作者：林洛栩

來源：全球財說

當(dāng)一瓶第八代五糧液的終端成交價跌破750元，較1019元的官方出廠價倒掛近三成，這家曾經(jīng)與貴州茅臺并肩而立的濃香白酒龍頭，已經(jīng)輸?shù)袅烁叨税拙瀑惖雷詈诵牡亩▋r權(quán)之戰(zhàn)。

更為嚴(yán)峻的是，這場持續(xù)數(shù)年的增長失速與戰(zhàn)略迷局，最終以一場突如其來的人事地震，徹底撕開了光鮮外衣下的深層積弊。

2026年2月28日，四川省紀(jì)委監(jiān)委發(fā)布通報，宜賓五糧液集團(tuán)有限公司、股份有限公司雙料董事長曾從欽涉嫌嚴(yán)重違紀(jì)違法，接受紀(jì)律審查和監(jiān)察調(diào)查，同日被采取留置措施。

而就在四個月前，曾從欽的前任、五糧液原董事長李曙光剛剛因嚴(yán)重違紀(jì)違法被開除黨籍和公職，半年內(nèi)兩任掌舵人接連落馬，這在A股上市公司中極為罕見。

當(dāng)“曾從欽時代”戛然而止，留給五糧液的，不僅是人事動蕩的余波，更是積弊已久的增長困局與品牌隱憂。

戰(zhàn)略理想與現(xiàn)實落差

從2022年正式執(zhí)掌五糧液，到2026年黯然離場，曾從欽的四年任期，恰好是白酒行業(yè)從黃金增長期轉(zhuǎn)向深度調(diào)整期的關(guān)鍵節(jié)點。

上任之初提出的“大國濃香、和美五糧、中國酒王”的品牌愿景，“135”發(fā)展戰(zhàn)略，以及激進(jìn)的提價策略、大刀闊斧的渠道改革，最終未能帶領(lǐng)五糧液縮小與茅臺的差距。

具體落地層面，其核心動作集中在四大維度：產(chǎn)品端優(yōu)化矩陣，向上打造經(jīng)典五糧液對標(biāo)飛天茅臺，向下整合系列酒聚焦核心單品；價格端激進(jìn)提價，2024年2月將第八代普五出廠價從969元上調(diào)至1019元，首次站上千元關(guān)口；渠道端打破傳統(tǒng)大商模式，推行“總部抓總、戰(zhàn)區(qū)主戰(zhàn)”的營銷架構(gòu)，布局“三店一家”終端，發(fā)力直營與數(shù)字化轉(zhuǎn)型；品牌端加碼文化營銷，推進(jìn)國際化布局，拉升高端形象。

然而現(xiàn)實卻不能如意，上述核心舉措?yún)s讓五糧液陷入了價格、渠道、品牌的多重惡性循環(huán)。

過去五年，中國白酒行業(yè)走完了一輪從全民擴(kuò)容到極致分化的深度周期，800元以上高端白酒市場馬太效應(yīng)愈發(fā)凸顯。

茅臺穩(wěn)坐行業(yè)絕對龍頭，營收規(guī)模從2021年的1094億元攀升至2024年的1719億元，高端市場份額持續(xù)突破；瀘州老窖、山西汾酒等第二梯隊玩家憑借差異化定位和靈活的渠道策略加速追趕，近四年營收復(fù)合增速均保持在18%以上，行業(yè)位次持續(xù)上移。

而“濃香酒王”五糧液，在這場存量博弈中陷入了前所未有的增長困局。

與茅臺的營收差距從2021年的432億元拉大至2024年的827億元，四年間差距近乎翻倍，白酒行業(yè)“茅五雙寡頭”的格局已名存實亡。

并且，2025年三季報更是交出了2015年以來最差的成績單。前三季度營收、凈利潤雙位數(shù)下滑，第三季度單季營收近乎腰斬、凈利潤暴跌超65%，在頭部酒企中業(yè)績表現(xiàn)墊底。

2025年第三季度，五糧液實現(xiàn)營業(yè)收入81.74億元，同比下降52.66%，實現(xiàn)歸母凈利潤20.19億元，同比下降65.62%。反觀山西汾酒，同期實現(xiàn)營業(yè)收入89.60億元、歸母凈利潤28.99億元，單季度超過五糧液。

這意味著，五糧液若持續(xù)低迷，其第二寶座岌岌可危。

Wind一致性預(yù)期顯示，2025年五糧液預(yù)計營業(yè)收入約為761.57億元，同比下降14.60%，歸母凈利潤約為258.91億元，同比下降18.72%。

如果用更殘酷一些的說法，2021年-2026年這五年，恰好完整覆蓋了曾從欽從空降五糧液、到正式執(zhí)掌、再到落馬的完整職業(yè)周期，也覆蓋了五糧液從“行業(yè)雙寡頭”到“增長失速掉隊”的完整過程。

業(yè)績滑坡背后的深層困局

拆解來看，五糧液究竟怎么了？

首先，提價策略全面失效，渠道生態(tài)遭遇重創(chuàng)。

提價是曾從欽任期內(nèi)最核心的價格動作，初衷是通過將普五出廠價提升至與飛天茅臺持平的水平，重塑五糧液的高端價值標(biāo)桿，縮小與茅臺的品牌價差。

但他忽略了一個核心前提：茅臺的提價有強大的品牌力和剛性需求支撐，而五糧液在高端市場的品牌話語權(quán)不可同日而語。

提價后，普五批發(fā)價反而持續(xù)走低，形成嚴(yán)重價格倒掛。據(jù)媒體報道，2025年雙十一期間，普五原箱批價跌至820-850元/瓶，散瓶批價跌破800元，部分電商平臺券后成交價甚至擊穿750元底線，與1019元的出廠價形成近27%的倒掛幅度。

這意味著五糧液經(jīng)銷商已經(jīng)陷入“賣一瓶虧一瓶”的惡性循環(huán)。

為穩(wěn)住渠道，五糧液不得不推出高額補貼。2025年12月在維持1019元出廠價的基礎(chǔ)上，給予經(jīng)銷商119 元/瓶的折扣補貼，實際開票價降至900元，變相下調(diào)出廠價。

這是普五近十年來首次變相降價，也宣告了挺價策略的全面失敗。

其次，超高端戰(zhàn)略不及預(yù)期，資源分散難成氣候。

曾從欽任上一直試圖通過經(jīng)典五糧液突破3000元以上超高端市場，打破茅臺的壟斷格局。

但從實際表現(xiàn)來看，經(jīng)典五糧液始終未能形成規(guī)模效應(yīng)，市場認(rèn)可度極低，既沒有打開高端商務(wù)消費市場，也未形成收藏與金融屬性，最終只能依靠渠道壓貨完成銷售目標(biāo)，反而進(jìn)一步加劇了經(jīng)銷商的庫存壓力。

雖然五糧液從未披露經(jīng)典五糧液銷售情況，但券商資料顯示，截至2025年底，經(jīng)典五糧液年營收規(guī)模仍不足10億元，在五糧液總營收中的占比不足1%，與“超高端核心大單品”的定位相去甚遠(yuǎn)，也于初期市場預(yù)期形成巨大反差，并且分散了主品牌的資源與精力。

第三，渠道改革流于表面，大商制積弊未除。

數(shù)據(jù)顯示，2025年五糧液新增“三店一家”474家，直營渠道營收占比一度提升至43%，線上渠道銷售額同比增長8%。但這些改革并未從根本上改變五糧液依賴大商制的渠道格局，公司對渠道的掌控力依然薄弱。

大商仍掌握核心渠道資源，竄貨、低價甩賣現(xiàn)象屢禁不止，對于價格管控政策形同虛設(shè)。

即便五糧液在投資者平臺回復(fù)稱，在數(shù)字化轉(zhuǎn)型上已布局電商渠道、搭建私域體系，通過數(shù)據(jù)精準(zhǔn)運營并打通線上線下場景，有效提升用戶粘性及渠道效率，未來將持續(xù)以數(shù)字化賦能品牌。

但以目前來看，所謂數(shù)字化轉(zhuǎn)型進(jìn)程緩慢，更多停留在“一瓶一碼”的表層，未能真正掌握終端動銷數(shù)據(jù)，無法對市場變化做出快速反應(yīng)，最終導(dǎo)致渠道庫存持續(xù)高企。

市場數(shù)據(jù)顯示，截至2025年上半年，五糧液經(jīng)銷商社會庫存深度達(dá)5-6個月，遠(yuǎn)超行業(yè)1-2個月的健康水平及2-3個月的警惕水平，渠道周轉(zhuǎn)效率下滑。

上述問題直接體現(xiàn)在業(yè)績上，即便曾從欽任期前兩年，五糧液保持了增長慣性，但核心戰(zhàn)略的落地偏差所造成的隱患，也終在2024年集中爆發(fā)。

業(yè)績增速始終落后于頭部同行、與茅臺差距持續(xù)拉大，行業(yè)第二寶座岌岌可危，已成為難以改變的殘酷現(xiàn)實。

品牌價值持續(xù)稀釋

五糧液曾在財報中解釋，業(yè)績下滑主要是因為“白酒行業(yè)處于深度調(diào)整期，有效需求恢復(fù)不及預(yù)期，公司主動控量去庫存，緩解渠道壓力”。

但合同負(fù)債驟降直接反映出經(jīng)銷商打款意向低迷，即便主動控貨，去庫存效果依舊有限。

究其深層原因，是五糧液長期以來的核心護(hù)城河持續(xù)收窄，除上文所述戰(zhàn)略問題外，品牌、產(chǎn)品也均出現(xiàn)了不可逆的結(jié)構(gòu)性問題。

可以說，五糧液的品牌力下滑，是高端白酒行業(yè)最具代表性的系統(tǒng)性弱化案例。

高端白酒的品牌力，核心是定價權(quán)、渠道溢價、心智占位、市場份額、價值稀缺性、長期增長預(yù)期六大維度的綜合體現(xiàn)。

而五糧液的品牌力衰退，并非單一環(huán)節(jié)的波動，而是全維度、持續(xù)性的根基松動。

定價權(quán)與渠道溢價不需在多加贅述，消費心智持續(xù)降級、品牌社交屬性與稀缺性大幅弱化更為關(guān)鍵。

高端白酒的核心價值，是社交場景中的“硬通貨”屬性和消費者心智中的高端占位，這是品牌力最底層的支撐，而五糧液在這一維度的下滑，是品牌根基最根本的流失。

禮贈與商務(wù)核心場景的話語權(quán)下滑，品牌金融屬性與保值能力喪失，消費者心智定位模糊是最為關(guān)鍵的三點。

商務(wù)禮贈方面，曾經(jīng)“茅五”雙雄并列的商務(wù)場景，如今形成“茅臺首選、五糧液備選”的消費認(rèn)知，五糧液的商務(wù)社交價值大幅縮水。

品牌力方面，很大程度體現(xiàn)在二手流通和收藏保值能力上。茅臺飛天的二手回收價長期穩(wěn)定在官方指導(dǎo)價的90%以上，年份酒更是具備穩(wěn)定的增值屬性。而五糧液普五的二手回收價僅為出廠價的60%-70%，部分系列酒、年份酒甚至出現(xiàn)“越放越不值錢”的情況，容易形成“買茅臺保值、買五糧液便宜”的普遍認(rèn)知。

消費者心智定位方面，持續(xù)模糊。五糧液始終對外強化“大國濃香、中國酒王”的品牌定位，試圖通過文化營銷拉升品牌形象，但在實際市場表現(xiàn)中，卻始終無法擺脫“平替”的標(biāo)簽。在消費者決策鏈路中，“預(yù)算充足買茅臺，預(yù)算有限買五糧液”成為主流選擇，五糧液的品牌差異化認(rèn)知消失，甚至出現(xiàn)“五糧液是性價比之選”的認(rèn)知，與高端品牌定位完全背離。

消費者心智定位模糊，與產(chǎn)品矩陣混亂有關(guān)。

五糧液主品牌高端線，除了核心的第八代普五，還有1618、交杯牌、經(jīng)典五糧液等多款產(chǎn)品，價格帶高度重疊，進(jìn)一步加劇了消費者對五糧液高端產(chǎn)品的認(rèn)知混亂，削弱了主品牌普五的價值標(biāo)桿作用。

并且，系列酒與貼牌產(chǎn)品泛濫，嚴(yán)重透支主品牌信譽。盡管五糧液多次提出“品牌瘦身”，清理冗余貼牌產(chǎn)品，但截至2025年，五糧液旗下仍有上千個條碼的系列酒和貼牌產(chǎn)品，價格帶從幾十元到上千元全面覆蓋。

最主要的是，第二增長曲線缺失，主品不穩(wěn)，次高端市場更難有建樹。五糧春、五糧醇等產(chǎn)品，在200-500元次高端價格帶，始終陷入與劍南春、洋河天之藍(lán)等產(chǎn)品的內(nèi)卷，無法形成差異化競爭力，也進(jìn)一步固化了“高端守不住、中低端打不贏”的品牌形象。

在年輕化、國際化層面，五糧液同樣乏善可陳。由鄧紫棋全球代言的29°五糧液·一見傾心，在明星效應(yīng)加持下銷售數(shù)據(jù)仍表現(xiàn)不佳。淘寶官方旗艦店數(shù)據(jù)顯示，售價為789元500ml兩瓶裝的五糧液一見傾心銷售量為800+。

這一切直接反應(yīng)至二級市場，市場對于品牌長期增長預(yù)期并不十分看好。截至2026年3月23日，五糧液TTM市盈率為13.68倍，低于貴州茅臺、山西汾酒的19.59倍、14.77倍，處于近10年0.25%分位。

截至2025年三季度末，五糧液機(jī)構(gòu)持倉占比為68.87%，降至近5年最低水平，也進(jìn)一步印證了品牌投資價值的持續(xù)弱化。

人事動蕩與治理漏洞

回看2025年10月，五糧液原董事長李曙光因嚴(yán)重違紀(jì)違法被開除黨籍和公職，通報稱其“靠企吃企、公器私用，利用職務(wù)便利為他人在項目承攬、酒類經(jīng)銷權(quán)等方面謀利，收受財物數(shù)額特別巨大”。

短短四個月后曾從欽被查，也暴露了五糧液長期以來的公司治理漏洞。

作為宜賓市的核心國企，五糧液的高管團(tuán)隊長期由地方政府官員空降而來，而非從白酒行業(yè)內(nèi)部培養(yǎng)，這導(dǎo)致管理層往往缺乏白酒行業(yè)的長期運營經(jīng)驗，更容易出現(xiàn)“短期政績導(dǎo)向”的戰(zhàn)略決策，而忽略了公司長期的品牌建設(shè)和渠道生態(tài)修復(fù)。

人事動蕩也給五糧液的未來發(fā)展帶來了極大的不確定性，持續(xù)的人事動蕩必然導(dǎo)致公司戰(zhàn)略的搖擺和中斷。新管理層上任后，需要時間熟悉業(yè)務(wù)、制定新的戰(zhàn)略，這會讓五糧液在行業(yè)深度調(diào)整的關(guān)鍵節(jié)點，錯失寶貴的轉(zhuǎn)型窗口期。

不可否認(rèn)，作為中國濃香型白酒的龍頭企業(yè)，五糧液擁有千年釀造歷史、全國最大的固態(tài)發(fā)酵產(chǎn)能、650余年不間斷發(fā)酵的明代古窖池群，這些都是不可復(fù)制的核心優(yōu)勢。

但流于表面的改革未能解決深層積弊，最終迎來了業(yè)績的全面下滑和人事地震。如今，曾從欽時代已經(jīng)落幕，但五糧液的困局遠(yuǎn)未結(jié)束。

之后的換帥只是開始，真正的考驗在于能否打破長期以來的路徑依賴，重塑品牌價值，修復(fù)渠道生態(tài)，完善公司治理。

如果只是繼續(xù)在“提價、壓貨、去庫存”的怪圈中循環(huán)，那么這家龍頭酒企，只會在行業(yè)的深度調(diào)整中逐步被邊緣化。

敬告讀者：本文基于公開資料信息或受訪者提供的相關(guān)內(nèi)容撰寫，全球財說及文章作者不保證相關(guān)信息資料的完整性和準(zhǔn)確性。無論何種情況下，本文內(nèi)容均不構(gòu)成投資建議。市場有風(fēng)險，投資需謹(jǐn)慎！未經(jīng)許可不得轉(zhuǎn)載、抄襲！