證券之星 劉鳳茹

深耕智能便攜按摩器賽道的倍輕松(688793.SH)，曾在2021年登陸A股時(shí)風(fēng)光無(wú)限，上市首年便實(shí)現(xiàn)營(yíng)收、凈利雙增，彼時(shí)背靠中國(guó)按摩市場(chǎng)千億級(jí)擴(kuò)容的行業(yè)紅利，機(jī)器按摩服務(wù)市場(chǎng)更預(yù)計(jì)迎來(lái)年15.9%的復(fù)合增長(zhǎng)，行業(yè)發(fā)展前景一片向好。

然而，這份行業(yè)利好并未轉(zhuǎn)化為企業(yè)的發(fā)展動(dòng)能，上市后的倍輕松迅速褪去高光，業(yè)績(jī)步入下滑通道，2025 年?duì)I收創(chuàng)上市新低，歸屬凈利潤(rùn)大幅轉(zhuǎn)虧，扣非凈利更是深陷四連虧的泥沼。營(yíng)銷高投入難挽業(yè)績(jī)頹勢(shì)，高毛利卻難止虧的背后，是銷售費(fèi)用投入產(chǎn)出效能不足、固定與剛性成本短期難以壓降，以及研發(fā)投入增長(zhǎng)乏力的多重經(jīng)營(yíng)困境。

證券之星注意到，雪上加霜的是，倍輕松實(shí)控人接連因信息披露違法違規(guī)、涉嫌操縱證券市場(chǎng)兩度觸監(jiān)管紅線，疊加資金占用、業(yè)績(jī)虧損背景下的減持套現(xiàn)行為，讓倍輕松不僅面臨經(jīng)營(yíng)層面的嚴(yán)峻考驗(yàn)，更遭遇合規(guī)性與資本市場(chǎng)信任的雙重危機(jī)。

高額營(yíng)銷驅(qū)動(dòng)失靈，扣非凈利陷四連虧困局

倍輕松于2021年7月在A股上市，主要從事智能便攜按摩器的設(shè)計(jì)、研發(fā)、生產(chǎn)、銷售及服務(wù)，公司產(chǎn)品線覆蓋頭部、眼部、頸部、肩部、腰部、腿部、膝蓋等多部位。

據(jù)弗若斯特沙利文報(bào)告數(shù)據(jù)，中國(guó)按摩市場(chǎng)規(guī)模預(yù)計(jì)到2029年將超過(guò)6000億元；預(yù)計(jì)2025年至2029年中國(guó)機(jī)器按摩服務(wù)市場(chǎng)規(guī)模的復(fù)合年增長(zhǎng)率(CAGR)約為15.9%，到2029年市場(chǎng)規(guī)模將超過(guò)50億元。盡管行業(yè)整體發(fā)展向好，但倍輕松的經(jīng)營(yíng)狀況卻步履維艱。

上市首年是倍輕松的業(yè)績(jī)高光時(shí)刻，彼時(shí)營(yíng)收、歸屬凈利潤(rùn)實(shí)現(xiàn)雙位數(shù)正向增長(zhǎng)，然而此后業(yè)績(jī)穩(wěn)定性大幅下降。2022年，倍輕松的營(yíng)收降超兩成至8.96億元，歸屬凈利潤(rùn)由盈轉(zhuǎn)虧至1.24億元；2023年?duì)I收規(guī)模有所增長(zhǎng)，但歸屬凈利潤(rùn)仍未扭虧，2024年歸屬凈利潤(rùn)實(shí)現(xiàn)盈利，不過(guò)2025年這一業(yè)績(jī)?cè)俣瘸霈F(xiàn)拐點(diǎn)。業(yè)績(jī)快報(bào)顯示，倍輕松2025年實(shí)現(xiàn)的營(yíng)業(yè)收入為7.71億元，同比下降28.94%，創(chuàng)上市以來(lái)營(yíng)收新低；當(dāng)期歸屬凈利潤(rùn)虧損8929.55萬(wàn)元，同比下降970.9%。

扣非后凈利潤(rùn)作為衡量企業(yè)實(shí)際盈利能力的核心指標(biāo)，更能反映公司經(jīng)營(yíng)基本面。2022-2024年，倍輕松的扣非后凈利潤(rùn)持續(xù)為負(fù)值，不過(guò)2023年、2024年有逐年減虧趨勢(shì)，而2025年扣非后凈利潤(rùn)虧損幅度卻再擴(kuò)大，虧損額達(dá)8796.65萬(wàn)元，公司扣非后凈利將現(xiàn)四連虧。

令人費(fèi)解的是，2022-2024年，倍輕松主營(yíng)業(yè)務(wù)的毛利率分別為49.76%、59.27%、60.51%，呈逐年增長(zhǎng)態(tài)勢(shì)，但其扣非后凈利潤(rùn)卻長(zhǎng)期處于虧損狀態(tài)。這一反常的財(cái)務(wù)表現(xiàn)也成為監(jiān)管審核的重點(diǎn)，倍輕松已連續(xù)三年半收到財(cái)報(bào)監(jiān)管問(wèn)詢函。

結(jié)合公司對(duì)監(jiān)管問(wèn)詢的回復(fù)來(lái)看，銷售費(fèi)用率居高不下，線下渠道包袱過(guò)重，是吞噬利潤(rùn)的主要原因。財(cái)報(bào)顯示，2022-2024年，倍輕松的銷售費(fèi)用分別為4.82億元、6.8億元、5.44億元，占營(yíng)收比重分別為53.84%、53.35%、50.16%，始終處于高位。

倍輕松曾回復(fù)稱，公司近年來(lái)持續(xù)加大對(duì)銷售渠道的建設(shè)和維護(hù)力度，包括線上線下渠道的拓展、經(jīng)銷商網(wǎng)絡(luò)的優(yōu)化以及終端服務(wù)的強(qiáng)化，此類投入有效提升了產(chǎn)品銷售的效率和附加值，從而推動(dòng)了毛利率的提升。而公司的銷售模式以直銷渠道為主，直接面對(duì)終端消費(fèi)者，經(jīng)銷收入和ODM業(yè)務(wù)收入占比較低。公司線上直銷業(yè)務(wù)占比較大，而2025年居民消費(fèi)動(dòng)力和意愿仍顯不足，流量紅利逐步消退，公司投放效率面臨挑戰(zhàn)，收入因此下降較大。

倍輕松在2025年業(yè)績(jī)快報(bào)中提到，公司營(yíng)業(yè)收入同比下降，毛利額隨之減少，同時(shí)經(jīng)營(yíng)端銷售費(fèi)用投入產(chǎn)出效能不足，固定支出和剛性成本短期內(nèi)難以同步縮減，多重因素疊加之下，最終造成公司經(jīng)營(yíng)虧損。與高企銷售費(fèi)用形成鮮明對(duì)比的是，公司研發(fā)投入增長(zhǎng)乏力。2022-2024年，倍輕松研發(fā)費(fèi)用分別為5733萬(wàn)元、5851萬(wàn)元、5835萬(wàn)元，基本維持在同一水平。

證券之星注意到，與業(yè)績(jī)一同滑落的還有股價(jià)。上市首日，倍輕松股價(jià)一度沖高至185.58元/股，市值更是突破百億元大關(guān)。而在3月4日盤中，公司股價(jià)創(chuàng)下20.54元/股的歷史新低。截至 3月6日收盤，倍輕松股價(jià)為21.51元/股，總市值僅剩18.49億元，較上市巔峰時(shí)期大幅縮水。

實(shí)控人兩度觸監(jiān)管紅線，公司合規(guī)性遭質(zhì)疑

除了經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)持續(xù)承壓，倍輕松及其實(shí)控人接連被立案調(diào)查，引發(fā)市場(chǎng)對(duì)公司合規(guī)經(jīng)營(yíng)的高度質(zhì)疑。

2月5日晚間，倍輕松公告稱，公司于2月4日收到中國(guó)證監(jiān)會(huì)對(duì)實(shí)控人馬學(xué)軍下發(fā)的《立案告知書》，因其涉嫌操縱證券市場(chǎng)，中國(guó)證監(jiān)會(huì)決定對(duì)其立案。

公開資料顯示，馬學(xué)軍曾任臺(tái)灣富豪食品有限公司業(yè)務(wù)部銷售主管、深圳西格瑪銷售中心銷售經(jīng)理等職。2001年8月至今，擔(dān)任倍輕松董事長(zhǎng)、總經(jīng)理，全面負(fù)責(zé)公司的經(jīng)營(yíng)管理。

證券之星注意到，這已是馬學(xué)軍在兩個(gè)月內(nèi)第二次觸及監(jiān)管紅線。2025年12月25日，因涉嫌信息披露違法違規(guī)，倍輕松及其馬學(xué)軍被立案調(diào)查。據(jù)相關(guān)報(bào)道，此次公司被立案主要與此前資金占用、違規(guī)擔(dān)保有關(guān)。

事實(shí)上，倍輕松的資金占用問(wèn)題早已浮出水面。2025年8月，倍輕松發(fā)布公告，經(jīng)公司自查發(fā)現(xiàn)，馬學(xué)軍以往年度存在通過(guò)員工借款、提前支付供應(yīng)商采購(gòu)款等方式形成資金占用。2021年10月以來(lái)及2022年度期間，馬學(xué)軍通過(guò)公司員工向公司借款的形式合計(jì)占用公司資金408.23萬(wàn)元。2021年12月及2022年4月，倍輕松提前向供應(yīng)商深圳市輕松聯(lián)益五金塑膠有限公司(以下簡(jiǎn)稱“輕松聯(lián)益”)支付采購(gòu)款，輕松聯(lián)益收到公司轉(zhuǎn)入的采購(gòu)款后，將對(duì)應(yīng)金額的資金轉(zhuǎn)至公司實(shí)際控制人馬學(xué)軍的關(guān)聯(lián)方或用于馬學(xué)軍指定用途，馬學(xué)軍以此方式合計(jì)占用公司資金800萬(wàn)元。上述資金占用本金均已在當(dāng)期期末歸還完畢，相關(guān)利息也已在2025年7月全部清償完成。

值得一提的是，被調(diào)查之前，馬學(xué)軍剛剛完成一筆減持套現(xiàn)。2025年11月21日，倍輕松公告顯示，馬學(xué)軍通過(guò)詢價(jià)轉(zhuǎn)讓方式減持公司股份255.2579萬(wàn)股，占總股本的2.97%，轉(zhuǎn)讓價(jià)格25.35元/股，套現(xiàn)近6471萬(wàn)元，對(duì)外披露轉(zhuǎn)讓原因系馬學(xué)軍自身資金需求。此番減持后，馬學(xué)軍及其一致行動(dòng)人持股比例從52.35%降至49.38%。在公司2025年前三季度凈利潤(rùn)已出現(xiàn)虧損的背景下，實(shí)控人的減持行為引發(fā)投資者對(duì)其“資金緊張”及“不看好公司未來(lái)發(fā)展前景”的質(zhì)疑。

盡管倍輕松稱此次實(shí)控人的立案調(diào)查系個(gè)人事項(xiàng)，不會(huì)對(duì)公司日常運(yùn)營(yíng)造成重大影響，且馬學(xué)軍仍正常履職。但對(duì)于一家上市公司而言，實(shí)控人的行為不僅關(guān)乎個(gè)人信用，更直接綁定企業(yè)的品牌形象與資本信譽(yù)，馬學(xué)軍的多次違規(guī)操作，不僅讓倍輕松陷入合規(guī)危機(jī)，更讓企業(yè)在業(yè)績(jī)低迷的當(dāng)下，容易失去了資本市場(chǎng)的信任與支撐。在內(nèi)部治理漏洞、實(shí)控人接連違規(guī)的背景下，倍輕松的經(jīng)營(yíng)穩(wěn)定性與未來(lái)發(fā)展走向，已然成為市場(chǎng)關(guān)注的焦點(diǎn)。(本文首發(fā)證券之星，作者|劉鳳茹)

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