萬(wàn)科高管"被帶走"：一場(chǎng)遲到的清算與房地產(chǎn)舊范式的終結(jié)

一、風(fēng)暴眼中的萬(wàn)科：從"活下去"到"大清算"

2026年3月，萬(wàn)科再度成為輿論焦點(diǎn)。繼前總裁祝九勝2025年10月被采取刑事強(qiáng)制措施后，本月又有數(shù)位區(qū)域高管相繼被帶走調(diào)查——西南萬(wàn)科原貴陽(yáng)公司總經(jīng)理吳忠友、云南萬(wàn)科原總經(jīng)理王潤(rùn)川、深圳萬(wàn)科臻山府項(xiàng)目操盤(pán)手等核心人物相繼落馬。尤為引人注目的是，這些被調(diào)查者中不乏已離職多年的"舊將"，吳忠友離職數(shù)年仍因十余年前的土地獲取和工程發(fā)包問(wèn)題被翻出舊賬；王潤(rùn)川2024年以"赴港深造"體面離任，終究未能逃脫追責(zé)。

這場(chǎng)波及面極廣的"大清算"，與萬(wàn)科觸目驚心的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)形成殘酷對(duì)照：2024年虧損494億元，2025年預(yù)虧820億元，兩年累計(jì)虧損超1300億元，毛利率跌至2%的歷史冰點(diǎn)。當(dāng)行業(yè)上行期的房?jī)r(jià)上漲潮水退去，曾經(jīng)掩蓋在"白銀時(shí)代"光環(huán)下的所有違規(guī)操作與風(fēng)險(xiǎn)隱患，正以一種極具震撼力的方式暴露于公眾視野。

中國(guó)企業(yè)資本聯(lián)盟副理事長(zhǎng)柏文喜曾指出，萬(wàn)科危機(jī)并非孤立事件，而是行業(yè)長(zhǎng)期矛盾的集中爆發(fā)——需求端萎縮、土地財(cái)政依賴、債務(wù)循環(huán)斷裂三重壓力共振的結(jié)果。而當(dāng)市場(chǎng)機(jī)制無(wú)法化解系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)時(shí)，政府主導(dǎo)的救助與清算成為必然選擇。萬(wàn)科今日的"大清算"，正是這一邏輯的殘酷演繹。

二、"影子帝國(guó)"的崩塌：表外融資與內(nèi)部人控制的惡果

此次清算的核心指向，是萬(wàn)科多年來(lái)精心構(gòu)建的"影子帝國(guó)"——以博商資管、鵬金所為核心的表外融資體系。這一體系的運(yùn)作邏輯堪稱瘋狂：?jiǎn)T工被迫借錢(qián)跟投項(xiàng)目，貸款來(lái)自萬(wàn)科自有的互聯(lián)網(wǎng)金融平臺(tái)，資金在內(nèi)部循環(huán)空轉(zhuǎn)，風(fēng)險(xiǎn)卻轉(zhuǎn)嫁給員工與供應(yīng)商。前總裁祝九勝的落馬，正是牽出了這條涉及十余名核心人員的利益輸送鏈條。

柏文喜在分析萬(wàn)科跟投制度時(shí)曾指出，萬(wàn)科的跟投機(jī)制"從管理層激勵(lì)還是風(fēng)險(xiǎn)控制方面"在早期是"相對(duì)成功的"，"強(qiáng)化了管理層的凝聚力與話語(yǔ)權(quán)"。然而，這一制度在后續(xù)演變中逐漸異化為內(nèi)部人控制的工具。當(dāng)深鐵集團(tuán)作為國(guó)資大股東入駐后，本應(yīng)強(qiáng)化監(jiān)督，但實(shí)際情況是，深鐵對(duì)萬(wàn)科"影子銀行"體系的運(yùn)作并非不知情——這本是萬(wàn)科董事會(huì)決策通過(guò)的制度安排，也是深鐵入駐前盡調(diào)過(guò)并在多年來(lái)所認(rèn)可的。

問(wèn)題的關(guān)鍵在于，當(dāng)"職業(yè)經(jīng)理人自治"遭遇"國(guó)資大股東管控"，兩種治理邏輯的沖突從未真正解決。2017年深鐵成為第一大股東時(shí)承諾"不干預(yù)經(jīng)營(yíng)"，這一承諾在2025年被徹底終結(jié)——十余名深圳國(guó)資系統(tǒng)高管全面入駐核心崗位，董事會(huì)主席郁亮卸任，深鐵董事長(zhǎng)辛杰接棒。然而，深鐵系高管辛杰本人也在2025年9月開(kāi)會(huì)時(shí)被直接帶走調(diào)查，據(jù)傳問(wèn)題甚至可能追溯到深鐵時(shí)期。這種"監(jiān)管者亦被調(diào)查"的戲劇性轉(zhuǎn)折，暴露出混合所有制改革中監(jiān)督機(jī)制的全面失靈。

三、混合所有制迷思：從"萬(wàn)科模式"到"國(guó)資主導(dǎo)"的范式轉(zhuǎn)換

萬(wàn)科曾被視為中國(guó)混合所有制企業(yè)的標(biāo)桿——國(guó)資大股東、市場(chǎng)化職業(yè)經(jīng)理人、現(xiàn)代企業(yè)制度三者有機(jī)結(jié)合。然而，今日的"大清算"無(wú)情地揭示了這一模式的內(nèi)在缺陷。

柏文喜深刻指出，萬(wàn)科困局揭示了治理機(jī)制創(chuàng)新的迫切性：需建立"國(guó)資戰(zhàn)略管控+職業(yè)經(jīng)理人運(yùn)營(yíng)"的雙層架構(gòu)，將土地開(kāi)發(fā)權(quán)與資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)權(quán)分離，由國(guó)資控股平臺(tái)負(fù)責(zé)融資，職業(yè)經(jīng)理人團(tuán)隊(duì)專(zhuān)注產(chǎn)品力提升。然而，現(xiàn)實(shí)的演變遠(yuǎn)比理論推演更為殘酷——萬(wàn)科正在從"職業(yè)經(jīng)理人說(shuō)了算"的混合所有制標(biāo)桿，急速蛻變?yōu)?國(guó)資深度管控"的準(zhǔn)國(guó)企。

這種轉(zhuǎn)變的代價(jià)是沉重的。一年多來(lái)，超25位核心高管離職或"被帶走"，總部職能壓縮，區(qū)域權(quán)力收回，深鐵系國(guó)資高管全面上位。2025年7月，萬(wàn)科徹底取消所有區(qū)域公司，將"集團(tuán)-區(qū)域-城市"三級(jí)管控體系轉(zhuǎn)變?yōu)?集團(tuán)-片區(qū)"兩級(jí)架構(gòu)，這種"從放權(quán)搞活到集權(quán)提效"的戰(zhàn)略轉(zhuǎn)身，標(biāo)志著市場(chǎng)化擴(kuò)張時(shí)代的終結(jié)。

更值得深思的是，深鐵入駐后的萬(wàn)科實(shí)質(zhì)上已成為深圳市重要的"土地財(cái)政"創(chuàng)收平臺(tái)。在市場(chǎng)下行期依然大量拿地并集中高價(jià)在深圳拿地，這種違背市場(chǎng)規(guī)律的行為，恰恰成為萬(wàn)科深陷困境和出現(xiàn)巨虧的重要推手。柏文喜所言的"資源依賴悖論"在此顯現(xiàn)——萬(wàn)科2024年獲得深鐵借款118.52億元，但98.9%用于償債而非經(jīng)營(yíng)，暴露"輸血續(xù)命"模式的不可持續(xù)性。

四、舊賬清算與制度重構(gòu)：房地產(chǎn)行業(yè)的時(shí)代隱喻

此次"大清算"的深刻之處在于"離任不等于追責(zé)"的倒查邏輯。吳忠友十余年前的土地獲取問(wèn)題被翻出，王潤(rùn)川離職后的體面未能保全，甚至連創(chuàng)始人王石似乎也面臨出境限制。這種穿透式的追責(zé)，打破了"平安著陸"的潛規(guī)則，釋放出強(qiáng)烈的制度重構(gòu)信號(hào)。

柏文喜強(qiáng)調(diào)，萬(wàn)科需要的不是王石的回歸，而是一個(gè)能兼容國(guó)資戰(zhàn)略、市場(chǎng)效率、社會(huì)價(jià)值的新型契約框架。在這個(gè)框架下，"英雄主義敘事終將退場(chǎng)，契約理性才是永恒的王道"。然而，當(dāng)前這場(chǎng)清算是否真的能建立起"契約理性"，還是僅僅淪為權(quán)力更迭的清洗工具，仍需觀察。

從更宏觀的視角看，萬(wàn)科的遭遇濃縮了過(guò)去十年中國(guó)房地產(chǎn)的三重幻覺(jué)：規(guī)模神話、土地紅利、金融杠桿的永續(xù)擴(kuò)張。當(dāng)2024年萬(wàn)科存貨周轉(zhuǎn)天數(shù)從2019年的683天延長(zhǎng)至972天，當(dāng)"高周轉(zhuǎn)"模式被證明已死，當(dāng)開(kāi)發(fā)商從"造富機(jī)器"淪為"資金管道"，整個(gè)行業(yè)的舊范式已然系統(tǒng)性失效。

柏文喜曾預(yù)警，萬(wàn)科與深鐵的故事可能走向三種終局：政策底與市場(chǎng)底同步出現(xiàn)的軟著陸（概率20%）、債務(wù)重組加國(guó)資全面接管（概率50%）、破產(chǎn)清算或資產(chǎn)包甩賣(mài)（概率30%）。如今看來(lái)，第二種情景正成為現(xiàn)實(shí)——萬(wàn)科正在蛻變?yōu)?深圳國(guó)資城市開(kāi)發(fā)平臺(tái)"，民營(yíng)時(shí)代落幕，一個(gè)以國(guó)資主導(dǎo)、風(fēng)險(xiǎn)化解、結(jié)構(gòu)調(diào)整為特征的新周期已經(jīng)開(kāi)啟。

五、超越萬(wàn)科：信心重建與制度韌性的考驗(yàn)

萬(wàn)科當(dāng)前的問(wèn)題不只是一個(gè)行業(yè)和一個(gè)企業(yè)的問(wèn)題，還與當(dāng)前的大環(huán)境密切相關(guān)。能否妥善處理好，可能涉及未來(lái)的市場(chǎng)信心與民營(yíng)企業(yè)投資信心問(wèn)題。

柏文喜指出，只有盡快推動(dòng)市場(chǎng)回暖并讓萬(wàn)科等房地產(chǎn)企業(yè)擺脫流動(dòng)性困境，才能實(shí)現(xiàn)房地產(chǎn)行業(yè)的預(yù)期改善與信心修復(fù)，而房地產(chǎn)行業(yè)的預(yù)期改善與信心修復(fù)對(duì)于中國(guó)宏觀經(jīng)濟(jì)運(yùn)行的重要性不言而喻。然而，當(dāng)前的"大清算"雖然在短期內(nèi)可能起到"刮骨療毒"的效果，但長(zhǎng)期來(lái)看，如果不能建立起清晰的產(chǎn)權(quán)保護(hù)預(yù)期和穩(wěn)定的治理框架，反而可能加劇民營(yíng)資本的恐慌情緒。

深鐵對(duì)萬(wàn)科的接管，從國(guó)資保值增值的視角看有其合理性——2024年萬(wàn)科巨額虧損導(dǎo)致深鐵持股賬面價(jià)值大幅縮水，職業(yè)經(jīng)理人無(wú)法繼續(xù)以業(yè)績(jī)證明自己的價(jià)值，大股東自然有動(dòng)力、有理由換掉現(xiàn)任管理層。但這種"管資本"的邏輯能否真正轉(zhuǎn)化為"管企業(yè)"的能力，能否在風(fēng)險(xiǎn)管控與運(yùn)營(yíng)效率之間找到平衡，仍是未知數(shù)。

王石與萬(wàn)科的故事，本質(zhì)是一場(chǎng)關(guān)于契約精神的現(xiàn)代性實(shí)驗(yàn)。當(dāng)創(chuàng)始人選擇將股權(quán)捐給清華而非保留控制權(quán)時(shí)，他親手解構(gòu)了"股權(quán)即權(quán)力"的傳統(tǒng)契約；而當(dāng)國(guó)資用借款而非股權(quán)對(duì)話時(shí)，又構(gòu)建起新的"債權(quán)即話語(yǔ)權(quán)"體系。如今的"大清算"，或許正是這一破立過(guò)程中的必要陣痛。

結(jié)語(yǔ)：在廢墟上重建契約

萬(wàn)科的"大清算"還在繼續(xù)，子彈仍在飛。這場(chǎng)波及25位以上核心高管的追責(zé)風(fēng)暴，既是對(duì)過(guò)去"高杠桿、高負(fù)債、高增長(zhǎng)"模式下所有違規(guī)操作的清算，也是深鐵集團(tuán)全面接管前的人事掃清。它標(biāo)志著中國(guó)房地產(chǎn)一個(gè)時(shí)代的終結(jié)——那個(gè)依靠杠桿與鉆空子的黃金時(shí)代真的結(jié)束了。

然而，清算只是第一步。正如柏文喜所言，萬(wàn)科需要在廢墟上重建契約——一個(gè)能兼容國(guó)資戰(zhàn)略、市場(chǎng)效率、社會(huì)價(jià)值的新型治理框架。這不僅關(guān)乎萬(wàn)科能否重生，更關(guān)乎中國(guó)房地產(chǎn)行業(yè)能否在"后暴雷時(shí)代"找到可持續(xù)發(fā)展的路徑。

對(duì)于市場(chǎng)而言，萬(wàn)科的命運(yùn)將成為觀察高層對(duì)房地產(chǎn)行業(yè)態(tài)度和未來(lái)趨勢(shì)的重要參考。如果這場(chǎng)"大清算"最終能導(dǎo)向更透明的公司治理、更清晰的權(quán)責(zé)邊界、更健全的監(jiān)督機(jī)制，那么它或許能成為中國(guó)企業(yè)制度演進(jìn)的一個(gè)標(biāo)志性事件；反之，如果僅僅停留在權(quán)力更迭和人事清洗的層面，那么"制度韌性"仍將是一個(gè)遙遠(yuǎn)的命題。

無(wú)論如何，可以確定的是：曾經(jīng)那個(gè)"最市場(chǎng)化"的萬(wàn)科已經(jīng)死去，而一個(gè)"國(guó)資深度管控"的新萬(wàn)科正在陣痛中誕生。這場(chǎng)大清算，既是舊范式的葬禮，也可能是新契約的助產(chǎn)士——前提是，我們能在廢墟中真正學(xué)會(huì)敬畏規(guī)則、尊重契約。

作者系中房研究院ICR首席評(píng)論員