jīng)營(yíng)能力并未惡化，毛利率也穩(wěn)定維持在32%左右的行業(yè)合理區(qū)間。

從目前的情況來看，TOP TOY本次上市的成功率，較首次遞表有了顯著提升。

除了更亮眼的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)，它還有名創(chuàng)優(yōu)品的供應(yīng)鏈、門店網(wǎng)絡(luò)、IP資源做強(qiáng)力背書，同時(shí)趕上了泡泡瑪特股價(jià)大漲帶動(dòng)的潮玩賽道資本市場(chǎng)熱度回暖。

當(dāng)然，TOP TOY也面臨著無法回避的風(fēng)險(xiǎn)。比如2025年名創(chuàng)優(yōu)品貢獻(xiàn)了其45.5%的收入，客戶集中度依然偏高；和泡泡瑪特的差距依然巨大，后者2025年三季度單季營(yíng)收同比增速就達(dá)245%-250%，僅LABUBU一個(gè)IP的銷售額，就超過了TOP TOY全年的營(yíng)收。

放在整個(gè)消費(fèi)社會(huì)的演進(jìn)維度來看，TOP TOY與泡泡瑪特的路徑差異，剛好契合了日本社會(huì)學(xué)家三浦展提出的“第五消費(fèi)時(shí)代”的核心特征。

三浦展認(rèn)為，第五消費(fèi)時(shí)代的核心，是消費(fèi)從物質(zhì)滿足、共享簡(jiǎn)約，轉(zhuǎn)向精神滿足、小眾自我、情緒價(jià)值，消費(fèi)者購(gòu)買的不再是商品本身，而是商品背后的身份認(rèn)同、情緒陪伴與文化意義。潮玩賽道，正是第五消費(fèi)時(shí)代的典型產(chǎn)物。

圖：第五消費(fèi)時(shí)代特征

在這個(gè)賽道里，泡泡瑪特走的是“深度IP”路線，押注超級(jí)爆款，打造完整的IP世界觀，把潮玩做成收藏級(jí)的精神消費(fèi)品，拿到了70%以上的超高毛利率。

TOP TOY走的是和名創(chuàng)優(yōu)品一脈相承的“IP廣度”路線，用平臺(tái)化的IP矩陣，打造潮玩孵化器，把潮玩從收藏級(jí)的小眾產(chǎn)品，做成日?；拇蟊娤M(fèi)品，用極致的供應(yīng)鏈效率，把潮玩的價(jià)格帶打下來，讓更多泛消費(fèi)群體接觸到潮玩。

這兩條路線沒有絕對(duì)的優(yōu)劣，只是適配了第五消費(fèi)時(shí)代里不同層級(jí)的消費(fèi)需求。泡泡瑪特抓住了核心潮玩玩家的深度需求，而TOP TOY抓住了泛潮玩用戶的大眾需求，剛好承接了名創(chuàng)優(yōu)品積累十幾年的大眾用戶基礎(chǔ)。

但對(duì)于TOP TOY來說，想要在潮玩賽道長(zhǎng)期立足，只做潮玩集合渠道遠(yuǎn)遠(yuǎn)不夠，它必須打造出屬于自己的超級(jí)IP，構(gòu)建起長(zhǎng)期的文化壁壘，不然永遠(yuǎn)只能是一個(gè)賣貨的渠道，無法形成不可替代的核心競(jìng)爭(zhēng)力。

而它最大的想象空間，在于全球化，名創(chuàng)優(yōu)品已經(jīng)在全球100多個(gè)國(guó)家和地區(qū)搭建了成熟的門店網(wǎng)絡(luò)與供應(yīng)鏈體系，TOP TOY可以借助這個(gè)體系，快速完成全球化布局，它計(jì)劃未來5年海外銷售占比超50%，在全球100個(gè)核心商圈開設(shè)超1000家門店，這也是它和泡泡瑪特競(jìng)爭(zhēng)的最大籌碼。

結(jié)語：

名創(chuàng)優(yōu)品交出了營(yíng)收破200億的亮眼成績(jī)單，但永輝的坑還在失血，門店的“騰籠換鳥”牽一發(fā)而動(dòng)全身，IP的護(hù)城河還未完全筑牢，潮玩的第二曲線還在資本化的路上……從平價(jià)零售到IP文創(chuàng)的遠(yuǎn)征，才剛剛進(jìn)入最關(guān)鍵的下半場(chǎng)。