摩斯觀市

關(guān)注標(biāo)星不走失哦~

2026年3月，郭廣昌掌舵的復(fù)星國際連續(xù)兩度減持渝農(nóng)商行H股，累計套現(xiàn)4550.87萬港元，持股比例從13%降至11.93%。

《摩斯觀市》注意到，復(fù)星與渝農(nóng)商行的資本交集長達(dá)八年，從2018年低位建倉、2020年增持至13%以上，到2024年派駐董事深度參與治理，再到2026年密集減持離場，完整演繹了從戰(zhàn)略投資到財務(wù)退出的全過程。此次減持恰逢復(fù)星國際發(fā)布2025年盈利預(yù)警，預(yù)計歸母凈虧損高達(dá)215億至235億元，創(chuàng)上市以來最差業(yè)績。而在減持前，復(fù)星已將所持1.5億股渝農(nóng)商行H股質(zhì)押融資，派駐的非執(zhí)行董事亦因“個人工作安排”辭任，退出路徑清晰。

從經(jīng)營基本面看，截至2025年9月末，渝農(nóng)商行總資產(chǎn)達(dá)1.66萬億元，但增長質(zhì)量堪憂。2025年前三季度營收增速僅0.67%，非息收入同比下滑20.9%，在上市農(nóng)商行中墊底；凈息差1.57%，遠(yuǎn)低于常熟銀行等優(yōu)質(zhì)同業(yè)；核心一級資本充足率較年初下降1.26個百分點(diǎn)，資本消耗明顯加速。資產(chǎn)質(zhì)量方面，不良貸款率雖降至1.12%，但2024年重組貸款激增482%至36.31億元，潛在風(fēng)險不容忽視。

值得注意的是，在行業(yè)分化加劇的背景下，常熟銀行、江陰銀行等第二梯隊農(nóng)商行憑借非息收入驅(qū)動，2025年上半年營收增幅均超10%，而渝農(nóng)商行雖處第一梯隊，盈利能力指標(biāo)卻持續(xù)下滑，年化ROE同比下降0.30個百分點(diǎn)。

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從深度治理到加速離場，

復(fù)星為何此時揮別渝農(nóng)商行?

根據(jù)香港聯(lián)交所披露的信息，郭廣昌的減持動作精準(zhǔn)地踩在了渝農(nóng)商行階段性股價高位橫盤區(qū)間。2026年2月6日，他以每股6.0979港元的均價減持472.6萬股，套現(xiàn)約2882萬港元；一個月后的3月10日，他又以每股5.9607港元的均價減持280萬股，再回籠資金約1669萬港元。兩次操作累計套現(xiàn)4550.87萬港元，持股比例從13%降至11.93% 。

從財務(wù)視角看，這似乎是典型的“高拋低吸”獲利了結(jié)。但如果將視線拉長，我們會發(fā)現(xiàn)，這筆交易的背景遠(yuǎn)比表面復(fù)雜。就在第二次減持的前四天——3月6日，復(fù)星國際剛剛發(fā)布了2025年度的盈利預(yù)警，預(yù)計歸母凈虧損高達(dá)215億元至235億元，這一數(shù)字創(chuàng)下了公司上市以來的最差業(yè)績表現(xiàn)。虧損的主要原因是地產(chǎn)業(yè)務(wù)承壓以及對非核心資產(chǎn)的一次性大額減值計提 。

一邊是集團(tuán)層面創(chuàng)紀(jì)錄的賬面虧損，一邊是實(shí)控人減持金融資產(chǎn)套現(xiàn)，這兩個消息交織在一起，難免讓外界產(chǎn)生“復(fù)星反手就套現(xiàn)”的直觀印象。但這種解讀或許過于簡化了資本的復(fù)雜邏輯。要理解這次減持，必須回溯復(fù)星與渝農(nóng)商行長達(dá)八年的資本糾葛。

復(fù)星與渝農(nóng)商行的交集始于2018年。彼時，正值渝農(nóng)商行H股股價經(jīng)歷大幅回調(diào)，估值處于相對低位，而復(fù)星正處于“保險+投資”雙輪驅(qū)動的擴(kuò)張周期。當(dāng)年6月，復(fù)星國際以每股5.08港元的價格增持144萬股，開啟了系統(tǒng)性建倉之旅。此后數(shù)年，復(fù)星一路增持，到2020年10月，郭廣昌通過復(fù)星國際、豫園股份等關(guān)聯(lián)主體，合計持股比例突破13%，成為渝農(nóng)商行持股比例最高的H股股東之一 。

更值得關(guān)注的是，2024年12月，復(fù)星提名的彭玉龍正式出任渝農(nóng)商行非執(zhí)行董事，這意味著復(fù)星與渝農(nóng)商行的關(guān)系從單純的財務(wù)投資升級為深度治理參與。

然而，長達(dá)數(shù)年的持倉并未帶來理想的回報。2018年至2022年，渝農(nóng)商行H股股價一路震蕩下行，最低觸及2.3港元的低點(diǎn)，復(fù)星的持倉長期處于賬面浮虧狀態(tài)。直到2022年后，隨著港股內(nèi)銀板塊估值修復(fù)，股價才逐步回升至6港元上方 。這意味著，復(fù)星用了近四年的時間，才等到一個相對體面的退出窗口。

而真正導(dǎo)致雙方分道揚(yáng)鑣的，或許并非股價漲跌，而是治理理念的碰撞與復(fù)星自身戰(zhàn)略的劇變。

2025年12月10日，渝農(nóng)商行召開臨時股東大會，審議《公司章程修訂議案》和《董事會議事規(guī)則修訂議案》。結(jié)果令人意外，參會H股股東對兩項議案投出了高達(dá)58%和56%的反對票。雖然議案最終憑借A股股東的壓倒性支持獲得通過，但H股股東的集中反對，已清晰傳遞出雙方在公司治理理念上的顯著分歧。

更直接的信號來自復(fù)星自身的財務(wù)壓力。2025年10月，復(fù)星國際將所持的1.5億股渝農(nóng)商行H股質(zhì)押給民生銀行用于融資，這一操作被市場普遍解讀為復(fù)星流動性承壓的明確信號。2026年1月23日，復(fù)星系派駐的非執(zhí)行董事彭玉龍因“個人工作安排”辭任。從質(zhì)押股份到董事離場，再到連續(xù)減持，這條時間線清晰地勾勒出了復(fù)星從渝農(nóng)商行戰(zhàn)略退出的完整路徑。

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負(fù)債端亮眼，營收端揪心，

渝農(nóng)商行增收失速

在A股10家上市農(nóng)商行中，渝農(nóng)商行與滬農(nóng)商行共同構(gòu)成了第一梯隊，且渝農(nóng)商行在資產(chǎn)規(guī)模上始終保持著微弱領(lǐng)先。

從絕對規(guī)模看，渝農(nóng)商行的“老大”地位依然穩(wěn)固。截至2025年9月末，該行資產(chǎn)總額1.66萬億元，較年初增長9.30%，創(chuàng)近四年同期最快增速。同期，客戶貸款和墊款總額7779.73億元，較年初增長8.92%；客戶存款1.03萬億元，較年初增長9.04%。存貸款增量、增速均為近四年同期最高，且集中于對公貸款的增加。

2025年前三季度，該行利息凈收入178.50億元，同比增長6.88%。這一改善主要得益于負(fù)債端成本的壓降。2025年上半年存款付息率降至1.52%，同比大幅下降27個基點(diǎn)；單季年化計息負(fù)債成本率從二季度的1.56%降至三季度的1.49%，環(huán)比下降7bp。在凈息差普遍收窄的行業(yè)背景下，通過優(yōu)化負(fù)債結(jié)構(gòu)穩(wěn)住核心盈利，是渝農(nóng)商行的一大亮點(diǎn)。

2025年前三季度，該行非息收入38.08億元，同比下滑20.9%，降幅逐季擴(kuò)大（Q1 -12.25%、Q2 -20.07%、Q3 -33.65%），在上市銀行中名列前茅。其中，手續(xù)費(fèi)及傭金凈收入10.57億元，同比下降16.7%；投資收益及公允價值變動損益合計26.88億元，同比減少6.3億元。

當(dāng)債市行情波動時，投資收益對營收的支撐作用就會減弱，而中間業(yè)務(wù)收入的短板則暴露無遺。2025年上半年，渝農(nóng)商行是10家上市農(nóng)商行中唯一投資收益同比下滑的銀行。該行在半年報中解釋稱，相較去年同期，今年上半年市場利率維持低位運(yùn)行狀態(tài)，交易性金融資產(chǎn)收益及交易盈利空間有所下降。

與同業(yè)對比，這種營收結(jié)構(gòu)的分化更為明顯。2025年上半年，常熟銀行和江陰銀行的營收同比增幅均超過10%，遠(yuǎn)超其他上市農(nóng)商行，而這主要?dú)w功于非利息凈收入——尤其是投資收益的大幅增長。常熟銀行的手續(xù)費(fèi)及傭金凈收入增幅高達(dá)637.77%，投資收益增幅30.94%。反觀渝農(nóng)商行，雖然利息凈收入同比增長5.98%，但營收整體僅微增0.46%。正如該行新任黨委書記劉小軍在業(yè)績說明會上坦言：“營收結(jié)構(gòu)相對單一，中間業(yè)務(wù)收入、其他非息收入等貢獻(xiàn)不足，多點(diǎn)盈利能力與先進(jìn)同業(yè)相比有較大差距。”

從盈利能力指標(biāo)看，渝農(nóng)商行的表現(xiàn)并不樂觀。2025年前三季度，年化加權(quán)平均凈資產(chǎn)收益率（ROE）為10.86%，較上年同期下降0.30個百分點(diǎn)；年化平均總資產(chǎn)回報率0.92%，同比下降0.03個百分點(diǎn)。

更值得關(guān)注的是，截至2025年9月末，該行核心一級資本充足率為12.98%，較年初下滑1.26個百分點(diǎn)；資本充足率為14.77%，較年初下滑1.35個百分點(diǎn)，降幅居上市銀行前列。這與風(fēng)險加權(quán)資產(chǎn)的快速擴(kuò)張直接相關(guān)，前三季度該行資產(chǎn)增速創(chuàng)近四年新高，對資本形成較大消耗。

凈息差方面，2025年前三季度累積年化凈息差為1.57%，較上年同期下降0.02個百分點(diǎn)，但降幅已收窄0.14個百分點(diǎn)。單季數(shù)據(jù)顯示，三季度凈息差環(huán)比回升3bp至1.58%，顯示出邊際改善的跡象。但橫向?qū)Ρ龋?.57%的息差水平仍低于農(nóng)商行整體平均水平，與常熟銀行常年維持在3%左右的息差相比，差距明顯。

資產(chǎn)質(zhì)量方面，截至2025年9月末，不良貸款率1.12%，較年初下降0.06個百分點(diǎn)；撥備覆蓋率364.82%，較年初上升1.38個百分點(diǎn)。但2024年年報披露的重組貸款激增482%至36.31億元。

將渝農(nóng)商行置于上市農(nóng)商行陣營中定位，可以勾勒出清晰的競爭格局圖譜。

第一梯隊中渝農(nóng)商行與滬農(nóng)商行遙遙領(lǐng)先。2025年上半年，兩者營業(yè)收入分別為147.41億元、134.44億元，均向150億元靠近。在資產(chǎn)規(guī)模上，渝農(nóng)商行保持微弱領(lǐng)先；在盈利能力上，滬農(nóng)商行的ROE和凈息差表現(xiàn)略優(yōu)。

第二梯隊中常熟銀行與青農(nóng)商行緊隨其后，營收均超50億元。其中常熟銀行表現(xiàn)尤為搶眼，2025年上半年營收同比增長超過10%，凈利潤增幅超過12%，主要得益于非息收入的大幅增長。

第三梯隊中無錫銀行、張家港行、江陰銀行、紫金銀行、蘇農(nóng)銀行、瑞豐銀行等，營收均在30億元以內(nèi)。這一梯隊內(nèi)部同樣存在分化，江陰銀行2025年上半年營收增幅超過10%，同樣依賴投資收益驅(qū)動。

渝農(nóng)商行雖然穩(wěn)居第一梯隊，但營收增速已落后于部分第二梯隊銀行。2025年前三季度，該行營收增速僅0.67%，而常熟銀行、江陰銀行等仍保持雙位數(shù)增長。在行業(yè)分化的趨勢下，如何從“規(guī)模驅(qū)動”轉(zhuǎn)向“效益驅(qū)動”，是渝農(nóng)商行必須面對的課題。

郭廣昌兩度減持套現(xiàn)4500萬港元，或許正是市場變動的一個注腳。從2018年低位布局、2020年增持至13%以上、2024年派駐董事參與治理，到2026年連續(xù)減持套現(xiàn)，復(fù)星與渝農(nóng)商行的資本交集，完整演繹了從戰(zhàn)略投資到財務(wù)退出的全過程。這背后既有復(fù)星自身流動性壓力與戰(zhàn)略收縮的動因，也折射出長期投資回報不及預(yù)期的現(xiàn)實(shí)。

對于渝農(nóng)商行而言，2025年的經(jīng)營數(shù)據(jù)呈現(xiàn)出一個“轉(zhuǎn)型進(jìn)行時”的樣本，利息凈收入回暖證明負(fù)債端管理見效，非息收入下滑暴露盈利結(jié)構(gòu)短板，資產(chǎn)擴(kuò)張?zhí)崴倏简炠Y本補(bǔ)充能力。在規(guī)?！袄洗蟆钡墓猸h(huán)下，如何提升盈利能力、優(yōu)化收入結(jié)構(gòu)、筑牢資產(chǎn)質(zhì)量，仍是一道需要時間作答的考題。

作者 | 摩斯姐

來源 | 摩斯觀市（MorseView）