泡泡瑪特的出海紅利，階段性結束。

關于出海的故事已經不再性感，市場的喜好已經開始發(fā)生變化，未來支撐泡泡瑪特估值的，只會是業(yè)績的不斷兌現(xiàn)。

三四年前，因為盲盒行業(yè)發(fā)展遇阻帶來的行業(yè)危機，泡泡瑪特業(yè)績開始停滯，資本市場的大幅拋售，讓公司的股價一度跌去了80%。

有媒體曾評價，泡泡瑪特從0構建成1500億港元市值的“潮玩帝國”，用了10年時間。而從1500億港元跌落到不足300億港元市值，只用了1年半。

面對內憂外患的處境，王寧當時做了多番嘗試。

最終他給出的破局答案是——“出�！�。

2023年，在公司的業(yè)績說明會上，王寧欣慰地表示：“今年我們預計海外營收能到10億元，明年海外業(yè)務有信心超過整個集團IPO前2019年的收入，等于再造一個泡泡瑪特�！�

于是，“海外再造泡泡瑪特”成了泡泡瑪特講給資本市場的新故事，也是資本市場廣泛認可的、能夠助力企業(yè)“突圍”的全新增長點。

大消費時代的出海紅利，最終拯救了泡泡瑪特。出海概念不僅扭轉了公司的業(yè)績頹勢，也提振了公司的股價，同樣享受這波紅利的還有名創(chuàng)優(yōu)品等企業(yè)。

進入2024年，泡泡瑪特業(yè)績開始明顯好轉，甚至呈現(xiàn)出爆發(fā)式的增長趨勢。財報顯示，2024年泡泡瑪特營收突破100億，達到了130.38億；凈利潤更是達到了31.25億元。當業(yè)績的想象空間被打開，市場對其的估值想象空間就沒有了上限。

根據(jù)數(shù)據(jù)統(tǒng)計，自2024年初至2025年8月，泡泡瑪特股價最高漲幅超過了2100%，市值一度突破了4500億港元。股價的暴漲，讓泡泡瑪特實際控制人王寧最為受益，巔峰時期王寧身價一舉超過了1650億元，成為了河南的新晉首富。

業(yè)績已經兌現(xiàn)

海外市場的成功突圍，疊加市值的暴漲，泡泡瑪特的全球化故事，給了資本市場足夠的想象空間。

但估值終究需要業(yè)績落地來兌現(xiàn)，市場投資喜好的轉變以及全球資本風口的轉向，也讓這場估值博弈進入尾聲。當“出海的故事”不再性感，業(yè)績的集中兌現(xiàn)，則會加速投資者的退出。

3月25日，泡泡瑪特披露了2025年財報，財報顯示，2025年全年公司實現(xiàn)營收371.2億元，同比增長184.7%，據(jù)悉這是該公司營收首次突破300億元大關；經調整凈利潤為130.8億元，同比暴增284.5%；歸母凈利潤為127.76億元，同比暴增308.8%；毛利率為72.1%，上年同期為66.8%，多項核心指標創(chuàng)出了歷史新高。

具體來看，2025年，泡泡瑪特共有17個藝術家IP收入突破1億元。其中，Labubu所屬的THE MONSTERS系列以141.6億元的收入成為絕對核心，同比增長365.7%，占總營收的比例高達38.1%。此外，SKULLPANDA、CRYBABY、MOLLY、DIMOO、星星人和HIRONO在報告期內分別實現(xiàn)收入35.4億元、29.29億元、28.97億元、27.77億元、20.56億元及17.35億元。

從區(qū)域市場來看，2025年，美洲市場表現(xiàn)最為亮眼，收入同比暴增748.4%；歐洲及其他地區(qū)增長506.3%；亞太及中國內地市場分別增長了157.6%和134.6%。

截至2025年年末，泡泡瑪特全球門店一共630家，全年凈增門店109家；運營機器人商店2637臺，全年凈增機器人商店165臺，并在德國、丹麥、加拿大以及菲律賓開設了首批線下門店。

然而，面對這份業(yè)績相當炸裂的財報，市場并未給出積極反饋，而是當頭潑下了一盆冷水。

3月25日午后開盤，泡泡瑪特股價大幅跳水，盤中跌幅達22.51%；3月26日，泡泡瑪特股價并未止跌，而是繼續(xù)下探大跌，截至收盤跌幅超過了10%。兩日合并計算，股價總跌幅超過30%，總成交額398億港元，市值累計蒸發(fā)超過了891億港元，約合人民幣786億元。

那么，為何泡泡瑪特業(yè)績實現(xiàn)爆發(fā)式兌現(xiàn)，資本市場卻不買賬了？

有分析認為，主要系Labubu系列太過火爆，火到讓其他所有IP都黯然失色。市場擔心一旦Labubu的熱度減退，公司可能面臨巨大的增長缺口。畢竟，潮玩IP的熱度周期通常為三年至五年，即使是MOLLY這樣的泡泡瑪特經典IP，也需要持續(xù)迭代才能維持生命力。

侃見財經認為，核心原因是出海資本風口已過，“出海的故事”也不再性感，其對資本市場的吸引能力自然減弱，加上AI成為全球史詩級風口，資本對于潮玩賽道的關注度自然會下降。

另外，自2024年以來，泡泡瑪特股價已經積累了巨大的漲幅，當下已然進入資本兌現(xiàn)階段，其中最為典型的信號就是，2025年4月底至5月初，泡泡瑪特的重要投資者蜂巧資本進行清倉式減持。根據(jù)資料顯示，當時蜂巧資本共出售總計約1191萬股泡泡瑪特股份，累計套現(xiàn)22.64億港元，約合人民幣21.10億元。

清倉減持完成之后，蜂巧資本的屠錚還曾發(fā)文表示感謝。同時，#泡泡瑪特股份被創(chuàng)始股東高位清倉#話題也登上熱搜。

“出海故事”不再性感

回頭來看，資本市場講的所有故事，最終都會走到業(yè)績兌現(xiàn)階段。

2025年8月下旬，泡泡瑪特股價開始下跌，當時因為跌幅較大，泡泡瑪特還因此登上了熱搜。面對當時海外資本密集的看空態(tài)度，泡泡瑪特用亮眼業(yè)績給予了有力回擊。

但值得注意的是，泡泡瑪特此前的高估值，是建立在“海外故事”依舊具備吸引力的前提下。侃見財經認為，隨著海外市場經營復雜性加劇，出海的策略也不再是萬能的破局良方。

因此，估值泡沫的逐步出清，這是市場的必然選擇。侃見財經預計，隨著海外市場爆發(fā)性增長逐漸趨于平穩(wěn)，泡泡瑪特的業(yè)績增速也將隨之下滑。

在本次的業(yè)績說明會上，泡泡瑪特董事會主席兼行政總裁王寧表示，2026年要努力實現(xiàn)不低于20%的業(yè)績增長速度。

對比2025年翻倍式的業(yè)績增速，王寧給出的這份業(yè)績指引，的確讓市場產生了悲觀預期。

摩根士丹利曾發(fā)布研報稱，泡泡瑪特正在從過去兩年的“爆發(fā)式增長”階段，過渡到未來的“可持續(xù)增長”階段。

從目前的市場狀況來看，海外市場業(yè)績增速下滑將會是大概率事件。有部分外資機構甚至預測，2026年泡泡瑪特國內及海外市場營收將出現(xiàn)下滑。

泡泡瑪特首席增長官文德一在業(yè)績說明會上表示，2025年海外地區(qū)業(yè)務占據(jù)公司近50%的營收份額，未來將重點布局旅游點位與旗艦店項目。泡泡瑪特將強化精細化運營，實行以IP為核心的全球化和集團化戰(zhàn)略雙軌并行，重點開拓南亞、歐洲、南美市場。

侃見財經認為，2025年Labubu家族產品收入占比高達38.1%，如此高的營收集中度，一旦該系列業(yè)績開始下滑，那么對整個公司整體業(yè)績影響將是巨大的，因此市場的擔憂，也并非沒有理由。

業(yè)績說明會上，王寧也表示，Labubu的火爆確實帶動了整個公司的發(fā)展，但泡泡瑪特并非只有Labubu這一個核心IP。即便把Labubu所有業(yè)績剔除，公司也依然實現(xiàn)了快速成長。他希望外界能更多看到泡泡瑪特運營IP的能力，也相信公司的IP運營經驗會越來越成熟。

對此，侃見財經認為，一旦Labubu熱度下降，海外業(yè)務增速放緩，市場將會對泡泡瑪特的估值進行重新評估。從目前市場的反應來看，答案已經非常明顯了。

中泰證券發(fā)布研報稱，爆款IP由于存在高度不確定性，所以單純依靠單一爆款做業(yè)績加法，很難實現(xiàn)更高的估值。IP投資的確定性在于用戶，用戶規(guī)模是平臺企業(yè)商業(yè)變現(xiàn)的基礎，也是平臺企業(yè)估值的核心起點。

從這個角度來看，當“出海故事”的資本紅利落幕，估值的泡沫則需要靠業(yè)績來逐步消化。未來隨著泡泡瑪特的全球化進程持續(xù)深化，依靠實打實的業(yè)績支撐估值，將會比單純“講資本故事”更為穩(wěn)妥。因此，此次的股價大跌對于泡泡瑪特而言，既是挑戰(zhàn)，也是企業(yè)夯實發(fā)展根基的必經之路。